会计稳健性、融资约束与投资效率关系探析

◇刘晓鸿

会计稳健性从被关注就褒贬不一，国际会计准则理事会、美国财务会计准则委员会都曾建议取消会计稳健性在会计信息质量体系中的地位，而近年来又被重新认可，在经历几次波动后，对会计稳健性的研究表现出热点趋势。中国经济结构在转型升级过程中，其面临的投资环境与非理性投资带来的投资过度或投资不足等问题较为突出。为此，相比于国际上市企业的融资约束条件，我国企业在会计稳健性领域，能否通过制约机制来改善投资效率。事实上，在2013年国务院发布的关于企业经营者的问卷调查显示，很多企业仍认为融资约束条件是制约企业发展的重要阻碍。但对2016年中国企业家的调查显示，约有8.33%的企业平均融资成本居高不下。可见，对于企业融资成本的提高，势必将影响企业的投资决策，同样也会对其投资效率带来波动。因此，本文在对融资约束条件的分析中，选取近年来沪深股市上市企业财务样本数据，通过实证研究方式来揭示会计稳健性与融资约束条件，以及投资效率的关系，来强调会计稳健性在企业投资决策中的深层地位，减少企业非理性投资。

一、文献综述

在对会计稳健性的研究回顾中，因会计稳健性被普遍认为与企业融资约束条件存在较大关系，但其两者对投资效率所产生的协同效应，也为我们研究企业投资决策提供了借鉴。不过，关于会计稳健性，有学者提出“好消息”确认，应保持投资谨慎；“坏消息”确认，应及时充分。张琛等人通过企业财务数据分析，对会计稳健性与投资过度之间存在一定关系，并提出会计稳健性，能够对投资过度带来一定抑制作用。还有学者认为，会计稳健性有可能让企业低估会计信息质量，反而导致管理者放弃可能的财务风险，而且做出降低投资的决策，由此带来的企业未来盈利水平的降低，反而形成投资不足。还有学者认为，经济环境的日趋变化，特别是信息不对称带来的融资复杂环境，可能会降低企业的内部沟通效率，从而抑制投资不足。王彦超等人立足对企业融资约束条件的研究，通过正相关、负相关、非线性分析等方法，就企业融资约束时，可能会导致管理者转向更有价值的投资项目。张宗益等人从上市企业投资支出最优化水平研究中得出，随着融资约束条件的限制，企业在投资不足时更面临融资约束的制约。张金鑫等人利用会计稳健性与融资约束关系，结合最优会计政策来研究企业外部债务融资与权益融资的机会，得出会计稳健性与融资约束之间具有相互制约性，两者的融合可以降低融资成本，缓解融资约束。不过，有学者提出反对意见，认为会计稳健性必然会加剧企业的信息不对称程度，降低对融资约束的影响。综上可见，会计稳健性问题有待进一步探析，而对于企业投资效率，与其面临的投资过度、投资不足都有关系。根据现有研究，对会计稳健性与融资约束之间的关系，尚未得到一致性结论，对两者与投资效率的关系，也存在不一致。

二、理论分析与研究假设

1.会计稳健性与投资效率的关系

从委托代理理论研究来看，市场经济条件下，企业所有权、经营权的分离，对企业股东及债权人之间代理权关系，催生了管理者与股东一致的利益最大化动机。不过，企业所有者、股东之间，并非完全的一致，而是基于自身利益。当倾向于两者自身利益都增加的投资项目，则可能存在欠考虑的综合决策，使得投资过度；当倾向于对两者自身利益都损失或不确定时，则可能增加谨慎分析，来全面识别投资项目的收益率，进而增加对企业投资决策的多种监管和约束，来避免高风险投资决策。事实上，在企业股东与企业价值分析上，管理者的行为在于放弃利益水平较低的投资项目，以减少对企业的损失，而债权人，其面临的投资失败风险更大，股东往往为了实现利益最大化，倾向于投资风险过大的投资项目，由此带来的可能性投资风险，将侵害债权人的利益。所以，一些企业通过会计信息披露来消解信息不对称问题，来增强债权人对企业财务状况的全面了解，来干预企业的投资行为。不过，对于信息不对称理论研究者而言，信息优势方能够因其掌握的信息，而带来更大的利益倾斜，相反，对于信息劣势方，其可能会做出逆向选择，即通过外部融资来迫使企业放弃净现值为正的投资项目，使得投资不足。不过，企业管理者在追求企业利益过程中，当债务融资无法实现筹资目标时，可能会采取权益融资途径，稀释企业股份，由此带来的损害股东的决策，将也会给企业管理者带来不利影响。会计稳健性的衡量，将从企业投资上缓解信息不对称，促进企业将资本投向净现值为正的项目。所以，得出假设：会计稳健性会抑制投资过度与投资不足。

2.融资约束与投资效率的关系

融资约束理论强调，对于企业的内部与外部融资环境，受资本市场的影响而呈现显著差异。也就是说，企业面临的外部融资成本，往往高于企业内部融资成本，使得外部融资难度增强。在企业投资决策中，当内部资金欠缺时，会转向外部融资，而当企业融资受到约束时，其投资也会受到限制。简言之，企业融资约束，带来了企业资金量的缩减，而有限的资金，必将影响投资过度。同样，企业管理者也会对有限的资金进行谨慎选择，使其投资更有价值。所以说，融资约束，虽然对投资过度带来的一定抑制，但却有助于提升投资效率。相反，对于企业面临投资不足时，其资金也会受限，企业管理者不得不放弃净现值为正的投资项目，而加剧投资不足的发生。因此，可以假设：融资约束会抑制投资过度，加剧投资不足。

3.会计稳健性与融资约束、投资效率的关系

行为金融理论学提出，对于会计稳健性，其主要的因素在于对损失的及时确认，并由此强化管理者的自信。融资约束表现为企业外部融资环境的制约条件，可能加剧融资成本，而带来降低投资过度的风险意识。所以说，会计稳健性分析，有助于让管理者结合投资项目，审慎对待资金融资问题，而融资约束则有助于管理者明确融资成本的提升，对企业资金储备及多余资金的管理要谨慎，避免过度投资。同样，企业的投资效率反映在多个方面，可以从会计稳健性上来折射，减少投资过度，避免与股东及债权人的利益冲突。会计稳健性虽与融资约束在一定程度上抑制了投资过度，但两者之间的融合，有利于企业管理者采用更加稳健的投资决策。如对于投资不足的企业，会强化对外部融资的拓展，化解投资不足；而对于投资过度的企业，在收紧投资决策，降低资金过度。两者的协同来促进企业获得更高的投资效率。因此，假设，融资约束强化会计稳健性，对投资过度带来抑制影响；融资约束强化会计稳健性，对投资不足带来抑制影响。两者都在一定程度上促进企业投资效率的提升。

三、会计稳健性对融资约束与投资效率的作用

1.减少企业管理层融投资机会主义决策行为

根据新会计准则要求，对于企业股权分置前后会计稳健性的分析，可以发现，会计稳健性具有“双刃剑”特点。一方面，其能够增强企业的投资效率，提升企业的经济价值；另一方面，会计稳健性又对企业的过度投资带来约束，纠正企业在非效率领域的投资过度问题。所以说，会计稳健性在企业财务报告中的作用是双向的。同样，我们也可以从经济原理上来分析企业财务管理及会计稳健性的作用。考虑到市场环境下的不确定性因素，企业会计稳健性还要与其信息披露质量有关，对于会计信息要及时披露，有助于投资者、债权人保护其利益。为了体现对损失的规避心理，可能受到会计信息的影响，会对企业决策及资本市场带来非理性决策。企业在过度投资中，可能会引发企业所有者与企业管理者之间的代理矛盾，特别是企业管理者从追逐企业利润价值层面，会强调机会主义经济行为，从而攫取更高的市场利益。我们可以结合企业资产负债率、股利支付率、市场价值与账目价值的比率等，来构建Logistic模型，得出二元逻辑回归指数。如果该指数值越大，则企业融资约束程度越高。对于投资效率的度量，借鉴Richardson的实际投资水平模型，利用企业投资效率度量模型来得出企业投资过度、投资不足样本。若残差值小于零，则投资不足；若残差值大于零，则投资过度。

2.提高企业内外融投资效率

根据公司法、证券法、企业治理准则及企业财务会计信息披露制度等要求，对于企业会计稳健性也会影响企业投资不足，带来企业投资效率的降低。所以，从全局管理理念上，要实现企业价值与经济财富的稳步增长，需要把握“适度”原则，来更好地反映企业资产状况与盈余管理行为。如上市企业可以强化董事会管理，完善企业内部控制机制，来健全企业管理体系，减少来自管理层的投资过度行为。同时，通过企业资源配置效益分析，以制度经济学为参考，统合企业直接或间接的资源配置行为，提高企业经济决策科学性，提高内外融投资效率。

四、结语

通过对上市企业样本数据进行稳健性、融资约束与投资效率关系的分析，可以看出会计稳健性对投资过度、投资不足具有抑制作用，而融资约束对投资过度也会带来抑制，并可能加剧投资不足；融资约束强化了会计稳健性，也会对投资不足带来抑制。所以，一方面应加强资本市场管理，特别是完善融资约束环境，确立会计稳健性对企业资本市场的影响地位；另一方面，企业要加强会计稳健性研究，特别是优化财务管理工具，以化解企业融资约束难题，提升企业经营效率。