浅析我国高速公路PPP项目的融资模式——以北京XX高速公路PPP项目融资为例

■胡彦君 马志宏 张彬彬

（中国中铁股份有限公司中铁投资集团）

引 言

本文选取的研究对象是北京XX高速公路PPP项目，作为北京市2019年交通运输业规模最大的PPP项目，回报机制为使用者付费+可行性缺口补贴，且项目已取得两评一案并顺利纳入财政部PPP管理库，项目合规性强。北京XX高速公路PPP项目在我国高速公路PPP项目中具有很强的代表性。

PPP模式通常具有运营周期长、投资回报不确定性大等特点，因此PPP模式对于社会资本的投资规模、融资能力等有较高的要求，社会资本方通常需采用银行贷款或其他外部融资方式筹措资金。2017年以来财政部、央行等陆续出台了财办金〔2017〕92号、资管新规、财金〔2018〕23号文、财金〔2019〕10号文等多条监管政策，社会资本方在严监管趋势下如何以较低成本融资成为了项目推进过程中亟需解决的问题。因此，对PPP项目融资模式的研究十分重要。

基于上述背景，本文以北京XX高速公路PPP项目融资为例对我国高速公路PPP项目的融资模式进行探讨，试图在当前政策监管和经济形势下，提供一些合规可行、操作性强及可有效降低PPP项目公司成本的融资模式。

1 项目基本情况

北京XX高速公路PPP项目总投资约220.92亿元，路线全长65公里，设计速度80公里/小时，桥隧比高达90%，在城市高速公路施工领域实属罕见。项目特许经营期29年（其中建设期4年，运营期25年）。XX项目公司通过通行费收入、政府可行性缺口补助和多种经营收入（公路沿线广告牌、附属设施的经营收入）收回投资并获得合理回报。特许经营期满，将项目设施无偿移交给实施机构或北京市政府指定机构。

项目资本金为项目总投资的50%，约110.46亿元。政府出资代表出资注册资本金的40%，社会资本出资注册资本金的60%，社会资本由一家建筑类央企和三家地方国企构成，其中央企出资注册资本金的45%，地方国企出资注册资本金的15%，其余资金约110.46亿元由XX项目公司为主体，以项目收费权、收益权质押的方式向金融机构融资。

2 债务融资

因北京XX高速公路PPP项目债务融资需求金额较大、期限较长，XX项目公司为了控制融资风险、降低融资成本、充分利用银行同业间融资优势，债务融资贷款拟采用竞争性谈判方式确定银行团贷牵头行，根据竞争性谈判排名情况确定参团行，并按照最优贷款条件组建银团。

竞争性谈判确定银行团贷牵头行具体流程为：

2.1 编制《贷款银团牵头行响应回执表》

XX项目公司结合目前经济形势、过往项目经验和项目自身特点，邀请多名融资领域和PPP领域的专家使用头脑风暴法编制《贷款银团牵头行响应回执表》。响应回执表包含了否决性指标、贷款额度、放款进度、利息支付方式、前期贷款支持、贷款利率等20项主要内容和33个子项（具体打分项）。项目公司根据重要程度确定各子项的权重，满分100分。

2.2 拟定融资邀约条件，确定邀请银行范围

根据项目融资需求，项目公司拟定了包含融资金额、贷款期限、融资成本等8项具体融资邀约条件，根据融资邀约条件和过往合作经验，共筛选出17家金融机构作为意向合作银行。

2.3 通过竞争性谈判推选牵头行

（1）入围评选。应邀银行按照竞争性谈判邀请函要求在规定的时间和地点递交谈判响应文件，且《贷款银团牵头行响应回执表》中否决性条款的五项内容应约条件回执均为“是”则入围评选，否则视为未入围，未入围银行不进行牵头行评选打分。

（2）谈判小组进行综合评分。根据初评后入围银行的回执表和入围银行路演两个环节综合评审初评，受疫情影响，各家应邀人选定一名代理人进行路演，路演环节由谈判小组根据入围银行实力、服务方案、服务团队实力及业绩经验等方面综合考量评分。其中回执表分值权重为80%，路演分值权重为20%。竞争性谈判完成后各银行根据初评中的最低报价进行二次报价，出具二次报价回执表。谈判小组最终根据回执表和路演两个环节对入围资格银行进行综合评审。

（3）推选牵头行。谈判小组推选本次综合评审得分最高的银行为本次银团贷款牵头行，排名第二至第六名为牵头行备选行。牵头行确定后，XX项目公司发放竞争性谈判结果通知书，并按照牵头行的最优核心贷款条件协商确定最终贷款条件，牵头行和牵头行备选行需在收到通知后30日内完成有权审批机构对本次竞争性谈判所承诺的最终贷款条件的审批。XX项目公司收到牵头行审批结果后正式出具牵头行委托书。若牵头行未能在规定时间内完成有权审批机构对所承诺贷款条件的审批或审批条件与竞争性谈判承诺条件不符的，XX项目公司有权取消其牵头行资格，并从排名第二至第六名中已取得审批的银行中重新确定牵头行。

2.4 按照最优贷款条件组建银团、签订银团合同

经过公开、公平、公正的竞谈流程，最终确定综合评审得分第一的银行为牵头行，排名第二至第六名的银行为参团行，根据项目实际融资需求，结合6家银行的《贷款银团牵头行响应回执表》和路演情况，按照最优贷款条件组建银团。根据最优贷款条件商定最终贷款合同。债务融资落地。

通过采用竞争性谈判方式确定银行团贷牵头行并组建银团，北京XX高速公路PPP项目实现了预期融资目标，具体如下：

（1）大幅降低项目融资成本。北京XX高速公路PPP项目最终贷款利率为目前市场上同类PPP项目最低利率，此外，项目通过使用项目前期贷款等产品，调整贷款利息计算和支付方式，预计可较项目中标时本息总支出节约超12亿元。

（2）降低融资风险，保障项目资金。根据响应回执表，牵头行承诺对贷款全额包销并承诺银团组建对剩余贷款额度分销，资金得到了极大保障。此外，银团最终确定的六家贷款银行中，有3家大型国有银行、1家政策性银行、1家股份制银行和1家北京地方银行。一方面分散了贷款风险，另一方面XX项目公司可根据不同银行特点和优势在银团中分配不同的角色。在当前抗击疫情的形势下，已于2020年6月底实现首笔放款并在第一时间投入到项目中，项目的正常推进对保障首都复工复产、“六稳六保”工作发挥着重要作用。

（3）结合高速公路PPP项目普遍问题和此项目特点，设定特殊条款。从过往经验来看，高速公路PPP项目车流量一般呈逐年增长的态势，刚进入运营期时使用者付费较低还款压力偏大，为此项目增加了一定的宽限期。减轻项目前期还款压力的同时，也减少了项目的违约风险。此外，XX项目公司考虑到疫情、银团合同签订等因素，与银行申请了项目前期贷款等产品，以保证项目建设的资金需求。

3 股权融资

根据北京XX高速公路PPP项目签订的PPP相关合同，项目竣工验收合格后，经北京市交委书面同意后，可进行股权转让。

因项目投资体量大，资本金比例高，将长期占用各股东方大量自由资金，为了尽快盘活各股东方资金，XX项目公司届时将严格按照PPP相关合同约定并取得银团同意后，积极引入股权融资方。据笔者了解，目前在政策允许范围内，主要有如下股权融资方式：

（1）发行基础设施类REITs。2020年4月30日，中国证监会和国家发改委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，重点支持7个行业、8个区域，北京XX高速公路PPP项目作为收费公路行业且位于京津冀区域，与REITs投资方向高度匹配。但目前仍处于试点阶段，基础设施REITs操作和现有证券法律如何协调、吸收公募投资与风险控制如何把控平衡都有待于监管部门和参与者共同努力。

（2）引入保险资金、中国PPP基金等真股权投资。资管新规出台后，限制了银行理财资金等短期资金对长期股权投资的错配安排，2017年之前大量使用的基金、明股实债等产品基本不再可行。2020年7月15日国务院常务会议上明确指出，取消保险资金开展财务性股权投资行业限制，在区域性股权市场开展股权投资转让试点。在一定程度上鼓励保险资金参与到PPP项目中。XX项目公司将提前谋划，积极与目前PPP市场上各主体认可度较高且符合监管要求的真股权投资主体建立良好的沟通机制，如保险公司、中国PPP基金等。

（3）基于收费权、收益权进行资产证券化。股东方可通过发行应收账款资产支持专项计划（ABS）盘活存量资产。

结 语

综上，本文以北京XX高速公路PPP项目作为研究对象对我国高速公路PPP项目的融资模式进行分析，尝试为北京XX高速公路PPP项目寻求一些合规可行、操作性强且可有效降低PPP项目公司成本的融资模式。同时，也希冀北京XX高速公路PPP项目可以克服疫情困难，保障首都复工复产，响应国家“六稳”“六保”的号召，打造成为北京市乃至全国交通系统的样板线、示范线、标杆线。最后，希望本文可以为我国之后的高速公路PPP项目在融资模式上提供一定参考和借鉴。