国企混改背景下引入战略投资者还是财务投资者的思考

（西南政法大学中国法治企业研究院 重庆401120 审计署西安特派办 陕西西安 710068）

国有企业是我国财政收入的主要来源，是引领国家经济发展的主力军，是国计民生的基本保障。习近平总书记在2016年11月召开的全国国有企业党的建设工作会议上第一次用“六个力量”来定位国有企业：国有企业为共和国的长子，其健康发展关系着我国的生死存亡和前途命运。但是，随着我国市场经济的发展和完善，一些国企由于特殊的政治优势和落后的管理模式，不适应市场经济环境和完全竞争的市场形态，所以必须对国有企业进行大刀阔斧的改革，才能保证国有企业的生存和发展，保证国家经济政治的稳定。国有企业混合所有制改革作为一项重大产权制度改革，涉及国家各个层面的利益。经过几年的理论和实践探索，已经取得一定的历史性成就，同时也面临着一系列更深层次的矛盾和问题，其中股权结构的优化是国企混改进程中面临的最大矛盾。股权是投资者通过长期投资获得，是其获得投资收益的前提，股权结构是现代公司治理理论的基础，公司治理结构则是股权结构的具体运行形式。国有企业混合所有制改革的重心就在于股权改革和股权设计，在引入投资时，是引入改变股权结构的战略投资者还是不改变股权结构的财务投资者？无论是国资委等相关政府部门、国有企业还是社会学者，都必须是首先需要思考和面对的问题。

一、战略投资者和财务投资者的比较

战略投资者是指要参与被投资方的公司治理，与被投资方属于同一行业、相近产业，产业背景关联较为紧密，并重视可持续合作性战略目的的投资者。财务投资者是指不参与被投资方的公司治理，仅仅通过投资行为获得财务报酬，并以短期财务报酬为目的的投资者。

被投资方在选择战略投资者和财务投资者时，在选择投资对象、设定投资目标、持续投资期间、被投资收回方式等方面都有着重大区别，具体如表1所示。

表1??????????????战略投资者和财务投资者的比较??战略投资者? 财务投资者?1.投资者来源? 与被投资行业相关的境内外大型企业、集团公司?投资银行、风险投资基金、公募私募投资基金?2.投资目标?产业链上的横向、纵向扩张或者相关多元化，追求长期投资效益?高风险下的资本增值，高投资报酬率?3.持股比例? 较大持股比列，保证其控制力?较低持股比例，保证其正常退出?4.投资期限? 作为公司的较大股东，长期稳定持有股权?以上市、股份转让等方式择机退出?5.投资资源? 具备长期的各类资源和管理技术?具备优秀的渠道和市值管理经验?6.公司治理?参与公司治理，在董事会占有一定席位，会改善被投资公司的治理结构?一般不参与公司治理，在财务、资本运作方面提供建议，可能会委派财务管理人员?7.完成时间? 考虑的外部和内部因素都较多，决策时间长?考虑的因素较少，决策速度相对较快?8.同业竞争? 可能存在同业竞争和潜在竞争者?存在同业竞争和潜在竞争者的风险较小?9.企业文化? 双方存在企业文化和管理理念的磨合?基本不存在双方企业文化的磨合?

从上表可知，战略投资者通常都是股权投资，比财务投资者的投资金额大、持股比例高、投资期限长，基于对生产、成本、市场等方面的综合考虑而关注的是长期战略部署。因此战略投资者对被投资国有企业的控制要求较高，会要求占有一定席位的董事会，甚至会控制董事会席位，会较多地介入管理领域，因此双方在管理理念和企业文化上的磨合难度增大。

二、国企混改背景下引入战略投资者的思考

（一）引入战略投资者的优点

1.有利于推进国有经济的战略布局和结构调整。国有企业通过引进战略投资者，改善股权结构，可以有效地对国有资本进行重新整合，良币驱逐劣币，优质产业驱逐劣势产业，从产业角度推动供给侧改革，改善和优化国有经济的战略布局。

2.有利于优化国有企业法人治理结构。国有企业通过引进战略投资者的增量资本，通过实行员工持股调整存量资本，稀释国有股股权，一定程度上抑制国有股“一股独大”的弊端。因此实现国有企业的合理股权结构和治理结构，促进现代产权制度和现代企业制度的建立和完善。

3.有利于提高企业管理水平和核心竞争力。战略投资者一般都具有较优秀的资质，拥有比较先进的技术、管理理念、市场经验和战略资源，通过引进战略投资者进行资源整合，形成财务、管理、国际化等协同效应，实现产业链条的延伸和产业的综合配套，发展和形成新的产业集群，帮助企业提高核心竞争力，能更好地参与全球竞争。

（二）引入战略投资者的缺点

1.国有企业大股东可能丧失绝对控股权的风险。国有企业的绝对控制权涉及我国的基本经济形态，是根本国策不能动摇。我国的国有上市公司几乎都是由国有企业股份制改制而上市，因此在混合所有制改革或者上市过程中，民营资本、外资资本等作为战略投资、产业投资进入国有企业，使得国有股失去控制权导致国有资产流失的案例时有发生。

2.国有企业可能丧失绝对的治理权。由于战略投资者的投资金额大、投资期限长，追求的是长期投资利益。因此为了完全掌握被投资企业的财务和经营状况，战略投资者一般会派驻高管或者替换高管，进而达到管控公司的治理权和决策权。我国的国有企业关系到国家和民族的基本民生，甚至有的行业关系到国家的稳定和安危，因此国有企业在引进社会资本，尤其是外国资本时，一定要深入考察对方背景，绝对不能丧失对国家企业的治理权。

3.可能出现同业竞争。在国有企业混合所有制改制时，引入的战略投资者可能会因为股权比例的扩大、董事席位的控制等加强了企业的决策权，控股股东或者一致行动人与国有企业所从事的业务相同或近似，并利用其控制的表决权形成利益输送，而与被投资方形成同业竞争关系，损害被投资国有企业的利益。

三、国企混改背景下引入财务投资者的思考

（一）引入财务投资者的优点

1.财务投资者具有较快速的“融、投、管、退”投资路径。由于财务投资目的不同，因此能快速决策，程序相对简单，投资资金能够很快就位，能将资金迅速融入国有企业的混合所有制改制之中；财务投资周期短，效率高，能迅速解决国有企业的资金需求。

2.财务投资者具有较强专业性。一般财务投资者都具有强大的财务、法律和投资领域的专家团队，具有理论和实务经验，又尤其关注企业的盈利能力。因此短期的积极财务表现有助于提升被投资国企的市场认可度，对企业的迅速发展甚至上市具有正向作用。

（二）引入财务投资者的缺点

1.财务投资者一般有较高的短期投资回报率要求。因为财务投资者往往是“短频快”投资，一般不关心企业的长期发展，会要求国有企业尽快推动上市步骤，进而完成资本退出，降低自己的财务风险。因此，财务投资者的投资目的会对国有企业造成一定的压力，还可能与长期战略发展相背而驰。

2.财务投资者一般对被投资企业的稳定性有较高要求。财务投资者主要是以短期回报率为目的，因此会要求国有企业维持董事会、高管团队等决策层和管理层维持稳定性，以保证财务业绩的提升，实现自身的投资目的。因此，财务投资者的要求可能会与国有企业的长期人才战略发展形成冲突，为实现现代企业治理制造了一定的阻力。

四、小结

总的来说，财务投资与战略投资都包括出资入股、收购股权、增资扩股、认购可转债、股权置换等方式，只是其投资目的和成效性有明显不同。随着经济全球一体化的到来，国有企业应着眼于世界经济的大格局，在实施混合所有制改革时要根据实际情况选择战略投资者或者财务投资者，优化投资者组合和股权结构，建立先进规范的现代企业管理体系。当被投资公司的收益率无法满足战略投资者需求或者有更好的投资项目时，战略投资者就会转换成财务投资者，而财务投资在一定的条件下，也有可能转化成战略联盟者。因此国有企业在混合所有制改革进程中，应增强风险意识，在保证国家安全的前提下，确保各类投入资本的自由进出，实现合作各方的共赢发展。