宝能收购万科中的反收购分析

仇艳

摘 要：万科股权之争中，华润和万科管理层相争的天平被宝能左右，连番动作又使自身备受质疑。王石获得多方声援，却输了规则。华润欲掌控全局，却深陷于央企独大的风暴中。恒大搅局、监管部门强势介入……最终以华润退出，深地铁接盘，王石退位，郁亮接棒而落下帷幕。本文从宝能收购万科案例历程出发，梳理万科反收购举措，得出万科反收购的启示。

关键词：收购 反收购 资本市场 万科

中图分类号：F279.21 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2018）02（c）-023-02

1 宝能收购万科的股权之争历程回顾

继“君万之争”后，万科再次遭受“野蛮人”入侵，而这次华润无法再胜任“白衣骑士”一职，收购与反收购的股权争夺战上每一个举动都扣人心弦，终在两年后硝烟散去。

2015年，宝能系通过高杠杆融资以及前海人寿的万能险资金陆续买入万科股票，数次举牌万科，面对宝能造成的地位威胁，原大股东华润象征性增持万科股票，万科管理层引入深铁，华润决心争夺第一大股东之位，2016年6月，华润与宝能结盟，反对万科与深铁资产重组预案，弹劾万科管理层。安邦的献身让股权争夺战变得扑朔迷离，但始终保持沉默。2016年8月，恒大突然大举买入万科股票前来搅局。2016年12月，监管部门强势介入，宝能、恒大后院起火，前海人寿的万能险新业务被叫停，资金来源被掐断。2017年1月，华润最终决定退出，将万科15.31%的股份转让给深铁集团。2017年6月，恒大将持有的14.07%万科股权也转让给深铁集团。至此，深铁集团占股29.38%成为万科第一大股东，万科股权之争方落下帷幕。

2 万科反收购的表现

万科官方在公告中表示，万科集团的文化、经营风格是万科品牌、信用的基础，宝能系的文化、经营风格与万科不相容，且没有信心说服宝能系不改变万科的文化和经营风格，故不欢迎宝能收购公司、控制公司。万科管理層与宝能展开激烈交锋，推出一系列反收购举措。如表1所示。

2.1 股票停牌

面对宝能系的举牌威胁，万科首先选择股票停牌，拖延时间。2016年1月6日H股复牌，而A股停牌长达半年，复牌之后H股、A股的股价均出现不同程度的下跌，与此同时，宝能系资金成本上升，资管计划也面临很大的爆仓压力。

2.2 拉拢大股东

万科管理层极力拉拢华润与安邦两大股东以壮大阵营，在股权比例上曾一度达到了25%左右（华润15.23%，安邦6.17%，盈安合伙人4.14%），超过了宝能系，被收购危情得以缓解，但这一举措在日后并未带来实质性成效。

2.3 资产重组

万科管理层筹划与深铁集团进行重大资产重组，引入白衣护卫。万科拟以定向增发的方式向深铁集团发行新股28.72亿A股股份，购其持有前海国际的全部股权（100%），对价456.13 亿元，每股股价为15.88 元。若方案通过，则深铁将持有万科股份至20.65%，宝能系则被稀释为19.27%，但同时也稀释了原有大股东华润的利益，使其所持万科股份降至12.1%。这一举措招致华润、宝能的同时反对，最终未能实行。

2.4 收购地产公司

万科决定出资38.89亿与合作方共同收购黑石集团旗下一家商业地产公司96%左右股份，该商业地产公司资产共计129亿。这一举措耗费万科大量现金的同时为万科管理层留下后路，使局势发生逆转，偏向王石。

2.5 诉讼与检举

万科借助法律策略，诉讼、检举宝能系，利用执法机关寻找对方破绽。通过万科工会上诉宝能系前期收购万科股份信息披露违规，并要求法院对宝能增持判决无效。2016年7月，万科向中国证监会、深交所等举报宝能系资管计划违规。这一举措在之后的证监会、保监会的监督管理行为中显出成效。

3 万科反收购的启示

万科再次面临被收购的危机，淡定、机智应对固然重要，但更应防范于未然。

3.1 优化股权结构，适时维护市值

分散的股权结构易引发恶意收购，过于集中的股权结构又会导致一股独大，损害中小股东利益。可选择两至三家持股合计40%～50%的大股东，以保证面对重大事件决策时有足够影响，面对恶意收购时，大股东和管理层也能拥有绝对优势。同时股权结构优化后，有助于提高股东对公司经营决策的监督效率，大股东间的制约制衡能避免某一大股东利益输送行为。

万科市值长期缺乏维护，中小股东利益长期被忽视，导致2016年6月份的股东大会上占中小股东持票总数的一半左右欢迎宝能系的入驻。因此需要适时维护市值，形成市值维护管理长效机制，加强与外界的有效沟通，努力让公司的市场价值被广泛认同，让股东分享公司收益，维护公司长期稳定。

3.2 加强金融监管，设计双重股权制度

宝能收购万科的案例中涉及银行、保险、证券公司、资管公司、私募基金等几乎所有类型的金融机构。由于资金在跨行业、跨公司间的流动很隐蔽，金融监管机构单独调查其中的理财与保险资金违规入市投资、收购方变相加杠杆、资金交叉流动等一系列问题很困难，因此加强一行三会的协同监管效应，联合执法则尤为重要。

受美国资本市场双重股权结构的吸引，不少优秀企业不愿接受我国实行的同股同权制度而选择赴美上市。双重股权结构通过设置高投票权的股票和低投票权的股票，有利于公司控制权的稳定，建立更加稳定持久的管理体系，解决股权变动时所带来的经营风险问题。为留住国内优秀企业，监管层有必要论证双重股权结构在我国的可行性，并设计适合我国国情的双重股权结构。

参考文献

[1] 刘静，张海凡.万科与宝能系控制权之争的反思[J].税务与经济，2017（3）.

[2] 肖瑞.从“万宝之争”看反收购策略在我国的应用[J].市场研究，2016（05）.