积极财政会有多积极

文/伍戈 高莉 王彩妮 编辑/张美思

融危机、PPI持续通缩等困难时期也无例外（见图1）。展望2019年，尽管经济下行压力不容小觑，但考虑到近期中美贸易摩擦存在阶段性缓和迹象，以及国内供给侧改革力度边际放松，2019年经济下行程度或将边际缓解。对比历史时期，2019年预算赤字率上破3%缺乏现实必要性。

图1 即使在历史困难时期，预算赤字率也未突破过3%

其二，养老金缺口形势严峻，限制了赤字率的抬升空间。当前，人口老龄化对养老金支付造成了越来越大的压力。从2014年起，养老金就开始入不敷出，对财政补贴的依赖不断加强，养老金补贴在税收收入中占比从2%左右上升至2017年的6%左右（见图2）。未来这一趋势仍将延续，尤其是考虑到未来还要降低社保费率，养老负担对财政的压力会更大。

图2 养老金缺口掣肘赤字率的抬升空间

第二个问题：减税力度会有多大。笔者预计，2019年减税力度有望大于2018年1.3万亿元的幅度，但规模仍相对有限。

一是2019年经济下行使得政府面临税收减少的压力。过去30年的数据显示，税收增速与名义GDP增速呈现较好的同步关系（见图3）。经济放缓引致企业利润和居民收入下滑，税基缩减，税收增速随之下行。

面对近期国内经济下行压力凸显，“积极财政要更加积极”已成为各界共识。2018年10月底，中央政治局经济工作会议强调要“实施好积极的财政政策和稳健的货币政策”，将积极财政政策摆在了相对更为重要的位置。财政部也不断表态称，积极财政将更加积极。那么，2019年的财政政策究竟会有多积极？预算赤字率会突破3%吗？减税力度会有多大？基建资金缺口如何弥补？以下是笔者的分析与思考。

第一个问题：预算赤字率是否会突破3%。笔者预计，2019年，更加积极的财政政策虽然会使预算赤字率在2018年2.6%基础上有所提升，但难以突破3%。

其一，过去20多年来，我国预算赤字率没有破3%的先例，即便是国际金

图3 经济下行，税收面临减少压力

图4 即使次贷危机时期，减税力度也较为有限

二是减税力度受到刚性支出和赤字率等的约束。财政支出方面约70%为涉及科教文卫、国防、医疗等基本公共服务与重点民生的刚性支出，压缩空间相对有限。尤其在经济下行时期，政府还不得不增加支出以刺激经济。上述矛盾客观上制约了政府主动减税的空间。

三是对比过去的减税高峰，2019年减税规模或难超历史阈值。次贷危机时期，我国大力减税，在统一内外资企业所得税率至25%的同时调升个税起征点。但当时减税规模也未超过名义GDP的2%（见图4）。2018年我国减税力度不算小，1.3万亿元的减税规模约占GDP1.4%左右。因此，笔者预计，2019年的减税力度将高于2018年，但也难超过GDP的2%。综合个税方案调整带来的5000亿元左右的减税规模，并对增值税率并档、调降等不同方案进行测算，预计2019年我国减税规模在1.35万亿—1.78万亿元，占GDP比重在1.4%—2%之间。

最后一个问题：稳增长需要多少基建投资。对于这一问题，笔者用自上而下的方法进行了预测：假设2019年名义GDP目标增速为8%—8.5%（实际GDP增速为6%—6.5%），固定资本形成额约占GDP的40%，考虑到固定资本形成额在固定资产投资额中占比约为54%，由此估算出2019年固定资产投资总额约为72万亿元；再考虑投资内部结构，预计2019年制造业投资增速回落至6.5%左右，房地产投资增速回落至5%—7%，其他投资或因积极财政而回升至7%左右，则由此可得，2019年基建投资增速或在8.24%—11.33%的范围（见附表）。

稳增长需要多少基建投资

值得注意的是，本轮金融监管和财政整顿强化，使得2018年以来基建资金收缩明显。虽然2018年10月底的国务院常务会议对基建融资放松了约束边际，但债务从严管理依旧，“终身追责，倒查责任”对地方官员的束缚仍在（见图5）。因此，基建资金能否到位将成为实现2019年基建投资10%左右增速的关键。笔者认为，从基建的各种融资方式看，“开前门、堵后门”仍将是未来政策的主基调。2019年投入基建的表内贷款和预算内资金规模或将继续增加。

一方面，土地市场趋冷下政府性基金收入走低，信托、委托等表外和非标融资支持仍将受限；另一方面，在政策基调边际放松的情形下，城投债、PPP融资或较2019年有所改善。综合下来，19.3万亿元规模的基建投资仍面临1.65万亿元左右的资金缺口，需要不计入赤字率的新增专项债或其他债券来弥补（见图6）。考虑到新增专项债并非全部用于基建，笔者预计，2019年新增专项债整体规模将扩大至2万亿元左右。

图5 基建融资虽边际放松，但债务趋严约束仍存

图6 2019年基建资金预测（单位：万亿元）