房价上涨对城镇居民消费的溢出效应——基于Gregory-Hansen非线性视角

赵继平（怀化学院 湖南怀化 418008）

引言

1998年开始启动的住房货币化政策改革对我国房地产业的发展具有显著的影响，在此政策的推动下，我国房地产业取得了快速发展，并逐渐开始演变成为我国经济发展的重要支柱性产业。20年以来，房地产市场出现了量价齐升的现象，数据显示，2002年我国商品房平均价格仅为2250元/平方米，商品房销售量规模较小，但到了2017年，房地产平均价格达到了7892元/平方米，北上广深，以及东部沿海城市（以新一线城市为代表）的房价更是出现了非理性增长。但纵观我国居民消费情况，虽然自2000年以来，我国居民消费支出都在不断增加，但是一个奇怪的现象是，近几年居民消费支出的增长幅度并不是特别大（见图1），特别是2017年和2018年。所以，有专家提出，我国房价的上涨对居民消费到底是具有正向的助推作用？抑或是会对居民消费产生挤出效应？这个问题也一直困扰着政策当局，也存在较多的争议。

据此，本文期望通过非线性的方法，基于城乡居民消费支出与房价上涨的经验数据，就房价上涨与居民消费之间的影响关系进行实证研究，探索房价上涨与居民消费之间是否存在密切的联动关系，以及具有又是如何联动的？以便给当前存在较多争议的观点提供更具客观性的经验证据。

房价上涨对城镇居民消费的溢出效应理论分析

（一）房价上涨的正向溢出效应传递机制

认为房价上涨对城镇居民消费具有积极作用的学者主要是基于房价上涨带来的居民财富效应增长视角，普遍认为居民财富与房价存在密切关系，房地产作为居民固定资产投资的重要类型，已经突破了简单的居住概念，所以房价上涨会增加持有者的财产性收入，这与Ludwig 和Slok等学者提出的房价会通过财富效应进行传导的观点一致。莫迪利亚尼和布隆伯格研究指出，房价上涨驱动了房产持有者个人财富的增长，而个人财富的增长又会增加居民对未来财富的预期，最终传递到居民消费，促进居民消费水平和消费质量的提升。事实上，房价上涨最直接的财富效应体现为房产拥有者出手房产时自身财富的增长，以及潜在财富的增长（无形中实现了资产的增长），继而有利于促动房产拥有者的消费积极性。房价的上涨也会带动商品房销售面积的增长，与之相对的就会使得与房子相关的家电、家具等相关行业的消费增长。据国家统计局相关数据统计分析，2016年以来，居民中占人口20%的高收入者人均可支配收入增速明显上升，促使高端消费增速出现两位数增长，而农村居民和农民工收入增长速度相对滞后。同时，支持房价上涨对城镇居民消费具有正向溢出效益的学者认为，居民消费行为是否能够激发或者提振不仅取决于居民当前的个人收入水平，更多地可能会受到对未来财富的预期，特别是持续性的居民消费和升级，当前收入水平仅是影响短期消费水平，而持续的财富效应则会改变居民的消费信心和消费理念，促进居民长期消费。所以房价上涨带来的财富效应必须要关注长期性的消费提振作用，需要借助于居民消费信心的提升来促进他们消费的增长，而反过来房价下跌，则会导致居民财富缩水，通过影响居民的消费信心来缩减消费支出。

更进一步地，一些学者还提出房价上涨还会通过抵押效应和替代效应对城镇居民消费进行传导。由于很多居民购买房产是通过将房子抵押给银行而获取贷款，甚至通过房子抵押给小贷公司或其他金融机构来借助杠杆的力量进行房地产投机实现财富效应，借助于房子的抵押，获得更多潜在购买房子的需求，并产生更多的财富效应。所以，当房价上涨时，一方面房价上涨能够通过房产抵押效应给居民带来额外的净值收益，促进居民消费规模的扩大和消费质量的提升；另一方面房价上涨时，有购房需求的居民会放弃原本无法实现购买大房子的梦想，继而转向购买户型较小的房子，产生替代效应，使得居民能够将原本用来购买大房子而转向购买小房子所节省下来的资金用于其他商品消费，显然有利于居民消费规模和质量的提升。

（二）房价上涨的负向抑制效应传递机制

认为房价上涨对城镇居民消费具有负向抑制效应的学者主要是基于房价上涨导致居民负债增加，从而挤出居民消费和投资的角度来分析。虽然这些学者也承认房价上涨对投资者来说短期内具有刺激消费的作用，但从长期来看，对于刚需购房者来说，房价上涨会直接限制其获得住房，那些刚需者为了获得住房必然会进一步抑制消费，继而对消费产生挤出效应。Sheiner研究指出，房价上涨会影响潜在购房者，使得他们减少开支以积累首付，继而减少了消费。这些研究同样得到了许多学者实证研究的佐证，Yoshikawa 和Takagi对日本样本数据的研究支持了该观点。Aoki、Prodman 和River研究提出，房地产市场的再分配效应会抵消财富效应，使得房价上涨的总体效应表现为挤出效应，原因主要是房价上涨刺激了卖方消费而严重抑制了买方消费。国内学者还采用生命周期模型对房价上涨与家庭消费之间的关系进行了模拟研究，结果表明房价上涨会增加居民还贷压力，导致购房者为了按时还贷压缩消费需求，继而从整体上对居民消费产生不利的挤出效应。

除此之外，还有一些学者从房价上涨对房租的影响角度来分析对居民消费的影响，认为房价上涨会通过房租的上涨传递到租房者，会挤压租房居民的消费支出。类似的研究还有，杜莉（2017）从流动性约束效应角度、汪伟和刘志刚（2017）从消费结构升级视角、傅东平（2017）从房价收入比视角、陈健和陈杰（2012）从信贷约束角度进行的研究均认为房价上涨不利于居民消费，会产生负向的挤出效应。

房价上涨对城乡居民消费的溢出效应实证研究

（一）实证模型设定与方法简介

实证模型设定。根据本文研究的目的，设立房价上涨对城乡居民消费的溢出效应模型为：

其中，Consumet表示城镇居民消费情况，采用城镇居民人均消费性支出来衡量，由于统计数据给出的是城镇居民人均消费性累积支出的季度数据，因此，在实证研究时，本文对累积性季度数据进行处理，得到每个季度人均消费性支出数据，并对该数据进行取对数处理。Hpt表示房价，由于我国没有直接衡量房价的统计数据，本文采用商品房销售额数据与销售面积之比来衡量房价，同样进行取对数处理以消除异方差性。Incomet表示收入，采用城镇居民人均可支配收入衡量，也对该数据进行取对数处理，Financet表示金融变量，衡量金融发展水平对城镇居民消费的影响，采用我国广义货币供给与GDP之比（M2/GDP）予以衡量。α为常数项，β1，β2，β3为带估计系数，μt为误差项。

孙子还提出，“故形人而我无形，则我众而敌寡，我专为一，敌分为十，是以十攻其一也。”可见，除了针对对方的弱点进行部署外，还应当注重削弱、分化对方的强点。比如在2018年雅加达亚运会的决赛比赛中，中国男篮所面对的伊朗队内线哈达迪是一名十分具有统治力的队员。中国男篮充分利发挥内线队员年轻，人员多的优势，轮番对哈达迪进行杀伤。在进攻上，积极冲击内线，让哈达迪疲于补防；在防守上，宁愿采取犯规战术来消耗其体能。最终哈达迪在第四节体能严重透支，使得中国男篮在大比分落后的情况下实现反超并最终取胜。

非线性结构突变方法介绍。本文采用Gregory-Hansen结构突变非线性模型进行实证研究，非线性检验模型方法为：

模型一：标准模型：

模型二（C）：截距项有结构突变：

模型三（C/T）：含时间趋势的截距项存在结构突变：

模型四（C/S）：斜率项和截距项都发生突变：

图1 2014-2018年我国居民人均消费支出

根据该非线性模型的设定，原假设为：房价不存在非线性结构突变，备择假设为：基于式（3）-（5）的结构突变协整模型。根据Gregory & Hansen提出的Z*t，Z*α和ADF*检验统计量对此进行检验，判断房价上涨与城镇居民消费之间是否存在非线性溢出效应。

（二）实证模型估计及结果分析

变量单位根检验。表1给出了ADF方法对城镇居民消费变量、房价变量、城镇居民人均可支配收入变量等变量进行单位根检验的结果。

由表1可知，城镇居民消费变量、房价变量、城镇居民人均可支配收入变量，以及金融发展变量均是一阶单整过程，可以采用协整方法进行协整估计。

其次，采用Guass软件，基于（2）-（5）的Gregory-Hansen非线性模型进行结构突变协整检验，得到非线性结构突变协整检验结果如表2所示。

由表2的检验结果可知，Z*t和Z*α表明房价发生了同时包含截距和趋势的结构突变，存在非线性效应。结构突变的时间为2017年第2季度，也就表明协整方程在2017年第二季度发生了显著性的结构突变。其原因可能是房价上涨一直存在趋势性，直到2016年习近平总书记提出了“房子是用来住的”理念之后，各级政府部门纷纷响应，立刻出台了实质性地抑制房价快速上涨的举措（虽然一直以来各级政府都有过对房地产价格的调控，但似乎每一次调控的结果仍然是房价的持续上涨），使得房价上涨趋于稳定。而此次政府对房价的实质性影响举措并未立刻在市场中得以显现出来，而是存在两个季度的滞后效应，也即表明房价在政府提出“房子是用来住的”理念之后虽然立刻采取了措施来抑制房价快速上涨，但事实上房价还是延续了快速上涨的惯性，直到2017年第一季度和第二季度才开始慢慢显现，使得整个协整方程的结果突变时间点发生在2017年第二季度，这一特征很精细地被实证研究所采用的Gregory-Hansen非线性结构突变检验发现，这表明，房价上涨与居民消费之间的关系并不能如其他文献直接主观地默认为线性效应，而是应该根据客观情况进行精准性地分析。

表1 变量单位根检验

表2 房价对城镇居民消费非线性结构突变检验结果

据此，进一步根据非线性结构突变发生时点，来对模型（1）进行重新估计，通过计算，得到估计结果如式（6）所示：

R2=0.9527。

其 中，DUMMY为 虚 拟 变 量， 当 t＜2017.02时，DUMMY=0；反之，DUMMY=1。

DUMLnHp=DUMMY*LnHp；

DUMLnIncome=DUMMY*LnIncome；

DUMFinance=DUMMY*Finance。

根据式（6）估计结果可知，在2017年第2季度之前，房价对城镇居民消费具有显著的正向溢出效应，房价每上涨1个单位，将会促进城镇居民消费提升0.0273个百分点，验证了房价上涨带来的财富效应、抵押效应和替代效应等正向的促进效应要明显要高于负向的挤出效应，但需要注意的是，在2017年第2季度之后，房价对城镇居民消费的影响效应却发生了显著的改变，表现为：房价每上涨1个百分点，城镇居民消费缩减0.79个百分点。也就意味着，在房价上涨到一定程度之后，房价的小幅度上涨（甚至保持稳定）均会对城镇居民的消费产生显著的挤出效应。这一点也是比较容易理解的，房价上涨初期，对居民所表现出的短期财富效应比较突出，显然是非常有利于居民消费增长。但是，过快的房价上涨，特别是当房价上涨幅度远超越未购房者居民收入增长的速度，此时，那些未购房的居民不得不通过银行借贷、其他渠道借贷等方式购房，背上巨额的债务，本质上就是高负债、加杠杆购房。同时，对于那些刚需购房者，房价持续上涨所带来的最大不利就是扣除房贷支出后，能用于消费的支出大幅下降，必然会导致这类群体边际消费倾向的下降，从这个层面上讲，此时房价上涨对居民消费的挤出效应会占据主导地位，导致房价上涨对居民消费总体表现为负向的溢出效应。这一点也得到了现实数据的佐证。经过2015年去库存之后，房价一路飙升，居民的财富效应也急剧膨胀，城镇居民的消费得到了进一步地释放。但在进入2017年之后，特别是2017和2018年这两年，由于房价的上涨，刚需为代表的购房者依靠杠杆买入房子，使得整个居民部门杠杆率急剧上升，相应的居民房贷余额超过25万亿元（截止到2018年末数据），相比于2014年的11万亿，增长了127%。显然，高房价对居民消费的挤出效应在2017年之后就已经远超过了财富效应，使得城镇居民消费并没有因为房价的上涨而出现明显的增长。从研究结果可以发现，房价与居民消费之间存在一定的非线性关系，而并非简单的表现为正向刺激效应或负向挤出效应，相应地，政府在进行政策制定时也需要考虑房价对居民消费所表现出的非对称效应精准施策，以免出现适得其反的结果。

与此同时，估计结果还表明，居民收入的增长和金融发展水平对城镇居民的消费同样具有显著的正向促进效应。其中，在2017年第2季度协整方程发生结构突变前，城镇居民收入每增长1个单位，将会刺激消费提升0.0916个单位，而金融发展水平每增长1个单位，则会推动城镇居民消费增长0.0165个单位。相比较而言，城镇居民收入对消费的正向促进效应最强，这一点与理论预期完全相吻合。而在2017年第2季度之后，城镇居民收入对消费增长的贡献度相比于之前有了一定程度的缩小，由原先的0.0916缩减为0.0619。原因可能在于，当城镇居民消费水平由最传统的生存型向享受型和发展型转型之后（大量研究均已表明，我国城镇居民消费已经实现了从基本的生存型消费向享受型和发展型消费转型），导致其对消费的促进作用（弹性）开始慢慢变小，并没有预期认为的只要收入增长就能够持续高速地推动消费增长，尤其是在享受型消费和发展型消费得到一定满足之后，消费增长的边际效应会趋于下降。与此同时，金融发展水平对城镇居民消费的正向促进作用变化更大，由原来的0.0165减小为0.0083，也即意味着金融发展水平对城镇居民消费的边际贡献率正在不断缩小。其原因可能是，政府抑制房价上涨的手段之一就是通过金融机构贷款渠道对居民购房行为进行限制，譬如采取提高收入比例、提高首套房和二套房贷款利率，甚至有些地方政府则直接采取一个家庭最多只能买两套房（譬如杭州），逼迫金融机构信贷资金不允许向房地产市场漫灌，一方面起到抑制房价快速上涨，真正做到“房子是用来住的”，另一方面将不断快速增长的居民杠杆率通过金融手段慢慢降下来，继而帮助金融机构降低房贷领域可能诱发的风险。同时，在该时段之后，恰逢我国金融严监管，各种通过金融渠道进行的投机获利的行为都在一定程度上被扼杀，导致金融发展对居民消费的影响效应在一定程度上有所减弱。

研究结论

第一、理论研究认为，房价上涨既会通过财富效应、抵押效应和替代效应对我国城镇居民消费产生正向的促进作用，同时也有可能会通过对城镇居民的储蓄投资，以及房租上涨等因素的间接影响而产生负向的挤出效应，最终效应取决于两种效应的相对强弱。

第二、经验研究表明，就我国当前而言，房价与我国城镇居民消费之间存在显著的非线性效应，非线性结构突变发生的时间为2017年第2季度，而不是预期的2016年底“房子是用来住的”理念提出时刻，表明房价对我国城镇居民消费的影响具有一定的滞后性。

第三、经验研究还表明，我国在2010年1季度到2017年2季度之间，房价上涨对我国城镇居民消费的财富效应、抵押效应和替代效应所产生的正向促进效应要强于房价上涨所产生的挤出效应，在此之后，房价上涨对城镇居民的挤出效应明显要强于财富效应等所产生的正向促进作用。原因在于房价达到一定水平之后使得刚需和购房者的还贷压力急剧上升，降低了刚需和购房者的边际消费倾向，压缩了他们的消费能力。

第四、居民收入水平仍然是影响城镇居民消费的最主要影响因素，但金融发展水平对城镇居民消费水平的影响也不容小觑，这两个因素对城镇居民消费的影响效应强度同样在2017年第二季度协整方程发生结构突变前后产生了显著的差异性，且主要表现为结构突变后对居民消费的影响作用力有减弱趋向。