海外矿业并购风险防范机制研究*——以东道国吉尔吉斯斯坦为研究中心

北方工业大学文法学院 田晓云 陈兰兰

一、引言

我国企业通过海外并购在吉尔吉斯斯坦进行矿产资源开采，可采用资产收购或股权收购方式。吉尔吉斯斯坦资源丰富，但直接买矿手续和程序繁琐。若选择股权收购方式，通过控股上市公司间接控制在吉尔吉斯斯坦的项目公司，则投资方式较为快捷，若有风险可通过增发、减持等途径退出投资。关于我国企业直接收购吉尔吉斯企业还是通过离岸公司收购，应考虑目标公司所在国对境外公司设立、运营、注销的法律要求、审批程序及披露要求、投资收益收回的限制、外汇管制、税务负担、资本退出的便利性等因素。目前我国企业海外并购项目的完成率远低于全球平均水平，虽然许多企业与出售方进行并购谈判，但能够完成的并购交易很少，这与海外并购项目所面临的风险关系密切。需建立有效的并购风险防范机制。

二、海外并购的风险

（一）政治风险 主要包括：（1）战争与内乱风险。根据中国出口信用保险公司发布的2011年《国家风险分析报告》，吉尔吉斯斯坦的国家风险值得关注。目前吉尔吉斯斯坦的国内局势，尤其是南部地区局势仍不稳定，少数民族，特别是乌兹别克族人在2010年骚乱后受到歧视，时常发生土地被非法抢夺，公司被非法接管，或者受到人身或口头威胁案件，国内民族间紧张局势加剧，目前外国投资者通过并购企业在吉尔吉斯斯坦进行矿产资源勘探开发，存在一定的战争与内乱风险。（2）国有化风险。2011年上半年吉尔吉斯斯坦曾有国有化传言，但并没有实行国有化，从目前看对外国矿业企业的运营影响不大。吉尔吉斯斯坦《地下资源法》赋予地方政府较大权力，包括发放土地分配证、实施地方矿产资源勘查开发利用计划、监督各种矿业活动以确保地质勘查和矿产资源开发期间的环境达标等，一些地方政府官员经常利用土地权使用、卫生、环境、安全等干预外国矿业企业的经营管理，存在地方政府不规范行为引发的间接征收风险。（3）政策变动风险。矿业项目投资周期长，并购协议和相关交易文件所适用的法律和政策在签约后和项目运营过程中可能发生变化，将对我国企业作为收购方的合同项下预期利益产生影响，如可能导致东道国的国家公司或目标公司现有股东在股权或资产出售时享有优先购买权、收购后承担过高环保成本和税收责任等。吉尔吉斯斯坦现行投资领域的基本法规是2003年《投资法》。该法在1991年《外国投资法》基础上修改而成，2003年《投资法》基本保留了《外国投资法》的主要制度，总体上对投资者作了较为有利的规定，但取消了《外国投资法》给予外国投资者的税收优惠等规定，对外国投资者在经济活动领域实行国民待遇，加之吉尔吉斯斯坦的投资环境近年未发生较大改善，在2005年和2010年还分别发生政治危机和种族骚乱，《投资法》的实施并未对外国投资者在吉尔吉斯斯坦的投资活动产生显著有利影响。吉尔吉斯斯坦现行税法于2009年1月起实施，在税种、税率、纳税管理等方面作出重大调整，如将16项税种缩减至9项，将企业增值税税率由20%降至12%，从而减轻了企业的纳税负担，但对矿产开发企业一次性征收红利税，将加大我国在吉尔吉斯矿产开发企业的税负。从目前看吉尔吉斯经济投资领域的法律政策基本上没有发生变更，对我国在吉矿业企业的运营影响不大。（4）汇兑限制风险。依据吉尔吉斯斯坦《投资法》和《外汇交易法》，在吉尔吉斯斯坦的外资企业可在商业银行、其他金融机构以及兑换点将索姆与美元进行自由兑换，不受额度限制，并可将经营所得利润通过商业银行汇往国内或第三国。通常不会发生汇兑限制风险。

（二）收购项目和收购目标的风险 在海外并购中，可能发生下列与收购项目和收购目标有关的风险：（1）并购上市公司风险。我国企业收购境外上市公司，应依照上市公司所在国证券监管机构、证券交易所制定的上市公司监管规则，审慎处理信息披露、关联交易、同业竞争、公司章程修订、增发股票等敏感事项，否则可能因并购后实体及公司高管不遵守相关法律规定或证券交易所自律规则而面临处罚或诉讼。若目标公司所在国与项目公司所在国不同，还须考虑项目公司所在国的风险因素，并购交易和项目公司运营除了必须符合上市公司所在国的相关法律规定和证券交易所自律规则以外，还必须遵守项目公司所在国的相关法律规定。若项目公司所在国为吉尔吉斯斯坦，则应遵守吉尔吉斯斯坦《投资法》、《股份公司法》、《环境保护法》、《税法》、《土地法》、《地下资源法》等。（2）东道国政府优先购买权风险。在并购项目中，可能发生东道国政府或国有公司享有优先购买权，吉尔吉斯斯坦现行法律政策鼓励外国投资者参与开发其矿产资源，既允许外国投资者与吉方合资合作勘探开采，也允许外国公司独资从事矿产资源的勘探开采，相关立法中没有东道国国有公司享有项目公司股权或资产优先购买权的规定。（3）合法合规经营风险。在并购项目中，可能存在下列情形：目标公司的成立有瑕疵甚至不合法，其股权结构、治理结构等不符合目标公司所在国相关法律规定，存在持续经营的法律障碍；目标公司的勘探开发许可证或批准文件等已过期或不合法，许可证和矿权上设有担保权益或其他第三方权利；目标公司受过行政处罚，存在尚未了结或可预见的诉讼、仲裁或被政府调查和处罚，并购后公司可能会卷入潜在法律纠纷等。根据吉尔吉斯斯坦《地下资源法》，取得许可证者应按照与政府签订的协议进行矿产资源勘探开发。如果违约，如每年的矿产资源勘探工作量过低，不符合协议中规定的最低限度工作量，国家地质矿产资源局有权吊销许可证。（4）税收风险。在并购项目中，目标公司可能未遵守税务条例、海关条例、外汇监管条例，或者有转移定价行为等，因而可能欠缴税款、有隐蔽的税务负担或可能发生的税务损失情况。收购后实体可能无法继续享受税收优惠。东道国可能对收购后实体的投资所得征收高额的红利税、资本利得税、资源暴力税等。依据吉尔吉斯斯坦2009年税法，对矿产开发企业一次性征收红利税，因此增加了我国在吉尔吉斯斯坦矿产资源勘探开发企业的税负。（5）环境保护风险。外国投资者并购东道国企业，可能遭到国际环境保护团体、东道国环境保护机构、原住民、社区等的干预。目标公司和项目公司可能对健康、安全和环境保护的投入未达标，对员工的职业健康和社区的生活环境构成实质性损害，或者曾因违反环保法规或政策而遭受过处罚。根据吉尔吉斯斯坦《地下资源法》，当发生矿产资源耗竭，或者开采过程中对员工和公众健康或安全造成威胁，并对环境和储量造成破坏和损失等情形，国家地质矿产资源局有权终止和吊销企业的地下资源使用权。吉尔吉斯斯坦地方政府负责对各种矿业活动进行监督，以确保地质勘查和矿产资源开发期间的环境达标。若地方政府认为上述活动对人类的生命和健康构成威胁，或者对环境造成危害，有权对其矿业活动进行限制。当地居民大多不愿意让外国投资者拿走其矿产资源，时常以环境污染等问题对外国矿业企业进行封路、索赔等。外国投资者通过并购企业在吉尔吉斯斯坦进行矿产资源勘探开发，存在一定的环境保护风险。（6）进出口管理风险。依据吉尔吉斯斯坦现行法律政策，外国投资者开采所得的矿产品完税后即可依法向境外出口。吉尔吉斯斯坦1998年加入世界贸易组织，对包括中国在内的WTO成员方给予贸易最惠国待遇。根据吉尔吉斯斯坦政府应对全球性金融危机计划，救市措施包括扶持外贸发展，减少外贸审批程序和申报文件数量，建立进出口报关统一窗口，并杜绝对吉出口商品的收费、审批等人为限制等。从目前看我国在吉矿产开发企业开采矿山所得矿产品的进出口管理风险较低。

（三）并购协议谈判实施期间的风险 在并购协议谈判实施期间，并购企业通常面临下列风险：（1）提前还贷风险。目标公司可能与贷款银行在贷款协议中约定，如果目标公司的控制权发生变化，贷款银行有权要求目标公司提前还款。（2）合同限制风险。目标公司所签订的长期购买合同、技术许可合同等包含特别承诺、特别限制条款等，如包含因股权变更、股东变更而解除或变更合同，可能影响收购方并购后整合的限制性条款，以及可能对收购方不利的重大赔偿条款等。（3）重大不利变化风险。通常签订收购协议之后还需获得各种批准，签订收购协议与交割日之间会有一定时间间隔。在此期间并购公司必须履行收购义务，而目标公司的业务却仍由出售方控制。出售方有可能不正常经营目标公司的业务，从而导致目标公司的业务可能发生重大不利变化，如超过一定额度的资本支出、变更高级雇员劳动合同条款、增发新股等。（4）重大不利处分风险。在并购交易成交前，可能发生对目标公司业务有重大影响的具体风险事件，出售方在收购进行期间可能对目标公司有重大不利的处分行为，如签订对其不利的合同、非正常业务范围内出售或收购资产、就关键业务资产授予第三方等。（5）交割风险。在并购协议中通常明确约定交割日和交割的先决条件，如设置收购交易须获得相关主管机关批准，交易双方公司内部批准程序分别完成等交割条件。通常只有当满足并购协议中约定的交割先决条件才能进行交割，否则交易方有权解除合同。对于应由出售方成就的某些交割先决条件，出售方可能故意不满足或拖延成就交割先决条件，如故意不促成或不完成东道国政府对并购交易的批准，故意不纠正目标企业的重大瑕疵等，从而滥用某些交割先决条件而操纵并购交易的进展。

（四）并购后的整合风险 并购后的整合风险主要包括：（1）治理结构整合风险。中国企业进行海外收购的最大风险之一就是对收购的目标公司没有获得或者失去控制，在目标公司和项目公司的股东会、董事会和管理层等没有获得决策参与权和否决权。还应避免国内母公司因境外目标公司和项目公司的行为、母子公司法人人格混同等原因而卷入诉讼，甚至承担法律责任。（2）人力资源整合风险。我国企业海外收购时往往对目标公司的高层管理人员是否愿意接管公司持乐观态度，可能不重视与目标公司高管在接管前的谈判，从而导致在控制权发生变更当日目标公司的管理层和关键员工集体辞职或大量流失。在目标公司控制权发生变更后，工会组织可能代表员工和收购方就员工的薪资福利、人员精简等进行谈判，尤其会反对人员精简、厂房关闭等敏感问题，可能导致目标公司的实际经营成本与预期收益率之间产生巨大差距。（3）文化整合风险。并购活动中最大的挑战之一是能否成功地整合组织结构中的不同企业文化。在并购交易完成后，应处理好与目标公司和项目公司所在国的地方政府、主流媒体、社区、少数民族、民族主义的民间团体、反政府武装、非政府组织等之间的关系，处理好与目标公司和项目公司所在国的经济体制、社会制度、法律制度、文化习俗、宗教信仰、民族心理的差异问题。吉尔吉斯斯坦系多民族国家，由84个民族组成，以吉尔吉斯族为主体。2010年种族骚乱以来，乌兹别克族人等少数民族在体制层面受到更多歧视，一些官员的言论常常为民族主义论调煽风点火，使少数民族倍感势单力薄。我国在吉尔吉斯斯坦的矿产资源勘探开发企业须谨慎应对吉尔吉斯族人与乌兹别克族人之间的民族矛盾与冲突问题。吉尔吉斯斯坦大多数居民信奉伊斯兰教，其余居民多信奉东正教和天主教。我国在吉矿产开发企业应尊重当地宗教习俗，处理好与当地居民的宗教信仰差异问题。

三、海外并购风险防范

（一）东道国政治风险防范 依据吉尔吉斯斯坦2003年《投资法》，若投资者在吉尔吉斯斯坦的投资由于战争或其它武装冲突、革命、紧急状态，国内骚乱或者其它类似情况而受到损失，该投资者可享有法人地位和不低于吉尔吉斯斯坦法人和自然人的待遇。如果吉尔吉斯斯坦修改投资法、税法和关系到国家安全、公众健康及环境保护的法规，依据吉尔吉斯斯坦2003年《投资法》，外国投资者有权在上述修改法规生效之日起10年内选择对其自身最为有利的适用法规条款。一旦发生政策法律变动风险，我国在吉矿业企业可根据自身利益的需求，在原有法规和修改后法规之间进行条款适用选择。

（二）尽职调查 在决定收购目标公司资产或股份之前，并购公司应聘请律师事务所、会计师事务所等分别针对目标公司的法律状况、财务状况等展开尽职调查。针对尽职调查中发现的特定风险，并购公司可要求出售方作出保证和补偿承诺。尽职调查中的发现还可能影响并购交易价格，甚至导致并购公司决定放弃交易。对目标公司和项目公司进行法律尽职调查，应着重调查公司基本情况、项目公司勘探开发许可证或批准文件的合法性、公司签订的重要合同、公司资产负债状况、合法合规经营情况、税务责任、环境保护、人力资源等方面情况。其中，税务尽职调查可帮助并购公司了解目标公司和项目公司所在国的税收体制，并有效管理税务风险，包括潜在的重大税务负债、未能遵守税务条例和外汇监管条例、转移定价风险等。在税务尽职调查中应调查收购交易本身的课税方式及减免、因收购所发生的资本利得课税、收购完成后目标公司和项目公司能否继续享有税收优惠等。在人力资源尽职调查中，应考察目标公司和项目公司的人力资源战略、员工薪酬安排（包括员工持股计划、退休及福利计划）、高管雇用合同、员工雇用法规政策的合规性、工会对交易结果可能造成的影响，并考虑法律和市场因素合理调整员工数量以适应并购后公司的需求等。

（三）并购协议 并购协议中的风险防范条款主要包括:（1）出售方的陈述与保证条款。在并购协议的出售方陈述与保证条款中，可要求目标公司向并购公司作出有关目标公司依法成立并有效存续、有权转让股份或资产、合法持有许可证和矿权、财务报表和信息披露真实准确、未卷入司法程序或其他争议解决程序、已取得第三方许可和批准等方面的陈述和担保。目标公司陈述和保证的范围通常应涵盖在法律和财务尽职调查阶段出售方提供给并购公司的一切资料和信息。若交割前出售方违反某些重要的陈述与保证，收购方有权依据合同约定撤销并购协议、拒绝完成并购交易。但有时出售方不愿收购方以违约为由撤销并购协议，而往往同意赔偿收购方因此遭受的损失，对此可在并购协议中对出售方违反陈述与保证的索赔作出详细约定。出售方违反陈述和保证的索赔可能在提起索赔的时间、责任限额、最低索赔金额等方面受到限制。（2）重大不利变化条款。并购协议中应包含重大不利变化条款，约定出售方在此期间必须有义务正常经营目标公司的业务，未经并购公司许可不得进行将使目标公司发生重大不利变化的某些交易，如要求目标公司作出保证：公司正常经营其业务，公司的财务状况或交易头寸没有发生重大不利变化，资产没有发生重大耗竭等。（3）禁止重大不利处分条款。并购协议中应包含禁止重大不利处分条款，要求目标公司承诺在收购进行期间不得进行对目标公司有重大不利的处分行为，包括签订对自身不利的合同、非正常业务范围内的出售或收购资产、就关键业务资产授予第三方等。（4）交割日和交割前提条件条款。在并购协议中应明确约定交割日和交割的先决条件，如并购公司已获得所有与收购股份有关的必要的政府和监管机构的批准、收购股份申请已由目标公司提交给证券交易所（如目标公司是上市公司）等。对于应由出售方成就的交割先决条件，如纠正法律尽职调查中发现的目标企业重大瑕疵，应在并购协议中设定只有收购方可以豁免或放弃，以避免出售方滥用某些交割先决条件操纵并购交易的进展。对于出售方成就某些交割先决条件的义务，可在并购协议中约定出售方应尽最大努力完成。（5）违约条款和分手费条款。若目标公司违反其在并购协议项下的义务条款或出售方的陈述与保证条款，应按照并购协议的约定承担违约责任。并购协议中往往规定分手费条款，即约定单方面终止并购协议的交易方需要向交易对方支付违约金，但并购协议中约定的分手费金额不能过低，否则将难以发挥抑制违约风险的作用。

（四）并购后的整合 并购公司应在决定并购之前积极与目标公司就并购后的业务发展战略进行沟通，并基于该业务发展战略对目标公司和项目公司进行治理结构、资产负债、人力资源等方面的整合。关于治理结构整合，我国企业应重视收购协议和目标公司修改的章程中的投票权和控制权条款，应在符合东道国公司法的前提下获得参与目标公司董事的任命权，参与董事会和管理层重大问题的决策。并购企业不但应实现对目标公司的控制，还应对项目公司进行控制，在其股东会、董事会和管理层等获得决策参与权和否决权，对此可在并购协议中明确约定并购公司在目标公司和项目公司中拥有的董事会席位。我国企业应重视与目标公司高层管理人员在接管前进行的谈判，并在与目标公司签订的买卖交接合同中规定相关交接事宜，同时应有权对某些职务的高管终止聘用关系。国际上通行做法是采取“保留原则”，即对于目标公司原有经营管理人员尽量予以留任。对于想保留的管理层和关键员工，应通过“保留协议”保留这些员工。若计划替换目标公司的某些高管人员，则应在修改的目标公司章程或股东协议中明确自己有权提名某些职务。

［1］何力：《中国海外投资战略与法律对策》，对外经济贸易大学出版社2009年版。

［2］梁咏：《中国投资者海外投资法律保障与风险防范》，法律出版社2010年版。

［3］张利宾：《对中国企业海外投资法律风险的研究》，《北京仲裁》2011年第4期。

［4］陈超、金玺：《吉尔吉斯斯坦矿业及其投资环境》，《世界有色金属》2012年第3期。

［5］张文：《海外矿业投资的风险分析及对策防范——中国投资者的视角》，《中国矿业》2010年第19期。

［6］肖金泉：《中国企业海外并购趋势及风险控制》，《全国律协经济专业委员会2010年论坛（成都）论文集》2010年。

［7］杨贵生、陈漠：《法律视角下中国矿业海外投资风险》，《中国有色金属报》2010年第8期。

［8］黄清华：《中国企业海外并购的法律风险与对策之海外并购的知识产权风险》，《中国保险报》2011年第7期。