证券包销机制在产权市场的应用探索

◎ 张西建（重庆联合产权交易所,重庆400015）

（作者为重庆联合产权交易所党委书记、董事长）

证券包销，是指具有证券承销资格的证券承销商将发行人公开发行的证券，按照协议全部购入或者在承销期满时将售后剩余证券全部自行购入的承销方式，可分为全额包销和余额包销两种形式。对发行人而言，采用包销方式既能保证如期得到所需要的资金，又无须承担发行过程中价格变动的风险，因此证券包销是国内外成熟证券市场中最常见、使用最广泛的方式。产权市场作为多层次资本要素市场的重要组成部分，在特定项目中引入包销机制，对活跃市场、促进交易具有重要的现实意义。

1 产权市场的特殊投资群体——房产风投人

在产权市场上，长期活跃着这样一群投资人，他们不以持有房产为最终目的，而是从市场首次挂牌流标并处于延牌期的房产中选择合适的项目买入，在进行适当增值改造后，重新投入市场销售并提供相应配套服务，从中赚取利润。我们将这类投资人称之为“房产风险投资人”（以下简称“房产风投人”）。就重庆而言，房产风投人每年在产权市场的购买量约占房产项目的1/4。

房产风投人立足市场需求筛选项目，所提供的增值服务也往往因市场需求不同而有所差别。概括起来，主要涉及三个领域：

一是内外环境改造。房产风投人选择购买的房产项目，一般存在面积过大、结构不合理、周边环境差、权证不齐全等瑕疵，不被普通投资者看好。房产风投人在受让项目后，凭借其专业优势，依照市场需求，对项目内、外环境进行适当优化改造、调整分割，完善相关权属证明，然后在合适的时机重新推向市场。

二是经营氛围营造。房产风投人选择购买的商业房产项目，往往因市场经营氛围差而乏人问津。房产风投人在买入后，通过业态规划调整、环境整治和引入有实力的合作伙伴，营造商业氛围，提升房屋的商业价值。在市场培育到一定程度后，再重新对外转让，获取溢价收益。

三是市场化配套服务。在重新对外转让过程中，房产风投人往往会根据购房者的需求，为其提供置业咨询、税费及权证代缴代办、按揭贷款或抵押贷款办理、短期市场融资等个性化配套服务，用尽可能短的时间完成项目转让。

房产风投人所提供的这些增值服务，多数属于产权市场资产转让方、产权交易机构或普通产权经纪机构不愿或无力提供的服务内容，有效弥补了产权市场的功能缺失，对完善市场服务体系、满足不同层次市场需求、促进市场交易具有积极的推动作用。

2 市场环境变化催生产权包销机制，房产风投人演变为产权包销人

随着近年来国家房地产调控政策的持续叠加累积，在市场融资难度加大、融资成本高企的情况下，房地产行业“十年牛市”的发展趋势基本结束，尽管出现去年第四季度各地纷纷取消“限购”、“限贷”和央行11月底突击降息等“刺激”政策，但“量价齐跌”仍然是整个行业2014年最明显的特征。

产权市场转让的房产多以存量房屋为主，在新建商品房“量价齐跌”的传导作用下，其成交率、竞价率、增值率均出现大幅下降。据统计，2014年重庆产权市场房产项目共进场349个，同比增长23；成交1172宗，成交率41%，同比下降15个百分点；竞价率56%，同比下降13个百分点；竞价增值率11%，同比下降1.3个百分点。

产权市场公开转让的国有存量房产，必须通过严格的资产评估程序确定价值，其正常挂牌价格往往高于或等于评估价格。而市场价格的持续走低和购房者的谨慎观望，给产权市场房产风投人的二次转让增添了众多不确定性因素，也严重压缩了两次买卖的价差空间。在投资风险急剧增加的情况下，暂停投资、离开市场成为众多房产风投人的无奈选择。2014年前11个月，房产风投人在重庆产权市场的投资几近为零，成为影响产权市场房产项目交易效果的重要因素。

如何重新激发房产风投人的投资热情，发挥房产风投人在市场服务方面的功能作用，提高市场交易的活跃程度，是产权市场应该认真研究解决的问题。

在对部分转让方、房产风投人、购房置业者多次调研、查阅有关法律法规和向相关单位进行政策咨询后，经过认真比较分析，我们认为：借鉴证券市场成熟的包销机制，推行产权包销，可很好地解决产权市场当前所面临的困扰，为原来的房产风投人提供重新进入市场的通道，且不违背现行法律法规的禁止性规定，有利于产权市场的持续健康发展。

一是修复完善市场服务功能。在包销机制下，原来的房产风投人通过平等竞争取得产权包销权，成为产权包销人，重新进入市场并继续提供一系列配套增值服务，有利于修复完善市场的服务功能，提高产权市场的交易活跃度。

二是符合国家政策调控方向。以前房产风投人的收益主要来源于房产买卖的价差，难免有炒作房产之嫌；成为产权包销人后，其收益主要来源于为购房置业者提供配套增值服务所取得的服务收入，符合国家房地产行业的调控方向。

三是降低市场交易成本。房产风投人以前需要经过两次买卖才能完成一次投资，相应需要支付两次交易成本；在产权包销机制下，产权包销人只提供居间与相关配套增值服务，交易合同由转让方与最终购房者直接签订，一次性完成交易，从而降低了市场总体交易成本。

四是加快资源配置速度。房产风投人以前持有资产的时间具有较大的不确定性，且需要办理两次买卖手续；在产权包销机制下，产权包销人被要求在规定时间内完成资产推介销售，既缩短了交易时间，且只需办理一次交易手续，有利于提高资源的配置速度。

3 产权包销机制设定与风险控制

重庆产权市场探索推出的产权包销，是指投资人平等参与产权市场特定项目交易时，不以自己购买持有为目的，在成为最高报价者后，与转让方签订《包销协议》，并在规定时限内按其报价积极寻找最终买家，由最终买家与转让方签订买卖合同完成交易的行为。期满未售出的部分，则由包销人自行购买。

鉴于产权包销机制在业内尚无先例可循，因此，重庆产权市场在试点探索中高度重视交易风险控制，制定了相应的管理办法和配套措施。

第一，产权包销只能针对特定项目。目前，重庆产权市场试点探索的特定项目，必须同时具备三个条件：一是须事先取得转让方书面同意；二是属于重庆市内的国有房产项目；三是属于首次挂牌流标且不变更挂牌条件并处于延牌期的项目。

第二，须通过平等、公开竞争方式取得包销权。一是信息充分批露。对于转让方同意采用产权包销的项目，其转让公告中应明确批露相关信息，让社会公众充分知晓；二是不排斥其他投资人参与竞争。在项目延牌期中，所有投资人均可参与项目竞买，产权包销人只有按照交易规则，通过平等竞争成为最高报价者并按规定完善手续后才能取得项目的包销权。

第三，产权包销人应具备较强的经济实力。产权包销人所缴纳的交易保证金高于普通投资者，原则上不低于挂牌价的50%；在成为最高报价者后，须按公告要求与转让方签署《包销协议》并全额缴纳价款后方可取得包销权。

第四，严格规定产权包销期限。产权包销人取得包销权后，须在《包销协议》约定的时限内完成销售，原则上不超过3个月，期满后剩余未售部分，由产权包销人自行购买。

第五，产权包销人的附随义务设定。产权包销人应严格遵守国家有关法律、法规和产权市场各项交易制度，不得侵害交易相关方的合法权益，其在交易过程中因违法违规行为造成的不良后果及责任由其自行承担。产权包销人不得向最终买家加价销售包销标的，产权包销人为最终买家提供其他增值服务的，可与其自愿平等协商收取适当服务费用，相应的经济法律责任自行承担。

自2014年底重庆产权市场推出产权包销机制后，沉寂多时的房产风投人重新开始活跃，主动前来对接项目的人员日趋增多。可以预见，在经过市场检验和不断发展完善后，产权包销将成为推动产权市场服务多元化发展的重要交易组织方式。