汇率变动对国内消费者价格传递效应的中俄比较

徐昱东，徐坡岭

(1.鲁东大学 商学院，山东 烟台 264025；2.辽宁大学 a.经济学院；b.转型国家经济政治研究中心，辽宁 沈阳 110136)

汇率变动对国内消费者价格传递效应的中俄比较

徐昱东1,2a，徐坡岭2b

(1.鲁东大学 商学院，山东 烟台 264025；2.辽宁大学 a.经济学院；b.转型国家经济政治研究中心，辽宁 沈阳 110136)

基于向量误差修正模型(VECM)实证分析中俄两国本币对美元汇率的变动对国内价格(CPI)的影响，研究发现：中俄两国本币对美元汇率变动对本国国内价格的传递效应存在若干共性和差异性。共性主要表现在两个方面，一是汇率传递的不完全性；二是汇率对国内价格传递程度的绝对值相差无几。差异性方面，一是俄罗斯的汇率传递效应具有明显的非对称性；二是，汇率之外的影响国内价格的因素里面中国受国际价格影响较大，俄罗斯受国内货币供给影响较大。研究结果对判定两国应对外部汇率冲击时的表现、内在机制及其变化趋势具有重要意义，有利于分析两国在2008年金融危机之后推进本币国际化战略过程中遇到的人民币和卢布的竞争与合作问题。

汇率传递效应；人民币；卢布；消费者价格

引言

随着世界经济的发展，各国之间的经济联系日益紧密，一国经济发展状况对与之经济关系密切的他国之影响越来越值得重视，一国在制定国内经济政策时越来越需要考虑他国的各种影响，汇率作为国与国之间相互联系的纽带，其变动状况对国内价格的影响也越来越重要。中国和俄罗斯作为两个转型大国，在2008年金融危机之后，为应对强势美元给包括中俄在内的世界各国经济带来的不利影响，均向国际社会提出应积极推进国际货币体系改革的主张，同时，两国本币的区域化和国际化战略亦在积极推进中。因此，中俄两国在推进国际货币体系多元化这一共同目标的同时，正确应对推进本币国际化战略过程中的合作和竞争问题是目前中俄各界关注的热点问题。在此背景下，研究中俄两国本币对美元有效汇率的变化对国内价格的影响问题颇具现实意义。

一、文献综述

目前，关于人民币汇率变动对国内价格的传递效应方面的研究已经进入到较为深入的阶段，即由初期的汇率变动对国内总体性价格的影响细化到目前对某类产品价格的影响或传递效应。这些研究方法大多以VAR或VECM模型为基础，但研究结论有时却相去甚远。比如，卜永祥(2001)[1]的研究成果指出，国内的物价水平、国外的物价水平、国内的货币供应量与人民币名义有效汇率之间存在协整关系，国内物价受汇率变动的影响较为显著，并且，零售物价指数对汇率波动的弹性小于生产者物价指数对汇率变动的弹性。吕剑(2007)[2]的实证分析却发现，人民币汇率变动对零售价格指数的传递效应最小，对生产者物价指数的传递效应稍大，最大的是其对国内消费者物价指数的影响，这也许与所选取的样本期或具体变量有关。俄罗斯方面，关于卢布汇率变动对俄国内价格传递效应的研究成果相对中国而言要少得多，有代表性的有多布林斯卡娅·维多利亚和德米尔提·勒万杜(Dobrynskaya Victoria & Dmirty Levando，2005)[3]，多布林斯卡娅(Добрынская В. В.，2007)[4]，萨利茨基(Салицкий И.，2010)[5]，波纳马列夫、特鲁宁和乌留卡耶夫(Пономарев Ю.,Трунин П.,Улюкаев А.，2014)[6]等。多布林斯卡娅·维多利亚和德米尔提·勒万杜研究了汇率对消费者价格和生产者价格的传递效应，发现传递效应是不完全的且差异非常大；颇为重要的是国内价格受汇率贬值或升值的影响具有非对称性，即卢布贬值引起国内物价上涨，但卢布升值并没有引起物价下跌，同样还是上升，不过幅度较小；比较1998年金融危机前后的变化，汇率传递效应在危机期间最高，危机期间的货币政策强化了这种效应，进一步推高了国内物价水平，而在实施若干经济的结构性调整之后传递效应开始逐渐降低[3]。在石油美元带来流动性增加以及卢布实际汇率走强的背景下，俄罗斯银行部门应在多大程度上对外汇市场进行干预，取决于汇率对国内价格传递效应的大小，这种传递效应越大，国内经济越容易受到外部冲击的影响，从而进行干预的理由就越充分。多布林斯卡娅研究评价了汇率对各类消费品的传递效应，并关注了其在1998年危机之后的变化情况，研究发现，传递效应总体趋势是越来越小，但对某些必需品价格的传递效应仍然很明显；且货币政策在1998年之后发生了重大变化，即与发达国家的经验和理论预期越来越相符[4]。萨利茨基以1998年8月到2006年12月的月度数据研究发现，卢布对美元汇率对进口品价格的传递效应是足够高的，从-0.40到-1.37，平均达到-0.92，这明显高于其他研究人员得出的汇率对消费者价格的传递效应水平，进口商品中禽肉、黄油、肉罐头、原糖与茶等物品的进口价格对汇率弹性的绝对值均大于1，研究人员对此的解释是在金融危机期间及之后的转变时期，国外生产者善于通过协商并获取一种高额垄断利润是这种超调(overshooting)现象存在的主要原因；另外，肉类、柠檬类水果以及葵花籽油的传递效应水平明显低于其他商品，这可能与这些商品面临的不同需求弹性有关，同时，也可以在市场结构方面寻求解释；通过将汇率传递效应分解为直接效应和间接效应发现，直接效应即成本效应占主要部分，达到-0.71，而间接效应仅为-0.21[5]。波纳马列夫、特鲁宁和乌留卡耶夫研究发现，汇率的短期传递效应(1个月)对消费者价格指数平均为0.03～0.05，对生产者价格指数则平均为0.03～0.12，食品类商品大约为0.05，而非食品类商品则为0.02～0.03；估计过程表明各类价格水平对汇率波动的反应在第1个月是不明显的，主要的变化发生在第6～12个月；与发达国家相比，俄罗斯的汇率传递效应在很大程度上与发展中国家的表现更为相似；从传递效应的变动趋势来看，2000年到2012年呈逐渐降低的态势。关注于传递效应非对称性方面的研究结论显示，卢布汇价的走弱与走强对国内价格水平的影响具有不同的性质，卢布贬值导致价格上升，但卢布升值却不能引起价格的下降。同时，波纳马列夫等人研究还发现，汇率波动性或不稳定性的提高会导致传递效应在某种程度上的降低*这一点与人们的一般条件下的理论预期相反，也与许多针对他国的实证研究结论不一致，如Campa和Goldberg(2006)在分析OECD国家汇率波动影响因素时得出结论认为，较强的汇率波动性会增强汇率传递效应。，这或许能用经济主体的预期来解释，因为在波动性较高时他们很少高频度地修订价格，同时，在高波动性条件下，来自不同方向的汇率冲击相互抵消也能对此提供部分解释；而通过将样本区间划分为2000年1月至2008年12月、2009年1月至2012年7月两个子样本区间分析传递效应的结构性变化发现，传递效应在两个子样本时期内的表现存在明显差异，第2个子区间内传递效应的绝对值要高些[6]。上述研究具有几个特征：(1)俄罗斯国内物价水平受卢布对美元之实际有效汇率的传递效应的影响是不完全的，其中，食品类消费品受传递效应的影响要显著大于其他消费类产品；(2)汇率传递效应具有非对称性，即卢布贬值引起国内物价上涨，但卢布升值并没有引起物价下跌，同样还是上升；(3)每次危机期间，排除货币政策的干扰因素，传递效应反而相对较小，且经过经济政策调整以后有下降的趋势；此外，从与发达国家比较来看，卢布汇率变动对国内价格影响的表现与发展中国家更为相近，且在某种程度上与小型经济体较为相似。上述关于人民币和卢布汇率对各自国家国内价格传递效应的研究，为深入理解两国对外部汇率变动给国内价格可能带来的影响提供了有益的补充。但因为研究目的、研究区间、数据采集、研究方法及其采用计量模型等方面的差异，使得汇率传递效应的中俄比较无法直接在上述研究成果的基础上更为深入、全面的展开。在上述背景下，本文拟采用向量误差修正模型(VECM)，分别对人民币对美元汇率、卢布对美元汇率的汇率传递效应展开分析，有助于人们更为直观地考察中俄国内价格水平对汇率变动的反应，以及与之相关的货币政策、国际价格的影响，为将来中俄两国有效开展货币合作提供有益支持。

二、数据和模型

1.数据描述

本文的实证分析选用了4个变量：消费者价格指数(中国和俄罗斯分别以cpi1和cpi2表示)、国际生产价格指数(由于没有可以直接使用的数据，以经济合作与发展组织(OECD)的生产者价格指数ppi_oecd来替代)、实际有效汇率(人民币对美元的实际有效汇率以reer1表示、卢布对美元实际有效汇率用reer2表示)、货币供应量(中国和俄罗斯分别以m2_1和m2_2表示)。本文所采用的数据均为月度数据，时间跨度为2000年1月至2012年12月，数据来源见表1。为消除异方差的影响，对以上变量均取自然对数，且所有数据均经过季节调整。

为了便于对中俄汇率传递的比较，所有数据采用了以2010年为基期的整理(即2010=100)后的数据。

2.模型设定

中国自20世纪70年代末实施改革开放政策以来，特别是1992年邓小平南巡讲话之后，中国同世界各国的经济联系日益密切，同样，俄罗斯在1992年初实施休克疗法，以“宏观经济稳定化、产权私有化、价格自由化”为特征的全面改革也开始启动，俄罗斯同世界各国的经济交往也不再局限于原来的联盟国家和地区。中、俄两国受世界经济影响的程度也在逐步提高，两个典型案例即爆发于1997年亚洲金融危机以及2008年肇始于美国的次贷危机给两个国家带来的巨大冲击。两个国家在应对2008年金融危机的过程中，在日益清晰地提出改革国际货币体系基本方略的同时，积极倡导和推行本币的区域化和国际化战略，以应对当前不合理的国际货币体系和强势美元给两国带来的不利，在这个过程中本币对美元汇率的波动给本国经济带来何种影响就成了各界极为关注的问题；同时，作为两个相邻的大国，在货币和金融领域开展有效的合作、正确处理存在的竞争问题等都要求相关决策者必须重视汇率变动给两个国家带来影响的差异性，以提高应对的主动性。因此，本研究关注国内物价水平(以CPI为代表)与国内外各类冲击和各种影响因素之间在实证层面的关联。戈德伯格和科奈特(Goldberg & Knetter)在1997年就曾专门就汇率对国内价格的影响和传递效应提出一计量关系式，式子的被解释变量是目标国国内价格，解释变量除了目标国本币名义有效汇率之外，还包括国外变量和国内变量，前者是目标国主要贸易伙伴的出口成本和价格；后者是与目标国货币供应量和经济增长有关的变量；当然式子的右侧还包括截距项和随机扰动项。根据这一方程式所依据的原理，本文借鉴卜永祥(2001)等人的研究模型，定义以下方程来解释国内物价水平：

P=F(PX,RR,M)

P代表国内物价，PX是国外物价水平，RR是实际有效汇率，定义为人民币/单位复合外币，M代表国内货币供应量。限于数据可获得性本文仅分析一种国内物价指数即消费者物价指数(CPI)，当然，根据前文提及的戈德伯格和科奈特(Goldberg & Knetter，1997)计量关系式体现的经济原理，国内物价指数(CPI)与各类影响因素之间存在协整关系。进而，上述模型就可以描述为：

lncpit=lnppi_oecdt+lnreert+lnm2t+εt

根据上述设定的模型，本文将采用向量误差修正模型进行协整检验*在引言部分评述既有研究成果时提到VAR与VECM，就其二者关系而言，向量误差修正模型是包含协整约束条件的向量自回归模型(VAR )，多应用于具有协整关系的非平稳时间序列建模。，探求非平稳时间序列之间的长期稳定的均衡关系。

模型中各解释变量系数的正负和大小具有显著不同的经济政策含义，比对合理的理论预期与实证分析结果会强化对经济政策的指导意义，具体对上述解释变量的理论预期与说明如表2所示。

三、实证检验

1.单位根检验

ADF检验和PP检验是两种常见的标准的单位根检验方法，通过这两种方法对上述时间变量序列进行平稳性检验，检验结果(表3)显示，所有变量基本上都不能拒绝原假设；对一阶差分后的序列进行检验的结果显示，变量都为平稳序列；且其显著性水平为1%，即拒绝单位根假设发生在较高的显著性水平上。

注：*、**、***分别表示在10%、5%和1%的显著性水平上拒绝原假设。

2.协整检验

假如多个时间序列变量之间是非平稳的，但这些时间序列变量之间的某种线性组合是平稳的，那么，就可以认为变量之间存在着长期稳定的关系，此即所谓协整关系。在上述协整思想的指导下，应先就各时间序列变量是否平稳进行检验，平稳性检验结果显示各变量均是I(1)的单位根过程，然后，通过最小预测定误差阶准则(Final Prediction Error Criterion，FPE)、AIC、HQIC以及SBIC(即BIS)等信息准则选择VAR模型的滞后阶数，这里使用最大似然估计(Maximum Likelihood Estimation，MLE)检验方法对上述时间序列变量进行协整关系检验，并进一步确定各变量之间协整方程及其数量。具体地，本文通过向量误差修正模型的迹统计量和最大特征值似然比统计量进行检验，这里选取的显著性水平为5%或1%，上述估计及检验等计量过程均通过计量软件STATA12.0实现。

采取包括常数项但不包括时间趋势项的检验模型对cpi=(lnppi_oecd,lnreer,lnm2)进行协整检验，对中国和俄罗斯两国间协整关系模型检验的结果如表4、表5所示。迹检验和最大特征值检验结果显示，在1%的显著性水平上，消费者价格与国际价格、实际有效汇率以及国内货币供应量之间存在1个协整方程*通常情况下，当变量间存在一个以上的协整关系时，第一个协整方程比较准确地反映了变量之间的长期关系。。

注：*对应的协整秩即为协整方程数。

注：协整检验结果按照迹统计量协整方程数为2而按照最大特征值则取1，为了便于中、俄两国之间的比较，本文按照最大特征值统计量选择协整方程数，因为23.921小于25.52所以取对应的方程数1；同样，便于比较起见这里的临界值水平取1%，如果取5%则无法获取协整方程。

标准化后的长期协整方程如表6所示。

注：*表示系数估计的显著性水平为5%，括号中为方程系数的z统计量。

在估计完向量误差修正模型后对模型的假设进行检验的结果显示，模型残差不存在自相关且服从正态分布；同时，向量误差修正模型系统的平稳检验表明，除了VECM模型本身所假设的单位根之外，伴随矩阵的所有特征值均落在单位圆之内，由此证明该模型是稳定的。限于篇幅这里没有给出判别图。

由长期协整方程可以发现：

首先，无论是人民币对美元还是卢布对美元，其汇率传递效应均是不完全的，且总体上相对较小。这一性质具有重要政策含义*如Betts和Devereux(2000)认为,汇率变动对进口品价格的传递效应是一个国家选择固定汇率制或浮动汇率制的关键因素。一般来说,汇率传递系数介于0和1之间,如果系数越接近0,意味着汇率传递效应越小,此时浮动汇率对相对价格的调整就无法实现,名义汇率保持固定水平就是一个比较好的选择;如果传递系数越接近1,那么汇率传递效应就越大,浮动汇率制的优势更加明显。见Devereux,M. B.,Yetman,J. Price-setting and Exchange Rate Pass-through:Theory and Evidence[J].HKIMR Working Paper,No.22.2002.。对中、俄两国而言，不完全汇率传递意味着汇率变动的支出转换效应*开放经济的条件下汇率的变动会影响消费者价格，进而通过改变相对价格影响支出模式，这就是所谓的汇率变动的支出转换效应(Expenditure-switching Effects)。这一效应的大小和作用机制关系到汇率制度的选择、货币政策的效用甚至国际贸易政策的制定等宏观经济问题。的内涵、一国的贸易流量和价格变化对汇率变动的敏感程度等可能有所不同，随着可贸易品比重的上升总体物价水平会逐渐遵循“一价定律”[7]，这一分析适用于解释俄罗斯汇率变动对国内物价传递效应较低的情况；而按照周德利和哈库拉(Choudhri & Hakura，2006)[8]的研究思路，中国经济的开放度虽然较高，但低通胀环境使得厂商的通胀预期比较低，这有利于稳定企业的价格调整行为，当然也会弱化汇率对国内物价水平的传递效应。同时，在经济全球化不断提升背景下的跨国生产模式、经济全球化程度的提高导致的交易成本的下降、来自发展中国家的大量产品供给能力的增强等也可以为中国的较低汇率传递效应提供部分解释*相关的理论与实证分析可参考杜马斯和马斯顿(Dumas和Marston，2002)、古斯特、勒杜克和威格富森(Gust、Leduc和Vigfusson，2006)以及斯拉沃夫(Slavov，2007)等人的学术文章。。

其次，从汇率对国内消费者物价指数传递效应的程度差异来看，对中国的影响程度不及对俄罗斯的影响程度大，且在方向上截然相反，中国是0.317 4，俄罗斯是0.360 8，换言之，如果实际有效汇率贬值1个百分点，给中国的消费者物价指数带来0.317 4个百分点同方向变动；而给俄罗斯带来却是0.360 8个百分点反方向变动，也就是说，卢布对美元升值1个百分点，给俄罗斯国内的消费者物价指数带来0.360 8个百分点的上升，这充分反映了卢布实际汇率对俄国内消费者价格指数传递的非对称性特点；这与俄罗斯的货币政策有密切关联，即卢布相对美元升值的同时，伴随着货币供给的增加，这使得升值本身变得不再那么重要。

最后，就中、俄各自国家物价指数的影响因素来看，中国受国际价格因素与实际有效汇率因素影响较大，且前者是后者的2倍多，而国内货币供给因素十分微弱，在统计上也不显著，因此可以说，国际因素是导致国内物价水平上涨的主要因素；而俄罗斯国内消费者物价水平则受实际有效汇率波动与国内货币供给变动的影响较大，且后者是前者的1.11倍，三个影响因素里面国际价格因素的影响最为微弱仅为0.056 4，可以说，国内因素是导致俄罗斯物价水平上涨的主要因素。从中国、俄罗斯与美国和OECD国家PPI的同步性来看，中国与美国还有OECD国家的PPI的同步性非常高，而俄罗斯与美国及OECD的同步性则相对低很多，尤其是在2009年之前，如图1所示。

以生产资料价格为代表的可贸易部门与全球工业品价格的波动的不一致，说明俄罗斯作为一个经济体，其对外经济联系的密切程度远不及中国。比较中、俄商品贸易占GDP比例可以发现中国远高于俄罗斯(图2)，如果除去石油、天然气等大宗商品这一对比将会更加明显。

另外，比较中、俄制造业增加值占GDP的比重(见表7)，也可以发现在较为依赖生产资料价格的制造业对整个GDP的贡献方面，俄罗斯远不及中国的贡献度高。

注：数据来源于UN Comtrade。商品贸易占GDP的比重是商品出口和进口的总和除以GDP，均以现价美元计算的。

上述几个方面从不同角度解释了影响CPI的主要因素的差异性：在中国主要是国际价格，在俄罗斯则主要来自国内因素，如国内货币供给。

四、结论和启示

本文使用2000年1月至2012年12月的月度数据，运用协整和误差修正模型实证比较了中国人民币、俄罗斯卢布对美元实际有效汇率对本国国内消费者价格指数的影响。主要结论如下：

第一，除了两国共有的汇率传递的不完全性之外，汇率冲击对中、俄两国国内物价水平影响的程度和性质是不同的。汇率冲击对俄罗斯国内价格影响的非对称性反映了石油、天然气等自然资源的出口对俄罗斯货币政策的实施效果存在较大的影响；又因为，俄罗斯的普通工业品领域与世界市场的联系较弱，国际价格对俄罗斯国内物价的影响较弱。相对于俄罗斯，中国更容易受到国际冲击的影响。

第二，结合在1998年和2008年两次危机时俄罗斯货币政策特点，应特别关注俄罗斯中央银行对外汇市场的干预这一行为本身同其他国内外冲击性因素的关联，因为，就汇率对国内价格的影响方式和途径而言，一般情况下，汇率并不单独影响CPI等物价指数的方向，但在遭受汇率之外的其他因素冲击后，汇率冲击的重要性会极大提升，因此，汇率冲击同其他冲击的关联性和并发性值得关注，不能仅仅就汇率的单一信号做出反应。

第三，在推进各自本币区域化和国际化战略过程中，中国应主要防范国际价格与汇率的协同性冲击，俄罗斯应重视影响石油价格的各类冲击性因素同国内货币政策的协调。因为石油作为重要的工业原材料其本身对国际价格具有重要影响，维护石油等大宗商品的国际市场价格水平的稳定对两国均具重要意义。长远看，随着俄罗斯制造类产品国际竞争力的提升和国际市场的扩大，俄罗斯对国际普通商品市场的依赖将逐渐变得与食品类商品那样重要，这时货币政策协调难度将增加。

[1]卜永祥.人民币汇率变动对国内物价水平的影响[J].金融研究，2001(3):78-88.

[2]吕剑.人民币汇率变动对国内物价传递效应的实证分析[J].国际金融研究，2007(8)：53-61.

[3]VICTORIA Dobrynskaya,LEVANDO Dmirty.A study of exchange rate pass-through effect in Russia[Z].ICEF Working Paper #05/01,2005.

[4]Добрынская В В.Эффект переноса и монетарная политика в России:что изменилось после кризиса 1998 г.?[J].Экономический журнал Высшей школы экономики,2007(2):213-233.

[5]Салицкий Игорь.Перенос обменного курса рубля в цены импорта Российской Федерации[J].Экономическая политика,2010(6):176-195.

[6]Пономарев Ю,Трунин П,Улюкаев А.Эффект переноса динамики обменного курса на цены в России[J].Вопросы экономики,2014(3):21-35.

[7]CORBO Vittorio,MCNELIS Paul D.The pricing of manufactured goods during trade liberalization：evidence from Chile，Israel and Korea[J].The Review of Economics and Statistics，1989,71(3):491-499.

[8]CHOUDHRI E U,HAKURA D S.Exchange rate pass-through to domestic prices:does the inflationary environment matter?[J].Journal of International Money and Finance,2006,25(4):614-639.

(责任编辑：周 斌)

The Comparison of Exchange Rate Pass-through Effect to Domestic Consumer Price Index in China and Russia

XU Yudong1,2a,XU Poling2b

(1.Business School,Ludong University,Yantai 264025,China;2a.Economic School of Economics Liaoning University,Shenyang 110036,China;2b.Research Center for the Economies and Politics of Transitional Countries Liaoning University,Shenyang 110136,China)

Based on vector error correction model(VECM)empirical analysis of the effect of changes in the Chinese and Russian currency against the dollar on domestic prices(CPI),the study finds:There are several similarities and differences between Chinese and Russian currency exchange rate movements against the dollar pass-through effect on its domestic prices.Similarities can be summarized as two aspects,one is incomplete transfer effect of exchange rate,the other is that the transfer rate on domestic prices remains almost the same degree of absolute value.Differences can also be generalized as two points:firstly,Russia’s exchange rate pass-through effect has obvious asymmetry;secondly,Chinese domestic prices are influenced greatly by international prices,while Russian domestic prices are influenced severely by the domestic money supply.These results are beneficial to the judgment of external shocks of exchange rate and the internal mechanism and its trends for both countries,contributing to the further research on RMB internationalization strategies and processed competition and cooperation with Russia especially after the 2008 financial crisis.

exchange rate pass-through effect;RMB;Russian Ruble;consumer price index

2015-02-13

教育部人文社会科学重点研究基地重大项目“转型国家与美国的共生与博弈研究”(14JJD810021)；山东省软科学研究计划项目“山东省培育对外贸易新型竞争力对策研究”(2014RKB01412)

徐昱东(1979—)，男，鲁东大学商学院讲师，辽宁大学经济学院博士研究生；徐坡岭(1966—)，男，辽宁大学转型国家经济政治研究中心教授，博士生导师。

F125

A

1008-2700(2015)03-0009-08