丹麦ATP养老金的运行效果研究

于 环

(北京体育大学管理学院，北京，100084)

在福利模式划分上，丹麦归属于“从摇篮到坟墓”的北欧福利模式。2016年，丹麦福利支出总额为6530亿克朗[注]本文中涉及丹麦的货币单位“克朗”均指“丹麦克朗”。，占当年GDP比重的33.4%，其中老年和遗属福利支出为4660亿克朗，占总福利支出的71.4%，医疗保障支出为1290亿克朗，占总福利支出的19.8%。[1]本文之所以将丹麦养老金作为研究对象，主要是基于丹麦养老金模式发展的独特性：首先，丹麦是非缴费型养老金制度的发源地，非缴费型制度在公共养老金制度的发展变迁过程中承担起主导角色，并影响了缴费型公共养老金的建立和发展;其次，虽然丹麦属于北欧模式，但相对于其他北欧国家，其养老金制度的公共属性却不甚明显，私人养老金制度极为发达，2017年私人养老金全部资产占GDP的比重为208.4%，[2]为OECD国家之最；第三，丹麦养老金模式的独特性还体现在其第二支柱——劳动力市场补充养老金(Labor-market Supplementary Pension，即ATP养老金)上，北欧国家基本上都建立了公共的ATP养老金，但丹麦ATP养老金有其独特性，即它是低水平的最低养老金，而非瑞典式的、高水平的收入关联养老金。此外，本文将通过保障性和持续性两个指标来研究丹麦ATP养老金的运行情况。保障性和持续性是衡量养老金制度的基础性指标：保障性反映了养老金制度对老年人的保障能力，体现在覆盖面和老年贫困率等方面；持续性反映了养老金制度的持续发展能力，体现在管理成本、制度收支等方面。通过研究发现，丹麦ATP制度建立至今，基本上实现了对丹麦老年人口的全覆盖，在老年贫困方面，丹麦65岁及以上老年人的贫困率在整个OECD国家中亦属于最低水平。在制度持续性方面，丹麦ATP制度中缴费和待遇不关联，虽然人口老龄化对制度带来一定的冲击，但良好的投资管理模式保证了制度收入来源，且制度管理费用一直较低，这为丹麦ATP养老金待遇不断提高提供有力保证。

一、ATP养老金在丹麦养老保障体系中的定位

丹麦是世界上第二个建立法定养老金制度的国家。1891年，丹麦建立的收入调查式非缴费养老金制度，被视为世界养老金的两大源头之一(另一源头是德国1889年建立的社会养老保险制度)。丹麦养老金发展模式一度影响了整个北欧地区养老保障体系的发展，各国都陆续建立起某种类型的非缴费型制度。但在之后的发展中，丹麦又形成了相对独特的制度模式，尤其体现在缴费型制度的建立上，比如瑞典、挪威和芬兰这三个国家在第二次世界大战后都建立起高水平的、公共的收入关联养老金，而丹麦却迟迟未建立该制度，作为第二支柱的ATP养老金仅仅与工作时间相关，且规模相对较小，但这并不阻碍丹麦建立起发达的养老金体系。

(一)丹麦的“四支柱”养老保障体系

从1891年建立养老金制度至今，丹麦已经形成相对成熟的“四支柱”养老保障体系(见表1)。其中，第一支柱是国家养老金(Folkepension)；第二支柱是劳动力市场补充养老金(Labor-market Supplementary Pension，即ATP养老金)；第三支柱是职业养老金(Labor-market Pension/Company Pension)；第四支柱是个人储蓄养老金。

表1丹麦养老保障四支柱

资料来源：笔者根据相关材料绘制。

1.国家养老金

国家养老金建立于1891年，属于非缴费型制度，其资金来源是财政。在覆盖范围方面，凡是15～65岁至少在丹麦居住3年的丹麦公民，或至少在丹麦居住10年(包括退休之前的5年)的非丹麦居民，达到退休年龄时，都可领取国家养老金，若领取全额国家养老金则需要15岁以后在丹麦居住40年，养老金水平随居住年限的减少而降低。在养老金领取年龄方面，正常领取年龄是65岁(到2030年将提高到68岁)，不可提前领取国家养老金，但推迟领取，相应的国家养老金待遇也会有所提高。在待遇方面，国家养老金分为两个部分，即基础部分和补充部分：2016年，全额基础国家养老金为每月6160克朗(或每年73920克朗)，大约相当于社会平均工资的19%，当然，养老金领取者还要接受收入检验，如果领取者一年的收入超过316200克朗(大约为社会平均工资的75%)，对超出的部分将扣除30%的待遇；补充部分主要面向贫困老年人，在发放补充国家养老金前需要对其ATP养老金和职业养老金待遇进行检验，如果这部分收入超过69800克朗，那么补充养老金部分将会相应地减少30.9%，2016年全额补充国家养老金为每月6551克朗(或每年78612克朗)。[3]

2.ATP养老金

丹麦的ATP养老金建立于1964年，属于缴费确定型制度，资金来源主要是雇主和雇员缴费，前者缴纳2/3，后者缴纳1/3，缴费形成个人账户，多缴多得。值得注意的是，丹麦ATP养老金不是按收入的一定比例缴费，而是根据工作时间的长短进行定额缴费，工作时间越长，缴费金额越高，因此，丹麦ATP养老金并不属于收入关联养老金。在计算待遇时，ATP养老金又具有待遇确定型制度的一定特征，如ATP管理机构承诺一定的收益率，但同时还追加一个“分红利率”，“分红利率”主要是根据基金投资情况确定，投资收益率越高，分红利率也越高，反之亦然，这体现了缴费确定型制度的特征。从整个待遇水平看，ATP养老金在建立之初被定为是国家养老金的补充，因此其待遇水平是相对较低的，甚至低于国家养老金的替代率。从制度的缴费特征以及管理特征看，ATP养老金采取了不同于国家养老金的运营模式，因此，本文将其列为第二支柱。[注]也有学者将丹麦ATP视为第一支柱养老金制度的组成部分，即公共养老金支柱。相关资料来源：Greve,B.Denmark: Universal or Not So Universal Welfare State[J].Social Policy & Administration,2004(38):156-159.

3.职业养老金

如前所述，丹麦国家养老金和ATP养老金替代率水平相对有限。这就意味着，公共养老金的不足给职业养老金和私人养老金留下了极大的发展空间。从20世纪六七十年代起，公共部门开始通过集体协商建立职业养老金计划，之后私人部门雇员也加入进来，虽然这些计划并非国家立法建立，但通常是强制性的，人们一旦加入就无法选择退出，由此导致职业养老金计划覆盖率较高。从当前情况看，所有公共部门雇员以及75%的私人部门雇员都已加入某个职业养老金计划(自雇人员不参加该计划)。这些计划通常是缴费确定型计划，养老金待遇与缴费额密切相关，缴费通常由雇主和雇员共同承担，前者承担2/3，后者承担1/3。根据不同收入群体，职业养老金缴费率在12%～18%之间变动，通常高收入群体选择较高的缴费率，低收入群体选择较低的缴费率。[4]经过几十年的发展，职业养老金逐渐成为丹麦主要的养老金支柱，OECD数据显示，在2015年，丹麦职业养老金总资产达到5323.9亿美元，占GDP的比重达到183.1%。[5]

4.个人储蓄养老金

丹麦职业养老金计划的扩展并未影响个人储蓄养老金计划的发展，从当前看，丹麦个人储蓄养老金主要包括三种形式：第一种是“资本养老金”(Capital Pension)，它是在60～70岁之间将所有的养老储蓄一次性的支付的养老金，将被课以40%的税率；第二种是“利率养老金”(Rate Pension)，该养老金可享受税收减免优惠，但如果每年缴纳的数额超过44500克朗(2008年)，那么这一税收减免最多只能享受10年；[6]第三种是“租金养老金”(Rent Pesion)，它与利率养老金比较接近，但是相比资本养老金和利率养老金仅适用于60岁以下的人群，租金养老金是人人都可以取得的，它不仅每年给投保人支付一定金额(通常是从退休算起终身提供，或者是从一个达成协议的年纪开始)，同时还有对丧偶的夫妻以及孤儿的援助内容。

(二)ATP养老金在整个养老保障体系中的定位

如前所述，丹麦ATP养老金属于低水平的缴费型养老金制度，其建立初衷是形成对非缴费型国家养老金的补充，待遇不以缴费为依据，而是以工作时间为依据，统一缴费，统一待遇，这也是丹麦ATP制度区别于其他北欧国家ATP制度的重要特征。在制度建立之前，丹麦的社会民主党试图建立一个瑞典式的、高水平的收入关联ATP[注] 瑞典的ATP养老金建立于1960年，是政府管理的、大规模的收入关联养老金制度。，但遭到严重反对。一方面，农业自由党(Agrarian Liberals)和保守党反对建立由政府控制的、高水平的缴费型养老金；另一方面，工会惧怕收入关联养老金制度会将工作时的收入不平等延续到退休，同时雇主组织也反对建立养老金自动调整机制，主张实行固定水平的养老金制度。在经历了几年的协商和妥协后，丹麦只建立了较小规模的ATP制度。1964年ATP制度的建立是丹麦养老金体系发展的里程碑式标志，从此之后，该制度几乎没有经历过大的改革。

总结丹麦ATP养老金的制度模式可以发现：首先，在建立之初，ATP养老金就被定位为非缴费型国家养老金制度的补充，待遇水平以国家养老金为标杆，并低于国家养老金；其次，ATP养老金是一种低水平的保险制度，统一缴费，统一待遇，属于最低养老金制度安排；第三，基于国家养老金和ATP养老金较低的待遇水平，丹麦建立起较为发达的私人养老金制度，在丹麦老年人养老金收入构成中，私人养老金所占的比重高达83%。[7]整体来看，ATP养老金在丹麦整个养老保障体系中属于规模较小的支柱，其主要目标是为防止老年贫困而维持一定的收入水平。值得注意的是，近年来，虽然ATP养老金缴费和待遇之间的缺口越来越大，但并未遭遇支付危机，反而呈现出较好的运行效果，无论是在保障老年人方面，还是在制度持续能力方面，丹麦ATP养老金都为我们提供了较好的经验借鉴。

二、ATP养老金的保障能力分析

本文主要从覆盖面和老年贫困率方面分析ATP养老金的保障能力。整体来看，经过多年的发展，ATP养老金基本上实现了对老年人口的全覆盖，待遇人数稳步上升，与此同时，ATP养老金也实现了防止贫困的制度目标，丹麦老年人口的贫困率水平在整个OECD国家里是最低的。

1.ATP养老金的制度模式

经过几十年的发展，丹麦ATP养老金形成了相对稳定的制度发展模式，主要包括以下四个方面的内容。第一，覆盖范围上，ATP养老金强制覆盖所有每周工作时间超过9小时的领薪雇员和社会福利待遇领取者，自雇者可自愿加入该制度。第二，缴费方式上，不同于其他国家ATP养老金按收入的一定比例缴费的做法，丹麦ATP养老金执行定额缴费制，缴费额只与每月工作时间相关，工作时间越长，缴费水平越高。在2017年，全职领薪雇员每月的ATP缴费为284克朗，如表2所示。缴费由雇主和雇员共同缴纳，其中，雇主缴纳2/3，雇员缴纳1/3，而对于一些弱势的群体，如财政转移支付的补助对象，在经过收入调查之后，政府将为符合条件的人支付缴费的2/3。第三，缴费权益累积上，个人ATP账户收益主要包括两个部分：法定收益和分红收益。其中，法定收益是指ATP 制度担保账户资金的最低年收益率；而分红收益则完全来自ATP养老金的投资收益。需要说明的是，不管是法定收益还是分红收益，都由ATP管理机构自己确定，分红收益每年都会修改，其主要由当年的投资收益状况等因素决定，而法定收益则相对稳定。第四，待遇发放上，根据工作时间和缴费额度实行统一待遇制，2018年参保人在65岁时领取的全额ATP养老金约为每年23600克朗，大约是国家养老金的32%。[8]

表2 2009—2017年丹麦ATP缴费单位：小时/月，克朗

数据来源：OECD.Pensions at a Glance 2017: Country Profiles- Denmark[R/OL].[2019-02-20].https://www.oecd.org/els/public-pensions/PAG2017-country-profile-Denmark.pdf.

2.ATP制度基本形成对老年人的全覆盖

经过多年发展，丹麦ATP养老金覆盖面不断扩大，形成对国民的有效保障。2005—2017年，ATP养老金参保人数从439.3万增长到511.8万，占全国总人口的比重从81.2%提高到89.0%。[9]同期，待遇领取人数从60万增至103.3万，占65岁及以上老年人口的比重从82.4%提高到99.1%，基本上形成了对老年人口的全覆盖(如图1所示)。在待遇方面，2002年，丹麦每人每年可领取ATP养老金21000克朗，到2016年增加至25000克朗，约占国家养老金的1/3。[10]如前所述，ATP养老金是国家通过立法对国家养老金的补充，其功能是防止贫困并形成对老年人口的基本保护，从ATP养老金的参保情况来看，其制度目标已经基本实现。

单位：万人，%

数据来源：The ATP Group.Annual Report 2009[R/OL].[2019-3-28],https://www.atp.dk/en;Annual Report 2014[R/OL].[2019-3-28].https://www.atp.dk/en;Annual Report 2017[R/OL].[2019-3-28].https://www.atp.dk/en.

图1 2005—2017年丹麦ATP养老金的制度覆盖情况

3.有效保障老年人收入，丹麦老年贫困水平较低

丹麦ATP养老金的制度定位是缓解老年贫困，从老年人贫困率水平上看，制度目标基本也已经实现，如表3所示。在2014年，丹麦65岁及以上老年人口的贫困率是3.2%，是北欧国家和OECD国家的最低水平，比OECD平均水平低了9.3个百分点，远低于瑞典、英国、美国、日本、韩国等国家。不仅如此，从国家内部老年人口和全部人口的贫困率水平来看，丹麦老年人口的贫困率是相对较低的，而其他绝大多数国家的老年人口贫困率水平都相对较高，丹麦养老保障制度已经较好实现了保障性目标，其中ATP养老金制度发挥了较大的作用。

表3 2014年部分OECD国家老年人口和全部人口的贫困率水平单位：%

数据来源：OECD.Pension at a Glance 2017: OECD and G20 indicators[R].OECD Publishing,Paris,2017,p135.

说明：该表的贫困线是家庭可支配收入中位线的50%；日本的数据是2012年的。

三、ATP养老金的持续能力分析

从制度设置上看，丹麦ATP养老金属于待遇确定型的最低养老金制度，遵循统一缴费、统一待遇原则，缴费与就业时间相关，与就业收入无关，待遇与缴费无关。从理论上讲，随着人口老龄化程度不断加深，待遇增长的速度将会超过缴费增长的速度，制度财务压力逐年增大，财务危机成为制度面临的最大问题。我们在丹麦ATP养老金制度运行过程中也发现制度面临财务压力，如图2所示。在2007年以前，ATP制度的缴费收入是大于养老金支出的，但从2007年开始，缴费收入开始不抵待遇支出，且二者缺口呈现扩大趋势(2013年除外)，到了2017年，缴费收入和支出之间的缺口高达63.72亿克朗。

通过研究发现，虽然丹麦ATP养老金面临的收支缺口越来越大，但我们并未看到预期发生的财务危机，其制度运行依旧良好，且ATP养老金总资产依然呈现上升态势，到2017年底，ATP养老金总资产达到8934.83亿克朗，占当年GDP的44.8%。[11]值得注意的是，在这一过程中我们并未发现财政补贴的影子。究其主要原因可以发现，丹麦主要是通过良好的投资运营管理来弥补缺口，投资收益是其制度的主要收入来源(见表4)。除了2006年、2007年、2013年和2015年外，其他年份的投资收益均高于缴费收入，在2011年和2014年，ATP养老金的投资收益超过千亿克朗。良好的投资使得ATP养老金总资产规模不断扩大，2005年总资产为3650.84亿克朗，到2017年总资产高达8934.83亿克朗。从这一趋势看，丹麦ATP养老金的长期持续能力依然是较强的。

单位：亿克朗

数据来源：The ATP Group.Annual Report 2009[R/OL].[2019-3-28].https://www.atp.dk/en;Annual Report 2014[R/OL].[2019-3-28].https://www.atp.dk/en;Annual Report 2017[R/OL].[2019-3-28].https://www.atp.dk/en.

图2 2005—2017年丹麦ATP养老金制度的缴费收入和养老金支出

表4 2005—2017年丹麦ATP养老金制度的收入与总资产单位：亿克朗

数据来源：The ATP Group.Annual Report 2009[R/OL].[2019-3-28].https://www.atp.dk/en;Annual Report 2014[R/OL].[2019-3-28].https://www.atp.dk/en;Annual Report 2017[R/OL].[2019-3-28].https://www.atp.dk/en.

四、ATP养老金长期可持续的基础：良好的投资管理模式

如前所述，投资收益是丹麦ATP养老金制度的主要收入来源，其高效的投资效率主要源于以下四个方面。

1.专业化的投资管理机构：ATP集团

“ATP集团”(ATP Group)是ATP养老金的管理机构，是在丹麦议会的委托下，由政府发起的对劳动力市场补充养老金进行管理，并独立于政府和任何政治团体之外的基金管理主体，其组织结构包括董事会(Board of Representatives)、监管委员会(Supervisory Board)、执行委员会(Executive Committee)和一个CEO。其中董事会和监管委员会成员均由同等人数的雇员和雇主代表构成。

在具体运营中，ATP集团由母公司和旗下13家子公司组成，集团内下设人力资源部、IT技术支持部、资产管理部、财务部、法律秘书处、精算部、研究部、外联部、对冲部等功能部门。从总体上来说，ATP集团的经营活动大体分为四个方面：养老金管理、投资管理、对冲管理和咨询活动。第一，在养老金管理方面，ATP集团提供的是“一站式”服务，肩负着对16万个雇主、758万个雇员和212万个福利津贴领取者的征缴责任，同时还承担向106.7万退休人员与 2.8万遗属支付养老金的任务。[12]此项业务是ATP集团的常规业务，ATP集团还把其他一些相关的经营管理活动也归到此业务，比如保险精算、人力资源和IT技术支持等。第二，投资管理是ATP集团最重要的经营活动之一，也是与其13个子公司联系最紧密的管理活动，主要的对象就是ATP庞大的养老金资产负债，包括资产组合管理、风险管理等一些基本的资产管理内容。第三，在对冲管理方面，2006年ATP集团专门成立了一个“对冲部门”，负责对ATP的资产进行投资的对冲，包括利率掉期、国债回购、汇率掉期等对冲管理活动。第四，在咨询管理方面，作为成立于1964年的养老金管理机构，ATP集团积累了宝贵的养老金管理经验，其重要的一项业务就是为其他的养老金计划提供咨询服务，不仅如此，通常情况下还要接受委托直接管理一些计划，如雇员实习补助基金、劳动力市场工伤意外基金等。除此之外，ATP集团还会提供一些其他短期的金融服务和针对一般参保人的咨询服务。

2.将资产管理分为投资管理和对冲管理

ATP作为丹麦的第二支柱法定养老保障制度，面对丹麦人预期寿命的提高，有一种强制的义务，必须保证能够通过合理的资产管理和投资，获得最大的资产收益，并在长期内，能够偿付到期参保人的养老权益。然而，名义的偿付能力只是问题的一个方面，保证养老金的实际价值，即长期内的实际购买力，让人们摆脱通货膨胀的困扰，则是ATP资产管理的另外一个基本目标。因此，针对以上的两项战略目标，ATP在2005年将其资产管理活动分为两个方面：对冲管理和投资管理。[13]对冲管理主要用来应对ATP养老资产可能面对的利率风险，保证ATP养老金可以获得名义利率收益；而投资管理则主要是为了在长期内规避通货膨胀的风险，即在剔除了通货膨胀的影响之后，ATP养老金的投资收益还能消化掉由人口预期寿命和死亡率的不利变化而带来的养老金支付压力。基于历年的资产管理经验，ATP集团将资产的管理分为对冲管理和投资管理两个方面，认为这是获得长期的、令人满意的投资回报的前提条件。[14]

3.分散化和多样化投资策略

20世纪90年代以前，ATP集团的投资组合主要集中于国内的证券市场，包括股票与债券，并主要投资于债券，包括政府债券和抵押债券等。90年代以后，ATP集团尝试提高其投资资产组合中股票资产的比例，从1990年的22%提高到1999年的43%，其中投资于国内外股票市场的比例是60∶40；在债券投资方面，政府债券还是占主导地位，其次是抵押债券、通货膨胀债券和很少一部分的国外债券。值得注意的是，从这时候开始，房地产投资开始崭露头角，占到整体投资的3%。在1999年，ATP集团采用了一种全新的资产投资组合战略指导思想，强调在投资策略中要采用科学的分析方法和投资工具，利用历史资料，综合考虑养老金资产的长期特性、资产的绝对和相对规模、不同市场的证券供求关系。尤为重要的一点是，随着ATP养老金资产在90年代末的急剧增长，丹麦国内资本市场的消化能力已经显得捉襟见肘。在将投资组合进一步国际化这个问题上，ATP集团从上到下达成了惊人的一致。此后，ATP集团提高了它在国外债券上的投资比例，并重点投资于主要的欧洲国家。一方面，这是因为欧洲一体化进程中丹麦货币挂钩欧元的必然要求。另一方面，在ATP集团当时的股票投资组合里面，所持有的主要10只股票占到了组合资产的50%以上，这相当于ATP集团投资资产的20%，同时，持有的三种最主要的抵押债券资产占到了全部投资资产的30%，风险集中度非常高。此时，房地产投资的规模进一步上升到5%。[15]进入21世纪以后，ATP集团的投资策略更加凸显分散化和多样化的特征，以2016年和2017年的投资收益组合为例，2017年投资收益更高，在各领域的投资都有较佳的表现，如表5所示。私募股权是ATP集团的主要投资领域，其投资回报最为稳定，而股票投资收益波动较大。

表5 2016年和2017年ATP集团投资组合回报单位：亿克朗

数据来源：The ATP Group.Annual Report 2016[R/OL].[2019-3-28].https://www.atp.dk/en,p27;Annual Report 2017[R/OL].[2019-3-28].https://www.atp.dk/en,p32.

此外，ATP集团在13家子公司的业务分布亦体现了分散化的投资策略。在13家子公司中，有2家专门投资不动产的子公司，有6家投资私募股权的子公司(其中1家专门投资北欧地区高科技IT行业未上市公司的股权)，有2家投资森林矿产，有1家是专门服务SP计划的投资咨询公司，1家是负责4种共同基金的投资公司，还有1家主要向丹麦职业养老金的各类计划提供管理咨询服务。[16]

4.高收益与低费用并存

在良好的投资管理模式下，丹麦ATP养老金取得了举世瞩目的成就，其中主要的表现就是高水平的投资收益和低水平的管理费用(见表6)。在投资收益方面，1964—2005年的平均实际收益率达到5.69%，其中20世纪80年代无疑是ATP集团最辉煌的时代，平均实际收益率高达12.05%。进入90年代，丹麦经济进入所谓的“低通胀，高增长”的黄金时代，平均实际收益率亦是令人印象深刻的7.43%。[17]即使是在全球经济动荡的2008年，由于ATP集团从2006年开始及时做出了投资战略调整，当年投资收益率亦达到1.2%。[18]从2009年开始，ATP养老金的投资收益率超过20%，2009—2017年平均投资收益率为11.7%。在管理费用方面，近年来ATP集团一直以“低费用”和“最高效的投资方式”作为管理目标，管理费用占集团总资产的比重均不超过0.5%。高收益加上低费用为丹麦ATP养老金制度的长期可持续发展提供了基础。

表6 2009—2017年ATP养老金的投资收益率和管理费用占比单位：%

数据来源：The ATP Group.Annual Report[R/OL].[2019-3-28].https://www.atp.dk/en.

五、原因总结

随着人口老龄化程度的不断加深，DB型现收现付制养老金持续遭到质疑。从智利个人账户制改革，到瑞典名义账户制改革，再到英国私有化改革、德国积分制改革，对DB型养老金的结构式改革和参数式改革从未间断。但丹麦ATP养老金为我们展现了不一样的DB型制度，它从20世纪60年代建立至今，几乎未进行大的调整，且运行状况良好。即使面临不断扩大的收支缺口，制度依然展现了强大的持续发展能力。丹麦ATP养老金之所以呈现较好的运行状况，主要有以下三个原因。

第一，公共养老金的定位是低水平和广覆盖。公共养老金制度的定位关系到整个养老保障体系的均衡与可持续发展，以及养老金制度对财政的依赖程度。在丹麦，公共养老金制度的定位是低水平和广覆盖，其主要目标是防止贫困，低水平的公共养老金为私人养老金的发展提供了较大空间，且财政压力较小。2013年，丹麦公共养老金支出占GDP的比重为8%，占财政支出的比重为14.1%。反观其他传统欧洲福利国家，同年均呈现较大规模的养老金支出，如德国公共养老金支出占GDP的比重为10.1%，法国为13.8%，希腊为17.4%，意大利为16.3%。在财政压力方面，德国公共养老金支出占财政支出的比重为22.7%，法国为24.3%，希腊为31.5%，意大利为31.9%。[19]这些国家的养老金制度均面临较大的改革压力，规模过大的公共养老金体系使得整个改革陷入“尾大不掉”的艰难困境。丹麦ATP养老金至少为我们启发了一种思路：坚持公共养老金的低水平和广覆盖，一方面可以防止老年贫困，另一方面可以为整个养老保障体系的调整与改革提供空间。

第二，良好的投资管理是ATP养老金长期可持续的关键。面对收支缺口，丹麦并未像其他福利国家那样采取扩大财政补贴的方式，而是通过降低管理费用和提高投资收入来弥补缺口。从近年来的经验看，投资收入逐渐成为ATP养老金的主要收入来源。高投资收益离不开良好的投资管理模式。首先，通过基金对冲管理保证参保人的法定收益。特别是在利率波动时，对冲管理能够保证对冲投资组合的资产价值(税后)与养老金负债保持一致。其次，执行风险分散策略以提高投资收益，并根据资本市场状况随时调整投资模式。当发生经济危机时，ATP集团通常会压低股权风险的资产占比，并在低位蓄势，成为经济周期的受益者。最后，较低的管理运营费用是ATP养老金待遇不断提高的有力保证。

第三，发达的私人养老金是ATP养老金运行平稳的有效保障。丹麦养老保障体系的发展启示我们，公共养老金防止贫困，而私人养老金强调收入替代，发达的私人养老金是公共养老金平稳运行、财务可持续的有效保障。相关研究显示，不同于其他OECD国家，丹麦养老金构成中私人养老金占比高达82.9%，要远大于公共养老金，而在德国、挪威和瑞典，这一占比分别为25%、13.1%和34.4%，芬兰、法国、意大利、希腊等国，私人养老金所占比重则极低。[20]这也是丹麦养老金不同于其他欧洲国家的独特之处。丹麦公共养老金被设定为低水平的、防止贫困的制度，而私人养老金承担了收入替代的功能，在保障老年人基本生活的同时，又能防止国家财政被“裹挟”到养老金的“财务漩涡”中。