关于价值投资的若干问题探讨

樊华

摘 要：本文对价值投资背景进行了简单阐述，从股市与股权、价值与价格、宏观与微观等三个维度，分析了价值投资的哲学思想；从构建合理的投资系统以及长期独立的投资修炼两个方面对价值投资的成功路径进行了设计。

关键词：价值投资 安全边际 投资系统 交易策略

中图分类号：F832.5 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2017）12（c）-032-02

股市既有符合经济常识的一面，又常常处于情绪失控的状态，可以说股市是一个复杂巨大的系统。股票投资总是存在着投资效率和风险控制的矛盾，因此投资决策总是处于两难境地。虽然股票投资的理论越来越多，但每个理论只是解决了部分问题，面对复杂的股市环境，投资者常会感到不知所措。总体来说，股市长期有效，短期失效。股市总是伴随着不确定性，必然性交织着偶然性，唯有对投资方法论进行深度、全面的思考，才可能伴随股市发展而持续获利。

价值投资作为一种明确的投资理论产生于美国20世纪30年代，随后内容不断丰富，至今已有近80年的发展历史。在这期间，价值投资对美国投资界产生了深远影响，造就了沃伦·巴菲特、约翰·邓普顿、查理·芒格、彼得·林奇等一批价值投资大师。在我国，大量的投资机构和个人亦通过价值投资获得了成功。长期的价值投资可以获得不错的收益，但如何实施价值投资却是摆在投资者面前的一大难题。

1 价值投资的哲学思想

1.1 股市与股权

1.1.1 股票市场

股票市场是股票发行和交易的场所，包括发行市场和流通市场两部分。股份公司通过面向社会发行股票，迅速集中大量资金，实现生产的规模经营；而社会上分散的资金盈余者本着“利益共享、风险共担”的原则投资股份公司，谋求财富的增值。

股市时而失效、时而有效，并处于连续的波动中，博弈十分残酷，格雷厄姆据此提出了“市场先生”概念。股市动量反转的运行方式是对价格趋势博弈最直接的描述。由行为金融理论可知，投资者常会采取各种非理性的投资行为，稍加疏忽，就会犯错。优秀投资者则可以利用市场，把握投资机会。

1.1.2 股权资产

价值投资认为股票投资买入的是企业股权，而不仅仅是博弈的筹码。随着国民经济的发展，优秀企业内在价值的增长为长期股价增长提供了支撑。价值投资者通过持有优秀企业的股权而获得长期超额的投资收益。

1.2 价值与价格

巴菲特就股票交易提出“投资者付出的是价格，获得的是价值”。在股市中，机会与风险都是通过价值与价格的关系体现。由于市场有时有效，有时失效，企业股价与其内在价值总是呈现发散—收敛—发散的循环往复过程。当股价大幅背离企业内在价值，就会形成泡沫或安全边际。价格与价值之间发散—收敛循环关系，创造了价值投资的机会。理论上，企业股价围绕企业内在价值上下波动。实践上，企业在其发展中，自身价值也在不断波动，这为股票定价设置了极高的难度，价值投资大师们亦很难对其精确估值。

1.2.1 估值方法

股票估值方法主要有市盈率（PE）估值法、市盈率相对盈利增长比率（PEG估值法）、市净率（PB估值法）以及现金流贴现模型（DCF）估值法等四种。这四种估值方法用途应有所差异，如身处成熟行业且业绩稳定的绩优个股往往采用PE估值法，而具有一定周期性且重资产行业个股可采用市净率PB估值法等。投资者可根据不同行业领域的企业，结合企业自身的业务特点，选取合适的估值方法，有助于对企业股价评估。

1.2.2 安全边际

安全边际无法精确计算，巴菲特认为模糊的正确远强于精确的错误，所以只需圈定安全边际区间即可。个股即使进入安全边际区间，由于市场的非理性，股价也可能继续下跌，很难精确地买在最低点。任何资产只要价格大幅上涨并脱离基本面就意味着泡沫，安全边际荡然无存，绩优的大蓝筹、中小创概莫能外。

通过调查发现，高安全边际的个股一般可分为三类，第一类是业绩持续增长的行业龙头，通过业绩增长消化估值压力；第二类是周期股，当企业经营处于谷底时，估值亦处于底部；第三类是业绩稳定的冷门股，因为冷门而被低估，反而具备很高的安全边际。

1.3 宏观与微观

能力圈是巴菲特对价值投资理论的贡献，强调对经济、行业、企业的基本面研究。能力圈的功能是能够研判大环境，能够读懂企业，发掘基业长青的优秀企业。由于投资者资源差异导致对企业介入的程度是不一样的，所获取信息的质量亦有显著差异。投资者可以通过培养独立思考的习惯和能力，甄别信息的真伪和可用性程度，以便准确研判。

1.3.1 宏观研判

通过宏观研判，投资者可以掌握大势。宏观研判可通过政策、社会、经济等方面分析完成。政策分析可以把握大的政策方向，如环保、新产业、新经济等。社会分析涉及人口、文化等的发展情况。经济分析确定行业、产业的发展阶段、运行周期等。典型宏观经济研判还可以通过经济指标完成，如GDP、PPI、CPI、PMI、利率、存准率等，不仅要根据指标数值判断经济状况，还得分析其变化趋势。

1.3.2 微观研究

投资者应能读懂上市企业定期报告（如年报、半年报等），用好券商研报，甚至实地调研，以便准确、及时把握企业的最新发展状况。投资者得静下心来，仔细研究企业的经营状况，有的时候，不仅仅需要了解企业的财务状况，还得了解企业的经营实质，如采用平衡记分卡（BSC）评估企业的经营绩效。

2 价值投资的成功路径

2.1 构建合理的投资系统

2.1.1 投资系统

成功的价值投资实践，都有其投资逻辑，投资逻辑的系统化即为投资系统。在投资界，投资系统五花八门，很难一眼洞穿孰优孰劣。生硬地拿他人投资系统来管理自己的投资行为，结果是知其然而不知其所以然，无疑弊大于利。由于投资行为具有“私人订制”的特征，价值投资者可以吸纳普适性的价值投资思想，结合自身的优劣势，构建投资系统。投资系统无需攀比，关键在于其逻辑的合理性，同时能化解掉各类风险，即为成功的投资系统。

2.1.2 投资组合

股市中，风险无处不在，分散投资无疑可以平滑风险和收益。马科维茨等人通过数理计算的方式实现资产组合选择，为投资者提供了投资组合的思路。在投资实践中，可以对符合安全边际条件且前景明朗的行業、个股进行组合投资，可以获得不错的效果。在投资实践中，投资组合不仅包括股票，也可含有ETF、债券等资产。

2.1.3 交易策略

交易策略是投资行为实施的具体方式方法。交易通常是指对投资组合中的标的开展建仓、增仓、减仓、清仓等行为。价值投资既可以根据股价偏离企业内在价值设定交易策略，也可以根据宏观经济走势，如流动性、经济周期等设定交易策略。成功的交易策略往往是一个组合策略，而非单一策略。

2.2 持之以恒的投资修炼

2.2.1 在信仰牵引下的思考与实践

股市常会错得离谱，价值投资可能会遇到挫折，只有信仰才能让投资者安静下来，不忘初心，做出理性的投资决策。

2.2.2 长期学习与独立思考

价值投资对知识要求较高，没有一定的专业知识很难获得成功。投资者应养成终生学习的习惯，与时俱进地对经济等领域开展研究。

2.2.3 积极豁达的人生态度

由行为金融理论可知，在投资活动中，人性的弱点是造成投资失败的主因之一。投资是一项修行，唯有对人格的自我完善，方可奠定价值投资的成功基础。

3 结语

价值投资在国内外取得成功的案例举不胜举，但这并不意味着没有门槛。虽然价值投资有着普适性的思想，但在实践层面，由于每个投资者的知识、能力、精力以及资金等差异，价值投资又有着较强的“私人订制”特征。投资者唯有发挥自身的优势，独立思考与决策，严控风险、脚踏实地开展价值投资活动，方可能获得持久成功。

参考文献

[1] 曾贵，李轶敏.价值投资在我国股市的适用性研究[J].湖南财政经济学院学报，2015（6）.

[2] 陈俊华，陶亚民.价值投资的内涵及其在中国的适用性探讨[J].西安建筑科技大学学报，2005（3）.