政府产业投资基金：顶层设计与风险控制

章彰

以政府财政资金出资为引导，以政府产业投资基金的形式撬动社会资本投入区域经济发展关键领域，可以起到解决企业资金短缺、规范企业治理机制、促进区域经济繁荣的作用。用好政府产业投资基金这个助推区域经济发展的战略手段，不仅要避免基金陷入“投资风险过高而难以为继”的境地，也要避免“投资偏好过于审慎而难以推动发展”情况出现，更要避免政府决策过程中廉政风险。为此，在设立政府产业投资基金之初，必须要从平衡好培育市场和防范风险的关系出发，考虑较为完备的顶层设计来防范基金运行中的风险。

围绕目标谋划顶层设计

地方政府设立产业投资基金以支持区域内重大产业和重点企业发展，支持重大招商引资项目落地，支持重大科技成果产业化，支持重大军民融合项目，支持重大重组并购开展等为目标，一切顶层设计均应该紧紧围绕目标实现和基金的可持续发展来展开。

在政府产业投资基金设立之前，区域内规划的和培育的重大产业及重点企业主要依赖银行进行融资，一些新兴产业由于融资条件暂时不能具备，无法获得及时的信贷资金支持，长期而稳定的资金来源受到限制。一些在区域内有重要地位的企业，受制于市场行情影响，也缺乏来自银行体系稳定的资金支持，无法具备可持续竞争力。设立政府产业投资基金进行投资为市场发出清晰强烈的支持信号，有利于解决长期的资金来源，培育区域内核心企业和支柱企业。传统招商引资模式下，土地价格优惠是吸引企业落户当地的主要手段，土地的一次性价格优惠让地方政府丧失了分享企业成长带来高额回报的机会。而政府产业投资基金的介入最直接地表明了政府对招商引资项目的态度，在投资收获阶段政府还可以分得更大的收益。在一些重大科技成果转化、军民融合项目和并购重组领域，政府产业投资基金投资也可以起到“以股促贷”的作用。

对于中西部地区，设立政府产业投资基金也有丰富本地金融市场业态的目的，在区域内形成“股权融资+债权融资”的“双轮”驱动的融资格局。对于市场前景看好但财务成本高的企业，政府产业投资基金介入可以降低企业财务成本，有效促进转型升级。同时，政府产业投资基金作为股权投资者进入企业可以帮助规范企业的公司治理结构，提高企业经营和财务的透明度，经历过政府产业投资基金的培育，企业更容易走向资本市场。

明确原则划分市场边界

政府产业投资基金是财政投资方式的重大创新，政府将财政拨款资金进行有效整合后，通过集中出资并向社会募集资金，以少量资金撬动更多的社会资本投入，有利于缓解由于区域财政资金实力不足难以更大规模投入、区域市场融资效率不高、大量资金没有出路，以及间接融资风险过高等矛盾。但是政府产业投资基金是以政府信用为依托，利用财务杠杆进行投资，必须要考虑运行效率问题，而运行效率高低折射出处理政府和市场关系的水平。为了保证政府产业投资基金目标顺利实现，必须从一开始就坚持政府管投资领域和投资方向，管运行框架设计，管投资评价，由市场化运营的基金管理公司管募集，管投资决策，管投后管理，管投资退出的基本思路。

上述基本原则可以进一步总结为“政府引导，市场运作，科学决策，风险可控”。政府引导表明政府财政出资是引导性质，不是资金主要供给方，而为了达到政府设立基金的初衷，要求社会投资方按照政府制定的方向投资，就要明确哪些领域可以投，在本地投多大比例。最终决定引导能否奏效的还是政府引导投资领域的前景，特别是财务可持续性。为此，政府的产业政策、土地政策、财政政策、税收政策应该聚焦于政府产业投资基金设定的投资领域内的企业，形成政府支持的合力，让基金容易发现“投资目标”。

政府不兜底，以财政出资为限承担投资风险，基金的募投管退都交给专业的基金管理公司按照市场规律运作是市场运作的要义。基金管理公司根据投资周期内利润最大化原则，进行资金募集投资决策投后管理和适时退出。在政府设立的战略目标引导下，基金管理公司负责募集社会资金，在自主评判风险的基础上进行投资，定期跟踪被投資企业的经营状况，并自主选择最合适的时机退出，实现股权增值。为保证基金管理公司的效率，要设计“固定费率+政府收益让利”的激励机制。政府产业投资基金的投资周期相对较长，激励的主要部分在于退出时收益变现。从资金募集开始到未退出之前，采取按照募集资金规模固定比例支付管理费的模式。

政府产业投资基金运行中科学决策既包括通过科学的程序筛选基金管理公司，也包括基金管理公司在投资具体项目或企业上的决策，还包括基金退出时机的决策。选择优秀的基金管理公司是科学决策的最重要的一环，代表政府的职能单位（如政府基金管理办公室）必须通过科学的程序设计和专家的评判来保证选择的正确性，而具体投资项目决策的科学性则需要基金管理公司市场化运行机制来保证。对于市场化运作的子基金，政府应坚持投资决策绝不干预的原则。对于特设的一些子基金，定位于政府运用基金实现发展目标的工具，拟投资项目应该作为“三重一大”项目，纳入党委会决策，确保决策的科学性。

政府产业投资基金的风险包括政府职能部门公职人员的廉政风险和投资决策的失误风险。要保证风险可控，在党风廉政建设上要不断加大制度建设力度及定期不定期的巡视巡查力度，坚持有腐必反，有贪必肃。在投资决策失误风险控制上运用投资周期评价方法对投资经理的投资表现进行持续评价，将激励机制（特别是基金退出时的激励）与评价结果联系起来，让政府产业投资基金能“投得下，收得回”，滚动发展，不断壮大。

清晰结构提高管理效率

政府产业投资基金以两层结构为宜，采用母子基金的设立方式。其中，母基金由政府财政单独出资或政府财政与政府投融资平台公司联合出资，自身没有杠杆。政府出资部分为财政统筹的一般公共财政预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、清理盘活的存量资金、政府新增债券和相关专项基金等。母基金下可灵活设立子基金，性质上要区分市场化运作子基金和特设子基金。市场化运作的子基金根据市场募集情况，采用不同的筹资杠杆，完全取决于市场。考虑特设子基金的运作特点，筹资杠杆会远低于市场化运作的子基金。总体上测算，以控制总体风险为目标，政府出资部分与社会资本出资部分的比例保持在1∶4是较为合适的水平。endprint

理顺机制保证稳健运行

政府产业投资基金能否稳健运行关键取决于四方，即政府常务会、基金管理办公室、母基金管理公司和子基金管理公司。政府常务会是最高决策单位，所有关于政府产业投资基金运作的顶层设计均由政府常务会来决定。包括财政出资金额、设定投资方向和投资领域、基金管理公司的最终审定、批准基金管理公司的投资评价方案和绩效激励方案、确立特设子基金的决策机制和风险控制机制等。

基金管理办公室为政府常务会决策服务，由政府多个部门组成，由财政局牵头，金融办公室、发改委、经信委、国资委作为成员单位。基金办公室对市政府常务会决策负责，主要负责草拟《政府产业基金管理办法》，设定禁止性条款，明确募投管退各个阶段的监管责任；负责组织公开招标，选择母子基金的管理机构和托管银行；拟定政府产业基金（包括母子基金）考核办法，包括年度考核和投资周期考核；代表政府出资与其他社会资本方签订子基金《公司章程》或《合伙协议》；汇聚全市产业投资项目信息，为子基金投资提供信息服务等。

激励机制是运行机制中最关键的一环。基金管理公司的激励包括固定费率和绩效奖励两部分。固定费率根据评价年度募集资金金额的固定比率支付，绩效奖励根据退出实现的收益水平进行支付。未实现退出的年度，只进行年度评价，不进行年度奖励。母基金管理公司不进行直接投资，其职责在于协助政府选择子基金管理公司，并协助子基金筹资，能否募集到资金及筹资后的投资效果是评价母基金管理公司绩效的重要内容，因此也被称为“基金的基金”。基金投资的动态性和周期性决定了年度评价和最终评价的内容侧重点不同。以3年一个投资周期为例。第一年对母基金的年度评价应侧重是否按照目标成功设立子基金，子基金募资是否到位，子基金投资决策和风险控制机制是否健全，子基金投资企业或项目数量以及资金投入强度等。第二年的年度评价除了第一年的评价内容以外，还应增加对所有设立的子基金投资收益相对水平和绝对水平的评价（根据企业会计估值进行评价）。第三年是政府产业投资基金的退出年，最终评价应该以投资收益变现而取得的盈利相对水平和绝对水平作为评价标准。由于第一年和第二年没有真正实现收益，年度评价不与绩效奖励挂钩。第三年实现投资退出后，进行绩效奖励。

子基金管理公司的职责是募集资金完成子基金的组建后，根据子基金投资方向进行具体的投资决策，完成投资的价值增值。选择市场化运作子基金的管理公司开展年度评价应紧紧围绕“募投管退”四个环节的能力开展。仍以3年一个投资周期为例。第一年年度评价侧重募和投的能力，评价募集能力主要看子基金资金到位时间和资金成本，评价投资能力主要看投資决策效率和投资企业的数量和金额。第二年年度评价增加对管理能力的评价，变成了对募投管三种能力的评价，评价管理能力主要看基金管理公司投后对投资企业或项目的风险管理能力。第三年是退出年，最终评价要在前两年评价内容的基础上，再增加退出能力的评价。评价退出能力主要看退出实现收益率水平和收益的绝对水平。

基金开始运作之前，应全面考虑各子基金预期收益率水平，设定母基金管理公司的基准收益率水平，实施最终评价时超过基准收益率的部分政府尽可能奖励给母基金管理公司和子基金管理公司，以激励其不断提高投资收益水平。为保证基金的持续投入能力，设定每支子基金的投资周期，投资周期结束后必须退出，不得延迟退出。

特设子基金直接体现政府招商引资、并购重组、军民融合、科技成果转化等领域的投资意图，基金管理公司的选择与评价有其特殊性。为便于募资，采取降低杠杆比例、定向募集方式。投资决策和退出时机采取由政府决策为主的运行机制，由政府职能部门专家和社会投资方共同组成投决会进行决策，投决会通过的项目，政府常务会拥有“否决权”。为了吸引社会投资者参与，可以考虑将投资收益部分全部返还社会投资方。为了降低社会投资方的风险，投资一旦出现损失，由财政资金先行承担，不足部分再由社会投资方按投资比例分摊。根据区域发展需要，视情况，特设子基金的投资周期可以长于或短于市场化运作子基金。

（作者系衡阳市副市长）endprint