警惕金融业加速开放过程中爆发系统性金融风险

张兴+张春子

当前国内外经济金融形势异常复杂，各类风险因素在不断积聚。第五次全国金融工作会议明确提出，要“遵循金融发展规律，紧紧围绕实体经济、防控金融风险、深化金融改革三项任务”，这是党中央、国务院面对国内外复杂多變的经济金融风险形势做出的重大战略部署。对于确保我国不发生系统性金融风险和经济金融危机具有十分重大的意义。

金融业开放过程中系统性风险不容忽视

系统性金融风险是由金融系统内部产生的，不能通过资产组合分散而爆发的整体性风险。系统性风险一般具有整体性、不可分散性、传染性等特征，与非系统性风险相比，系统性风险是跨机构、跨产品、跨市场的风险传播与积累，系统性风险进一步演进就是金融危机。

从系统性金融风险和金融危机爆发后的影响看。会出现股市暴跌、资本外逃、银行信用关系遭到破坏，并伴随银行挤兑、流动性奇缺和金融机构大量破产倒闭等现象，以及官方外汇储备大量减少，货币大幅度贬值和通胀、偿债困难等现象。金融领域所有或大部分金融指标急剧恶化，影响相关国家或地区乃至全世界经济的稳定与发展。从系统性金融风险和金融危机发展的历史看。几乎所有发达国家和新兴市场在高速发展阶段都经历过严重金融危机。例如，17世纪的荷兰、19世纪80年代到20世纪前10年的英国，以及19世纪90年代到20世纪30年代的美国、70年代的拉丁美洲、80年代中期到90年代初期的美国，90年代初的瑞典、芬兰、挪威等转型经济体相继发生危机。1997年，亚洲金融危机，泰国、印尼、韩国和中国台湾地区遭受致命性打击。1998年，俄罗斯发生银行业支付危机，引起全球震荡。有关研究显示，金融危机发生的频率自20世纪70年代以来一直在上升。世界银行曾经在1999年的一份研究报告中记录了此前20多年发展中国家和发达国家发生的69次金融危机。

从系统性金融风险和金融危机爆发的规律看。新兴市场金融体系在金融业全面开放之初的3至5年之内爆发金融危机的可能性非常大。一些学者通过对世界范围内银行危机的研究发现，在25例金融危机中，有18例在前5年实行了金融业全面开放。另外，纸币时代的到来使得经济危机的周期越来越短。1973的石油危机、1987年股市崩盘、1994年的债市崩盘、1997年亚洲金融危机、2008年的国际金融危机……，将这些时间节点联系在一起，似乎预示着全球金融危机存在“七年一循环，十年一大震”的规律。目前一些国家和地区的宏微观指标已经接近系统性风险和危机的水平，值得高度关注。

从系统性风险和金融危机的成因看。在时间维度方面，金融机构与监管的顺周期性是导致系统性风险的主要原因之一。在空间维度方面，主要是因为金融机构之间的关联度以及共同的风险敞口。在内因方面，金融的脆弱性、市场主体的有限理性和资产价格的波动性等因素决定了金融体系具有内在不稳定性，特别是金融机构之间业务及资产负债的关联性、金融杠杆过度运用导致的资产负债结构不匹配、风险同质化、系统重要性金融机构的经营失败、金融体系内部存在的道德风险等都是孕育系统性金融风险和金融危机的重要因素。在外因方面，经济周期和政策干预失当是两大长期来源。

资产负债表恶化是系统性金融风险和危机的导火索

一是政府总负债水平高企。国家主权负债过高无法偿还是每一次金融危机爆发的导火线。从发达国家看，2016年年末整个发达经济体政府债务占GDP的比重增幅超过106%，比2008年提高了28个百分点。美国政府债务规模突破了20万亿美元，债务占GDP比率正迫近105%。包括国债、贷款和政府短期证券在内的日本政府债务为9.8万亿美元，政府债务对GDP占比为210%、是财政收入的6.5倍。欧元区今年第一季度政府债务占GDP比重约为90%。从新兴市场国家看，2016年，新兴市场政府债务总额占GDP比重从2008年的33%增至现在的47%。我国中央和地方债务余额总量大概是27.33万元，除以2016年的GDP74.41万亿元，可以知道政府总负债率是36.7%，低于主要市场经济国家和新兴市场国家水平，风险总体可控。但是地方政府债务风险值得关注。从地方政府债务率看，2016年底地方政府债务余额为15.32万亿元，地方政府债务率为80.5%，各国一般规定地方政府的债务率不能超过100%。从地方政府负债率看，我国地方政府负债率达到20.6%，美国地方政府负债率上限为13%～16%，加拿大则不允许地方政府的负债率超过25%的上限。全球经济状况是引发主权债务危机的主要诱因，其中包括大宗商品价格的大幅震荡，以及中国、美国等大型经济体的利率走向变化。国际资本流动周期的峰值和低谷是特别危险的，在资本流动激增结束后会出现大规模的债务违约。

二是金融机构资产负债表状况的恶化。当银行和其他从事贷款的金融机构资产负债表状况恶化时，金融机构可能选择两种战略：削减贷款或者增加新的资本。当这些机构的资产负债表状况恶化时，它们很难以合理的成本增加新资本。金融机构的一般战略反应就是收缩贷款，从而导致经济活动减速。在2008年国际金融危机中，投行的杠杆率高达20～30倍。例如，雷曼兄弟的财务报表显示，自2007年7月次贷危机爆发，其杠杆率仍然在20倍以上，到2007年8月31日其杠杆率为30.3倍，在2008年2月底达到了31.7倍的高峰。近年来，商业银行杠杆率水平再次上升。从美国情况看，美国前五大银行衍生品与资产之比超过了30倍，25家大银行衍生品与资产之比达到22倍，比预示危机的水平高出45%，个别银行的这一比率往往超过50倍。从我国情况看，金融部门杠杆率由2013年的93%上升到2016年的150%。高杠杆操作恶化了商业银行的资产负债表，加深了资产负债表恶化风险。如果资产负债表恶化的状况非常严重，银行机构将同时陷入困境。在发生银行恐慌的情况下，储蓄者就可能从银行系统提取存款，引起贷款和储蓄的成倍收缩，从而导致其他银行陷入困境。

国内宏观经济不均衡和国际金融危机的传播也有可能导致金融机构资产负债表状况的恶化。例如，资本的大量流入通常会带来信贷繁荣和资产价格泡沫，这样银行在经济处于高速增长的过程中更加难以区分信贷风险的高低。同时，由于银行贷款可能集中于房地产和股票市场，房地产和股票市场价格的大幅波动也会对银行产生巨大的破坏作用。一旦出现金融经济波动，或者经济金融基本面的缺陷得到暴露，大量资金就可能迅速抽逃（Capitalflight）。1997年亚洲金融危机爆发后，这些国家净流出资本299亿美元，资本流出总量超过750亿美元。资金抽逃对银行资产负债表造成的一个严重后果就是，作为主要投资项目、贷款对象或者贷款抵押物的股票和房地产资产价格的大幅缩水，而银行的国外债权人和国内的储户如果很快对银行系统安全失去信心，必然争相挤兑银行资产，最终导致银行资产负债表的进一步恶化，引发严重的银行危机。endprint

三是利率汇率大幅度波动和金融市场丧失稳定性。在经济低迷的形势下，具有较高风险项目的借款人则愿意支付较高利率，因为如果高风险项目取得成功，他们就成为主要受益人，如果项目失败，这些借款人就会采取逃废债务或者老板跑路的方式逃避相应责任。由于贷款人认识到更高的利率意味着潜在借款人质量的下降，贷款人可能采取的措施就是减少金融中介活动，限制贷款数量，而这样对经济复苏将是雪上加霜。当国内利率处于高水平时，借款人非常希望到国外借款，以降低借款成本，但是一旦本国货币贬值，银行或借款企业将面临巨大汇率风险，大幅增加债务规模，大量的外币债务将使银行摆脱危机更为困难。如果利率上升使银行长期资产下降的幅度超过短期负债上升的幅度，就可能直接导致银行净价值的下降。金融市场不稳定性的增加使银行等贷款人难以区分信用风险的优劣，减少发放贷款的愿望，导致全社会投资和经济活动水平的下降。

四是开放金融业可能恶化非金融企业资产负债表。如果存在大量的资产负债表严重恶化的企业借款人或者“僵尸”企业，就会加剧非对称信息所引起的逆向选择和道德风险，增加金融不稳定性。例如，贷款人通常将抵押作为解决非对称信息的重要方式。抵押减轻了逆向选择和道德风险对贷款人的损害程度，在发生贷款拖欠的情况下，抵押物的存在可以减少贷款人的经济损失。但是，如果资产价格下跌，抵押物的价值就会下降，非对称信息问题就会突然给贷款人造成麻烦。在经济持续下行的情況下，中国经济进入到一个风险周期，包括债务和各种杠杆在内的风险考验中国经济的安全系统。2008年以后，非金融部门美元负债从2000亿美元增加到近期的1万亿美元左右，人民币贬值将对负债企业造成很大冲击，短期之内不可预测的财务风险可能会导致企业资产信用恶化，甚至危及现金流，引发企业倒闭。自2012年以来，中国的企业债务占GDP之比超过了113%，远超90%的国际风险阀值，杠杆率达到了228%。

企业净值可能对抵押物发挥类似的作用，在净资产价值下跌的情况下，贷款人更易于受到逆向选择的损害，从而迫使贷款人减少发放贷款的数量，导致总体经济活动水平的下降。在大部分资产以国内货币标记的情况下，价值的下降会导致企业净值的进一步下降。本国货币的贬值还会引发居民的“羊群效应”，当居民因为恐慌而出现集中的非理性购汇，可能短期之内极大消耗外汇储备。考虑到中国所面临的复杂地缘政治环境和国际经济金融市场巨大的不确定性，以及外汇储备额消耗速度，确保外汇储备保持在一个安全水平对于防范系统性风险至关重要。

防范系统性金融风险和金融危机的对策

我国应未雨绸缪，尽快从宏观、银行和企业微观等多个层面，强化金融风险预警和反金融危机对策。

加强宏观动态管理和风险监控

面对当前世界经济复苏乏力，金融市场大幅动荡的复杂形势，我国应在宏观层面未雨绸缪，做好应对国际金融市场动荡冲击的挑战。

一是建立健全金融危机预警体系。加强法制法规建设，按照国际标准规范金融市场，规范金融机构经营，预先强化金融机构的财务、审计等制度，增加金融机构运作的透明度。建立健全金融风险预警和防范机制，加强中央银行对金融风险的监控能力和金融机构对风险的抵御能力。

从宏观来看，监测的主要指标包括实际利率的高估水平、经常账户赤字占GDP的比率、短期债务与外汇储备的比率、外汇储备增长率、出口增长率、银行系统的合计资本金比率、流动比率以及不良贷款的规模变化。

从产业部门看，主要监测指标包括：（1）企业部门的价值损失。如果许多企业不能赚到足够的收入来偿还债务成本的话，危机就可能发生。具体而言，一旦绝大多数公司的资本回报率低于加权平均资本成本的话，危机红灯就会闪亮。（2）利息偿还率。如果一个公司的现金流与偿还利息的比率低于2，这个公司就可能面临流动性危机。

从金融系统角度看，主要监测指标包括：（1）银行的盈利能力。如果银行系统年均资产回报率低于1%，或者年均净利息收益率低于2%，通常是危机爆发的信号。（2）信贷资产的快速增长。如果银行的信贷资产连续两年以每年20%的速度增长的话，这样的贷款往往成为坏账，加大危机爆发的危险。（3）储蓄急剧下降或者存款利率迅速上升。如果储户开始从当地的银行取出存款，并且这种行为持续两个季度的话，通常是危机即将爆发的信号。（4）不良贷款。银行的不良贷款大幅上升，资本充足率迅速恶化，这些指标反映了银行短期发生危机的可能性，是较好的指标。一旦真实的银行不良贷款超过银行总资产的5%，危机的预警信号就会发出。（5）银行间市场和货币市场拆借利率。如果一家银行为了获得资金，愿意支付比银行拆借市场高得多的利率，这样一家银行的崩溃很可能会蔓延到整个系统。

从国际货币和资本流动看，主要监测指标包括：（1）外国银行贷款的期限结构。如果某一国家期限低于一年的外国借款比例超过25%的话，危机预警信号就会闪烁，因为危机一旦爆发，这些贷款可能被外国贷款人迅速收回。（2）国际货币与资本流动的迅速增长或崩溃。一旦外国资本流入增长速度超过本国经济增长速度的三倍，危机就可能爆发。国际资本流动方向的变化也可能会引发危机，通过对资本流向的跟踪，我们可以有效地衡量汇率的持续性以及公司和银行面临汇率风险的程度。

从资产价格泡沫角度看，我们在关注房地产市场和股票市场价格的同时，也必须关注其他资产价格，无论何种类型资产，只要资产价格在持续两年内每年增长超过20%，就会出现泡沫现象。

二是加强对国际资本流动的研究。追踪短期资本的流动方向，了解投机资本的炒作方法，争取在开放资本账户前，尽可能深入地掌握国际投机资本的运动规律，提前出台相关措施加以防范和应对。除此之外，还应当在WTO原则和与主要谈判伙伴国签定的有关协议范围内，对国际金融机构的进入应当制定适当限制性政策。例如，对国际上有名的金融投机机构，在金融市场全面开放初期，要有限度地禁止其进入中国市场；借鉴智利政府的做法，建立外币存款的无偿准备金制度，调控流入外资的期限结构；对于外币交易征收一定比例的印花税，增加短期资本流动的成本；对于国内银行的国际信贷设置数量或比例限制。在金融业开放的环境下，抵御金融危机的冲击，仅靠一国的力量往往难以奏效。endprint

三是减少金融体系中的非对称信息。国外金融危机的教训表明，投资者愿意为治理良好的公司付出30%的溢价，管理者也可以通过多维度的公司治理改进实现公司市值10%～12%的增值。国有金融机构必须按照现代企业治理的通行标准，建立合理的企业治理结构，增强经营过程的透明度，减少由于非对称信息引起的金融风险。为提高金融机构竞争力，必须逐渐实现金融经营体制的转型，逐步从分业经营体制转向综合金融经营体制。要加快推进国有金融机构的混合所有制改革，通过增量性金融产权结构调整，完善金融宏观治理结构。

四是推动国际监管体系改革与合作。要加强国际金融监管合作，信息交换、政策的相互协调、危机管理和联合行动，促进国际金融监管向相对集中统一、公开透明、务实高效的方向发展。要积极推动和落实巴塞尔新资本协议等国际普遍性规定，推动完善国际会计准则，促进评级机构强化自身制度和能力建设，更加客观公正地对我国主权和金融机构进行评级。

发挥银行监管的创新引导和监督作用

从近年的情况看，创新带来了新产品、新机构和新的金融业务模式，也带来了新的系统风险。监管部门应强化对各类“影子银行”的监管，构建金融衍生品的防火墙，防范风险传播。

首先，深化审慎监管理念。要积极鼓励银行创新，引导银行从借鉴引进创新向自主创新方向发展，从单纯的产品创新向经营体制创新、组织体系创新、服务模式创新等方向发展。要加强事前监管，审慎监测和评估金融创新风险，加强对资本充足率、拨备覆盖率、不良贷款率、透明度建设等风险监管核心指标的事前监管。

其次，推进差异化监管。对于创新能力强、风险管控好的高评级银行，在业务和产品创新、机构准入、子公司设置等方面可先行先试。对于创新实力薄弱、综合风险控制能力较弱的商业银行应该在创新业务的准入上实行严格限制，防止一窝蜂地搞全国性银行、全能性银行，一窝蜂地跨地、跨境、跨行业综合经营，一窝蜂地搞理财、资管。

第三，建立衍生金融产品分类监管。对于从事利率掉期、外汇掉期等有真实贸易背景的“正常类”衍生品业务，监管部门应侧重信息的掌握；对于从事期权、期货、结构性衍生产品等“关注类”金融衍生品业务，应要求银行实施全面风险管理和资本覆盖要求，加强信息披露，维护投资者利益；对于杠杆倍数偏高、具有投机倾向的复杂金融衍生品业务，监管机构要“严格限制”。

第四，加强监管协调配合。近年来，金融产品的创新发展非常迅速，这些产品的标的已经覆盖了股票、信贷、外汇、利率等金融市场，涉及各类金融机构，甚至企业的实体资产。应充分发挥国务院金融稳定发展委员会领导下的监管部门协调机制作用，避免监管交叉和重叠，消灭监管空白和灰色地带。

強化商业银行全面风险管理

第一，强化资本管理。资本的稀缺性和银行资本监管门槛的大幅提升，客观要求商业银行通过科学、精细化管理的资本管理，走一条资本节约、产出高效的发展道路。社会和投资者对银行衡量标准的改变，要求商业银行更多地注重ROE和RAROC水平、资本消耗、利润的可预期性，以及与市场的互动。商业银行必须通过资本管理水平的提高，业务结构、客户结构、收入结构调整的深入，与市场互动能力的提升，综合经营和国际化的发展，实现银行市值的持续稳定增长。

第二，强化风险管理。一是要强化全面风险管理体制机制。要高度重视压力测试，保持充分的流动性准备，加强与国内外金融机构的合作共助机制建设，利用现代信息技术，加快建立金融风险预警系统，提升危机生存能力。二是要健全“防火墙”制度。强化前中后台制衡机制建设，对敞口的交易风险和平盘止损实行严格的制度和严格的责任，完善跨部门市场风险磋商机制，平衡收益和风险，提升科学决策机制。三是要严格表外业务和交易帐户的风险控制。中国的商业银行要制订严格的管理制度和流程，明确表外业务的风险资本计量方法，强化表外业务和交易帐户风险管理。四是改进风险计量方法和技术。银行应借助人工智能、大数据、云计算等金融科技手段加大发展风险计量技术。应采取更加审慎的资本计量方法管理资产证券化风险，完善内部模型法下市场风险的资本计量。

第三，强化创新的风险控制。商业银行创新应明确目标，切实了解客户风险偏好、风险认知和承受能力，切实规避向客户提供与其真实风险承受能力不相符合的产品和服务。要采取有效措施应对识别、计量检测、控制金融创新带来的风险，将创新活动的风险管理与其他传统业务的风险管理有机结合起来，制定和严格执行有效的风险管理程序和风险管理措施。

（作者单位：国土资源部咨询研究中心，中信银行）endprint