由“宝万之争”看上市公司控制权变更法律问题分析

杨艳灵

四川省社会科学院法学研究所，四川　成都　610071

由“宝万之争”看上市公司控制权变更法律问题分析

杨艳灵*

四川省社会科学院法学研究所，四川成都610071

摘要：2015年“宝万之争”引起社会广泛的关注，作为法学研究人员我们更应该关注该事件的本质，从公司法理与法律规则层面审视，本文试以“宝万之争”引出上市公司收购导致控制权变更矛盾，并从法理与法律规则层面评论该事件，进而阐述上市公司控制权变更矛盾的调和。

关键词：上市公司；控制权；矛盾；调和

一、概述

根据2015年12月26日《万科A：深圳市钜盛华股份有限公司权益变动情况说明》“截至2015年12月24日，深圳市钜盛华股份有限公司与一致行动人前海人寿保险合计持有万科24.26的权益”，“宝万之争”进入白热化。万科公司的股权之争在国内引起广泛关注。社会关心的主要是宝能系与万科管理层争斗的结果。但法学研究人员，更紧要的是从公司治理和法律规则上更客观地审视宝能系收购万科本身的法律问题，以及万科管理层在公司治理中应有的地位与作用。

二、上市公司控制权的认定

“宝万之争”社会关注的是宝能系同万科管理层争斗，但是我们从实质上来看，“宝万之争”也既是上市公司实际控制权之争。宝能系收购上市公司万科股份，在界定宝能系通过公开市场增持万科股份我们界定为属于上市公司收购的立法本意为“该等收购行为可能已经能够对上市公司经营决策施加重大影响，甚至已经取得公司的实际控制权，因此属于收购行为”。但何谓“取得上市公司控制权”，我们有必要进行明确。

《公司法》二百一十六条第二款、《企业会计准则第36号-关联方披露》第三条、《深圳交易所股票上市规则》18.1、《上海交易所股票上市规则》18.1规定，可以看出若要取得公司控制权应直接或间接持有公司30%以上的权益，实际支配上市公司股份表决权能够决定公司董事会半数以上成员选任，能够对公司股东大会的决议产生重大影响；或其他能够对公司财务、经营决策、生产经营等产生实质性影响并能获取相应利益的。

宝能系增持万科股份24.26%，成为上市公司第一大股东，虽然持有上市公司权益不足30%以上，但是持有股份数量最多①；根据2014年6月25日万科A公告《公司章程(A+H)》规定，宝能系能以其持有的股权行使股东会召集权、提案权等股东权利，由因股东大会采取累计投票制度，可以看出，宝能系即深圳市钜盛华与其一致行动人前海人寿合计持有万科A24.26%权益，虽不是持有30%以上权益，但作为万科A第一大股东享有股大大会召集权、股东大会提案权、董事人选提名权并且其享有的表决权能够对股东大会决议产生重大影响；因此，万科A控制权由无单独或多人控制变更为宝能系控制。

三、法律层面控制权与实质经营控制力的矛盾

法律层面控制权与实质经营控制力的矛盾实质上也是“股东会中心主义”与“董事会住心主义”的矛盾；我国立法例一直以来坚持“股东会中心主义”，包括对公司实际控制人以及控制权的认定也是以此为基准的认定。现实中，董事会中心主义在国内践行甚少。而万科管理者所倡导的正是某种意义上的董事会中心主义，尽管公司管理层甚至都没有意识到如何运用这种表达。万科多年以来构建的实质上是一种以董事会为中心的治理模式，大股东较少干预上市公司运营的架构，而且事实证明该种模式运营良好。这类似于股权分散的美国上市公司，在不存在控股股东的情况下，公司一直保持了良好的治理结构和发展前景。董事会中心主义视角下看，万科管理层发表的言论，无论是从开始的表态，到近来的“妥协”，万科董事会基本上都代表了公司利益，并未因为控制权争夺，做出伤害公司利益的行为。在上市公司利益多元、复杂的前提下，董事会是调和各种利益的最佳判断者；也正是因为立法例基础同公司治理实物的特殊性造成该等矛盾。尤其是在上市公司实际控制权变更的情形下，该等矛盾被放大了。

通常来看，收购被认为是改善公司治理的可能途径，也是驱逐“不合格”管理层的可行手段。而收购是否能改善公司治理，是否能发挥鲶鱼效应，则要看市场的整体配置和金融业发展水平。在上市公司收购中，基于该等原因造成对公司控制权的变更有待深思。万科A前十大股东持股分散②；股权分散属于上市公司中无实际控制人的典型代表，“宝万之争”正是无实际控制人风险的应然体现。正是由于万科A股权分散，无实际控制人不存在单一股东或多数股东对上市公司具有控制权的情形，以王石为代表的管理层长期以来受到股东信任对公司实际经营具有充分的控制力。以金融资本为代表的宝能系在取得对万科A控制权的情形下，以王石为代表的管理层主张代表中小股东利益以及公司利益所拥有对万科A实质控制力的矛盾也必将凸显。

四、上市公司实际控制权变更矛盾的调和

“宝万之争”问题的实质上市公司控制权的争夺，也即股东会中心主义与董事会中心主义的争夺；我们注意到此等矛盾的出现，但在我国当前的法律环境之下，践行董事会中心主义仍然困难重重。董事会中心主义的构建需要其他制度的配合，如商业判断原则和董事信义义务制度等。但颇为关键的是，基于社会规范的差异、法律的路径依赖和配套制度的缺失，董事会中心主义短期在中国还不能占据主流地位。而当下不彻底的公司资本制度改革，同样成了践行董事会中心主义的屏障，也是实施包括毒丸计划等反收购措施的障碍。

在此等前提之下，我们更应该关注的是在当前法律环境之下相关市场主体是否满足法律规定的约束，维护既有法律法规的尊严，发现问题，

变更立法例，解决矛盾。但在做到之前遵从法律法规应是给予矛盾双方基本的公平。宝能系通过公开市场增持万科A是按当前法律法规进行的，并未违背当前法律法规。以王石为代表的管理层，声称代表万科A利益、代表中小股东利益，不欢迎金融资本为背景的宝能系，笔者认为是不合适的，不能仅因为一家上市公司利益而损害整体资本市场法制化的进程。在当前资本市场发展的前提下，基于现有法律法规的市场化操作应是允许的，以金融资本为背景的宝能系进入万科A，首先应遵守12个月锁定期的约束，这也是监管层对于上市公司实际控制权变更导致上市公司不稳定等相关不良影响的监管措施之一。另外此等收购真的对上市公司产生不良影响，那么公开的资本市场自会“以脚投票”，抛售万科A，上市公司进入资本市场那就应该遵从资本市场的规则也是应然之意；以王石为代表的管理层如果担心此等不良影响的发生，那么资本市场规则也给予同样的机会，也可以依照资本市场规则阻止宝能系的控制权，诸如联合中小股东达成一致行动，增持股份等合法手段达到同等效果。

“宝万之争”引起的上市公司控制权争夺的矛盾，笔者认为最好的调和方式就是遵从当前资本市场法律法规的前提下，采取符合资本市场规则的手段进行市场化操作方为上策，这也正是同我国资本市场法治化、市场化进程所相适应的。

[注释]

①根据2015年8月26日万科A公告《万科A：关于在人民币100亿元额度内回购A股股份事项中前十名股东持股信息及相关事项的公告中》可以看出万科A前十大股东除了华润股份有限公司持股14.89%、HKSCCNOMINEESLIMITED持股11.9%、国信证券-工商银行-国信金鹏分级1号集合资产管理计划持股4.14%之外，其余前十名股东持股比例不超过1.3%.

②2015年8月26日万科A公告《万科A：关于在人民币100亿元额度内回购A股股份事项中前十名股东持股信息及相关事项的公告中》.

[参考文献]

[1]周友苏.新证券法论[M].法律出版社，2007.

[2]周友苏.新公司法论[M].法律出版社，2006.

[3]邱永红.上市公司并购重组中若干法律实务问题对策性研究.金融服务法评论.

[4]李洁.公司上市中实际控制人的认定.西南政法大学，2013.

[5]黄金滔.深交所强化上市公司实际控制人变更监管.上海证券报，2009-3-30.

** 作者简介：杨艳灵(1990-)，女，汉族，湖北黄石人，四川省社会科学院法学研究所，硕士研究生，主要从事证券法及证券法律制度研究。

中图分类号：F832.5

文献标识码：A

文章编号：1006-0049-(2016)10-0070-02