企业集团内部资本市场运行及效率研究

赵慧雯

摘要：资本市场作为资源配置的绝对平台分为外部和内部资本市场。外部资本市场是为大众孰知的传统观念的普通资本市场。内部资本市场随着国际金融环境、产业结构的演化发展而来。同样是资源配置链中不可小觑的一环。

关键词：内部资本市场;运行效率;资源配置;企业集团

企业集团是我国长期以来重要的制度产品，2015年，政府出台政策稳步推动国企整体上市。我国企业已成为全球并购交易的重要驱动力，已从单纯的资源买家转变为几乎涉猎所有行业的更成熟的参与者。2015年我国总的并购活动国内外成交案例共9700起，交易量达到43985.469亿美元，成交额及数量与2014年相较同比分别提高了24.3%、78.15%。我国外部资本市场功能缺失。企业集团应积极兼并重组，利用内源融资弥补不足。

一、相关研究

（1）内部资本市场与外部资本市场。冯丽霞（2006）指出，内部资本市场具有类似外部资本市场的金融功能，因此，内部资本市场能够部分地替代外部资本市场。

（2）内部资本巾，场运作。滕晓梅（2011）的研究把内部资本配置活动归结为：企业集团内部借贷、内部资产租赁和托管、内部产品交易和服务、内部合并与分立内部交易价格等方面。

（3）内部资本市场配置效率及影响因素。Matsusaka和Nanda（2000）在不当利用现金流方面提出内外部监管不力时，管理者为了私人利益，将现金流投入投资报酬率低的项目。

二、保利集团简介

保利集团是由国资委管理的大型央企。目前，保利集团旗下发展了多类企业620多家，有4家控股上市公司，分别是：保利置业、贵州久联、保利房地产、保利文化。

三、保利集团内部资本市场效率评价

（1）内部资本市场效率及测度方法：基于资产回报率的现金流敏感性法

2010年王峰娟针对我国企业实际情况，提出来对内部资本分配效果检验的改良模型，认为采用净资产利润率因素作为影响指标的验测因素更加可行，也是最受认司的方法之一。计算公式为：

公式中，BA_j是分部j的账面资产，BA为所有分公司的账面资产总和。当CFS_a>0时，则内部资本市场有效。CFS_a<0时，内部资本市场无效。

（2）保利集团内部资本市场效率测量

保利集团旗下4家控股上市子公司厂分别是保利置业集团有限公司、贵州久联民爆器材发展股份有限公司、保利房地产（集团）股份有限公司、保利文化集团股份有限公司。

（3）基于资产回报率的现金流敏感性法测度效率性

首先，在前文所述的基于资产回报率的现金流敏感系数模型中，（exp_jt/BA_jt-exp_t/BA_t）表示资金流向。利用改进模型的数据替代，我们用“△资产”取代exp_jt。

通过对保利集团2013-2015年现金流敏感系数计算可知，在持续的五年间，保利集团的现金流敏感系数皆大于零，因此保利集团的内部资本市场是確实有效。相对而言，13年和14年的市场效率较高。

这一计算结果事实上已经优于大多数国有或者民营企业集团，但是数值微乎其微，还低于欧美市场经济发达地区的市场效率水平，在各项具体的实际市场运作中，保利集团并没能表现出色的市场操作力，但是总体市场运行有效。

四、存在的问题

通过对保利集团深入剖析，得出以下几个存在的问题：

（1）保利集团内部的资源分配效率不稳定，不同年度有不同表现，在资源配置上没能做到完全遵循内部资本市场效率优先的原则，没有选择集体内部的优秀单位，作为资金流的最大接收方，造成资源浪费。

（2）保利集团的多元化发展容易走向不相关多元化。不相关多元，不同行业的资金流使用方向不同，可节约资金流，发挥多钱效应，但同时，不相关多元不利于寻我最谈划贫资报酬率单位。

（3）保利集团内部资本市场效率很低，其丰富潜能还有待挖掘。如前文所述保利房地产每年的内部租赁金额占百分之九左右。

五、相关建议

（1）树立正确的资源配置原则，不能持续投资于低投资回报单位。保利集团在内部市场高效运作的基础上，又分别推进保利文化r市，兼并吸收贵州久联集团，这两者显然都是新兴的受国家鼓励支持的行业，不是集团原生的优势产业，集团给与二者分配了丰富的资金流，有“平均主义”的现象。

（2）维持合理的多元化结构。集团应在考虑整体效益的前提下，采取合理的发展战略，而非一味通过并购重组扩大市场和业务，过度多元会增加内部资本市场的现金流分配不合理，寻租问题等。

参考文献

[1]Matsusaka，J，and Nanda，V，Internal Capital Marketsand Corporate Refocusing，Working paper，University ofSouthern California and University of Michigan.2000，

[2]冯丽霞.内部资本市场：组织载体、交易与租金[J].会计研究，2006，8：37-96

[3]滕晓梅.扩充《企业内部控制应用指引》控制项目的研究——基于企业集团内部资本配置活动的控制[J]会计研究，2011，（4）：68-74