房地产上市公司业绩与财务杠杆关系实证研究

侯 林 芳

(周口师范学院 经济与管理学院，河南 周口 466000)



房地产上市公司业绩与财务杠杆关系实证研究

侯 林 芳

(周口师范学院 经济与管理学院，河南 周口 466000)

随着社会经济的发展，房地产公司面临着愈演愈烈的竞争，积极加强财务管理的效率，提高利润空间，增强自身竞争力，对房地产公司的发展具有重要意义。以目前沪深两市上市的100家房地产公司(不包括创业板上市公司)作为研究样本，讨论并检验房地产上市公司业绩与财务杠杆之间的相关性。

房地产；公司业绩；财务杠杆

财务杠杆产生于对债务等固定用资费用(利息固定)资金的利用，使公司EPS(每股收益)的变动率大于EBIT(息税前利润)的变动率，既可能使股东获得额外收益，也可能放大股东的损失。房地产开发企业前期投资非常大，需要举借更多的资金。相关研究报告显示，目前沪深上市公司的资产负债率平均值为67.43%，有近20家房地产公司资产负债率超过80%。随着竞争的加剧，房地产公司的发展面临着更大的不确定性，因此，通过有效利用财务杠杆获取超额收益同时控制公司所面临的财务风险已成为房地产公司面临的一项关键问题。

1 样本选取与研究假设

1.1样本选取

本文以沪深两市135家房地产公司为研究对象，剔除其中ST特殊处理的公司、数据缺失的公司，最终选出100家房地产公司为研究样本，以这些公司2012—2014年公布的经审计的年度财务报告反映的数据为研究依据。以样本公司2012—2014年三年财务数据的平均数据进行实证检验，在一定程度上避免财务数据的异常变动而影响实证分析结果。

1.2研究假设

国内外学者关于公司业绩与财务杠杆关系的实证研究成果有两种主要结论：一种结论可以Louis Charles Gapenski(1987)为代表，通过两种方法对公司业绩与财务杠杆关系进行实证检验，研究结果表明两者之间呈现明显正相关性；第二种结论可以杨华和杨琼(2004)为代表，通过实证研究他们发现：房地产公司息税前利润率与净资产规模呈正相关性，并且当房地产公司资产负债率50%—60%时，经营业绩达到最高水平，根据资产负债率不同划分区间验证财务杠杆对公司绩效的影响。因此关于房地产公司业绩与财务杠杆关系的实证研究首先应解决的问题是财务杠杆是否是影响房地产公司业绩的敏感性因素；其次，应分析房地产公司资产负债率不同时，财务杠杆将会对公司业绩产生怎样的影响。以上分析能为房地产公司结合自身经营的具体情况，合理利用负债以最大限度地利用财务杠杆提升经营成果提供合理建议。根据以上分析，本文提出如下研究假设：

假设一：在其他条件不变的情况下，财务杠杆是影响房地产公司业绩的敏感性因素。

假设二：在其他条件不变的情况下，不同程度资产负债率下，财务杠杆与公司业绩的相关性存在差异。

2 变量选取及回归模型

2.1变量选取

在公司经营发展过程中影响其业绩的因素很多，根据本文的研究目的重点分析资本结构对公司业绩的影响。选取的代表指标变量如下：

从噪声斑块区的几种掩膜滤波结果可以看出，单纯基于梯度的自适应方法的平滑性不好，在包裹图像的相位跳变边缘上不能得到平滑的曲线，部分区域模糊，滤波效果不好，其他三种方法都能得到明显的平滑曲线.通过滤波效果评价标准的三个参数来定量分析各种滤波方法的优劣，包括相位标准偏差(Phase standard deviation，PDS)(平滑性，值越小，越平滑)、相位奇异值(残差点数，越少越好)和边缘保持指数(Edge retention index，EPI)(越接近于1越好)，结果见表1.

(1)公司绩效：以公司绩效作为研究因变量，公司绩效的评价指标中净资产收益率(ROE)具有较强的代表性，本文研究以ROE作为公司绩效的代表变量。另外借鉴李玲在《财务杠杆对公司业绩敏感度的行业性差异》的做法，将每股收益(EPS)作为公司绩效的代表指标。

(2)财务杠杆：以财务杠杆作为研究自变量，以资产负债率作为财务杠杆的代表指标。除此之外，本文的实证研究还加入对公司业绩有显著影响的控制变量，包括高管薪酬、公司规模、高管持股比例。

(3)高管薪酬(NWP)：中国证监会将公司高管薪酬定义为公司薪酬最高的前三名高管报酬总额的算术平均数的对数，本文在实证研究中借鉴这一概念。

(4)公司规模(SCALE)：一般来讲公司规模越大越有利于资源共享，而且公司具有充足的资源支撑公司新项目的开展，能有更多的资源被投放于公司研究开发上，从而提高公司的盈利水平。本文研究以公司总资产的自然对数作为公司规模的代表变量(LNSCALE)。

(5)高管持股比例(MSR)：高管持股比例较高能降低经营者所能控制的资源量，从而一定程度上降低委托代理成本，提升公司业绩水平。

表1 变量代表指标及其定义

续表

注：在计算净资产收益率时净资产采用期末数

2.2模型设计

根据假设一与假设二构建本文的研究模型如下：

ROE=β0+β1FL+β2LNNWP+β3LNSCALE+β4MSR+ε1

EPS=а0+a1FL+а2LNNWP+а3LNSCALE+а4MSR+ε2

3 实证分析结果

为便于对房地产公司业绩与财务杠杆关系进行深入研究，本文对研究样本数据进行统计性描述与相关性分析如表2、表3、表4所示。表2与表4中的描述性统计数据是样本公司2012—2014三年数据的平均数，从而避免某年数据异常而影响检验结果。

表2 样本数据的描述性统计

注：表中SCALE的数据以亿元为单位

由表2的数据可以看出，样本公司的资产负债率(FL)差距较大，资产负债率最低为22.63%，而最高则达93.56%。理论上讲，当资产负债率高达70%时企业已进入高风险阶段，财务风险已会对公司造成极为严重的影响。显然有相当一部分房地产公司资产负债率超过70%这条警戒线。

表3 样本数据相关性分析

由表3的相关性分析结果可以看出，无论是净资产收益率(ROE)还是每股收益(EPS)与资产负债率(FL)均呈显著负相关；资产负债率(FL)与高管薪酬(LNNWP)、公司规模(LNSCALE)、高管持股比例(MSR)无明显相关关系；高管薪酬(LNNWP)、公司规模(LNSCALE)与净资产收益率(ROE)、每股收益(EPS)存在显著相关性；高管持股比例(MSR)则与净资产收益率(ROE)、每股收益(EPS)无明显相关性。

表4 不同资产负债率下财务杠杆作用情况

将样本公司划分为四个区间，通过将四个区间财务杠杆作用情况的统计分析可以看出：目前房地产公司资产负债率普遍较高，负债率高于70%的占比44%(5%+39%)；其次，当房地产公司资产负债率达到50%—70%时财务杠杆发挥正效应的数量远高于发挥负效应的数量(19>4)，其余区间财务杠杆发挥负效应的数量都比发挥正效应的数量要高。这说明房地产公司应将其资产负债率努力控制在50%—70%。资产负债率过低则不能充分发挥财务杠杆的作用，而资产负债率过高则会给企业带来较高的财务风险进而影响公司经营业绩。

3.2回归分析

为进一步验证房地产公司业绩与财务杠杆之间的关系，根据样本数据进行多元回归分析，分析结果如表5所示。

表5 回归系数表

注：表中数据根据回归结果总结

根据表中的回归分析数据可得：

ROE=-0.267-0.459×FL+0.028×LNNWP+0.085×LNSCALE+0.0001×MSR

EPS=-0.018-0.885×FL+0.030×LNNWP+0.088×LNSCALE+0.000009×MS

分别以净资产收益率(ROE)和每股收益(EPS)为因变量进行回归分析，分析结果表明，资产负债率与ROE、EPS负相关，这种负相关性在EPS为因变量的检验分析中体现得更为明显；LNNWP、LNSCALE与公司业绩正相关，并且两个检验分析差别不大；MSR对公司绩效的影响则十分不明显。

4 相关建议

根据房地产上市公司的业绩统计数据，近四年来房地产公司ROE持续下跌，EPS也出现下滑趋势，而资产负债率则在持续上升，相当一部分公司资产负债率超过80%。实证分析结果显示，当前房地产公司财务杠杆与公司业绩呈反比，这表明房地产公司资产负债率过高，自身积聚了大量的财务风险，这在很大程度上解释了为什么房地产公司盈利能力下降。为提高自身盈利能力以及综合实力，房地产公司应积极探索新的融资方式以满足巨额资金的需求，努力将资产负债率控制在合理范围之内。

[1]魏俭.房地产公司业绩与财务杠杆关系实证分析[J].产业观察，2013，(11).

[2]李玲.财务杠杆对公司业绩敏感度的行业性差异分析[J].现代会计与审计，2006，(10).

[3]袁志忠，朱多才.上市公司高管持股比例与公司绩效相关性研究——来自房地产公司数据[J].财会通讯，2010，(6).

责任编辑：李增华

10.3969/j.issn.1674-6341.2015.06.012

2015-09-11

侯林芳(1982—)，女，河南周口人，硕士，讲师。研究方向：公司财务、资本市场。

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1674-6341(2015)06-0027-02