2016年利率下行如抽丝

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2016年利率下行如抽丝

目前市场普遍预期2016年中国央行至少会再降息2次、50个基点，10年期国债利率有可能下行至2.5%。在我们看来，这几乎是不可能的。

理由有以下几点：

一是央行的意愿。央行似乎认为流动性整体充沛，价格也不高，因此对继续量宽价宽的热情不高，主要是要推进汇率弹性，和强势美元适当脱钩。而汇率软，本就缩小了持续降息的必要性。

二是CPI的走势。在2016年影响物价的因素主要是3个：一个是翘尾因素，今年和明年的翘尾因素分别为0.4和0.6，以往12年的规律都是翘尾因素决定CPI方向。按这个规律，明年CPI诡异地不太低。二是农产品价格，下跌可能性较大，但跌幅不是太大，毕竟要保护农民利益。三是劳动力价格，目前大学生以外的求职群体主要集中在服务业，服务业景气尚好，没有明显迹象显示农民工求职困难或起薪下降。当然从理论上来说，经济低迷总是最终会影响就业和工资。现在看2016年，CPI要低至1%是比较困难的。

三是美债的利率。当然许多人怀疑中美国债之间是否存在稳定的息差。回顾历史，次贷危机以来，中美之间的国债利率同步性在加强，但因果性不好检验，如果美联储2016年加息2～4次，则10年期美债收益率至少在2.5%左右，那么强利率高流动性的美债，也许会封闭人民币国债利率的下行空间。除非我们假定中美国债之间的走势和次贷危机7年来的情况不同。

四是供应端的压力。2016年利率债供应庞大，仅国债和地方债发行可能分别在2.5万亿元和3.5万亿元，这还没有包括地方存量债务置换。中国政府在努力重置政府和企业债务雪球的久期和利率，在政府看来，利率债发行的数量保证比价格下行多少更重要。

五是利率的传导。目前利率市场化基本完成，这带出两个困惑，首先银行资产端的收益率明显下降，现在要获得基准利率1.1～1.2倍的贷款不难，但负债端利率的下降很困难，银行仍在争夺存款资源，央行继续降息效果弱化，可能还不如央行和银监会共同对银行存款利率进行窗口指导效果好。其次银行管理仍然粗放，利率以1天和7天短端利率为代表仍然陡峭，这也许显示出银行同业市场还没有足够细致。利率传导机制并不顺畅。

总结一下，2016年中国市场利率仍可能温和下行，但下行将十分迟缓，在我们看来，中国10年期国债在2016年如能达到2.75%已是很令人惊喜。利率债，政府要的是债务重重匹配的天量，其次才关心是否低价。

（摘自《第一财经日报》2015年12月23日 钟伟/文）