宝能系并购中期风险识别、评估与控制——基于AHP-AGA改进综合模糊评价方法

马浚洋　傅颖诗　李昱　张曾莲　胡志颖　李晓静

宝能系并购中期风险识别、评估与控制
——基于AHP-AGA改进综合模糊评价方法

马浚洋傅颖诗李昱张曾莲胡志颖李晓静

目前宝能系收购万科集团的股权争夺战已经成为了学者、媒体争相讨论的焦点。本文首先对宝能系并购中期可能存在的风险进行了识别，并建立了四层风险指标体系。而后采用层析分析法-加速遗传算法（AHP-AGA），对综合模糊评价方法进行改进。根据专家打分数据计算出各层风险的权系数，并进行了一致性检验。通过权系数向量和隶属度矩阵，进行三级综合模糊评价和加权平均法求总风险水平得分。研究发现，宝能系并购中期总体风险水平较高，具体风险中支付时机风险、融资方式选择风险、竞争风险和舆论风险较为重要，宝能系需要在这些方面加强重视。最后，本文对上述重要程度较高的风险进行控制，希望能给当下宝能系以风险提示和风险管理建议。

并购中期风险AHPAGA综合模糊评价

一、问题提出

轰动一时的“万宝之战”引起了社会各界的广泛关注，甚至有专家认为此次股权争夺战将会引发国内房地产行业的兼并收购的狂潮。宝能系（收购方）是指以深圳市宝能投资集团有限公司为中心的资本集团，其掌门人是姚振华。成立于2000年的宝能集团经过十几年的迅速发展，现已发展为集现代物流、金融、综合物业开发等五大板块，前海人寿、钜盛华、宝能地产等诸多子公司的庞大集团。万科集团（被收购方）自1988年进入房地产行业以来，其业务领域逐渐覆盖全国大部分地区和国外许多地区，俨然已经稳坐房地产行业的龙头老大。截至2015年底，万科集团市值接近2700亿，其董事会主席是王石。

始于2015 年12 月1日的宝能万科股权之战，实质上是万科集团第一大股东席位的争夺战，也是第一大股东和职业经理人的所有权和经营权的争夺战。从重量级来看，宝能系收购万科的过程如同“蛇吞象”。目前宝能系主要是以在二级市场增持股份的手法增加股份比例，其派出的“前锋”是前海人寿和钜盛华两家公司。宝能系在2015年12月的连续15个交易日内将万科的市值推至1.7倍（其中4个交易日涨停），旗下的保险公司前海人寿和投资公司钜盛华三次大力度的增持使其迅速成为万科的第一大股东（截至12月17日，宝能系已持有万科集团22.45%的股份，在万科股票上投入超过240亿元）。

战争并没有结束，此后斗争愈演愈烈。随着万宝双方的互相喊话，股权争夺战终于在12月17号成为公开对决。宝能系掌门人姚振华公开发表遵守市场规律，全面收购万科的宣言；以王石为代表的万科管理团队誓死抵制“宝能野蛮人”入侵，扬言维护万科利益，保护公司品牌和信用安全，并对宝能系收购资金的来源表示怀疑。2015年12月18日，万科股票紧急停牌，公告称计划发行股份用于重大资产的调整。此后事件安静了3个月，2016年3月13日（即万科停牌截止日期临近时，原定停牌日期为2016 年3月17日），万科宣布正式与深铁公司签订了合作备忘录，内容为与深铁进行“物业+地铁”模式合作投资目标公司启动项目，初步估计交易规模在400亿-600亿之间，交易方式为万科对深铁定向增发新股作为支付对价，万科购买深铁持有的目标公司的股权。如果合作备忘录相关交易成功，深铁集团将成为牵制宝能收购的有生力量。此后，本来一场简单的并购案，逐渐复杂起来，各方态度摇摆不定，甚至万科的“老哥们”华润态度也发生了微妙变化。3月17日万科股东大会上，第一大股东宝能、第二大股东华润均赞成“关于申请万科A股股票继续停牌的议案（继续停牌至6月18日）”，该议案被高票通过。

目前，万宝并购案处于并购中期阶段且宝能系处于相对有利的位置。若其他方选择增持，将会导致万科浮盈继续增加，拉高万科股价；若宝能继续增持至万科股份的30%，将会成为控股股东，并将触发全面要约收购计划。跌宕起伏的故事情节引发了媒体的狂热报道，并将宝能系定义为“恶意收购的野蛮人”，从侧面也可以看出宝能系并购当前面临着诸多风险。

风险管理通常包括风险识别、评估与控制，随着不确定性因素的增加，越来越多的企业开始认识到它的重要意义。目前宝能系处于并购中期的关键阶段，其面临的风险具有多样性、控制难度较大等特点，对风险加强管理也日益紧迫和重要。那么，目前宝能系并购中期可能遇到什么样的风险？这些风险的规模、发生时间和经济后果是怎样的？这些风险重要程度更高？这些风险应该如何进行及时有效的控制？这些问题对于宝能系都亟待解决。

图1　宝能系并购中期风险识别指标体系

二、研究设计

以往学者对并购风险进行了很多实证研究，但由于风险难以精准度量，因此多采用模糊数学或估值计量等方法。张意翔等（2010）采用VaR方法和WtI原油现货价格变量，对中国石油企业跨国并购的价格风险进行测评。顾敏忠等（2009）利用层次分析法确定中国证券行业并购风险的评价指标的权重，然后运用灰色关联系统理论对并购对象进行了量化分析。陆桂贤等（2007）把层次分析法和模糊综合分析法结合起来，提供了评价企业并购的总体风险和具体风险的方法。金菊良等相继在水资源系统工程领域对标准遗传算法进行改进，并将该算法用于改进层次分析法和模糊综合评价方法，验证了组合方法的有效性和稳定性。结合宝能系并购中期的风险特点，本文将采用加速遗传算法-层次分析法-综合模糊评价方法对风险进行评估、识别和控制。

1.综合模糊评价方法（Fuzzy comprehensive Evaluation）。L. A. Zadeh（1965）第一次提出模糊集合理论，利用模糊数学量化评价事物的不确定性。近年来，国内很多学者运用综合模糊评价方法对风险进行分析。肖振红等（2012）利用AHPGEM模糊综合分析方法对我国上市公司并购融资前期规划阶段面临的17种风险，并按风险的重要程度和四种融资方案的优劣进行了排序。翟玉胜（2015）对以中国能源对南苏丹石油投资为例，运用综合模糊评价方法对海外投资风险进行了实证分析。该方法基于层次分析法和专家打分，根据下层指标对上层指标的映射关系，自下而上计算出总目标的综合评价分数，进而为相关利益方提供决策参考。

2.层次分析法（AHP）。由20世纪70年代美国运筹学教授A.L. Saaty提出的层次分析法，主要适用于复杂目标问题拆解为简单子问题而进行定性和定量相结合评价的系统分析方法，迅速被国内外学者广泛应用。其基本思想是按照隶属关系和映射关系，首先通过对于目标问题进行逐层拆解为可度量或易于分析的指标；然后根据某一层的下一层指标的相对重要程度进行两两比较打分，得到各指标的相对权系数；最后层级映射关系得到各因素对于总目标的重要度，计算出各因素的权重向量和优劣排序。

3.加速遗传算法（AGA）。所谓加速遗传算法，是迁移生物学中生物进化服从“适者生存，优胜劣汰”原则和遗传学中群体内部染色体信息交互原理，用于解决复杂决策的优化问题。加速遗传算法是对简单遗传算法（SGA）的改进，其稳健的全局优化功能为增强专家打分数据处理过程中的可靠性和有效性提供了保证。该算法充分利用所有有效数据，基于非线性优化模型，使得层次分析法中各风险权系数不仅仅局限于线性检验。因此，本文将利用加速遗传算法的优点消除专家打分的主观因素，对现有的模糊综合评价方法和层次分析法进行改进。

首先，本文将根据宝能系收购万科中期面临的风险进行识别，建立风险指标体系，然后应用层次分析法、加速遗传算法和综合模糊评价方法（AHP-AGA）改进综合模糊评价方法，简称（AAF），进而对宝能系并购中期风险的重要程度进行排序，最终得到并购中期的总体风险综合评价值，并对重要程度较高的风险进行控制。

三、宝能系并购中期风险识别

并购总体风险按照主体范围一般分为内部风险和外部风险，其指标体系分为3-4层。根据曹阳、肖振红、杨晓龙和张永超等对于非跨国企业并购风险的理论研究，结合宝能系并购中期案例，本文对并购中期风险识别指标体系设计如图1。

（一）支付风险

支付风险是指宝能系收购万科过程中由支付时机错配、支付方式结构性问题导致的并购方现金流暂时性短缺的现象。

1.支付时机风险。自宝能系开始全面收购万科，万科股价一直上升。综合来看，宝能系收购平均成本价折合为15元，而市场上股价已为24元。若宝能系继续收购，可收购成本定会上升，可能会出现购买价高于实际价值的情况。宝能系能否找到合适的市场时机在低价购入万科股份又保证其内部营运资金不会出现财务危机，需要加强这方面的风险管理。

2.支付方式风险。随着资本市场机制的逐渐成熟，各种各样的并购支付对价形式推陈出新。由于宝能系主打收购阵地在二级股票市场，需要大量的现金流。大量的以杠杆融资借来的资金可能因为支付方式的结构性问题导致此次并购的全面失败。

（二）融资风险

融资风险主要包括宝能系并购的资金流保证与资金来源结构方面的风险，具体的体现形式为融资方式选择的风险大小是否符合并购动机、资金在数量和时间上是够能够保证需求、融资所造成的债务负担是否会恶化正常的企业运作。融资最大的风险来源是融资引发的债务所带来的风险。

1.融资方式选择风险。宝能系的现金流主要来源于两个成分。其一是传统的杠杆融资，即宝能系授予证券公司权利将其一部分的股权卖出给证券公司，但股份收益归宝能系所有，宝能系承担支付证券公司利息的责任。合同到期以后，宝能系将回购股票或卖出股票引入新的合作伙伴，目前宝能系的主要合作伙伴是银河证券和华泰证券。这种增持虽然可以很大程度上解决资金短缺的问题，但是巨大的杠杆使得公司所要承担的风险也在加大。换而言之，若是宝能在收购万科的过程中无法提供足够的保证金，股价只需下跌20%便会被强平，宝能所要面临的风险可想而知。其二是地产公司控股或入股来源人寿保险公司的资管计划，主要是作为钜盛华的融资工具，但产品存续期均在3年之内。

2.融资额度确定风险。若万科集团选择定向增发，则宝能系为了保持其第一大股东地位，必须继续收购万科股票，但此时收购金额未知，可能会超出宝能系原有估计。即便万科没有任何动静，宝能系为了触发全面收购要约计划也会继续增持股权。由于万科股价短期内急剧上涨，融资额度的精准确定就变得异常困难，宝能系在融资成本的规模方面存在较大的风险。

3.融资时间安排风险。宝能的资管计划的期限基本集中在2-3年之间，成本水平在7%左右。宝能系的资管计划使得资金来源存在高成本性，所以从时间上而言，宝能系需要压缩其资管时间；此外，资管计划时间限定严格，若是宝能在2年时间内无法完成收购，宝能则将会面临资金链断裂的高风险。这种“短借长投”的方式会使得宝能系面临巨大的风险，最终很可能把万科拖垮。

（三）反并购风险

鉴于目前万科集团对宝能系的收购行为有抵触心理，万科集团极有可能设置一系列障碍阻止并购的进程。对于宝能系而言，这无疑将会增大并购成本，降低并购收益，使得宝能系面临较大的反并购风险。

1.竞争风险。宝能系在收购万科的同时，万科也在做出积极应对。除了联合华润之外，还请来了白衣骑士——安邦来助阵。同时万科集团也采用定向增发方式来稀释股权和现金支付方式收购权益。目前，万科已经停牌，拟用时间成本消耗宝能，同时也积极与潜在对手方谈判，力图达成同盟，这些潜在竞争对手的不断出现对宝能系的压力很大。

2.文化风险。王石所创立的万科文化在员工心中已经根深蒂固，王石本人更是处于“神”一样的地位。王石等管理层做出的抵制宝能系恶意收购行为的态度引发了全体员工一致对外、保护万科自身利益的心理保卫战，这不仅会使得宝能系并购中期的风险更大，还可能会使得将来并购后期整合阶段出现困境。

3. 舆论风险。由于万科集团的股权分散程度较大，中小股东持股总和高达50%，是万科真正的控股人，但是意见相对难以统一。但是目前王石在各大媒体上不断宣传和煽动广大中小股民，动员万科全体股东的力量，抵制宝能系“野蛮人”恶意收购计划。媒体舆论的导向会使得宝能系处于风口浪尖的位置，从而导致舆论风险。

（四）宏观环境风险

宏观环境风险是指宏观环境导致的客观约束会给并购方种种压力和困难，主要包括政策法律风险、资本市场风险和信用风险。

1.政策法律风险。政策法律是决定、制约和影响企业并购极其重要的因素。宝能系并购中期可能遇到政策变动、限制性法规，导致出现并购叫停等风险，其不可预见性和发生时间、规模不确定性往往会给并购方带来极大的损失。

2.资本市场风险。资本市场风险主要体现在利率的波动，由于宝能系所需借款额度巨大，利率的微调很有可能导致其无法承受巨大的融资成本的变动。

3.信用风险。融资机构对宝能系的资信度评级会随着并购的不断深入发生改变，如果大量的融资机构对宝能收购万科信心不足或是即便收购后也难以得到期望的汇报，他们就会减少或者放弃对宝能系的贷款，这种风险对于宝能系来说是危害极大的。

表1　专家m的A-Xi层的过渡矩阵

表2　层次单排序权系数与一致性函数目标值参数表

四、宝能系并购中期风险评估

（一） AHP-AGA法确定各风险指标的权系数

从图1中可知，宝能系并购中期风险识别指标体系分为四层：一级指标（A层）是总体风险，二级指标（X层）包括内部风险和外部风险，以此类推。以AB层为例，A层作为父节点，直接且仅与两个子节点（X1，X2）相连接，满足构建判断矩阵的必要条件。Saaty根据心理学辨识度原则提出了1-9标度法，在德尔菲法的专家打分中得到了广泛的应用。为了保证数据的客观性和有效性，笔者邀请了风险管理方面的9位专家（包括高等院校教授、投资银行分析师、私募基金经理、风投机构风险管理部门负责人、政府官员等）进行封闭式、隔离式打分，最终得到本文的专家打分原始数据。

1.构建过渡矩阵。过渡矩阵中各元素的确认原则为根据1-9标度法将X1与X2相比较，给出对于A的相对重要程度。具体矩阵形式和元素涵义举例如下：，例如a12=X1/ X2=4=4/1表示

于是得到表1：

由表1可知，矩阵中的数值代表任意两种风险相对总风险的贡献率的大小的经验判断值，即专家m相对于总体风险，内部风险比外部风险更重要。其他层级的情况类似，不再赘述（满足条件的共有7个节点，因此存在7个过渡矩阵）。

表3　隶属度矩阵表

表4　向量B1X5汇总表

表5　评语集打分量化对应表

其中，int为取整函数，min为取最小值函数。

4.层次单排序与一致性检验。根据判断矩阵可以计算出某层指标相对于上一层因素的相对重要程度，其各个分量分别对应该层指标的权系数。层次单排序的计算方法是求解判断矩阵M的最大特征根向量w＊，即Mw=λw。结合加速遗传算法计算各因素的权系数，可以避免了不满足目标函数非线性、不可微、非多峰等苛刻条件，在［0，1］内采用快速全局自适应搜索方法，找出最优值。此外，由于受初始值的影响，权系数计算结果稳定性不足。本文通过matlab编程方法利用非线性模型（即零均值小方法的正态函数）控制住随机项，依次得到7个经过归一化处理后的最大特征根向量（如表2）。

所谓一致性检验，是指检验各层之间各元素的重要程度之间的协调性，避免出现系统性自相矛盾。金菊良（2002）利用AGA改进层次分析法，验证了利用AGA计算AHP各要素一致性检验中具有结果稳定、精度高的优良特性。传统的层次分析法中一致性检验是先求出最大特征向量，在对该向量进行一致性检验，实质上只是验证真伪，并没有做出改善。此外，如果判断矩阵一致性程度很低，求解最大特征向量本身就非常困难，而AGA恰好解决了这个问题。因此，本文引入加速遗传算法，构造函数CIF（公式5）度量权系数向量是否满足一致性的问题。

基于实数编码的AGA的一致性函数CIF（n）可以同时计算出最大特征向量和一致性检验结果，在求解最大特征根向量的同时首先确保通过一致性检验，根据结果不断调整各权值系数，找出满足条件的最优解。从图2中可以看出，CIF（n）均小于0.1，说明7个判断矩阵各层指标均通过一致性检验。总体来看，内部风险（0.7301）远大于外部风险（0.2699），通过权系数的叠加作用可以得到Z层指标的权系数归一化向量为（0.1999，0.0334，0.3239，0.0514，0.0827，0.1614，0.0158，0.1107，0.0114，0.0072，0.0022）。权系数大于0.1的风险指标共有四个：分别是支付时机风险（0.1999）、融资方式选择风险（0.3239）、竞争风险（0.1614）和舆论风险（0.1107）。这说明这些风险相对总体风险较为重要，需要宝能系管理层持续高度关注。

（二）专家打分确定各风险指标的隶属度矩阵

风险指标的隶属度矩阵中各元素可以通过专家打分获得。首先，建立评语集V=｛V1，V2，V3，V4，V5｝，V1-V5分别代表各风险指标的风险程度为低，较低，中等，较高，高。依然由上述专家组对宝能系并购中期Z层指标一一打分。总评分人数为9，隶属度矩阵中各元素由专家所评分数对应的评语级的次数汇总占总评分次数的比值确定，结果转化为下表3。

（三）并购中期风险的综合模糊评价

由图1可以看出，宝能系并购中期风险识别指标体系共4层，故将综合模糊评价分为三级。通过综合模糊评价方法，可以得到内外部4个方面共11个指标的风险情况，并进一步自下而上逐步推出总体风险水平。

首先，计算宝能系并购中期风险一级（即最下层11个指标）综合模糊评价结果。第p个判断矩阵对应的权重为，各专家对风险因素的评判集的等级状态为隶属度矩阵。由式6得到向量，代表该层风险对总体风险的风险程度。

以此类推，我们逐步求出并购中期二级、三级的综合模糊评价结果。三级的综合模糊评价向量B中各分量表示宝能系并购中期的总体风险对评语集V=｛V1，V2，V3，V4，V5｝的隶属度。最后，将向量进行归一化处理，7个向量的分量中数值最大的坐标对应的评语级定义为max，结果转化为下表4。

从表4中可得，总体风险、融资风险和宏观环境风险最大分量值对应的评语为中等水平，内部风险、外部风险、支付风险和反并购风险处于高水平。这说明大多数风险水平较高，目前宝能系并购中期面临巨大的风险。

由于这种评价过于粗糙，我们将进一步量化各级风险水平的大小。如表5，通过设定Vi对应值将评语集V=｛V1，V2，V3，V4，V5｝进行量化，其中定义V1=100，V2=80，V3=60，V4=40，V5=20。综合模糊量化评价采用加权平均法（式7），即综合模糊评价结果=综合模糊评价集（B）评语集。由于矩阵V和B各元素均为正实数，因此的取值应为20～100。越接近20，表示目前宝能系并购中期风险越高，越需要对风险进行更加严格的管理；越接近100，表示宝能系在并购中期风险控制方面做的很好，对并购进程的持续推进具有促进作用。以总体风险为例，由计算可得宝能系并购中期总体风险水平指数为54，处于较高水平。

五、宝能系并购中期风险控制

通过上述分析，我们可以得到以下结论：一是总体风险指数水平为54，对应评判结果为较高，说明宝能系并购中期总体风险水平较高，需要加强风险控制。二是综合一级模糊综合评价向量和AHP权系数排序，得出风险水平位于前四名的分别为：支付时机风险（0.1999）、融资方式选择风险（0.3239）、竞争风险（0.1614）和舆论风险（0.1107），宝能系在并购中期应当着重在此三个方面进行控制。下面我们将逐一对支付时机风险、融资方式选择风险、竞争风险和舆论风险的管理进行深度分析并提出相关建议。

（一）支付时机风险的管理

目前宝能系的不断收购使得万科的股价处于持续上升的态势。若宝能系仍继续收购，便会造成收购成本的大大增加，当购买价格超过公司的实际价值时，收购对宝能系产生的不利影响大于有利影响。

为防止上述支付时机风险所产生的影响，宝能系需要注意：（1）随时关注股票的波动趋势。股票波动现象时常存在，宝能系应该随时关注股票的波动态势，选取合适的时机以较低成本购进万科的股票。（2）严格控制支付成本上限。当宝能系购进万科股票所需要支付的成本远大于公司实际价值的时候，宝能系应停止继续购买，防止资本市场泡沫所产生的资本风险。

（二）融资方式选择风险的管理

融资方式选择风险主要包括传统杠杆融资风险和资管计划风险。

传统杠杆融资风险主要是指宝能系通过借款来筹措资金以达到收购万科的目的。目前宝能系授予银河证券与华泰证券权利，并将其一部分的股权作为置换卖给证券公司。该证券公司在二级市场上收购万科的股份，收购的股份归宝能系所有，宝能系需要承担证券公司的利息。这样传统的杠杆融资因其所需要的投入资金较少而受到了并购方的热烈欢迎。但这种高杠杆融资也为宝能系的未来偿还带来了极大的风险：一是若股票价格下跌幅度较大，宝能系无法提供足够的保证金，就会面临被强平的风险；二是虽然传统杠杆融资能够给宝能系带来暂时性的资金供给，但资金供给所需要的利息费用高昂，这也会造成未来宝能系现金流的负担从而影响宝能的正常营运；三是杠杆融资为宝能系提供的资金时间较短，如果无法按时完成收购，便会造成灾难性的财务危机。资管计划风险主要来源于宝能系旗下的钜盛华于11月底通过7个资管计划收购了万科A股4.97%股份。资管计划作为非保本浮动收益型产品，高风险成为其墓志铭；短借长投的现象在宝能的资金来源中普遍存在。资管计划的期限一般为1～3年，根据披露的数据显示，宝能系中有6个资管计划的时间在2年，1个在三年，如果不能在此期间内收购成功，将会面临资金链断裂的风险。

为规避可能出现的杠杆融资风险，宝能系可以从以下几点采取措施加以管理：（1）建立有效的风险评估机制。宝能系应该建立和完善风险评估机制，通过合理的风险评估方式对并购过程中可能潜在的各种风险进行识别和预警，以保证其未来融资方案的科学性和可靠性（2）选择合理的融资模式。目前宝能系所选择的融资模式较多集中在短期借款，这种“短借长投”的融资模式对宝能系未来资金的流动存在潜在的风险，因此应适当降低短借长投的比率，与银行等资金提供方进行协商和洽谈，以较低的成本取得长期资金。（3）建立信用担保体系。宝能系的信用评级还有待提高，只有规范企业内部的信用体系，才能为公司拓宽融资渠道。（4）对企业内部管理层实施股权激励计划。宝能系应当在一定程度上激励企业内部管理人员的收购积极性，可以尝试利用股权激励的方式将收购进程与管理人员的薪酬挂钩。通过管理层持股可以让管理层的利益与企业的利益相互挂钩，保持企业内部目标一致，从而提高收购的胜算。

（三）竞争风险的管理

万科先后寻找可以与宝能系抗衡的竞争者（深铁、华润等）阻止宝能系的进一步收购行动。深圳地铁集团作为深圳市国资委直属大型国有独资企业，与万科签署合作备忘录无疑给宝能系的收购带来了一定竞争风险压力。

为此，宝能系应当采取以下措施：（1）熟悉各种反收购策略。作为并购企业，只有熟悉和洞悉种种反收购策略，防患于未然，及早采取应对策略，才能化险为夷。（2）应加强自身与万科管理层的谈判力度，通过谈判对公司治理与董事会改选等方面达成双方共赢的状态。

（四）舆论风险的管理

当前，草根媒体的兴起对媒体的传播方式与互联网舆论的话语权产生了巨大的影响。在并购的过程中，万科集团会通过散播并购方的负面信息、虚假信息、谣言等方式对宝能系施加舆论压力，而这些负面的信息通过发酵便会产生舆情危机，这便是并购中期宝能系可能会面临的舆论风险。具体表现为：（1）王石曾一度在公众媒体中指责宝能系是恶意收购的“门外野蛮人”，而且直指宝能系的收购会使得万科的信用评级不断下滑，这使得宝能系在收购的过程中一直处于风口浪尖的位置。（2）王石一再向公众传播出万科并不欢迎宝能系成为第一大股东的信号，这无疑给宝能系的进一步收购造成了困难。以往股东强行进入的案例也表明如果没有得到现有管理层的支持，收购一般很难取得成功。（3）万科集团状告宝能系举债进入的危险动机无疑会在投机成功后全身而退，如此将不利于万科的未来发展。万科通过舆论的手段把控住其他中小股东对于收购的负面情绪，这给宝能系未来的收购增大了成本风险。

因此，宝能系为了规避舆论风险所带来的负面影响，可以采取下列措施对该风险进行控制：（1）建立舆论监测机制。宝能系应采取转移视线等方式，力争将舆论问题的进一步发展化解在内部，监控舆论的传播深度。（2）要特别注意与社会公众沟通，使信息公开明朗，并尊重目标公司的利益。宝能系收购的资本来源主要是短期借款，如此“短借长投”的行径极大地引起了万科集团的不满。为解决万科对于宝能系资金来源的怀疑态度，宝能系应加强与万科的沟通，及时清除双方的误会；尊重目标公司的利益，减少杠杆融资，降低因此造成的万科股权的变动风险，（3）注意自身企业行为，避免因为细节问题疏忽而处于被动地位。宝能系目前面临最大的指责莫过于对信用风险的抨击，因此，宝能系应该不断提高其信用评级，防止融资成本进一步上升。（4）提升对外传播能力，取得话语权。宝能系应该打造一个王石一样能够代表宝能系发言的“意见领袖”，在舆论导向处于负面状态时，可以引导公众将信息转为对自身有利的方向。

作者单位：北京科技大学

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本文系北京高等学校“青年英才计划”项目“企业风险信息披露的质量评价、影响因素、经济后果、国际比较与综合治理研究”（编号YEtP0398）的阶段性成果。