我国上市公司主动退市问题研究

田唯茜

摘 要：本文旨在分析我国目前上市公司主动退市的情形以及存在的问题，通过分析上市公司主动退市的现状，在一定程度上揭露了主动退市制度的漏洞。针对这些问题，笔者提出相应的建议：退市制度市场化，完善退市标准，明确上市公司主动退市的方式以及完善对中小股东的权益保护。希望有助于完善主动退市的相关理论，对进一步理解我国主动退市制度有积极作用。

关键词：主动退市；證券市场；退市制度

一、研究背景和意义

我国证券市场目前有2800多家上市公司，尽管早在1993年《公司法》确立了我国上市公司退市制度。但至今，A股主动退市公司只有30多家。我国对入市企业有严苛的审核制度，所以企业一旦获得上市资格，极少会选择退市。但是随着上市退市制度的不断完善、公司经营理念的更新、市场环境的配合，越来越多的公司选择主动退出证券市场。近年来有关上市公司退市的法规不断出台，很大程度上表明了证监会一直在规范上市公司主动退市行为。因此，研究上市公司主动退市的原因和对企业可能带来的后果，可以验证我国主动退市新政策的有效与否，对促进资本市场的发展有着重要意义。

二、上市公司主动退市的基本理论

（1）上市公司主动退市概念。证券市场中企业的退市有强制退市和主动退市两种。主动退市更多是公司自主选择经营方式，更具有主动权。强制退市指的是上市企业的经营不当、不断亏损、不履行信息披露义务、丧失盈利能力等不符合证交所规定的持续上市时，被动终止在证交所继续进行交易的行为，同时被监管部门强行撤销许可证。

2006年，上海证券交易所的股票退市的规定中明确了两种主动退市的情形。第一种情形是企业的股票，有关部门要求停止上市，在这段时间内，股东们举行股东大会决议企业的股票不再在股市上交易；第二种情形为上市企业买回自己企业所持有的股票或是收购人通过合同购入股票，导致上市企业总股本、股权没有达到规定，企业向股票交易所申请退市。

（2）我国上市公司主动退市条件。20多年来我国为了规范资本市场，完善上市公司退市制度，颁布了一系列的文件，通过一步步的探索，最终建立了公司退市制度，2014年《退市意见》明确规定了重大违法强制退市的说明以及主动退市的七种情形，但退市制度总体上还显得比较薄弱，有很多地方需要改进。

三、上市公司主动退市的现状

1.我国上市公司主动退市的发展历程

2004年，我国国务院出台了《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，表明了要改进与完善证券市场退市制度，也把上市公司退市机制提升到了一个崭新的高度。新修订的《证券法》于2005年10月通过，从立法价值上集中贯彻市场化，证券交易所能够自己制定股票相应的机制，不过关于退出市场的章程仍然不够健全。2012年新退市方案明确了恢复上市和重新上市标准。2013年底，十八届三中全会提出了实施股票发行登记制度改革。2014年上海证券交易所对《上海证券交易所股票上市规则》涉及退市制度的相关内容进行了修订。这些都旨在规范上市公司主动退市的行为，为构建良好的股票市场交易环境所进行的革新。退市制度的改革不单单是证券市场的变革，而是与上市机制、投资者保护、证券市场的发展等构成的一个有机的整体，任何一方对退市制度的实施都有着极为重要的影响。

2.我国上市公司主动退市的方式

我国证券市场的公司绝大部分采取收购兼并的形式退市。这种退市方案的驱动性因素就是为了获得更多的融资机会，以增加资金流，强化上市公司的优势，增强公司的整体实力。因此，策略性主动退市不是真正意义上的退出市场，这种方式也需要相应的法律法规进行约束和规范。

我国的证券市场也曾出现过许多上市公司自愿退市的情况，例如中石油要约收购辽河石油、锦州石化、吉林化工等；中石化要约收购中原油气、石油大明，采取的手段就是使用退市的方法完成对子公司的整合。TCL集团对TCL通讯采用的是换股吸收，TCL通讯注销法人地位。这些例子表明，退市慢慢被大家所接受，自愿退市作为一种有效手段，不断被投资者使用。

截至2016年3月，我国A股股票在上交所和深交所终止上市的公司总数分别为44、43家，其中以主动退市方式退出的分别为24、17家。主动退市的方式多为要约收购和吸收合并两种方式。

3.我国上市公司主动退市存在的问题

（1）退市性质不明。目前为止，我国上市公司退市机制在证券市场之中并没有发挥其核心价值：优胜劣汰。在不完善的市场以及政府干预之下，我国证券市场上还存在非常多的由于经营差以及自身财务转危的PT模式的企业。过度的PT制度延迟了上市企业退出市场的时间，让连续亏损的企业可以拥有足够的时间进行并购重组，走出困境，这也导致退出市场的机制成了摆设。上市企业在进行重组的那一年或者是下一年，其营业绩效大多先向上发展，后来又向下，这说明了重组不但没有改变企业的生产经营，也没有使企业实现可持续发展。

（2）退出市场的要求标准不完善。我国有关退市的数量化的标准规定不完善导致退市制度缺乏操作性。一个成熟的证券市场考察退市与否的关键是企业是不是具备可持续成长以及获利能力，但我国上市公司的退市标准较为单一，大部分都与公司亏损相关。仅以连续亏损作为退市标准的硬性指标不尽合理。现实中导致上市公司连续亏损的原因是多方面的，不应简单地从是否亏损来判断公司的质量和股票的价值，这样有可能使还具有较高价值的公司退出市场，也有可能助长业绩差的上市公司通过会计操纵的方式来避免退市。并且还欠缺有效的监督管理，执行起来相当困难。

（3）主动退市制度存在漏洞。主动退市制度在于指导上市公司选择主动退市的方式来满足企业发展的步伐。即将强制退市的ST公司，选择主动退市的企业存在为争取早日上市而选择退市的嫌疑，也反映出主动退市制度的漏洞。上市的ST股一旦退市，成本非常大，那么那些股东们该如何处置？同时ST股大多数都背负着非常大的欠款和一些企业担保，退出市场以后，银行、投资人以及政府部门等权益都会有损失，对于这样烦琐的关联性，一个公司要想退出市场并不簡单。

（4）小股东权益受损。上市公司主动退市意味着公司股票价值降低甚至是流动性的丧失，中小股东往往成为最大的受害者。越来越多的研究表明，股东与经理之间的冲突已不是现代公司的主要冲突，而另外一种因股权结构差异而导致的公司大股东与中小股东之间的利益冲突凸显。在这种利益冲突下，理性的大股东倾向于选择“隧道挖掘行为”，利用投票权获取控制权，掠夺上市公司，侵害中小股东的利益，这已成为现代公司的普遍现象。

四、建议

（1）退市制度市场化。在制度层面深化改革，完善股票市场的作用定位，并且适度的下放退出市场的管理权限，降低其政府干预，借鉴成熟的证券市场的退市制度。合理的市场体制是有效的退市机制建立的前提。必须认真明确证券市场的各项功能，使其均衡发展。贯彻市场机制，防止政府过度干预。我国股市的实质是强化制度的革新，并发挥出市场机制应有的功能。股票市场成长的那些基础机制都需要进一步完善。另外还应规范市场的公平公正，这有利于完善股票市场的退出通道。

（2）完善退市标准。从成熟的证券市场来看，上市公司退市的具体条件和程序一般都是根据国家和市场的情况制定的。定量与定性相结合的退市标准更具有科学性。并且上市企业退出市场时，监督管理机构需要严格根据退出市场机制的规定，降低退出市场制度的执行弹性。在考虑公司是否退市时，首先应考虑上市公司是否合法经营；其次是对其自身的资产规模、发展潜能、获利能力以及股利分配等提出强制标准；最后还应当設立公司治理标准，避免那些治理结构混乱、信息对外公布延迟上报的企业占用资源。

（3）明确上市公司主动退市的方式。主动退市提出以来，鲜有公司愿意主动申请退市。目前退市制度中应该规定主动退市的公司要想享受可以随时向其选择的证交所提出重新上市申请的权利，则必须退市前就符合上市条件。至于该公司已接近强制退市的条件，虽然可以根据市场的需求选择主动退出，但它只能被当作重新挂牌公司的情况来处理，而不享有在任何时间向证券交易所提出重新上市申请的权利。

（4）完善对中小股东的权益保护。对于我国而言，仅从程序上控制不足以维护中小股东权益。在企业主动退市的时候，要保证中小股东有表决权。我国主动退市的信息披露應当建立更加严格公正的标准，信息披露的程度以及形式都应该不断规范，尤其是对股权交易有重要影响的信息，务必将这些信息披露出来。虽然目前上市公司退市后进入代办股份转让系统，但其声誉等各方面会受到影响，它的股票市值也会和以前大不相同，企业用符合市场行情的价格回购中小股东的股票是对中小股东极大的保障。

我国的退市制度在不断完善的过程中，也在力推主动退市的实施，从主动退市的优惠政策到上市注册制的实行都是在规范主动退市，目的都是为了让证券市场的资源能被合理利用。在2014年对退市制度进行改革以后，主动退市的做法对未来的股票市场退市工作有三个方面的影响：一方面达到退市规范化的要求；另一方面创建以企业的自我管理为退市的根本原则；最后一方面是寻求合理的方案，破解退市艰难的现状，企业实现退市。

参考文献

1.张妍妍.我国上市公司主动退市的效应分析.中南财经政法大学学报，2012（3）.

2.王东光.上市公司退市时小股东权益之保护.证券市场导报，2006.

3.刘存绪，刘桁.新退市制度下对我国上市公司退市的若干思考.金融经济，2013（3）.

（责任编辑：王文龙）