解构商业银行不良资产证券化

文/ 陆顺 陆岷峰

解构商业银行不良资产证券化

文/ 陆顺 陆岷峰

在市场化条件下，开展不良贷款的资产证券化是拓宽商业银行处置不良贷款的高效渠道。随着未来市场透明度的提高、流程的规范，市场在不良资产证券化中的核心地位将越加牢固，但这还需要多方面协调配合。

在市场化程度不断提高和影响经济发展不确定因素增多的大背景下，商业银行不良资产管理已经从认可度零容忍颠覆性地变为直面2%左右不良率的现实。中国经济新常态改变着商业银行不良资产的演变态势与阶段特征。

区别于历史上的不良资产，现实中商业银行的不良资产新常态特征突出，其多是在商业银行自主决策环境下形成，并且随着经济质态的变化具备长期存在的可能性。新形势下，化解商业银行的不良资产除了通过核销、打包出售等传统手段外，更多的是要依靠市场经济手段进行化解。

事实上，不良资产证券化国际上早有先例，将不良资产通过直接融资市场出售给债权人，可以提高商业银行持续经营的现金流，为债权人通过直接融资谋得相对较高的收益回报。然而，中国商业银行不良资产形成的金融生态圈与国外又有所不同。不良资产证券化是中国商业银行转型发展中不可逾越的重要研究课题。

处理不良资产手段和方式受约束

资产证券化是指将缺乏流动性但能够产生可预见的稳定现金流资产，通过一定的结构安排，对资产中风险与收益要素进行分离与重组，进而转换成为可在金融市场上可出售和流通证券的过程；而不良资产证券化并不以资产优良为前提，而是以不良资产卖方与投资者实现利益平衡为前提。不良资产证券化是通过商业银行的资产管理公司（AMC）购买银行的不良债权，进行债务重组、超额担保以及债转股等手段，发行以未来收益为支持的证券，以解决银行不良资产的问题。实现手段上，不良资产证券化（NPAS）概括为将未来可以产生现金流的不良贷款进行证券化处理，具体包括不良贷款（NPL)、准履约贷款（SPL）、重组贷款、不良债券和抵债资产的证券化。

由于中国商业银行不良资产绝对规模庞大、成因复杂、危害性也高，处理不良资产手段和方式受多种因素约束，利用证券化方式化解商业银行的巨额不良资产必要且可行。因为不良资产证券化市场特性强，利于中国商业银行进行资产负债比例管理，保证商业银行经营管理的安全性、流动性和收益性；同时，不良资产证券化以信用增级的方式与国际资本市场高效接轨，开辟了外资利用的新渠道。在对国外商业银行不良资产证券化实践的研究中可得出资产证券化作为结构融资手段，在提高资产流动性、有效配置资源等方面具有无可替代的优势，是金融危机时期高效化解商业银行体系不良资产的有效手段，是降低金融运行风险的理性选择。

不良资产危及商业银行生命底线

资产的真实价值决定未来经济利益，强调资产质量管理是国际商业银行会计准则对资产负债管理的基本要求。经济新常态环境下，经济下行与利率市场化对商业银行资产质量施加双重压力，体系内积淀的不良资产直接决定综合经营绩效，不良资产的有效化解成为中国商业银行业转型发展中所面临的共同问题。

不良资产存在成为商业银行的新常态

依据资产质量的本质属性，商业银行的经营环境、市场行情、生命周期、发展战略等不同资产质量也就有所不同，资产质量具有相对性、时效性与层次性。审视当前中国商业银行不良资产发展态势，阶段性特点凸显，而且随着经济质态的变化，具备长期存在的可能性。第一，不良贷款生成率上升。经济增速放缓，前一期逾期贷款滞后效应显现，给商业银行带来最直接的负面影响就是不良贷款生成率上升。

图1　2011年一季度-2015年一季度中国商业银行不良贷款余额与不良贷款率

第二，资产生息能力下降。利率市场化的实质性推进加速金融脱媒，净利差明显收窄，商业银行建立在资产真实价值基础上的增值能力不足，资产利用成效不足。第三，不良贷款分布结构集中。金融新常态环境下，贷款增长稀释不良贷款的作用减弱，新增不良贷款机构呈现机构集聚、区域集结、行业集群、企业规模集中的特点。从机构分布看，大型商业银行不良贷款余额长期占比较大，股份制商业银行不良贷款小幅增加，农村商业银行不良贷款率环比虽下降但仍处于高位。从地区分布看，东部珠三角、长三角等沿海地区经济活跃、中小企业密集、外向型程度高、受经济结构调整和减速的冲击大，信贷风险集中。从行业分布看，周期性和结构性产能过剩叠加，处于狭小市场或产业链条末端上的小企业新增不良贷款明显较高。

现有不良资产是市场化机制作用的产物

区别于历史上计划经济体制内商业银行不良资产的诱发，现实中的不良资产多是在非计划体制下形成的。由于体制、治理模式上的差异，经济体制转轨所引起的银行业经营环境变化对国有大型银行体系资产质量的影响尤为明显。第一阶段，20世纪90年代初期以前，经济体制、社会环境矛盾尚不突出，国有企业的经营亏损缺口多是由财政补贴填补，国有大型银行信贷投放在政策牵引定向增长，不良贷款高速增长的隐患早已埋下。第二阶段，改革开放后，经济体制转换和国有企业改革进程加快，国有大型商业银行经营权下放，银行经营者普遍缺乏“硬约束”，原本由政府负担的巨额国有企业亏损补贴直接转移到国有大型银行，沉重的历史包袱逼迫国有大型商业银行长期以低成本信贷作为补偿，造成乱拆借、乱放款等非理性现象时有发生，政府干预下的大量非自愿性信贷投放使得不良贷款问题趋于严重。第三阶段，亚洲金融危机爆发后，不良贷款成为对商业银行的重点监管内容，信贷投放减缓的背后不良资产迅速暴露，且保持高位运行态势。第四阶段，2000年末实施国有大型商业银行不良资产剥离交由资产管理公司处理，同时发行特别国债补充国有银行资本金，不良资产增幅开始减缓，贷款投放低速回转。

证券化是解决商业银行不良资产有效方法

尽管通过重组与改制，中国国有商业银行的不良贷款率有较大幅度的下降，但整个银行业体系内的不良贷款规模持续走高。不良资产证券化是商业银行化解不良资产最市场化的有效手段：第一，不良资产证券化遵循市场化规则。因为不良资产在表现形式上已不能按原约定的方式产生现金流，在资产价值上最可能实现的现值低于取得的成本，只能按照市场规则将不良资产放置市场定价，资产卖方与投资者接受市场投资收益率，承担相应的风险，以此实现资产证券化。第二，不良资产证券化释放流动性。不良资产证券化的资产池内容的复杂性决定其不能再依据贷款合同约定偿还时间预算现金流，而是要依据合同项下的抵押物或可用于抵偿债务的其他资产的处置变现进行资产价值的评估，通过现金流重新配置提升证券信用级别，将资产按约定或处置收回的现金进行重新配置，增强资产流动性。第三，不良资产证券化长期可实施。不良资产证券化不以期间现金流为支撑，而是以长期收益与期间增值为支撑，通过特殊目的实体发行所有权证书的形式达成证券化以满足偿付需要。通过不良资产证券化以空间换得时间，减轻商业银行的经营压力，利于银行将存在损失可能且资本占用偏高的不良贷款置换到市场中，提高资金使用效率，分散银行经营风险。

不良资产证券化的基本模式

从监管层计划试点不良资产证券化的政策指引出发，结合国外资产证券化的成功经验，明确不良资产证券化的基本模式，理清证券化基础方案与交易结构，重点从资产构成、评估定价、成本控制、信息披露等方面推进中国商业银行不良资产证券化的成功运作。

组建证券化专业机构

比较国际社会不良资产证券化的成熟运作经验做法，其共同之处在于完善的组织构架，如美国重组信托公司（RTC）长期担当着重要的危机处理机构角色、韩国的资产管理公司(KAMCO)设立金融监督委员会（FSC）)全权负责拟定与执行金融重整计划，所以组建独立的以资产证券化为唯一目的特设机构，有效地接管和处理不良资产是中国不良资产证券化模式需要尝试迈出的主要步骤。一方面，特设机构需要是拥有政府资本的混合所有制政府机构，除了享有公司的一般权利之外，还需要被赋予特殊权利，在争取资金流高净值的同时有义务减少不良资产证券化对地区经济的影响。另一方面，转让前，商业银行对不良贷款拥有全部权利，转让时，特设机构需要依据市场规则支付一定价格，出售时，签订金融资产书面转让协议，将商业银行的经营风险与财务风险相分离，达到保护投资者利益目的。

完善证券化专门法案

在经济转轨中逐步发展新兴资本市场。中国在推出资产证券化试点之前就早已着手证券化制度与法律的准备工作，但市场运行环境不完善、法律体系不健全、受资本市场和法律框架的限制、证券化手段的运用有限，中国不良资产证券化在资本市场发展相对滞后的银行业体系中具有较大的局限性，这是资产证券化有章可循、规范运作的重要屏障。在已有的《信托法》、《信贷资产证券化试点管理办法》、《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》基础上，对不符合《民法通则》的规定加紧调研，对现有的与实施贷款证券化有障碍的法律、法规进行补充与完善，本着交易成本的最低化和效益最大化，从资产证券化交易有关当事人的成本和效益角度考虑，针对商业银行不良贷款证券化单独出台专门法案，使得商业银行不良贷款证券化要有与之相配套的法律做保证。

构建不良资产资金池

从表象上看，资产证券化以资产池中的资产为支撑，但实质上是以资产产生的现金收益流为支撑，资产的价值源自未来可产生的现金流现值。中国商业银行积存的不良资产大多质量低下，合同违约率相对较高，筛选可证券化的目标资产，对不良资产现金流的分析和整合是实施不良资产证券化运作的首要工作。首先，制定资产分类的标准。通过调查、核实企业的财务状况和经营状况，对有较好发展前景，但因债务负担过重影响财务状况的企业确定为资产池的主体部分，对债权资产或股权资产划分不同等级，将能够在未来产生稳定现金流量、符合证券化要求的不良资产分类置入备选行列。其次，合理估算资产的现值。在选定的目标资产之后，确定证券化的基准日估算资产现值，同时结合历史数据和债务人的具体情况，对各类资产进行合理的组合搭配，科学预测其未来产生的现金流和归还期限，据此确定资产处理底价，组成不同的资产池。

评估资金池的现金流

以证券化产品为载体的不良资产处置是通过解构原有的失效的金融契约，建构新的金融契约，满足投资者的风险和收益需求，重建和提升资产的价值，只有准确预期基础资产产生的现金流，才能确定该资产支撑的证券的价值，而在此过程中资产池的现金流分析与评估是核心部分，目的就是评估资产池现金回收额及其时间分布。首先，确定现金流分析方法。在准确界定资产池中每笔资产特征的前提下，科学分类资产池内的资产；根据不同资产处置的特点或者现金流产生方式，整合各类资产处置收现的历史经验或统计资料，确定相应的现金流分析方法。其次，深度评估结果修正。结合地区的经济发展现状与未来发展趋势，调研企业所属行业的市场行情，参考地区不良资产历史处置方法与结果，结合其他渠道获得的个体借款企业的债权债务情况，对现金流评估进行修正处理。最后，在综合考虑组合资产池中不同不良资产损失率与损失程度的基础上，将各类资产在各种证券化信用等级下对应的现金流分别加总得到资产池在各种证券化信用等级下的现金流。

夯实证券发行和服务

不良资产支持证券作为一种全新的投资品种，最需要做足的功课就是发行、推销与服务，将潜在的市场需求转化为真正的市场购买力。一方面，资产证券化过程中的信用增级手段使整个资产池的信用级别高于单个资产的简单平均，资产支持证券利率高于国债、银行存款，而其风险又低于股票等，具有巨大潜在的市场需求，需要特设机构者联合政府适当放宽对投资基金、保险基金等机构投资的市场范围限制，为证券化产品市场培育投资。另一方面，由于不良资产证券存在较大的风险，要求投资者具有较强的专业知识与投资远见，决定基金、证券、保险公司等机构投资者是主要目标群，在资产证券化结构中，需要完善投资交易机制和监督机制，由服务人负责定期收取贷款的本金和利息，由特设机构经手后交给各类证券的持有人。

（陆岷峰，南京财经大学金融学院教授、金融研究中心首席研究员；陆顺，南京理工大学经济管理学院学生）