财报质疑、公司特征与资本市场监管——中国赴美上市企业多案例研究

财报质疑、公司特征与资本市场监管——中国赴美上市企业多案例研究

吴革罗丹

（对外经济贸易大学国际商学院）

吴革，对外经济贸易大学国际商学院教授，博士生导师，对外经济贸易大学国际财务与会计研究中心副主任，中国金融会计学会第四届理事会常务理事，中国会计学会财务成本分会第六届、第七届理事会理事。数学理学学士、会计学硕士、金融学博士。出版专著有《国际会计》、《现代管理会计》、《国际会计产权制度研究》、《财务报告粉饰手法的识别与防范》、《财务报告陷阱》、《跨越财务报告陷阱》、《中国会计国际化》、《财务迷城》和《成本与管理会计》等。

【摘要】从2010年开始，以浑水、香橼为代表的做空机构，频频针对中概股发布调查报告。被质疑的企业多数是因财报遭受质疑，转至粉单市场或者私有化退市。这些公司的特征不尽相同，中美资本市场监管的差异也值得深究。本文以美国市场中国概念股被大规模做空为背景，着眼于财报质疑和公司特征以及资本市场监管的相互影响关系，并分别研究其信息披露出现的问题，并且结合资本市场结构及公司特征，为处于危机中的中国企业找出应对方法，正本清源。

【关键词】财报质疑公司特征资本市场监管做空

【中图分类号】F23

自上世纪九十年代第一批中国企业远走美国资本市场开始，近20年来，随着中国入世及互联网经济的兴起，越来越多的企业赴美上市。先是互联网企业，例如搜狐、网易、新浪等做为探路者，他们成功之后，观望中的民营企业也便不再犹豫，纷纷扛旗前行，赴美上市。

2007年7月开始，由华尔街引发的次贷危机对全球经济圈产生了深刻影响，金融环境遭遇震荡，各国贸易出现严重失衡。美国本土遭受重创，经济年增长率骤降，并且之后一年内的各项经济数据都表现欠佳。

此时的中国，在大多数国家陷入困境的2008年仍维持增长9%，对全球经济增长的贡献更是显著，取得了20%的好成绩。2009年更是以8.7%的经济增长速度，33万亿以上的GDP规模等一系列吸引眼球的数据安抚了大多数国民的心。

那么急需恢复经济，繁荣市场的美国在面对一家家来自中国企业的IPO申请时无法说不，美国民众也普遍出于对中国这一新兴经济体的看好，对中国企业充满了信心，同时也希望他们能刺激美国经济，使寒潮退去。

随着这些在美国上市的企业登陆成功，一些证券、媒体等机构开始以“中国概念股”来赋予这批

特殊的来自大洋彼岸的企业。

中概股上市的巅峰值出现在2010年，这一年，在美上市的中国企业达到了46家之多，且多数股价一路飙升。在这样的大潮下，一场针对中概股的质疑也拉开了序幕。2010年6月，浑水、香橼等以做空公司为主要目的的机构，开始向中国赴美上市的企业陆续“出招”，高频率地发布做空报告，质疑这些企业的诚信。显然，多数“被点名”的在美上市企业都有些猝不及防，难以招架这样来势汹汹的“攻击”。

由于中美资本市场结构的不同，对上市企业信息披露的要求有所不同，美国投资者了解公司的渠道有限，做空报告一经公之于众，言之凿凿的语气，加上信息不对称，投资者自觉被骗，立刻引起巨大反应，股价也就随之大跌。2010～2012两年间，不完全统计，赴美上市的中国公司中，已有约39家中概股遭遇退市处理，这之中大概有40家左右遭到财报质疑。[1]因财报捏造问题，不仅这些公司的股价暴跌，同时其他公司也受到了不同程度的牵连。[2]受此影响，2011年远赴重洋的中国公司剧降至15家。2012年，更是经历前所未有的寒冬，一年期间唯有多玩YY和唯品会两家中国公司登陆成功，而另一方面，其他中概股一直在被不断通知令其加快私有化。直到2013年6月份，第一单赴美上市才花落兰亭集势。但好景不长，因其第二季度表现不佳而被美国律师集团诉讼。2个月之后，澜起科技、中国商务信贷才陆续上市，紧随其后58同城等公司陆续打破寒冰登陆大洋彼岸。

一、文献综述

会计信息披露历来是学术界讨论的重点，其与公司特征、资本市场监管之间的关系也被多数学者作为研究的对象。

（一）财报质量

公司一年一度对外披露的财务报告是外部相关利益者获取公司信息的最基本的途径，各方投资者利用财报的信息来进行决策。年度报告包含的经过审计的财务报表则被视作年报中的核心。会计信息被外部投资者视为重头戏，但是随着这些年来国内国外频频出现会计造假，投资者对会计信息质量已渐渐失去了原有的信心。然而会计信息本身所具有的专业性很难被投资者很好地理解其内在的真正含义，因此被操纵过的会计信息更容易使得投资者蒙圈，被绕得云里雾里，这就使得外部投资者对会计信息的理解难上加难（金智，2010）[3]。那么，究竟外行的投资者需要什么样的会计信息，作为监管一方的资本市场又需要怎样的信息呢？本文将分为两个方面来探讨：会计信息的质量和其披露。

1.会计信息质量

会计信息质量是指会计信息能够满足其使用者的需求。与其他普通的产品有所区别的是，会计信息质量比较不容易进行定量的评定。企业对外披露会计信息时，需以相关性、可靠性、可比性、可理解性、重要性、谨慎性、实质重于形式和及时性为原则，公允反映公司价值，以供投资者使用。

在此项研究方面，美国FASB（1980）提出的SFAC No.2的特征框架。这一框架在逻辑及结构方面，都被我国学术界同仁高度认可。会计信息质量特征研究课题组（2006）在构造中国管理信息质量的特征结构时，对该框架也进行了参考。该框架是一个由约束条件、总体质量特征、限制性标准、关键质量特征、次级质量特征及次要质量特征等诸多要素构成的有机整体。[4]

2.会计信息披露

毛洪涛（2008）认为，会计信息披露制度可以回溯至15世纪，那时意大利人开始从事短期海外冒险合伙贸易，并且在之后逐渐涌现出一帮从事查账的专业人才，并促使了人类史上首个会计行业协会的诞生。[5]

韩道琴、陈琛（2010）[6]指出，当今全球范围内会计信息披露最成熟的制度非美国莫属。1933年颁布的《证券法》中，美国规定今后开始施行财务公开制，此举被视作全球历史上最初的信息披露制度。

在轰动全球的安然事件过后，美国SEC颁布了Sarbanes Oxley Act，明确规定要求及时披露导致公司经营和财务状况发生重大变化的信息。由于美国政府只对会计工作间接管理，美SEC为实际实施会计信息披露公共管制的主体，将会计准则制定权赋予了民间职业团体，而民间会计职业团体直接对会计工作进行管理，如美国注册会计师协会（简称AICPA），管理中重视准则的灵活性和权威性。我国公有制影响着很多方面，证券市场发达程度不

高，会计信息披露的主要需求者政府来对这一方面进行直接管理、统一管制。

（二）公司特征

关于什么样的公司容易引起香橼和浑水公司的注意，国内学者做过多方面的研究。陈彬、刘会军（2012）[7]认为，浑水、香橼等在其报告中披露出的问题公司所具有的特征与其财务信息失真之间的关系为正相关，例如虚增收入、毛利率过高及成本费用低等财务信息质量问题，申报的信息不一致，关联交易存在隐瞒，管理层交易过于频繁并且信誉不佳、第三方中介更换频繁，公司内部的架构令人琢磨不透等等。

根据杨敏（2012）等人对于遭受质疑的40家公司进行了研究，其中有37家都属于通过反向收购在美上市的公司，这些公司一般都具有较高经营风险，实力不强，他们试图通过APO来规避IPO的严谨披露规范及严格的申报过程，这也就是说这些公司可能存在一些较严重的财报问题，不确定性很高，一旦有一些风吹草动被外界发现，很容易成为做空的对象。并且，盈利模式不够清晰，缺乏合理有效的内部管控机制，中介机构持股助长了会计操纵动机也是这些公司具有的明显特征，容易成为攻击的对象。

（三）资本市场监管

资本市场的监管制度与信息披露制度相辅相成，在信息披露的基础上进行监管，才会更好地发挥市场监管的作用。

张鸣（2006）认为，在我国独特的制度背景下，资本市场监管的博弈主体分立为市场监管机构、会计准则制定机构和上市公司三方。市场监管的基本过程表现为：市场监管机构负责制定监管政策，上市公司通过公司运营等手段来执行这些准则，而准则制定机构制定相关会计准则来减少或杜绝上市公司的违法行为，形成了我国资本市场监管的基本秩序，这也是一个三方博弈的格局。[8]

从投资者的角度来说，以下几位学者的观点或许可以借鉴。解学成（2006）[9]的研究认为，信息不对称造成的逆向选择问题，往往导致证券市场产生次品车效应，政府因此有必要强制资本市场中的所有企业按照一定的规则公开披露其公司信息。从投资者保护的角度看，政府代表信息劣势方对上市公司的信息披露提出要求，以降低投资者的信息搜寻成本，减少投资者对欺诈的预期，从而保护投资者。

二、案例分析

（一）绿诺科技

大连绿诺环境工程科技有限公司（以下简称绿诺科技）是专业从事冶金行业的废水处理、烟气脱硫脱硝以及资源循环利用等新产品业务的高新技术公司。

OTCBB通常被视作中小企业进入市场的敲门砖，它没有任何盈利额或规模大小的限制，只要3名以上的券商接手，就可以提交SEC上市申请。入市后只要按照规定及时提交季报，便能够正常流通。

于是，看到这一好处的绿诺科技开始了上市之路。

2003年2月，大连绿诺环境工程科技有限公司创始成立，3年后的11月在英属维尔京群岛注册并成立创想集团有限公司，100%持有绿诺科技的股份。之后，创想集团买入OTCBB上的ST公司“玉山公司”，成功借壳上市。之后，“玉山公司”更名为大连创想环境工程有限公司，全资持有绿诺科技。2007年10月11日，绿诺国际正式于OTCBB上市交易，当天融得2500万美元。两年之后的7月13日，绿诺国际成功转板纳斯达克。整个过程中，为其审计的是来自加利福尼亚州的一家规模较小，但操作过多家中国赴美上市反向并购企业过程的Frazer Frost事务所。

1.事件发展

2010年8月，美著名刊物《巴伦周刊》发表短文称，过往4年间绿诺科技更换了3任审计，4个CFO，并且出现了2次大的财报调整。

2010年11月10日，浑水公布做空报告，向绿诺科技发起了攻击，并建议以2.45美元“强力卖出”。当日绿诺科技股价便遭遇下跌，之后的一周内持续暴跌，最终以6.08美元完成了最后一笔交易；短短几天，股价跌幅达到64%。

11月17日，美国律所向绿诺“开炮”，称已提交了集体诉讼，并称绿诺科技向SEC提交的2009年报与其向中国境内工商机关提交的数据出现明显差异。当日绿诺开盘的同时停牌，股价跌幅仍高达15%。

11月19日：一直担任绿诺第三方审计的Fraz-

er Frost在其提交的审计信件中称，绿诺科技CEO邹德军先生承认存在伪造合同的情形，因此其并不承认绿诺科技最近三个财年的财报以及季报，并将在调查结束后发布新的审计报告。

表1　绿诺报给中国工商的数据（摘自浑水报告）

表2　绿诺科技2009年营收（摘自年报）

12月3日，绿诺科技最终被摘牌，并于9日，退至粉单市场。

2.做空机构质疑

（1）虚增收入

从上表中我们可以明显发现，美律所的质疑不无道理，向中国境内工商部门提交的数据仅为1110万，但是在给美SEC的年报中列报的数据却为1.93亿美元，其中差额达到年报数据的94.2%。一般中国公司向工商部门都会少报，为了规避税务责任是可以理解的，但如此大的出入，若无特殊原因，是无法令人信服的。

（2）捏造客户关系

浑水在调查时察觉到绿诺科技存在捏造客户的情况，其调查了9家绿诺的客户，其中有5家拒绝承认他们向绿诺科技购买了FDG系统，绿诺有可能捏造了1家客户，其他3家承认购买过FDG系统，但由于绿诺信誉不佳，技术陈旧等原因，已经解除了合同并表示不会再次购买。由此，绿诺科技在其报告中宣称60%-75%的收入来自于这个FDG系统，很显然是存在水分的。

（3）毛利率过高

绿诺声称在FDG项目拥有35%到40%的毛利率，而经过对行业领跑者的同行业对比，笔者认为绿诺国际毛利率之高是难以令人信服的。浑水在调查中与多位行业内资深人士交谈，认为其过高的毛利率确实存在捏造。行业领头的毛利率只有10%-15%，直到2010年下半年才达到20%。另外，许多客户认为绿诺在本行业内只能算是一个小企业，更多的表示并不熟悉这家公司。于是，一个鲜有听闻的业内小玩家，如何能够收获一个远超同行巨头的毛利率呢？

（4）管理层挪用IPO募集的资金浑水报告中显示，绿诺在上市的当天，其管理层邹先生和邱女士便挪用了350万美元，在奥兰治县购置别墅。绿诺在其2009年10-K报表中首次披露这笔巨资为借款费用。这次鲜为人知的挪用行为显然违反了信托责任，伤害到了公司的大小股东。

（5）有形经营资产过小

表3　同行业两家巨头的财务数据（摘自浑水报告）

绿诺科技的业务流程持续期间较长，需要大量的人力物力，那么为了生产需要，其有形经营资产的规模应该要相符。如表4所示，绿诺科技的有形经营资产在其整体有形资产中的比例最高时仅为14.5%，与同行业巨头60.5%的规模相比，绿诺科技1.93亿美元收入仅通过这样小的规模来实现，浑水的质疑不是空穴来风。

表4　绿诺科技经营资产状况（摘自浑水报告）

（二）东南融通案例

东南融通创立于1996年，作为金融IT综合服务提供商，为银行等金融行业、大型企业财务公司提供IT软件和其他解决方案。注册地在开曼群岛、办公地点设在厦门和中国香港。

2007年10月24日，东南融通成为首家在纽交所上市的中国软件行业公司，融资高达1.8亿美金。

1.事件发展

2011年4月26日，香橼发布报告称东南融通在多个方面存在问题，以“too good to be true”来表达疑惑。紧随其后，5月9日，OLP Global也在其报告中称东南融通有几处疑点。

5月17日，纽交所将东南融通在美存托凭证停牌（市值高达10亿美元）。次日，东南融通宣称其不能如期于23日提交第四季度季报和2010年的财报；5天后，对外公布公司开始内部清查。9月8日，SEC就东南融通审计方德勤无法提供必要的调查文件向法院申请执行强制措施。

8月16日纽交所对外宣称，已向东南融通下达了退市通知，次日正式退至粉单市场。

2.做空机构质疑

根据香橼及OLP Global的质疑，东南融通主要有以下问题需要解释：

（1）远高于同行业的毛利率。

其在报告中宣称毛利率为69%，远高于同行业其他竞争者。

图1　东南融通所在行业毛利率水平

表5　东南融通所在行业市场份额（摘自浑水报告）

（2）关联关系问题

香橼指出，截止2011年3月31日，东南融通拥有4258名员工，其中80%不是由公司直接聘用的，而是由第三方人力资源公司雇佣的，其中95%由一家叫XLHRS公司雇佣。另外5%则是由Beijing FESCO 和Randstad Shanghai Temp Staffing的公司雇佣，这两家公司是有实体存在的。

香橼认为，XLHRS是东南融通自己拥有的第三方人力公司，并且这种掩人耳目的人力成本转移给财报的粉饰提供了操作基础。OLP Global在调查中发现，东南融通的两位员工似乎与XLHRS关系匪浅，从而挖掘出了这两家公司之间存在的隐性关系。

（3）管理层迷雾似的行动

香橼报告中提出了对东南融通管理层的疑问，认为其在公司上市后的4年内将持有的70%的股票转增给员工和朋友，这一举动有些令人怀疑。

香橼认为，东南融通之所以这么做，是为了掩盖其负债，或者会为高管带来更大的利益，这一动作直接降低了管理层的可信度，损害了股东利益。

（4）少计员工福利，操纵利润

XLHRS2009年的财报中，披露了其东南融通业务的568万元的社会福利费用，按照中国五险一金的标准支付。前文中提到的东南融通外包3235位员工给XLHRS，调查人员根据当地的标准进行计算后，演算出的数字应为568万元的4至5倍。报告中认为的原因有两点：一是东南融通没有能够支付所有员工的五险一金，这一举动可能涉嫌违反了劳动法的相关规定；二是东南融通以国家政府规定的最低线为一些员工支付了工资。

（5）可疑的收购

OLP认为东南融通最近的20次收购会给公司带来危机，大多数被收购公司利润过低，与利润相比费用却不低，有些存在所有权不明晰的情况，这些都可能误导投资者，使其对公司的这些举动产生怀疑。

比如：2010年1月收购的北京长信通信息技术有限公司，其2009年收入4192万元，亏损310万元人民币（约47.2万美元），而不是东南融通管理层宣称的300万美元。

3.公司回应

针对这两大做空机构的指责，东南融通发表声明做出了回应：

（1）毛利率

东南融通的业务主要为提供服务，其35%的收入来自于产品维护，这一部分的毛利高达90%，中和之后IT服务这一项的毛利达到了55%-60%。客户个性化定制服务也一定程度上使研发支出减少。

2011年三大费用的支出占总收入的部分约为6%，这一年公司将重要性较低的运营部门转至人力物力成本较低的厦门，与大城市相比，各项支出都少了许多。

（2）关联关系问题

东南融通在回应中称，截止发稿时，其已于超过80%的员工签订了直接雇佣协议。

（3）管理层迷雾似的行动

东南融通称公司完全公开透明地披露了整个过程，并且有相应的文件材料予以支撑。实际赠予的股票数为1125万股，而非做空报告中披露的900万股，所有的详细内容已在向SEC提交的资料中说明。

（4）员工福利少计

东南融通称，在中国的法制环境下，国内人力资源类服务公司只将收取的服务费算作营业收入，并没有将代发放的员工工资囊括，东南融通则在中美的准则要求下将员工工资及其他支出、服务费计入了费用，另外也没有提到社保支出的表外负债，符合可比性的要求。

（5）可疑的并购过程

东南融通在声明中称，OLP Global所对比的数据与东南融通公布的数据存在不同，这可能是由于中美GAAP准则的差异，记录的依据不同造成的。东南融通收购了这些公司之后，会将原公司的员工和业务并入东南融通，而并不是继续运营原业务。此外，东南融通也对其并购的公司做出了一一解释。

（三）多元水务案例

多元环球水务成立于1992年，是中国领先的水处理设备供应商，拥有循环水处理、水净化、废水处理等三大系列80余种产品，业务覆盖中国28个省市。多元水务下设多元水环保技术产业（中国）有限公司及多元水环保设备制造（廊坊）有限公司两个全资子公司。

2009年6月24日公司在纽交所挂牌交易，发行价为16美元。多元水务和同在纽交所挂牌的多元印刷（DYP）均为多元旗下的全资子公司。

1.事件发展

2010年9月，受同一控制下的兄弟公司DYP所累，股票遭遇暴跌。

2011年4月4日，浑水开始攻击多元水务，质疑多元水务涉嫌伪造审计报告等四项错误，给予强烈卖出建议，估值小于1.00美元。

次日，多元水务首席财务官Stephen C．Park突然向外界宣布离任，美一家律所声称代表多元水务上市以来所有的投资者，对其进行审查。

4月20日纽交所暂停多元水务股票交易，从纽交所的公告来看像是有重大事项待公示。

7月初，多元水务未按时提交年报。最终，在

2012年的1月25日，纽交所向多元水务下达了退市通知，尽管多元水务提出了上诉，但结果还是被迫摘牌。

2.做空机构质疑

（1）虚增收入

浑水在调查中发现，多元水务向中国工商机关提交的资料中显示其2009年的收入实际处于330万到560万，这与向美方提交的数据相比，存在严重的差异，高达100倍。浑水调查人员在实际对工厂的监控中也证实了这一差异。

（2）伪造审计报告

浑水称其拿到了多元廊坊提交给工商部门的真实财报，证实销售收入作假，多元水务采取了行动，将审计报告更换。笔者对比了这两份报告，确定多元水务的确调换了报告。

真实报告（左）每一页的右下方都会出现防伪章，并且有负责人的签字，作假的报告（右）中这两者均未出现。

图2　真假报告对比（摘自浑水报告）

（3）对关联交易不当披露

多元水务预付给了关联方公司4450万元，但在2008年关联方归还此笔资金时，多元水务将这笔资金记为经营性现金流量，这一举动使得上市前年经营现金流量存在谎报嫌疑；同时这种现象还存在于向其他两家关联方支付的货款中，4380万元在归还时仍旧被披露为经营性现金流量。

（4）实地考察，结果令人怀疑

浑水称其调查人员曾多次造访多元水务的办公大楼，但结果令人生疑，多元水务将办公楼的很大一部分做出租用，这与其披露的不符。并且，通过与楼内员工的谈话得知董事长几乎没有在办公楼内现身过。

（四）跨案例分析

通过对这三家公司的被做空过程，我们可以从以下三个方面对其进行归类分析：分别为财报质疑、公司特征及资本市场监管。

表6　三家案例公司对比

1.财报质疑

在浑水、香橼等做空机构的报告中，多次质疑这三家公司的财报，主要存在问题有：虚增收入、毛利率远高于同行业竞争者、成本费用低、应收应付异常、存货异常等。甚至，多元水务的审计报告是伪造的。

财报造假的方式有很多，其中被广泛采取的方法就是外包本公司的一些业务，如人力等，这样就可以转移视线，进行一些“桌底操作”，从而达到粉饰利润的目的。多元水务称其拥有28个省的80个分销商来进行产品销售，这将使得财务信息更方便被操纵，避免提供客户的详细信息，也更易于操纵利润。东南融通拥有超过80%的劳务派遣员工，这使得这部分员工的信息被移出报表，也就留出了操纵的空间。

2.公司特征

这三家公司中，绿诺科技通过反向并购上市，东南融通与多元水务则是IPO。反向并购上市风险与收益并存，但常被看作是“偏房”所出，相比而言，IPO则更正统一些。

采取反向并购方式上市的企业大多有资金短

缺急需融资的需求，一些第三方中介如券商、审计师等抓住这一需求，为了巨大利益，研究政策漏洞，利用中美文化差异、准则差异，来粉饰企业并将其送入主板市场，焉知内里已腐烂不堪。绿诺为了快速转板，踢掉原有做市商，欲选择更有知名度的券商为其做市。但根基不稳，就是因为这一次转板时的融资，使其成为了浑水的板上之鱼。

从公司业务来看，绿诺科技是从事产品研发，东南融通提供咨询服务，多元水务则是设备供应商。这三家企业在被做空时，出现了很多次“虚构”、“夸大”等字眼。资产与其披露的规模不相配，收入不符合实际，实地调查的结果令人十分怀疑财报的真实性。

3.资本市场监管

美国上市采取注册制，门槛较低，自由度较高，那么相应地对于中介机构的监管就会更加严格。SEC历来着重强调公司披露的及时性、准确性，作为上市公司，所有的信息都应该透明化、公开化，这样投资者才能够消除由于信息劣势带来的不确信。美国资本市场的集体诉讼制度很好地为外部中小投资者提供了解决问题的途径，绿诺科技便是受到了律所的攻击，被上诉至法院，因其向中美提交的资料中的数据存在较大差异。

那么，在这样近乎严苛的监管下，应该不会有企业钻空子来试图与监管部门作对，可是结果却令投资者失望。德勤在辞任东南融通审计师时给出的三点理由可以说是已经构成可能造成重大错报的嫌疑，那么在之前的合作中，德勤为何隐忍不发，而是在香橼及OLP Global发布做空报告后才后知后觉地辞任，这之间的博弈过程值得深究。

同样，对于多元水务涉嫌到的伪造审计报告，为何可以通过审查而向公众披露，披露之后却没有人去怀疑其真实性，直至被做空揭发。笔者认为，这是资本市场监管机制的漏网之鱼。

三、结论与政策建议

（一）研究结论

1.遭受做空的公司均存在财报缺陷

公司的财报质量是判断一家公司经营业绩好坏的重要标准之一，理性投资者或许会参考其他信息，但一般投资者大多数仅仅只是关心财报的质量。对于国外的投资者来说，他们并不知道公司的实际状况，而财报就成为了他们了解公司的重要路径。这并不意味着公司只需将财报做的漂亮一些就有用，而是应该将重心放在如何实现股东利益最大化，如何将公司的业绩做的好看，如何满足所有利益相关者的需求。

虚高的毛利率、不实的收入、与收入不相符的公司规模等都是多数“中招”的中概股曝露出来的问题。财报中表现出来的是企业想让外界看到的，并不完全展示了企业的真实运营状况，如何提高财报的质量，使其成为真实的、准确的、公允的披露公司实际状况的一个可以放心使用的资料，是公司需要思考的重点，所有的参与者都应努力使财报质量提高。

2.被做空的大部分公司均具有特定的公司特征

纵观所有被做空机构点名的中概股，他们有不同的这样那样的疑点，但共性依然存在。如财报被粉饰、公司治理结构混乱、管理层交易频繁、关联方交易可疑等。这些特征使得公司的漂亮外衣被做空机构觉察出问题，从而造成了最终的退市。

公司治理结构混乱使得公司没有很好的运营氛围，员工的利益得不到保障。而良好的公司治理结构会使得企业可以更加高效地运转。大笔不明来源的收入或花销也会遭受质疑，例如舞弊等，这会对公司的商誉造成极大的损害。

管理层随意挪用公司运营资金会造成公司利润的虚报，严重者会导致公司缺少足够的运营资金陷入困境。关联方交易频繁，甚至与董事会成员的个人公司进行交易违反了相关法律规定。这些问题被发现则罢，如果一直没被察觉，那么又有多少人的利益将被侵害将不得而知。

3.特定的公司特征对资本市场的监管带来一定的启示

被做空的公司所具有的特定特征给资本市场的监管带来了警示，尽管这些特征并不完全说明这些公司存在财报信息捏造，但是在一定程度上也有一定的关联性。对于中美准则制定者来说，合理地利用监管部门专业人员，将是一个可取的方法。对

特定人员进行培训，将市场上的企业进行分类，由特定人员来负责特定公司的监管，定期轮换可以避免串通的现象。

对中介等第三方机构的监管不力也是此次中概股危机中所曝露出来的问题。整个上市利益链条上捆绑着一个又一个利益团体，同一条船上的人必须一心同体，一致对外。这也就造成了审计师、券商、律所等第三方的联合造假，违背职业道德，重者触犯法律，这一行为只是为了上市后从巨大的蛋糕中分得一杯羹。资本市场对于第三方机构的监管较弱，只能在事后发现并且予以惩罚；若能够加大监管力度，制定一套预警机制，在事前就发现问题，将罪恶掐死在源头之中。

中美的资本市场监管制度差异明显，这给监管带来了较大难度。语言文化差异使得有些问题不能很好地被解决，这就需要中美之间加强合作，共同在监管上面做出努力。

（二）对策与建议

1.国内公司应选择适合自己的赴美上市途径

2014年，在几年的寒潮过后，中概股再次成为美国市场的焦点，全年共有15支股票成功登陆大洋彼岸。最近阿里巴巴更是在美国掀起了一阵BABA风潮，其市值究竟值多少，也是金融界讨论的焦点。业内人士分析认为，中概股在经历了两年前的重创之后，国内公司似乎更加理智，稳扎稳打，选择最适合自己公司的上市方式及时机。中国各行业的公司情况不同，有些重资产较多，有些无形资产较多，互联网公司更是层出不穷。在选择海外上市之前，应当分析自身优劣势，做出合理的决定，而不是选择旁门左道，贪图一时的荣华富贵。

2.适时出台政策正市场之风

中介机构在此次中概股危机中扮演的角色举足轻重，可以说是他们的存在，才使得这场危机看点多多。那么中国政府和美国政府就要适时开始监管作用了。

对于美国政府来说，加大SEC与PCAOB的监管力度，并且充分发挥SOX法案的功能，明确告知所有上市企业，资本市场是一个很严肃的地方，如果没有这个资格，那就准备好了再来。对第三方中介的违法惩罚力度也要更加严厉。

对于我国来说，中国具有较为特殊的政治背景，建议监管部门实施多种监管手段，借鉴多套监管用具，适当改变依赖特定指标的现状。比如，在审核时更加注重上市公司的内部治理及其商业模式的营利性，变注重结果为侧重过程，尽量避免对于收入等指标的过于倚重，从而使得企业可以良性竞争，健康发展。

3.开展我国审计机构与PCAOB跨境合作的可能

从2010年中概股被大规模做空开始，我国审计机构与美方代表就开始了长达数年的跨国监管谈判，近年来开始在战略方面被国家所重视。中美两方官方高层人士均已在某些特定场合发表对此项议题的观点。

在上述问题的探讨中，提到过有些中介机构因为中美文化差异，利用翻译漏洞，或者抓住美国监管机构不懂中文这一弱点来操纵上市。那么，我国审计机构应该就这一点与PCAOB进行探讨，如有可能，应该建立双方的合作，比如在美上市时，由中方出具的审计报告应由中方政府或派遣组织审计机构签字通过等等，由此可以避免审计舞弊的出现。

参考文献：主要

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