房地产开发信贷规模与住宅价格的相关性研究

摘要：随着经济的发展，房地产业作为我国国民经济中的支柱产业发挥着越来越重要的作用。居住型物业是房地产市场的重要组成部分，其价格的波动既关系民生，也关乎金融体系的稳定。选取天津地区2000年至2013年的时间序列数据，通过平稳性检验和协整检验，进而建立误差修正模型，并进行脉冲响应分析，用以探究房地产开发信贷规模与居住型物业价格波动之间的关系。研究结果显示，房地产开发信贷规模与居住型物业价格之间具有显著性相关关系。针对实证检验的结果，就优化我国房地产市场宏观调控效果提出了建议。

关键词：房地产开发信贷规模，住宅价格，误差修正模型，脉冲响应分析

中图分类号：F832.45 文献标识码：A

文章编号：1001-9138-（2016）08-0043-50 收稿日期：2016-05-01

1 信贷规模与房价波动相互影响的机理

房地产业作为国民经济的支柱型产业，同时也是资金密集型产业、高负债的行业。在目前间接融资占绝对比重的融资格局下，通过一系列的房地产信贷政策来直接调节信贷量从而影响房地产企业和购房者资金的可获得性，进而限制和刺激房地产市场的供给量和需求量，最终影响住宅型物业的价格。同样，住宅型物业的价格对信贷规模也有反向作用。住宅价格的上涨或下跌直接影响房地产开发企业和消费者的心理预期，从而调整自己的开发和购置计划，进而影响到信贷规模。

1.1 房地产价格波动对信贷规模的影响

作为信贷资金借入者的房地产企业，在获得项目后，由于项目开发期长、资金的需求量大等因素首先会通过金融机构借入大量资金作为前期筹备开发阶段的费用。若此时住宅价格上涨，则开发商投资回报率会随之增加，促使房地产开发企业把更多的资金用于开发建设，同时吸引社会上其他资金进入房地产行业，由此推动了信贷规模的增加。

从借款人角度而言，住宅价格的上涨会推动其向金融机构提供的房地产抵押品实际价值的上涨。根据消费的生命周期理论和持久收入理论，借款人对其自身财富上涨的预期会推动其消费需求的上涨，扩大对金融机构信贷的需求，由此推动了信贷规模的增加。同时，居住型物业价格上涨会提高其对房地产行业的心理预期，使其更愿意把资金投向房地产业。

无论是房地产开发企业还是消费者，他们的信贷资金来源大多都是用房地产作为抵押品，向银行等金融机构获得信贷资金。所以，从银行等信贷供给方的角度而言，住宅价格的上涨会使房地产的资产价值上涨，抵押品的市值增加，违约风险相应减少。同时，房地产抵押贷款的利息收入作为银行的一项主营业务收入，会影响银行的发展。因此，在风险相对降低的情况下，银行愿意放松信贷条件，扩大信贷规模，从而获得更多的收入。与此同时，住宅价格的波动会对银行的资产质量和资本金产生影响，住宅价格上涨会使银行的资产质量相应地提高，使银行对市场产生积极的预期，愿意扩大信贷规模。

1.2 信贷规模对房地产价格波动的影响

作为资金密集型产业，房地产开发企业从拿地到房地产销售等一系列的环节中，均有大量资金的跟进，大部分为信贷资金，其信贷规模对房地产行业的供给和需求均有影响。房地产开发信贷规模的增加，会使房地产开发资金宽裕，房地产商就会相应扩大投资规模，增加市场供给量，容易出现供大于求的情况，使住宅价格有下降趋势；反之，信贷规模的减少，使房地产开发资金趋紧，投资规模减小，房地产市场供给量减少，容易出现供不应求的情况，使住宅价格有下降趋势。

2 天津地区房地产市场发展现状

2.1 阶段划分

起步阶段（2000-2003年）。为了创造新的增长点，从1998年国务院颁布有关通知起，开始逐步停止福利分房，推行住房分配货币化制度。从此逐步形成了住房交易市场，房地产业也开始走向市场化的道路。在政策实施后，2000年起，天津的房地产市场逐步稳健的发展。

快速发展阶段（2003-2007年）。2003年出台了相关政策，提高了购买二套房的首付比例，同时限制开发商贷款比例。此举限制了开发商的资金，从而减少了市场的供给；同时由于房地产业市场化的深入，需求逐步增加，这就导致了供不应求的状况，推高房价，使房地产市场进入快速发展阶段。

调整阶段（2007-2008年）。为了抑制房地产市场投机性需求，防止市场过热，出台了提高个人按揭贷款首付比例等相关政策。同时伴随商业银行加息等系列紧缩政策，又逢全球性金融危机的爆发，国内房地产市场呈现量价齐跌的情况。由于整体经济状况及外部环境的影响，在此时期，天津地区的房地产市场较前期增长缓慢。

复苏阶段（2008-2010年）。为了应对金融危机，确保国家整体经济的平稳运行，房地产业发挥了作为支柱产业的特点。通过一系列扩张房贷政策、税收优惠政策的刺激，使房地产业迅速复苏，拉动内需，稳定经济，同时产生了房地产泡沫。这段时期，天津地区的房价迅速攀升。

稳健调控阶段（2010-2013年）。前期系列政策的实施使房地产业产生泡沫。为了去泡沫化，使中国经济软着陆，实现整体经济和行业健康发展，进入了稳健调控阶段。从2010年起，天津地区房地产业的发展速度明显放缓，2010年至2013年，房价围绕着一个水平趋势上下震动，呈现一种调整中健康发展的态势。

2.2 整体情况

自2000年以来，随着GDP的不断增长，天津地区房地产投资额不断增加。从2000年133亿元的投资额，到2010年突破1000亿元大关，到2013年发展到1480亿元。由此可见，随着经济的发展，房地产业也在不断地发展。

与此同时，2000年时房地产投资占GDP的7.8%，到2013年时，房地产投资额变为10.2%，增加了3个百分点。由此可见，随着经济的发展，房地产业对地区经济的贡献逐步增加，并且在13年间的增长幅度较平稳，处于可控状态，也证明了天津地区的产业配置较为合理，房地产业并没有过度膨胀。

2.3 住宅价格波动与房地产开发信贷的规模变化

如图1所示，天津地区住宅价格有四个阶段的变化，从2000年2328元销售均价，一路上扬，发展到2007年5811元的销售均价。经过一年的缓慢发展，从2008年起又开始复苏，在短短的两年时间内迅速攀升到8230元的销售均价，从此开始震荡调整。

由图1、图2所示，天津地区的住宅价格随着国家政策调整有着显著的反应，呈现出明显的阶段性特征。与住宅价格类似，房地产开发信贷量的变动随着经济整体也呈现阶段变化的特性，但二者并不完全契合。2000年到2002年贷款量十分平稳，从2002年起开始扩张，并且扩张的幅度大体上逐年增加，2007到2008年，由于经济危机等原因，扩张一度停滞，从2009年恢复，并进行快速扩张至2013年。

3 实证分析

3.1 数据选择与处理

本文选择2000年至2013年间，天津地区房地产企业年度贷款量（DK）作为房地产开发信贷规模的衡量数据；并选择2000年至2013年间，天津地区的商品房实际销售总面积和商品房实际销售总价格，二者相除得出的天津地区商品房实际销售价格（P），作为居住型物业价格的衡量数据。

数据来源于《房地产统计年鉴》天津地区年度数据。为了消除价格变动对信贷规模和房地产价格的影响，本文利用以1995年为基期的天津地区GDP平减指数，调整当期数据，得到调整后的房地产企业贷款量（T_DK）和调整好的商品房实际销售价格（T_P），作为实证分析的基础数据。

3.2 平稳性检验

从理论上讲，天津房地产开发信贷量与居住型物业实际销售价格之间存在长期的因果关系，并且房地产开发信贷量与居住型物业实际销售价格为时间序列数据。因此，对二者做单位根检验，以检验二者的稳定性。检验结果如表1所示。

检验结果表明，房地产企业信贷量与商品房实际销售价格在5%的显著性水平下都不平稳，房地产企业信贷量与商品房实际销售价格经过二阶差分后序列均平稳。房地产企业信贷量与商品房实际销售价格同阶单整。

3.3 协整检验

对以上各序列进行单位根检验的结果表明，天津地区房地产企业信贷量与商品房销售价格均为二阶单整序列，符合构建协整方程的前提条件，二者可能存在协整关系。由于本文只有两个变量，所以采用EG两步法进行协整检验。

3.3.1 建立估计回归模型

首先用OLS法对T_P和T_DK估计回归模型：

T_Pt=2352.534+0.001030T_DKt+μ

T值（7.822427）（12.63134）

=0.930050 =0.92422

DW= 0.574741 F=159.5508

3.3.2 单位根检验

从而得到残差序列，并利用Eviews对残差序列进行单位根检验，其结果如表2所示。

检验结果表明，由于t=-3.9821<-1.9882，所以残差序列在5%的显著性水平下拒绝原假设，接受不存在单位根的结论，μt是I（0），即μt是平稳的。因此，接受T_P与T_DK是协整的假设，即两变量之间存在长期稳定的均衡关系。误差修正项为：

μ=ECMt=（T_Pt-2352.534-0.001030T_DKt）

3.4 误差修正模型的建立

由上述检验结果可知，天津地区居住型物业销售价格与房地产开发信贷规模之间存在相关关系，并且二者这种长期的相关关系在短期的数据不断调整中动态维持。两变量之间的短期波动关系，可以由误差修正模型ECM描述。在不考虑外生变量的条件下，以T_P的二阶差分Δ（ΔT_P）为自变量，T_DK的二阶差分Δ（ΔT_DK）、滞后一期的误差修正项ECM（-1）为因变量建立误差修正模型。利用OLS法，通过Eviews6.0进行回归，得到误差修正模型的运行结果如下：

Δ（ΔT_Pt）=0.0006Δ（ΔT_DKt）-0.3055ECM（-1）

=0.0006Δ（ΔT_DKt）-0.3055（T_Pt-1-2352.534-0.001030T_DKt-1）

T值（5.6208） （-1.5695）

=0.766502 =0.743152 DW=2.342515

在以上的误差修正模型中，差分项反映了短期波动的影响。天津地区住宅型物业销售价格的短期变动可以分为两部分：一部分是短期房地产开发信贷量的影响；一部分是偏离长期均衡的影响。误差修正项的系数的大小反映了对偏离长期均衡的调整力度。从系数估计值（-0.3055）来看，当短期波动偏离长期均衡时，将以（-0.3055）的调整力度将非均衡状态拉加到均衡状态。

3.5 脉冲响应分析

为了进一步分析天津地区房地产开发信贷规模和居住型物业实际销售价格二者之间相互影响的关系，利用向量自回归模型（VAR）进行脉冲响应分析和方差分解分析，进一步说明二者之间的动态影响关系。

如图3、图4所示，图3表明居住型物业实际销售价格对房地产开发信贷量的脉冲响应，图4表明房地产开发信贷量对居住型物业实际销售价格的脉冲响应。以单位冲击后20期的数据形态走势进行分析。

从图3中的形态可以看出，对于房地产开发信贷量进行一个单位冲击，居住型物业的销售价格并没有立即做出响应，在第4期开始波动，出现反向响应，并且在第2期开始出现正向响应，并且随着时间的推移，趋势逐步加大。从图4的形态可以看出，对于居住型物业的销售价格进行一个单位的冲击，房地产开发信贷量同样没有及时做出响应，在第4期开始波动，出现正向响应，并且在第9期开始出现反向响应，并且随着时间推移，趋势逐步加大。

由此看出，由于房地产行业的特殊性，从资金筹措环节到开发、建设环节最终到销售环节，根据具体的居住型物业开发要求的不同有约一至三年的建设时期，所以房地产开发信贷量与居住型物业销售价格之间存在时滞效应，在图3、图4中均可以反映出来。

4 结论与政策建议

4.1 结论

基于OLS法得到的误差修正模型的公式进行分析，根据数据查表可知，当显著性水平为5%且自由度为11时的T检验统计量的临界值为2.201，所以Δ（ΔT_DKt）的T检验统计量值为5.6208>2.201落入拒绝域，拒绝原假设，拟合优度为76.65%。从而说明房地产开发信贷规模与居住型物业的销售价格之间具有显著性相关关系，并且系数为正数，可见二者具有同向变动的特征。

根据脉冲响应图像分析，刺激房地产开发信贷量，会使住宅在前期出现负向响应，印证了前期的理论分析，即房地产开发信贷量的增加会使房地产企业扩大开发规模，增加房地产市场供给，使市场中出现供过于求的趋势，促进房价下跌。但是长期来看，经过前期价格的小幅度下降，住宅价格仍会随着房地产开发信贷规模的增加而上涨，符合误差修正模型所推导出的公式。刺激住宅价格，房地产开发信贷量在约，10期以内一直处于上涨趋势，符合前文的理论分析。随着分析期间的增加，房地产开发信贷量会在10期以后呈现出逐步下降的趋势，但是由于居住型物业的价格变化灵活，所以很难确定在较长时间之内住宅价格没有变动，所以分析某一时点的住宅价格的变化对较长时期以后的房地产开发信贷量的影响缺乏一定的经济意义。

进一步进行综合分析，由于受到国民经济整体发展情况及信贷比例等政策变化的影响，房地产开发信贷规模逐步扩张。这会使房地产开发企业加大投资力度，推动房地产市场的供给增加，形成供过于求的局势，在短期内有刺激住宅价格小幅度下降的趋势。与此同时，由于房地产开发信贷规模的扩张，作为开发企业信贷资金主要来源的银行，其信贷规模也会发生扩张，从而促使房地产市场的投资者对未来形成乐观的预期，购房需求增加。因此，在房地产市场中抵销了此前过量的供给，并且使市场有上涨预期，进一步推进住宅价格的上涨。

当住宅价格上涨时，市场中居住型物业持有者手中的固定资产价值会升高，所以持有者把住宅作为抵押物时，可以从银行贷出更多的资金。因此，居住型物业抵押信贷规模会增加。此时，市场中的流动资金会增加，由于住宅价格的上涨会使投资者对未来有良好的预期，因此部分流动资金会再次注入房地产市场，进一步推高住宅价格。并且，当住宅价格持续上涨时，房地产开发企业为了增加收入会加大力度进行居住型物业的开发建设，从而使房地产开发信贷规模进一步增加。但随着时间的推移，房地产开发企业为了追求效益而进行的住宅开发并没有进行所处区域内房地产市场的有效评估，导致了市场供给超过了有效需求，从而形成了库存积压等问题，进而导致住宅价格的下降。

由此可见，天津作为直辖市和一线城市，地区经济整体活跃、体量较大且与国家整体宏观经济的走势较为贴近，同时房地产市场和金融信贷市场都较为健全和活跃，对政策刺激的反应较为敏感。房地产开发信贷规模与住宅价格之间的关系较为密切。因此，政府可以对房地产开发信贷市场有效监管，从而调控住宅价格，完善调节机制。

4.2 政策建议

4.2.1 传统融资领域

银行作为房地产开发企业资金融通的主要来源，可以从源头控制房地产开发信贷规模。

4.2.1.1 严格进行房地产开发信贷审核

现阶段，由于房地产开发项目的多样性以及项目实施监管的不到位，使得部分房地产开发企业在市场中会出现囤地、捂盘等投机行为，造成房地产市场短期供给不足，从而推高房价赚取更多收益。也有部分房地产企业滚动开发、项目拆分，从而向银行多套取信贷资金。针对这种情况，银行应与有关部门积极合作，建立相关档案，在这类房地产开发企业进行信贷时，加强审核，根据实际情况调整信贷资金发放金额，抑制投机行为，防范信贷风险。

4.2.1.2 有效进行房地产开发信贷的用途管理

房地产开发企业自身往往涉及多方面的业务，投资领域十分多样。企业可能存在将项目开发的信贷资金挪作自身其他领域的投资。银行应进行项目跟进对后期实际开发情况进行调查与分析，保证专款专用。

银行可以对信贷资金的投向进行控制，从而调节居住型物业开发类型的合理配置。对于保障房等项目的开工建设，可以适当增加信贷资金，而对于别墅等低容积率高档住宅的开发，可以减少部分信贷资金的进入，从而满足大部分人的住房需求，尽量避免供求关系失衡，从而稳定住宅价格。

4.2.1.3 信贷规模的结构性调整

信贷规模包括房地产开发信贷规模和居民住房抵押信贷规模。扩张房地产开发信贷规模，可以在一定期限内扩大市场供给，促使住宅价格下降；扩张住房抵押信贷规模，可以在一定期限内降低居民贷款成本，扩大市场需求，促使住宅价格上升。基于以上原因，为了稳定住宅价格，防止房地产市场的“过冷”或“过热”，可以对二者的结构进行调整，使房地产市场中的供给和需求实现交替上升的趋势，这样不仅可以达到平衡发展也合理调整了住宅价格。可以通过对开发商自有资本率、银行对房地产企业放贷条件和比率控制等政策的调节，来调节房地产开发信贷规模，从而达到相应的目的。

4.2.2 新型融资领域

随着金融市场的逐步发展，互联网金融投融资领域的逐步扩大，金融产品逐渐多元化，使得天津地区房地产开发信贷资金的来源除了银行这一传统途径外，出现了更多新型的融资途径。部分规模较大的房地产开发企业可以通过发行股票、债券等方式进行广泛的社会融资。对于未达到上市要求的房地产企业，针对开发项目通过信托的方式进行筹资。同时，也有部分房地产公司借助第三方平台利用众筹或B2P等形式进行筹资。对于众多新型的融资方式，政府相关部门首先需要审核是否符合相关法律规定的要求，其次要进行监督管理，保障信贷资金用途的合理、合法性，维护投资人的利益。

所以，综合考虑地区经济的特点、区位因素和房地产业的特殊性，在调整信贷规模等多方面政策实施的过程中，也应该充分考虑房地产业的时滞效应、市场经济关联因素的变化和相关产业的发展等其他因素，审慎地选择和实施相关政策，确保促使房地产业健康、可控、可持续发展。

参考文献：

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作者简介：

陈培瑶，天津财经大学经济学院金融系学生，研究方向为金融学（房地产金融）。