香港金发局检讨结构性产品制度

闵洲民

建议引入低风险产品

结构性产品是一种较为复杂的金融产品，一般会包含衍生工具，其价值取决于挂钩资产的表现等因素。

雷曼迷你债事件后，香港证监会加强了对结构性产品的监管。《2011年证券及期货和公司法例（结构性产品修订）条例》规定，属于股份或债权证形式的結构性产品（比如结构性票据）的公开发售转由《证券及期货条例》规管，不再受《公司条例》规管。此次修订明确了香港结构性产品的定义和范围。

香港证监会网站的“投资产品”栏目，将非上市结构性产品分为两大类：结构性票据和结构性存款。香港交易所上市的结构性产品有三类：衍生权证、牛熊证、股票挂钩票据。

香港市场上存在一种风险极高的投资产品，俗称“窝轮”，实际上是英文“WARRANTS”的译音，其专业的名称应该是“认股证”。港股权证分为股本权证（公司认股证）和衍生权证（备兑权证），一般而言，股本权证没有杠杆比率，而衍生权证有4到8倍的杠杆比率。

牛熊证是港交所2006年6月12日新引入的全新投资品种。具体来说，牛熊证是牛证（看好后市）和熊证（看淡后市）的合称，是一种反映相关资产表现的结构性产品。被视为权证衍生品的牛熊证，也是一种具有杠杆作用的投资产品，投资者只需投入相对少量的资金，便可追踪相关资产价格的表现。投资者可以持有牛熊证至到期日沽出，也可以在到期日之前沽出。

牛熊证与权证最大的不同，就是它有强制赎回机制。以与股份挂钩的牛熊证为例，若牛熊证在最后交易日完结前的任何交易日内，其相关资产的现货价触及或超越牛熊证的赎回价，发行商必须实时收回牛熊证。简单来说，强制赎回机制会在正股价等于赎回价、高于牛证的赎回价或低于熊证的赎回价时执行。

香港证监会数据显示，2015年港交所结构性产品（“窝轮”的衍生权证及牛熊证）日均成交量为256亿港元。根据香港金融发展局报告，2015年，港交所结构性产品的成交额属全球之冠，全年成交量占当年市场总成交约四分之一，这一比例在2016年上半年更攀升至近三成。

香港上一次检讨上市结构性产品监管制度已是2006年。香港金融发展局成员狄勤思表示，散户投资者对结构性产品需求殷切，但面向香港散户投资者的上市结构性产品仅有两种（即俗称“窝轮”的衍生权证及牛熊证），且均为杠杆式产品，适合风险承受能力较高的投资者。在目前全球的低息环境下，风险偏好更为保守的投资者，或许可以从非杠杆式结构性投资产品中获益。

建议初步尝试“贴现证书”和“红利证书”

香港金融发展局成员狄勤思说，尽管整体交投量不及香港，但欧洲拥有非常发达的结构性产品市场，可供投资者选择的产品种类十分广泛。截至2016年9月，德意志交易所有超过157万个结构性产品上市交易，巴黎的Euronext（泛欧证券交易所）有近6万个，而香港只有6111个。

香港金融发展局建议港交所和香港证监会参考欧洲市场的经验，引入包括收益增值产品（Yield Enhancement Products）、参与型产品（Participation Products）与保本产品（Capital Protected Products）在内的三种上市结构性产品类别，并且提升结构性产品发行效率等。

具体而言，其建议的两种产品包括“贴现证书（Discount Certificate）”及“红利证书（Bonus Certificate）”。

贴现证书和红利证书均为非杠杆式产品，可为投资者带来潜在相对较高的回报。投资者对这些产品所涉及的股票风险敞口，并不比投资者直接持有股份的情况差。该等产品具有类似现时可供香港投资者买卖的非上市股票挂钩投资的回报机制。

狄勤思称，结构性产品并不一定代表着高风险，新产品的推出可以与现有产品产生互补作用，以上两种产品只是香港拓展结构性产品市场的较为安全的初步尝试；结构性产品的上市能为投资相关产品带来更高的透明度及流动性，相信能吸引更多投资者参与。

狄勤思表示，香港金融发展局已经与港交所及香港证监会分享报告内容，但暂时还没得到相关监管机构的正式回应。他认为这项建议无需更改现行上市规则框架，也不会增加市场波动性，希望与监管机构共同探讨此问题，但暂时没有设定落实推出这些产品的时间表。

建议新产品审批设时间表

为鼓励市场参与者推出新类型上市结构性产品，金发局还在报告中提出一些附带建议。比如，在收到新产品申请后三个月内，应就申请做出最终的审批决定。

香港证监会发言人在回应传媒时指出，只要能平衡投资者保障，欢迎任何有利于香港、维持香港作为全球衍生品市场领袖的建议。

至于投行方面，高盛、法国兴业银行及法国巴黎银行等大行均表示了支持。

法国巴黎银行上市衍生产品部执行董事黄集恩指出，非上市结构性产品在私人银行客户中一直有较高的需求，业界在思考是否也能为散户投资者提供类似的工具。

亚洲证券业与金融市场协会（ASIFMA）董事总经理Nicholas Ronalds 也指出，“我们相信具有不同风险的投资类产品，正是香港结构性产品市场上一个缺失的要素。如果这些建议能得到落实，（结构性产品）发行商将能够更加迅速地依据市场情况和投资者需求，开发和上市新的产品。endprint