融资约束、CFO背景与企业避税

李辰颖 吕智和 陈盈

【摘 要】 文章以我国2013—2017年沪深上市的A股公司数据为研究样本，以KZ指数和SA指数衡量融资约束，以会计—税收差异衡量企业避税，实证分析融资约束对企业避税的影响。结果表明，企业避税随着融资约束的增加而增加，加入对CFO背景的考虑后，发现相较于男性，女性CFO在面临融资约束时更不倾向于采取避税行为，研究结果并未发现CFO的海外背景和政治背景对融资约束与企业避税的关系产生影响。

【关键词】 融资约束; CFO背景; 企业避税; 银税互动

【中图分类号】 F224  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2019）24-0018-05

一、引言

为维持资本市场的长远稳定，政府近年来大力实行经济去杠杆化政策，由此暴露许多企业存在债务风险问题。企业偿债能力的不足使得银行对于企业的放债更加小心谨慎，频繁的债务违约使得民众丧失对高利率债券的投资热情，企业的外源融资变得比以往更加艰难。在外部融资困难、内部现金流又不充足的情况下，企业可能无法为有利的投资募集到资金而失去发展机会。为避免陷入融资约束困境，企业往往会积累内部资金。企业避税一方面使账面净利润降低，减少了纳税义务;另一方面直接减少现金支出，减轻企业现金流的压力。

企业面临融资约束，要解决的问题是资金配置的最优化，企业避税的实施，又与企业财务管理密不可分。公司首席财务官（Chief Financial Officer，CFO）是公司财务的最高领导者。CFO正是通过利用财务手段进行企业战略层面的操作，使公司价值最大化。而不同背景的CFO，对公司风险收益的估计不同，发展理念不同，从而采取的行动也不一样。故本文进一步考察企业在面临融资约束时，不同背景CFO对企业避税的实施是否会有不同影响。

本文的研究意义主要体现在三个方面：首先，为探索企业避税的原因提供数据支撑。目前关于企业避税的影响因素和经济后果的文献资料比较少。本文以2013—2017年数据为实证样本，从外在因素（企业面临融资约束）和内在因素（CFO发展战略激进）两个方面为企业避税寻找原因。

其次，考虑了特征差异造成的“人”的主观能动性的差别。研究不同特征CFO对融资约束和企业避税二者关系是否有影响，有什么样的影响，可以为企业选聘符合自身特征与发展战略的CFO提供参考依据。

最后，为我国进一步深化税制改革提供建议。通过研究发现企业在面临融资约束时，因为对资金的强烈需求会产生避税行为，因此，在税制改革中可以充分考虑企业的实际情况与现实需求，通过“银税互动”为信用良好的企业解决资金需求问题，使企业合理合法地享受税收的优惠与利好。

二、理论分析与假設提出

（一）融资约束与企业避税

为缓解融资约束，企业主要通过内部资金积累和营运资本管理使企业内部尽可能多地保持流动资金。但企业在经营和投资阶段降低现金支出往往是被动的，如经营阶段削减期间费用支出，投资阶段放弃部分投资项目，它们有可能会损害企业利益，并非管理层最好的选择。避税作为一种潜在的融资方式，在降低纳税义务的同时，减少了现金支出，是强化流动性管理的重要途径之一。

Edwards et al.[1]通过宏观经济形势和公司微观经济状况两方面考察企业面临的融资约束，发现随着融资约束增加，外部资金供给减少，企业通过税收筹划来增加内源资金。张铭洪等[2]证明，受到融资约束的企业的避税程度显著高于融资不受约束的企业。刘树海[3]从货币政策出发，得出融资约束是造成企业避税的重要动因。陈作华等[4]研究发现融资约束与企业避税之间存在正相关关系，但公司高质量的内部控制可显著抑制二者的正向关系。

企业是否避税，取决于对避税收益和避税成本的判断。企业为实施避税构造复杂的交易会增加成本，同时，不合理避税面临被发现时的处罚资金，以及被发现时造成的信誉损失，都是企业避税的潜在成本。但另一方面，企业避税可以直接起到减少现金流出的效果，同时避税的弊端并不会立刻体现出来，所以已陷入融资约束的企业，可能无暇顾及避税可能带来的不良后果。基于以上分析提出假设1。

H1：随着融资约束程度的增加，企业会加强避税行为，即融资约束与企业避税之间存在正相关关系。

（二）CFO背景的调节作用

CFO所负责的报告系统可为公司内部管理提供信息，为公司战略规划提供决策依据，并且公司价值会随着CFO对风险规避的程度而变化[5]。Ge et al.[6]通过对359家公司CFO的持续追踪，发现CFO的不同背景在很大程度上影响着公司的会计操作。目前对高管背景的研究多集中于CEO，而本文认为与企业财务相关的决策或操作，CFO的作用也比较大，CFO的风险意识、个人专业能力等都会影响企业的财务运作结果，因此选择研究不同背景的CFO，在企业面临同样的融资约束时对税收规避的选择，具有一定的研究新意。

1.CFO性别的调节作用

心理学相关研究表明，相对于男性高管，女性高管在决策时更谨慎并厌恶风险，以及表现出更强的责任心及更高的道德标准。这些心理背景导致女性在税收规避[7]的选择上具有更强的防御管理程度并产生积极的经济后果。Peni et al.[8-9]的研究证据表明，女性CFO会比男性CFO更遵守会计准则;李晓玲等[10]发现，聘用女性作为CFO的上市公司真实盈余管理水平低于聘用男性作为CFO的上市公司。基于上述理论分析，提出假设2。

H2：若CFO为女性，则弱化融资约束与企业避税的正向关系。

2.CFO海外背景的调节作用

CFO海外背景包括在海外求学和具有海外工作经历。国外具有完善的法律体系和严格的政府管理，“认知烙印”使得具有海外背景的高管更敬畏法律，从而更合法地进行企业治理相关活动[11]。文雯等[12]研究发现拥有海外背景高管的企业，其社会责任具有更高的评分和评级，另一方面，海外专业知识体系相对于国内更健全，具有海外背景的CFO可以接触到更前沿的知识和信息，有利于进行专业知识的储备和积累，从而科学、合法地引领企业发展。但也有学者的研究显示，海外教育背景提升了CFO的专业能力，使其进行财务操纵与盈余管理的能力更强，在企业受到融资约束时，更有采取避税行为的倾向。通过以上分析，提出假设3。

H3a：CFO具有海外背景会弱化融资约束与企业避税的正向关系。

H3b：CFO具有海外背景会强化融资约束与企业避税的正向关系。

3.CFO政治背景的调节作用

“政治关联”通常是指由于企业高管现任或曾任政府部门职位而形成的一种资源。CFO作为企业高管，其具有政治背景是政治关联的一种形式。CFO具有政治背景，包括曾在政府机构任职和现任人大代表等。

Faccio et al.[13]发现，具有政治关联的企业更容易获得融资渠道、低税收以及强大的市场影响力;王艺明等[14]研究发现在私营企业面临严重的“融资难”问题中，政治关联对企业拓宽融资渠道，提升融资能力至关重要;Kim et al.[15]手动收集了具有政治关联的美国公司数据，发现具有政治关联的企业相比不具有政治关联的企业更容易激进避税，因为他们预期避税成本较低，且掌握更多关于税收法律政策变化的信息。

在面临融资约束时，政治背景可能发挥两个方面的作用：一是利用已掌握的更多关于税收法律政策变化的信息，以及自身的政治身份去实行税收规避;二是出于政治敏感性等原因，不从避税方面创造现金流，而是积极寻找融资方法，从源头改善融资约束困境。基于以上分析，提出假设4。

H4a：CFO具有政治背景会强化融资约束与企业避税的正向关系。

H4b：CFO具有政治背景会弱化融资约束与企业避税的正向关系。

三、实证研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文选取2013—2017年沪深A股上市公司为样本，根据实证分析需要，对样本进行了如下筛选：（1）剔除金融行业、ST和PT类上市公司;（2）剔除财务数据缺失的样本;（3）剔除实际税率大于1或小于0的异常样本。最终得到2 811个样本公司，9 636个观测值。样本企业的名义所得税率来自Wind数据库，其余财务数据以及高管背景资料均来自CSMAR数据库。本文采用Excel 2016以及Stata 15.0对数据进行整理与分析。

（二）变量定义与模型构建

1.变量定义

（1）被解释变量

参照刘行等[16]对企业避税程度的衡量，本文采用会计—税收差异（btd）来刻画企业的避税程度，btd=（税前会计利润-应纳税所得额）/期末总资产。应纳税所得额=（所得税费用-递延所得税费用）/名义所得税率。btd越大，企业避税程度越高。

（2）自变量

本文根据Kaplan et al.[17]的检验结果和Lamont et al.[18]建立的KZ指數模型来计算企业的KZ指数：

KZi，t=-1.001909cashflowi，t+0.2826389TobinQi，t+

3.139193leveragei，t-39.36780dividendsi，t-1.314759

cashholdingsii，t

cashflowi，t为报告期经营活动现金流量/总资产;TobinQi，t用来衡量公司的相对价值，计算公式为市场价值/总资产;leveragei，t为负债总额/资产总额;dividendsi，t为报告期支付普通股股利/总资产;cashholdingsi，t为报告期期末现金及现金等价物余额/总资产。KZ指数值越大，企业融资约束程度越高。

模型中变量具体定义见表1。

2.模型构建

基于以上变量分析，为验证H1，构建模型1：

btd=α0+α1KZi，t+α2sizei，t+α3salei，t+α4noli，t+α5capi，t+

α6Inti，t+α7Invi，t+α8compi，t+∑year+∑Ind+ε  （1）

其中，α0为截距项，α1为解释变量的估计系数，α2—α8为控制变量的估计系数，ε为残差项。

引入CFO背景后，以不同CFO特征进行交互项回归分析。CFObackground包括gender、overseaback和political，分别表示CFO性别、海外背景和政治背景。为验证H2—H4，构建模型2：

btd=β0+β1KZi，t+β2KZ×CFObackgroundi，t+

β3CFObackgroundi，t+β4sizei，t+β5salei，t+β6noli，t+

β7capi，t+β8Inti，t+β9Invi，t+β10compi，t+∑year+∑Ind+？渍

（2）

其中，β0为截距项，β1—β3为解释变量的估计系数，其中β2为两变量的交互系数，β3—β10为控制变量的估计系数，？渍为残差项。

四、实证检验与结果分析

（一）描述性统计

表2给出主要变量的样本描述性统计分析结果。由表2可知，会计—税收差异（btd）波动较大，最大值为8.559，最小值为-0.521，说明企业避税存在一定程度上的个体差异。反映融资约束程度的KZ指数和SA指数最小值和最大之间差别也较大，标准差在1.3左右，说明企业融资约束水平存在差异。CFO性别均值为0.318，说明男性CFO要多于女性。CFO海外背景和政治背景的平均值不足0.05，说明上市公司的大部分CFO不具有海外或者政治背景。

（二）多元回归分析

模型1和模型2的VIF值均小于3，初步说明模型不存在严重的多重共线性，但为进一步降低模型可能存在的多重共线性问题，采用逐步回归法进行检验。表3报告了模型1和模型2的逐步回归结果，全样本的结果显示，解释变量融资约束（KZ）与因变量企业避税显著正相关（0.005，t=5.70），说明企业面临的融资约束度越高，越有可能进行避税活动，H1得到验证。控制变量方面，期间费用率（sale）与btd显著正相关，说明期间费用可操纵实施避税的空间较大;企业亏损（nol）与btd显著负相关，税盾效应得到体现。

模型2是CFO性別、海外背景以及政治背景与KZ交互后的回归结果。可以看出，KZ与gender的交互项系数为负且显著（-0.008，t=-4.19），说明当CFO为女性时，面临相同融资约束，企业会进行更少的避税活动，H2得到验证。CFO海外背景、政治背景分别与KZ的交互项不具有显著性，说明CFO具有海外背景或者政治背景，对企业在面临融资约束时是否进行避税并未产生实质性影响。

（三）稳健性检验

衡量企业融资约束的方式有多种，上述分析采用较早提出的KZ指数作为衡量企业避税程度的方式。由于KZ指数计算繁琐，Hadlock & Pierce在2010年选取两个最具有代表性的指标来衡量企业受融资约束程度，构造SA指数：SA=-0.737size+0.043szie2-0.04age，其中，Size是企业总资产以亿元作单位取对数算出的企业规模，Age是指企业上市的年份。为使实证结果更具普遍性，使用SA指数替代KZ衡量企业面临的融资约束，SA数值越大，融资约束就越严重。再次回归后的结果显示融资约束与企业避税的相关关系与表3具有一致性，说明研究结果具有一定的稳健性。鉴于篇幅原因结果不再报告。

五、结论与建议

（一）研究结论

研究结果表明融资约束会加重企业的避税程度，主要是因为具有融资约束的企业往往现金流紧张，而避税可减少现金支出。CFO为女性可以抑制融资约束对企业避税的正向促进作用，说明出于性别的自然属性特征，女性比男性高管更加谨慎。未发现CFO有海外留学或者工作经验以及CFO具有政治背景，对融资约束与企业避税的关系产生显著性影响，可能的原因是一方面海外背景和政治背景的样本量较小，另一方面通过理论分析也发现了海外背景和政治背景对于CFO的影响具有双重性，因此面临同样的融资约束时，在正反两力的作用下使得具有相同背景的CFO做出的决策具有差异性。

（二）对策建议

资金的流通是企业的生命源泉，如果不能获得足够的外部融资，那么企业势必会通过积累内部资金的方法去缓解所面临的融资困境。由此产生的激进避税行为，不仅造成国家税收的流失，更是对其他依法纳税企业的不公，损害了公平纳税的税收环境。基于此，提出如下建议：

1.拓宽企业融资渠道，排除企业获得外部融资的困难。政府应深化改革现有金融体制，为企业和金融机构搭建更为有效的沟通平台，提高金融资源在企业间的配置效率。同时构建多层次、专业化的金融机构体系，逐渐完善相应的法律体系和金融环境，鼓励民间金融机构的发展，使中小金融机构能对接资金需求企业，实现双方共赢的结果。

2.加强纳税信用评级工作。发挥“银税互动”优势，在税务部门和金融机构之间互享企业纳税信用的相关信息，降低信息不对称，避免出现NPV>0的优秀项目而不能获得融资的局面。经营过程需要投入大量资金的一般都是制造业企业等，对实体企业的支持也应顺应供给侧结构性改革需求，促进经济高质量发展。

3.完善延缓缴税制度。现实中由于申请延缓缴纳办理手续过于繁琐、成本较高，且对“特殊困难”企业认定具有主观性，导致延缓缴税制度难以实现。相关部门健全企业财务信用评估的功能，不仅可以按照一定标准评估企业的财务困境，还可以简化企业需要提供的资料及相关手续，准确、快捷地实行延缓纳税制度。

4.可结合公司的经营状况及发展阶段，对不同背景的CFO进行聘用。女性CFO更谨慎、细致，这对于公司财务风险的防控和财务规划都有积极作用;具有海外背景的CFO会利用其扎实的专业知识和对市场的细致分析，在合法的前提下进行效益最大化的活动;而具有政治背景的CFO则可以利用其资源减轻企业的融资约束，为企业的进一步发展铺平道路。

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