从融资渠道评审标准看研发企业融资难问题

■/ 周秀江

科学技术是第一生产力，是先进生产力的集中体现和主要标志，创新是建设现代化经济体系的战略支撑。党的十九大指出，要加快建设创新型国家，要瞄准世界科技前沿，强化基础研究，实现前瞻性基础研究、引领性原创成果重大突破。加强应用基础研究，拓展实施国家重大科技项目，突出关键共性技术、前沿引领技术、现代工程技术、颠覆性技术创新，为建设科技强国、质量强国、航天强国、网络强国、交通强国、数字中国、智慧社会提供有力支撑。

研发活动需要大量资金投入，且大部分需长期投入。如生物制品行业，是高技术导向行业，公认具有研发难度大、研发周期长等特点，新产品从立项研发直至最终可实现产业化，至少需花费15年以上时间，临床阶段需数亿元投入。因此研发企业融资渠道是否通畅直接影响企业的发展。

一、融资渠道评审标准分析

研发企业的融资渠道主要包括母公司借款或资本注入，外部的融资渠道包括研发方面的政府补助、国有资本经营预算资金，金融机构信贷资金或者银行间市场等直接融资市场融资，通过发行股票或者接受投资者直接投资等获得资本等。由于各渠道给付资金审评标准不一、各有侧重，造成了研发企业融资难。

（一）母公司以借款或者资本注入方式支持

笔者所在的国药中生生物技术研究院有限公司（以下简称“中国生物研究院”），是中国生物技术股份有限公司（以下简称“中国生物”）旗下纯生物制品研发企业。中国生物研究院是中国生物的疫苗研发平台，研发成果主要在母公司集团内部实现成果转化，在集团内其他生产企业实现产业化。由于生物制品研发周期长、投资额大，前期公司处于研发前期阶段，尚无相对成熟的科研成果转化，近年来其日常营运资金主要依靠母公司中国生物通过内部借款支持，累计支持资金约10亿元。如果没有母公司强有力的支持，该公司无法维持企业正常运转。

母公司是否以持续借款或资本注入方式支持旗下研发企业，均取决于集团对该公司的发展定位，如果定位为集团的前段研发企业，且对该公司赋予决定集团未来发展的使命，则此类公司更会得到集团的关注，获得各种形式的资金支持；如果定位为在市场化环境下自由竞争的企业，则需要自谋发展。另外国资委对中央企业亏损企业治理以及资产负债率管控要求，也间接促使集团母公司对亏损的研发企业以资本注入方式解决历史问题。

（二）国有资本经营预算资金支持

国资委成立以来，坚持以国有资本经营预算资金（以下简称“国有资本金”）支持国有企业改革，围绕改革热点，着力落实解决历史遗留问题；深化改革和结构调整；推进供给侧改革；瘦身健体和提质增效；落实国家重点发展战略；落实“一带一路”和“走出去”战略，实施国际化经营；促进企业实现自主创新。最近10年，中国生物几个研发项目也获得了国有资本金支持，但按总额计算，只占其获得的全部国有资本金总额的1%左右，对企业研发的资金支持作用小。由于研发投资风险大，可能形成沉没成本，且后续评价较难，一般而言，如果研发处于前期阶段，或者未取得突破性进展，获得国有资本金支持的机会几乎为零。按照国资委国有资本金支持导向，对于费用化而非资本化科研项目一般不予支持。能够获得支持的项目均为未来市场前景好、且已取得阶段性实质成果的项目。另按照国资委掌握的一般原则，国有资本金支持比例，一般不超过项目投资的20%，且不超过申请年度投资额。以生物制品研发为例，一个项目临床阶段支出一般数亿元，即使能够获得资金支持，也仅仅是对项目支出的部分补充，而无法起到关键支持作用。

（三）科技部、国家卫健委等部委、省市对科研的政府补助

2018年，全国共投入研究与试验发展（R&D）经费19，677.9 亿元，研究与试验发展（R&D）经费投入强度（与国内生产总值之比）为2.19%，国家财政科学技术支出9，518.2亿元，但财政科学技术支出与当年国家财政支出之比为4.31%。

国家科技重大专项项目是指《国家中期科学技术发展规划纲要》（2006-2020 年）确定的与民口有关的核心电子器件、高端通用芯片及基础软件，极大规模集成电路制造技术及成套工艺等16 个重大专项。从国家科技重大专项项目内容看，国家部委、省市等各层次科研政府补助重点支持关键、核心技术研发，且政府补助为按年申请。2018年国家财政科学技术支出占全国研究院与试验发展经费的比例仅为0.5%，政府补助对于研发周期长、研发投入大的科研项目，资金支持有限。大量非重点科研项目、研发早期项目无法获得政府补助支持。政府补助项目同时有自筹配套资金比例要求，一般最低1：1，因此科研政府补助支持渠道对研发企业、研发项目的评价标准类似国有资本金渠道，仅起到关键引导、示范作用。

（四）金融机构贷款及银行间市场直接融资

金融机构贷款及银行间市场直接融资是完全市场化的融资。但由于大部分研发企业投入大，收益不均衡，甚至阶段性无收益，企业经济效益不佳，且金融机构出于控制风险考虑，研发企业几乎无法获得贷款。

以工商银行贷款项目及条件为例，贷款主要有三种，项目贷款、流动资金贷款和专项融资产品。项目贷款用于借款人新建、扩建、改造、开发、购置固定资产投资项目的贷款，且申办项目贷款借款人应“信用状况良好，偿债能力强，管理制度完善。”专项融资产品是以海外投融资和跨境资本运作为核心，在全球电力、全球交通与基建、全球制造与租赁、全球资源、国际银团与资产交易等领域，“一站式”解决企业“走出去”的各类金融需求，除对企业业务规模有一定限制外，对贷款企业一般也有财务状况、流动性和盈利性方面的要求。流动资金贷款流动性强，适用于有中、短期资金需求的工、商企业借款人。申请时应提供“经财政部门或会计（审计）师事务所核准的前三个年度及最近一期财务报表和审计报告（成立不足三年的企业，提供自成立以来的年度和最近一期报表）”。从实际情况看，大多数研发企业理论上可以从金融机构贷款的渠道只有流动资金贷款。而研发企业经营特性决定了其前期阶段企业支出大，整体业绩不佳，甚至常年亏损，工商银行对流动性的要求以及其基于历史经营业绩的判断，另外出于规避放贷风险考虑，也就决定了绝大部分研发企业无法从金融机构渠道融资。虽然北京市分行有小微科技通的产品，但适用于“工商注册和税务登记在中关村示范区的高科技型小企业，借款人上年度纳税收入1000万元（含）以上，且评级达到分行准入要求。”也受地域和企业经营规模门槛限制。中期票据发行条件明确企业应“具有稳定的偿债资金来源；最近一个会计年度盈利。”另外企业发行中期票据，需对其进行评级，而评级内容结论也更多地基于历史经营情况。

（五）资本市场融资及直接投资者资本注入

研发企业最常见的获取资金的渠道是通过发行股票融资、直接投资者资本注入。根据上海证券交易所于2019 年3 月1 日发布的《上海证券交易所科创板股票上市规则》，对科创板挂牌上市的条件作出了具体规定，除了需要符合一般上市公司应该具备的条件外，需要满足科创板特有的条件，即：

发行人申请在本所科创板上市，市值及财务指标应当至少符合下列标准中的一项：（1）预计市值不低于人民币10 亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000 万元，或者预计市值不低于人民币10 亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1 亿元；（2）预计市值不低于人民币15 亿元，最近一年营业收入不低于人民币2 亿元，且最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入的比例不低于15%；（3）预计市值不低于人民币20 亿元，最近一年营业收入不低于人民币3 亿元，且最近三年经营活动产生的现金流量净额累计不低于人民币1 亿元；（4）预计市值不低于人民币30 亿元，且最近一年营业收入不低于人民币3 亿元；（5）预计市值不低于人民币40 亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果。医药行业企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。

上述条件，除特有的针对医药企业，要求其研发产品已处于相对成熟的时期，更多的条件是对其经营规模、经营业绩指标的限制，包括净利润、营业收入和经营现金流，这些指标同样是基于历史经营业绩的指标。虽然有市值的标准，但在无盈利、营业收入规模不超过3 亿元、无稳定的经营活动现金流的情况下，要求其市值要超过40 亿元，对未来预期的高门槛也把绝大多数研发企业排除在上市融资以外。

无法通过公开的资本市场融资，研发企业就只有通过非公开的直接投资者投资方式实现权益融资。股东是否投资，一方面取决于企业自身的发展，另一方面也取决于股东的风险偏好。

企业对自身的认知，从其对科研项目资本化确认上可有所体现。按照企业会计准则，企业内部研究开发项目研究阶段的支出，应当于发生时计入当期损益；开发阶段的支出，同时满足五项条件，才能确认为无形资产，即：第一，完成该无形资产以使其能够使用或出售在技术上具有可行性；第二，具有完成该无形资产并使用或出售的意图。企业能够说明其开发无形资产的目的；第三，无形资产产生经济利益的方式。无形资产是否能够为企业带来经济利益，应当对运用该无形资产生产产品的市场情况进行可靠预计，以证明所生产的产品存在市场并能够带来经济利益，或能够证明市场上存在对该无形资产的需求；第四，有足够的技术、财务资源和其他资源支持，以完成该无形资产的开发，并有能力使用或出售该无形资产；第五，归属于该无形资产开发阶段的支出能够可靠地计量。五项条件核心是，是否具有使用或出售在技术上的可行性，以及能否为企业带来经济效益。但由于研发企业各项目情况复杂，同时管理层对科研项目未来谨慎程度不一，造成各个企业对本企业的研发支出是否资本化情况各不相同。大多数企业出于谨慎性原则，对其支出费用化。虽然从其融资需求和对其自身判断并不一定完全统一，但从管理层自我认知角度看，企业对费用化项目并非完全持乐观态度。

直接投资者投资是基于对项目、对企业估值基础上的投资。资产评估方法通常包括收益现值法、重置成本法、现行市价法、清算价格法等。收益现值法、现行市价法主要参考行业发展情况，技术未来预期。如果为热点行业、热点技术，则企业估值相应高涨；如果技术还未被广泛认知，则企业估值相对较低。投资者在此基础上对项目的判断，同时也受其风险偏好的限制。行业认可、市场认可、投资者认可的项目才有可能进入其视野。这些复杂的判断，也就决定了研发企业想要获得直接投资者投资有很大难度。

综上所述，各个融资渠道，由于其审评、判断标准不一，且标准相对较高，造成研发企业无论从外部哪个渠道想要取得资金难度均较大，由此也在一定程度上限制了研发企业的发展。

二、解决研发企业融资难对策

（一）在国家层面建立恰当的研发企业评价标准，并实现信息适度公开

国资委根据《中央企业综合绩效评价管理暂行办法》等文件规定，以全国国有企业财务状况、经营成果等数据资料为依据，并参照国家统计局工业与流通企业月报数据及其他相关统计资料，对年度国有经济各行业运行状况进行客观分析和判断的基础上，运用数理统计方法测算制定了《企业绩效评价标准值》。但该评价体系下对企业的分类，是基于企业的历史经营状况。研发企业由于其前期研发可能存在大量沉默成本，企业经济效益、运行效率不佳，往往企业评价级别不高，在评价体系中处于劣势。

中国技术交易所推出的生物医药项目市场化评价体系结合我国生物医药技术市场的现状、创新能力的内涵和外延、影响因素和自主创新能力的构成要素，并参考国外成熟的生物医药技术市场化评价体系，建立配套专家库和专家反评价体系，构建了生物医药专利技术的市场化评价指标体系和财务评价模型。评价体系着重强调项目未来的市场潜力研究，主要由项目技术水平分析、项目风险分析、市场应用前景分析、项目技术经济评价和项目技术价值评估等几方面内容构成。该评价体系的应用对生物医药技术转移、技术与资本的有效对接起到重要的促进作用。中国技术交易所推出的生物医药项目市场化评价体系，在对研发项目的评价方面有其推广价值。

从各个资金渠道审核标准看，国家层面需要逐步建立恰当的评价、判断标准、体系，使大多数研发企业处于同一评价标准下，评价标准应涵盖两个阶段，即历史和未来，能对企业、对项目形成完整概念，覆盖研发项目的全生命周期。同时评价指标体系既要包括非财务指标，重点是研发情况的指标，同时也应包括财务指标，进行量化。在形成完善的评价体系下，鼓励研发企业以主动评级、评估等方式全面评价、科学判断企业价值。同时由于研发为企业的核心竞争力，是企业的商业秘密，因此应考虑信息适度公开。

（二）金融机构创新融资品种，助力企业发展

国家对研发企业评价体系的建立、推广，将有利于金融机构科学评价企业，有效控制风险。在此基础上，国家应鼓励金融机构创新融资品种，加强对项目后续风险的判断评价与控制，在风险可控的情况下，延长贷款周期，以长期项目贷款的方式，使之与研发周期、收益期匹配，使企业有可能以本企业、项目未来收益作为还款来源，打通市场化债务融资渠道。