实际控制人的政治关联会影响上市公司企业贷款吗？

摘要：文章实证分析了2004年～2011年我国上市公司实际控制人的政治关联对上市公司贷款的影响，并通过考察银行贷款的“再分配效应”进行了稳健性检验，结果表明：我国上市公司实际控制人的政治关联并不影响上市公司的银行贷款，甚至国务院国资委背景下实际控制人企业对企业的银行贷款产生负向影响。文章最后对这一结论进行了讨论，认为可能是银行贷款的硬约束使得具有政治关联的上市公司放弃银行贷款融资而转向股权融资。

关键词：实际控制人;政治关联;银行贷款

一、 引言

企业持续的外部融资是经营活动的第一推动力，企业能否获得稳定的资金来源对经营和发展来说都是至关重要的。我国企业外部融资中银行贷款是比重最大的，上市公司银行贷款在负债中的比率维持在一半以上。

企业与政府建立的政治关联已成为国内外学者近年来研究的一个热点。Fisman（2001）在研究印尼企业与蘇哈托家族的关系时最早提出政治关联的概念，但政治关联的界定仍然没有统一标准，有的学者试图以企业各种公开或隐含方式参与政治活动从而影响政府的公共政策来界定政治关联，也有的学者认为政治关联是指企业与参议员的利益关系，或者说公司的大股东或者高管是议员、大臣、政府首脑或者与政府高官关系密切。本文参考了Guariglia和Mateut（2011）一文定义企业的政治关联，我们所探讨的政治关联侧重于企业实际控制人的政治背景，国资委背景下的国有企业的政治关联度高于省国资委背景下的国有企业的政治关联度，同样高于私营企业的政治关联度。

国内外学者研究了政治关联对企业融资方面的影响。Sapienza（2004）提出相对于私营银行，国有银行的利率更低，国有银行更偏好于贷款给大的企业和比较贫困的地区，国有银行的这种行为与银行有附属关系的政党选举结果有关，政党影响银行，公司通过与政党产生联系从而获得银行的贷款优惠。Dinc（2005）发现与私有银行相比，在选举的年份国有银行的贷款数额会增加，增加的幅度大约是国有银行贷款总数的11%，这进一步验证了Sapienza（2004）提出的政党，银行与企业三者之间的关系。Khwaja和Mian（2005）对巴基斯坦90 000多家企业的贷款水平进行研究，发现具有政治关联的公司获得的贷款比非政治关联的公司多出45%，违约率也高出50%，虽然具有政治关联的公司表现出更高的违约率但利率反而要低，这些贷款通常来自于国有银行。Charumilind等（2006）以2007年亚洲经济危机爆发之前的泰国企业为研究对象，结果发现与银行或政府有关联的企业比没有关联的企业更容易获得长期贷款，贷款时所需要的抵押物更少，而且有关联的企业更少使用短期借款。Faccio等（2006）研究了1997年～2002年期间35个国家450家具有政治关联的公司时分析发现，政治关联似乎使企业更容易获得救助，包括国际货币基金组织和世界银行的金融救援，也就是说政治关联可以通过金融救援这种机制影响资本的配置。Claessens等（2008）研究1998年～2002年的巴西选举时发现，对选举有贡献的公司将会获得更高的股票回报率，并且在每次选举后他们获得的银行贷款会增加。Faccio（2007）研究48个国家企业贷款时进一步提供了政治关联的企业在贷款上享有优惠的证据，研究发现政治关联是一种普遍现象，具有政治关联的企业比没有关联的企业享受更低的税率，具有更大的市场竞争力，同时他们的资产收益率与市场价值反而比同行业的低。Guariglia和Mateut（2011）对中国2000年～2007年70 000多家企业研究显示，国有企业的政治关联度高于其它性质的企业，国有企业通过政治关联获得更多银行贷款，并将这些贷款以商业信用的方式分配给其它性质的企业。胡旭阳（2006）以2004年民营百强企业为样本，通过研究创始人的政治身份与民营企业进入金融业的可能性，提出民营企业家的政治身份降低民营企业进入金融业的壁垒，显著提高民营企业的资本获得能力。

国内文献侧重于分析民营企业的政治关联对企业贷款的影响，这对于上市公司占多数的国有企业没有类似的研究，本文通过对企业政治背景来定义企业的政治关联，研究我国上市公司的政治关联对贷款的影响，这包括国务院国资委背景下的国有企业，省国资委背景下的国有企业以及市（县）国资委背景下的国有企业，以及自然人背景下的企业。同时，本文通过企业实际控制人的政治关联来衡量企业的政治关联度，而不是通过企业高管的政治关联衡量企业的政治关联度。本文研究了2004年～2011年我国上市公司政治关联对企业贷款的影响，研究结果发现我国上市公司的政治关联并不显著影响企业贷款，反而国务院国资委背景下的上市公司贷款少于自然人背景下的上市公司贷款。这一结论不同于其他研究文献的结果。本文从银行信用与商业信用替代关系提供了一个新的证据，这也是本文的一个贡献。

二、 理论分析

企业与银行之间的贷款协议受到市场资金供求关系、企业资信程度等多方面因素的影响，从而构成贷款成本，这种贷款协议成本的大小受到制度环境的制约。在不同体制下创业企业实现交易获取资源的困难不同，企业所控制和调用的社会资源及其促成的交易也存在差异，因此产生了不同的交易成本。中国是典型的强政府弱社会的国家，政府在资源配置上处于主导地位，控制着土地、资金等重要的生产要素。我国银行体系属于政府控制的国有银行为主的银行体系，企业的银行贷款主要来源是国有银行，因此政治关联有助于提高企业与政府的交往能力，更有可能获得贷款融资。

政治关联可以通过很多途径影响企业的银行贷款。Faccio等（2006）对跨国数据的分析发现，政治关联企业获得的银行贷款可能不是政府的行政命令直接干预银行贷款，而是由于政府为这些企业提供了一种隐含担保，这种隐含担保是当局有政治关联的企业陷入危机时可以获得政府的财政补贴。政治关联的企业具有更好的声誉，通过声誉机制，降低企业与银行之间的信息不对称，银行相信企业最终履行债务契约，认为贷款的风险较小，有助于企业的银行贷款。

因此，本文提出研究假设一：H1：政治关联会提高企业的银行贷款。

企业自身的财务状况会影响银行对企业贷款。Chung等（1993）发现信贷人员会通过会计信息确定企业信用额度的抵押资产。贷款对破产可能性小且杠杆率低的企业更有可能提供违约豁免。银行偏向于给以规模更大的企业提供更低的利率和更多的贷款。企业的融资约束受到企业规模、成长性和资产结构等自身财务因素的影响。

因此，本文提出研究假设二：H2：企业的财务状况会影响企业贷款。

三、 实证分析

1. 数据来源及变量的统计性描述。本文数据均来源于CSMAR数据库，实际控制人的政治关联度是通过年度财务报表手工整理出来。我们从财务报表披露的信息显示，实际控制人分为自然人，公司，县市级国资委、省级国资委和国务院国资委等五类，本文分别赋予1，2，3，4，5个值，当数值越大，这家企业的政治背景越深，与政府的关联度越大。由于实际控制人信息的披露是从2004年开始，所以本文选取数据是2004年～2011年度数据。根据石晓军和张顺明（2010）一文的处理，采用企业的短期借款与总资产的比值作为企业银行贷款衡量指标。为了避免异常值对回归结构的影响，本文针对银行贷款这个变量的极端值进行处理，大于99%和小于1%的数据删除掉。选择资产总额的自然对数作为公司规模衡量指标，选择资产负债率作为公司负债的衡量指标，选择主营业务利润率作为公司盈利的衡量指标，选择Tobin's q作为企业成长性指标。

2. 实证结果分析。我们将各变量数据代入实证模型（1）中，采用多元线性回归模型进行实证分析，回归结果1，2和3之间的差别在于对于实际控制人政治关联的设定不同，其中回归结果1是考察全体样本，按照实际控制人是自然人，公司，县市级国资委、省级国资委和国务院国资委分别设置1，2，3，4，5;回归结果2是考察实际控制人是自然人和国务院国资委两个了样本，按照实际控制人是自然人和国务院国资委分别设置为0和1;回归结果3是考察自然人和省级国资委两个子样本，按照实际控制人是自然人和省级国资委分别设置为0和1。我们先分析政治关联度Control这个变量，回归结果1和回归结果3表明政治关联对企业贷款具有正向影响，但这种影响没有通过显著性检验，回归结果2中政治关联度Control符号为负，且通过了5%显著性检验，这表明政治关联对企业贷款起着反向作用，即国务院国资委企业获得银行贷款的可能性比自然人企业获得银行贷款的可能性低，国务院国资委企业的政治关联并没有产生正向效果，反而起着负向作用。这个结论没有验证研究假设1。

我们再来检验公司财务状况对企业贷款的影响。从表3分析，公司规模Size符号均为负，且通过了1%显著性检验，表明公司规模越大，获得银行贷款则越少;公司负债Debt符号为正，且通过了1%显著性检验，即公司负债越多，获得银行贷款则越多;公司赢利Profit符号为负，且通过了1%显著性检验，这表明公司赢利越多，获得银行贷款反而越少。这些研究结果与前人的研究结论不同，这可能与公司自身因素考虑是否从银行贷款有关，上市的大公司具有更多途径获得资金，不一定需要获得条件苛刻的银行贷款;上市公司负债越多，它越需要资金支持，更愿意从银行贷款;盈利能力越强的公司，内源融资能力越强，从银行获取贷款的意愿越弱。公司成长性Tq符号为负，且通过了1%显著性，即公司成长性越强，获得银行贷款则越低，这是因为公司成长性越强，公司的风险越高，银行越不愿意提供贷款。

四、 进一步分析

“再分配观点”是指银行信用强的企业会从银行获得贷款，通过商业信用再分配给银行信用弱的企业。所以本文结合这一观点进一步检验我国上市公司的政治关联会不会影响上市公司贷款。我们的研究思路是：假如政治关联强的企业能够从银行获得更多贷款，那么该企业就会将银行贷款通过商业信用的形式提供给政治关联差的企业。

五、 讨论

本文研究的一个基本结论是我国上市公司的政治关联不影响公司的银行贷款，甚至是负向影响关系，这与前人研究结论不同。本文的另一个研究结论表明上市公司的财务状况对公司的银行贷款的影响关系与前人的研究结论也不同。这里我们试图对这一结果进行讨论，需要将来做进一步研究。

1. 我们是基于上市公司实际控制人的政治背景来设定公司的政治关联，这种设定可以包括上市公司全部样本，避免只讨论民营企业子样本，所以本文扩大了研究样本量。

2. 多数文献以企业高官在政府任职来设定企业的政治关联，但本文认为以实际控制人的政治背景来设定企业的政治关联更符合我国的实际情况，我国大部分上市公司的政治关联是政府外加其上的，本文没有讨论政治关联的形成原因，而是讨论政治关联的影响，我们只需要上市公司是否存在政治关联即可。上市公司的实际控制人比上市公司的管理者更加关心公司利益，当能够利用政治关联来为企业增加银行贷款时，他拥有更大的动力为企业获得银行贷款。因此，作者认为本文设定企业的政治关联效果或许更好。

3. 国内外文献更加强调政治关联对企业融资带来的好处，但我们从公司金融学理论知道，从外部融资渠道的约束性来说，股权融资约束最小，其次是债券融资，最后是银行贷款。中国资本市场仍然处于一个转型阶段，对公司融资行为的约束力较低，所以股权融资是我国上市公司的第一选择，银行贷款是最后选择。通过研究假设H2的结果我们可以知道，制约上市公司的银行贷款并不是银行本身，而是上市公司本身是否有意愿去向银行贷款，因此上市公司可能会利用政治关联优先股权融资。黄新建和唐良霞（2012）提供了其中一个间接证据，他们研究股权融资时发现，相比非政治关联企业，政治关联企业能够获得较多的股权募集资金额度。

4. 已有文献提出了除了政治关联外还存在金融关联和金融发展水平等渠道影响上市公司的银行贷款。企业的融资约束更受到一个国家的金融发展水平的影响，如金融业的市场化程度，竞争程度以及信贷资金分配的市场化程度。金融发展能够减少信息不对称和契约不完全所导致的资本市场不完善，从而减轻企业的融資约束。朱红军等（2006）发现我国金融发展有助于缓解企业的融资约束。邓建平和曾勇（2011）研究发现金融关联能够有效缓解民营企业的融资约束，而且还发现金融关联比政治关联更有效。

参考文献：

[1] Fisman.Estimating the value of political connections[J].American Economic Review，2001，（91）：1095-1102.

[2] Guariglia， A， Mateut S.Political Affiliation and Trade Credit Extension by Chinese Firms[R].Nottingham University Business School Research Paper Series，2011.

[3] Sapienza P.The effects of government ownership on bank lending[J].Journal Of Financial Economic，2004，（72）：357-384.

[4] Dinc I S.Politicians and banks：Political influences on government-owned banks in emerging markets[J].Journal of Financial Economics，2005，（77）：453-479.

[5] Charumilind C， Kali R， Wiwattanakantang Y.Connected Lending： Thailand before the Financial Crisis[J].The Journal of Business，2006，（79）：181-218.

[6] Faccio M，Connell J J M，Masulis RW.Political Connections and Corporate Bailouts[J].Journal of Finance，2006，（61）：2597-2635.

[7] 胡旭陽.民营企业家的政治身份与民营企业的融资便利——以浙江省民营企业百强为例[J].管理世界，2006，（5）：107-113，141.

作者简介：陈礼清（1992-），女，汉族，浙江省嘉兴市人，中国人民大学财政金融学院博士生，研究方向：债券市场、资本市场、宏观经济。

收稿日期：2019-06-12。