审慎监管与资本管制之辨

文/俞佳 编辑/王莉



审慎监管与资本管制之辨

文/俞佳 编辑/王莉

中国经济正在融入世界，金融市场的参与者应以更加成熟、理性的心态迎接新经济的到来。

最近，为维护人民币汇率稳定、维持国家应有的外汇储备规模，外汇管理部门采取了一些审慎监管的措施。对此，有部分市场观点认为，中国实际上正在重回资本管制的老路。对此论调，笔者作为银行从业者，从自身感受出发，提出几点浅见。

观点一：在特殊的市场形势下，国内监管部门出于稳定预期、减少非理性波动而采取相应窗口指导措施是合理且有利于市场的，是一种审慎监管，符合市场经济国家监管的惯例。对此，我们不应混淆审慎监管与资本管制的区别。

以笔者的理解，审慎监管是一种市场化的调控手段，目的是遏制过度投机，通过提高投机成本，为宏观经济自身的正常循环提供长效保护机制；而资本管制是行政化的管理手段，对市场主体各类跨境交易需求（包括正常的需求）进行限制，是在一国经济抵御外部冲击能力较弱、经济基本面出现较大困难时使用的短期工具。因此，在中国经济内生驱动力依然强大、经济总体量跃居全球前列、中国政府坚定不移地推进人民币资本项目开放和人民币国际化的客观背景下，监管部门没有必要也无意进行资本管制。

从监管部门已经实施的手段来看，包括征收银行远期售汇保证金、跨境交易窗口指导等，均是市场化的调控方式，将其视为资本管制显然是误解。当然，审慎监管也是一种监管。但没有监管，或在特殊时期没有监管应对措施，即使在成熟的市场经济国家也是罕见的。至于“无为而治”的观点，即认为政府不作为或尽量少作为亦可天下太平的观点，笔者认为那只是对中国老庄思想的陋解。

2015年“8·11”汇改后，受多种市场因素叠加效应的影响，人民币汇率出现了较为明显的阶段性下跌（CNY汇率最低跌至6.6、CNH最低跌至6.75左右），并一度引起了境内外较为强烈的贬值预期，市场上出现了境内主体购付汇量快速放大、在岸与离岸人民币兑美元汇率价差大幅增加（最宽时离岸汇率低于在岸汇率1600点左右）、境外人民币资金价格狂飙的现象。

在宏观层面，一方面，上述市场的反应最终体现为国家外汇储备的下降（截至2016年2月末，国家外汇储备由2014年6月末的3.99万亿美元的高点降至3.2万亿美元的水平），外汇储备持续多年的快速增长出现了趋势性变化；另一方面，宏观外汇管理的阶段性战术也出现了从“控制流入”向“鼓励流入”转换的迹象。对此，笔者认为，这均是中国经济及宏观管理在全球化、市场化背景下的正常波动和应对。中国经济良好的基本面和深化改革的决心始终如一，人民币不存在长期贬值的基础，中国的外汇储备也不存在快速枯竭的可能，我国外汇管理改革的大方向丝毫未变。

观点二：银行在对公跨境交易方面确实加强了对交易背景的真实、一致、合理性审核，意在控制套利资金对汇率市场正常运行的不良扰动，但对客户正常业务需求仍然在有序办理，从未有停办一说。

根据监管部门的窗口指导意见，为贯彻审慎监管在微观层面的有效落实，近来一些重点地区的银行确实进一步加强了对公跨境业务（尤其是购付汇业务）的合规性审核，并根据展业三原则的精神，进一步延伸关注客户交易需求的合理性和必要性。此举对套利性跨境交易确实产生了较强的干扰作用，如同向飞转发烫的套利车轮中撒了一把沙子。

套利交易需要短平快的操作作为保证，一旦审核过程延长，可能带来套利交易成本的大幅上升甚至损失，而这正是审慎监管所乐于见到的。至于正常的跨境交易，各家银行仍然在有序办理。通过有效的沟通和细致的宣传，银行在特殊时期下审核尺度的提高也得到了大部分企事业客户的理解。至今，笔者还未见到本行客户因无法办理跨境业务而出现对境外对手方违约的事件。这也是对审慎监管效果的又一佐证吧。

观点三：跨境资金流动的通道依然通畅，尤其是跨境人民币结算，日益成为跨境资金流动渠道的重要选择。目前市场中一个值得注意的情况是，跨境人民币结算量及办理该业务的客户数量的上升。对此笔者认为，其反映出监管部门在审慎监管中十分注意对跨境资金流动渠道的灵活调配，鼓励和支持市场主体更多使用人民币进行跨境交易。此举不但减轻了外汇资金跨境流动管理的压力，也充分满足和保证了企业正常跨境交易的需求；同时，从更深的意义上来说，是有力推进了人民币国际化的进程，可谓一举多得。这与资本管制引起的两败俱伤的后果也是完全不同的。

观点四：市场主体应看清人民币汇率长期稳定的大势，对于短期波动宜采用已有且较丰富的汇率风险管理产品来对冲，而不是被羊群效应带来的恐慌扰乱心智，一味抛出人民币换回美元，以免矫枉过正，两头受损。

有过投资经历的人都会对羊群效应有深刻的记忆，恐慌中随众操作后伴随而来的往往是后悔。年初以来，人民币对美元汇率的走势充分说明了对大势的判断和经济基本面的信心有多么重要。近来在美元放缓加息步伐、其他发达经济体进一步降息和量化宽松、中国经济基本面依然相对表现优异等因素的共振下，人民币兑美元汇率较年初低点出现了大幅的回升，且稳定的预期也大幅增强。可以说，持有人民币的客户在这一阶段性的投资竞赛中笑到了最后。当然，这是一场长期的竞赛，最终结果不好预测，但杜绝恐慌盲从、回归到经济和金融的基本面上来做投资判断，一定是正确的。

观点五：作为境内居民个人来说，人民币汇率下跌对个人资产的损害是无疑的。出于个人资产多元化配置的需求，境内居民合理配置部分外币资产也是合理且应当的。但就国人而言，无论如何配置，以人民币计价的资产仍然会占据主导地位。因此，从经济人的理性来分析，笔者认为，国内居民个人可以根据自身需要通过购汇来配置部分外币资产，但不应通过各种途径（比如借用亲朋好友的购汇额度）来一味配置外币资产。这样做的后果，就如博弈论中的“囚徒困境”，最终每个人都失去了获得最优选择的机会。

对此可通过一个简单的计算加以说明。假设居民A的个人总资产为300万元，又假设其通过家庭内部途径（使用父母和妻子的购汇额度）集合了20万美元的购汇额度并按6.50的价格购汇。如果人民币真的出现了趋势性下跌，兑美元汇率跌至7.10，A的避险效果如何呢？计算结果表明，A虽然可从购汇行为中获益折合12万元人民币，但其购汇后的人民币资产（约170万元）则因人民币贬值会缩水14.4万元左右，盈亏相抵，总资产仍缩水约2.4万元。这表明，如果国人恐慌性地购汇，最终导致人民币汇率出现明显的趋势性下跌，则很难避免个人总资产不蒙受损失；而如果国人能理性看待汇率波动，正常地购汇用汇，个人总资产反而可能得以保值。从这个意义上说，即使居民A因抢先购汇而比别人少损失了一些，但这种伤人一万、自损八千的投资策略实在不值得称道。

最后总结一下上述观点。国内监管部门在目前特殊时期实施的是审慎监管而绝非资本管制：正常的跨境交易需求仍能得到有效的满足，且跨境人民币的扩大使用为市场主体的交易提供了更多的渠道选择。更重要的是，中国经济长期向好，人民币汇率有保持稳定的坚实基础，逆势而为最终将输给市场。中国经济正在融入世界，金融市场的参与者和每一个中国人也应以更加成熟、理性的心态来迎接新经济的到来，恐慌性的购汇行为有害无益。“没有人会因为做空自己的国家而获得成功”，谨以此作为本文的结语。

作者单位：中国工商银行北京分行