浅议股权众筹平台领投人制度建设

◎ 彭山虎（贵州阳光产权交易所,贵阳550081）



浅议股权众筹平台领投人制度建设

◎ 彭山虎（贵州阳光产权交易所,贵阳550081）

2015年，随着“双创”、“四众”的提出，以及国发〔2015〕32号《国务院关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见》、国办发〔2015〕40号《关于妥善解决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题意见的通知》等一系列政策的出台，将股权众筹吹到了风口之上，各地股权众筹平台快速响应，世界众筹大会、股权众筹峰会以及各地的众筹千人会等此起彼伏，更受大洋彼岸JOBS法案的刺激，整个股权众筹行业激流澎湃。而作为股权众筹平台重要核心的“领投人”制度也逐渐被大家所熟悉，“无领投，不众筹”成为这个行业当前发展的一大特征。

1　领投制度的选择

现代股权众筹的发展尚不足十年，在早期的操作中大多采用了股权代持的方式，后学习私募基金的运作，逐步演化形成了当前的“领投+跟投”股权众筹模式。而在股权众筹行业中，较早采用类似模式的平台是angellist，其采用了联合投资体模式，即领投人与跟投人共同成立平台持股公司，领投人指导运作，平台进行监管，该平台持股公司投资到标的企业中，该模式的实质是一个单项目基金模式，由领投人针对特定的标的企业募集一支基金进行投资。

领投人制度在国外并不受推崇，存在诸如基金模式、合投模式以及所谓的个人屌丝模式等多种模式，而目前国内的股权众筹平台有近八成采用“领投+跟投”模式，几乎成为业务标配和行业主流模式，究其原因主要有两点：一是社会环境决定。在当前整个社会信用体系不健全、投资人不成熟、专业机构及人才不足的情况下，需要进行适当的制度引导；二是领投人机制能基本满足各方的利益诉求。投资人和项目方通过领投人能更好地实现风险管理和融资募集，而领投人则可获得额外的回报，各方能发挥所长、各取所需。

2　领投人标准及运作模式

当前主流股权众筹平台领投人资质条件主要有三个特征：一是领投人的资质目前看更侧重于以财务投资为主的投资性能力和风险把控能力，主要指标为过往投资的经历、行业的从业经历、某领域经验等；二是领投人与平台的关系较松散，只要认同平台的规则或成为认证会员就可参与；三是普遍强调领投人对项目的投后管理，以领投人作为市场投资人与平台之间的隔离墙。可以看出，目前国内股权众筹平台对于领投人在条件设定上主要侧重于具有风险的识别能力、承受能力和项目的管理能力三方面。

而对于领投人与平台、项目方、跟投人间的相互权利义务关系中，平台只是一个信息中介，起着汇集、导流的作用，为项目方和领投人提供一个双向选择的开放开台，在这个过程中收取一定的项目融资服务费；跟投人通过支付一定的项目管理成本，参与到这个市场中享受项目成长的收益；项目方则依托平台实现更好的展示，并通过领投人实现项目的打磨、路演和融资；而领投人帮助了项目方实现融资，并通过投后管理实现收益。

3　领投人的作用发挥

领投人在目前的股权众筹体系中起到了关键的润滑剂作用，一是为平台建立了一定的风险隔离，如果没有领投人所有项目与投资方将在平台上直接面对，而双方的不专业性，很容易造成项目讲不清、看不明的问题，易导致项目失败率高或融资后矛盾多的情况。有了领投人，既能带领投资人筛选项目反馈诉求，又能深入项目进行沟通管理，有利于化解相应风险，对平台能产生一定的保护效果；二是为项目方提供了专业指导，多数项目特别是初创期项目带有较强的创业者自身的个人色彩，而要把项目核心的能力以及商业模式更好地提炼和向投资人简洁明了地表述出来，也需要由专业机构对项目进行深入的调研、磨合、包装以及与投资人的沟通讲解等；三是为投资人解决后续监管问题，股权众筹成功的标志，不是成功融资，而成功退出。真正大量的工作开始于资金募集成功后，企业的管理参与、合伙企业的注册、股东权利行使、股权的退出等，有了专业的领投人才使这一切更有保障。正是基于领投人作用的发挥，才使项目能通过平台更好地找到投资人、才使投资人能更好地实现风险规避和投后管理而获取更佳的投资机会、也才使平台能更好地专注于做好信息聚集和资源配置工作。

4　领投人制度存在的问题

领投人制度在当前的社会环境下对于股权众筹的发展起到了积极的作用，但随着行业的发展，领投人在风险控制、专业指导以及投后管理等方面也都逐渐暴露出来一些问题，领投人制度已并非万全之策。

首先，股权众筹市场既是一块诱人的蛋糕，又是一个极高风险的市场，众筹平台自身往往不愿也不能承受这个风险（除细分垂直领域市场），从而寄希望于专业投资机构等第三方，但目前领投人与平台之间多为简单的合作关系或松散的功能互补，根本没有兴趣接手这个烫手山芋，因此，看似领投人所形成的防火墙，其实实际效果并不大，从此角度看，领投人更像是没有办法的办法。

其次，从项目的角度看领投人的支持也会比较有限。一方面领投人通过专业经验可以在一定程度指导完善和改进项目，但在海选般的众筹平台上和鉴于企业创业的复杂性，难以对每一个企业有很强针对性和实质性的诊断和帮助，更多是居于主观的经验性判断。另一方面，领投人特别是一些知名领投人，能发挥较强的市场号召力和起到增信作用，但其所涉及的项目往往也较审慎。同时，大量财务投资人出身的领投人视平台项目仅为一个资源渠道，真正能进入其法眼并着力培育的少之又少，领投人做的更多只是锦上添花。

再则，从跟投人的角度看，领投人既是一个投资人又是一个被推选出的管理代言人，由于其动用了跟投人的资金杠杆（通常会达到5～10倍），对企业具有一定的话语权，如果领投人能发挥良好的职业操守和专业技能，则有可能更好帮助企业发展和为投资人谋求更大利益，但也存在领投人不能勤勉尽职，甚至滥用职权向企业方施压索要自身利益，或与企业方合谋套取跟投人资金损害跟投人利益等的可能。

5　领投人体系的探索

基于以上问题，股权众筹行业对领投人体系也进行了不断的探索与完善，改进的方向主要围绕对平台与领投人关系、领投人队伍自身的强化和合作方式延伸等方面进行，试图寻求一条合作程度更紧密和资源聚合更优的道路。

对于平台来说，规避风险是首要问题，一些垂直领域平台加强了平台自身的风险审核功能，通过诚信体系的打造以及强化追讨等方式锁定风险为投资人尽力创造一个“傻瓜式”投资环境；另一些平台在融资环节上进行了分层，强化了平台的跟投能力，成为大资金的配资方和市场推广宣传方；还有一些平台则进一步强化了附属功能的配套，诸如与孵化器、与媒体、与商城的对接等。

领投人方面，在知名领投人的明星效应之后，如何培育建立一支围绕平台的领投人队伍是整个行业目前发展的一个重要方向，一些平台探索性开展了对投资人评级、启动明星领投人培养计划等措施，拟通过向投资人倾斜更多平台自身的资源，扶持职业项目经纪人或项目星探体系的成长，从而与平台形成更为紧密的合作关系。

在合作方式上，一方面是普遍建立茶馆、俱乐部、众筹学院以及举办评选活动等形式，进一步强化领投人与项目方及跟投人之间的纽带关系，强调领投人资源的导入。另一方面也通过与院校及研发机构等的合作，帮助领投人早期介入和挖掘潜在项目资源，通过业务前端化，帮助专业人士或知名人士寻找创业机会，实现成果转化。

6　领投人体系发展的方向

股权众筹市场作为一个新兴市场，从根本上讲是一个高风险市场，长期来看仍将只是一个小众市场，领投人应是其中精英中的精英，是行业宝贵的资源，但想将风险中心、信用中心和管理中心的角色强加给领投人只会是平台的一厢情愿。股权众筹行业健康发展的核心应是为项目营造一个辅助其逐步成长的体系空间或生态系统，而不仅仅是为达到短期化、眼球化刺激融资的宣传效果，领投人总体上应向孵化方转变才更有价值与空间。

随着创新创业已成为国家战略，股权众筹市场潜力巨大，领投人也将大有可为，未来可能会出现以下几方面的趋势：一是角色的分化。评价、风控、管理等专业机构的涌现将会分担或取代领投人的部分角色；二是功能的转变。短期性财务投资和宣传引导作用会随着市场的不断成熟而淡化，功能将回归到资源导入和整合中；三是构成的丰富。领投人的构成未来必将从财务投资人向产业并购方等快速扩展和丰富；四是方式的变革。领投人介入方式也将从目前的坐而论道式的经验分享、资金投入，进一步深化为深度介入、系统标准化管理和全程化参与等。

（作者为贵州阳光产权交易所副总经理）