汇率理论的演变评述与人民币国际化借鉴

杨 琦，王 旭

（1.丽江师范高等专科学校，云南 丽江 674100；2.云南大学 经济学院，云南 昆明 650091）

汇率理论的演变评述与人民币国际化借鉴

杨 琦1，王 旭2

（1.丽江师范高等专科学校，云南 丽江 674100；2.云南大学 经济学院，云南 昆明 650091）

汇率理论是开放宏观经济学的一个核心，然而汇率理论与其他经济学理论相比，其理论体系尚在完善中，汇率理论一直在随时代的发展而不断变迁。本文通过将经济逻辑和历史逻辑相结合，梳理了汇率理论发展演变的轨迹，并对汇率理论演进的原因进行了分析评述。

汇率理论； 历史逻辑； 理论演变

在“一带一路”大战略背景下，2015年6月，《亚洲基础设施投资银行协定》在北京签署，标志着人民币在现有国际货币体系中的地位进一步提升，这也是自从2005年7月我国开始实施“有管理的浮动汇率制”以来，人民币向着自由可兑换的国际货币迈进的一个重要事件。2005年至今的十年里，我国对人民币进行的汇率改革一直在进行，其间经历自2008年以来金融危机的冲击，不断地改革使人民币汇率形成的市场机制逐步健全完善，人民币可兑换程度和国际地位进一步提升。在这样的背景下，回顾汇率理论的演变，将助于理解汇率的本质，从而帮助我们选择合适的汇率理论指导汇率政策的制定和汇率制度的改革。

“汇率”的最基本含义是不同“货币的比价”，对于现代人而言，这是一个十分平常而普通的经济术语。但平常的事物背后却往往有更深的本质可以进行探寻。“汇率”一词既不是从来就有，可能也不会是一个将永远存在的概念。为了探讨“汇率”的性质和原因，产生了汇率决定理论和汇率制度选择理论，然而与货币理论相比，汇率理论的历史则显得很短。纵观世界经济史，“货币”是一个有几千年历史的经济名词，可以追溯到5000多年前的美索不达米亚地区，而“汇率”这一概念的出现则只能追溯到近千年前，汇率理论的历史则更短。汇率的出现最初起因于国际贸易，而随着全球一体化进程的深入，汇率理论早已超越贸易领域，其范畴也在不断丰富和变化。然而，与其他经济学理论相比，汇率理论也因为这种变化的存在，一直处在发展变迁中，尚未形成完整的、最终的理论体系。对于汇率理论变迁的原因探讨，一个有效的方法就是结合不同汇率理论产生的背景，把历史的逻辑和经济的逻辑相结合。本文将以这种视角对汇率理论的发展脉络进行梳理和评述。

汇率理论总体上可以分为两大类，第一类研究汇率变化的原因，即汇率决定理论；第二类研究汇率对经济社会的影响，即汇率制度选择理论。

一、汇率决定理论的演进

（一）19世纪：国际借贷理论

国际借贷理论是金本位制时期的用于分析汇率变化原因的一种分析框架，在纸币流通时期，这一理论仍能很好地解释汇率的变化。最初提出这一理论，并系统运用国际收支解释汇率变化的学者是英国经济学家戈森，在戈森之后，同是英国经济学家的凯恩斯发展了国际借贷理论，提出了国际收支弹性分析和国际收支吸收论，将国际借贷说运用到了纸币流通的条件中。国际借贷理论的系统描述出自戈森1861年出版的《外汇理论》，该书假定由商品贸易以及股票、债券等资本品买卖引起的债权债务关系的变化是导致汇率变化的主要因素，进入实际支付阶段的本国对外国的负债如果大于本国对外国的应收款项时，本国对外汇的需求就大于供给，本币将贬值，反之，本国对外国的负债小于本国对外国的应收款项时，本国对外汇的需求小于供给，本币将升值。

（二）20世纪早期：购买力平价理论

用购买力平价（PPP）理论解释汇率变化有悠久的历史，但作为理论范式，则是在一战之后，由瑞典经济学家G.卡赛尔于1922年在《货币与外汇理论》一书中提出。

购买力平价按是否将通货膨胀纳入研究范式来分，可将具体的表达形式分成绝对购买力平价和相对购买力平价两种不同形式。绝对购买力平价所描述的是，两国货币之比与两国的价格之比相等时，则形成某一时点上的均衡汇率；绝对购买力平价试图说明某一时点上决定汇率的基础。相对购买力平价引入了价格因素，认为国家间汇率的变动与两国价格指数的变动幅度相等；相对购买力平价试图解释连续的时间段内，汇率波动的原因。根据购买力平价理论，如果一国汇率不受政府干预，那么长期使国际收支得以平衡的均衡汇率将由该国货币的购买力平价决定，在浮动汇率条件下的短期均衡汇率也将与长期均衡汇率水平逐渐趋近。

（三）20世纪中期：利率平价理论

19世纪60年代，英国经济学家戈森首次描述了利率对即期汇率的影响，此后30年，德国经济学家沃尔塞·洛茨又对远期汇率受利息差的影响进行了研究。到1923年，英国经济学家凯恩斯将利差与即期和远期汇率的作用关系进行了理论总结，初步构建起了古典利率理论的分析框架。1937年，美国经济学家保罗·艾因齐格通过其所著的《远期外汇理论》一书，最终完成了对古典利率平价理论的构建。

利率平价理论的理论基础是基于金融市场的套利活动来考察汇率受资本流动的影响，利率平价理论进一步分，可按套利活动是否进行风险对冲，分为抛补利率平价（CIP）与非抛补利率平价（UIP）两种。非抛补的利率平价将汇率的变化归因于由利率变化导致的市场对币值的预期，抛补利率平价则试图说明在套利风险得到对冲的情况下，远期汇率是如何决定的。

（四）20世纪中后期：汇率决定的资产市场理论

该理论出现在20世纪70年代中期，较之传统理论，其最大突破在于它将商品市场、货币市场和证券市场结合起来，用一般均衡的方法分析汇率的决定。同时研究国内国外市场时，存在一个市场替代程度的问题，而仅研究国内三个市场时，则又存在冲击后调整速度不同步的问题，由此引出了不同的资产市场理论。基于对国内与国外资本品是否完全替代假设的不同，产生了货币分析法和资产组合分析法；基于商品市场价格是否具有完全弹性的不同假设，产生了弹性价格货币分析法与黏性价格货币分析法（汇率超调模型）。

二、汇率制度选择理论的演进

（一）20世纪50年代：关注固定与浮动汇率制度的优劣

1.历史背景

20世纪50年代，随着“马歇尔”计划中“廉价货币”政策的实施，大量美元涌入欧洲，产生了欧洲对美国的国际收支顺差，削弱了市场对美元与黄金固定比价的信心。随着1960年第一次美元危机爆发，布雷顿森林体系下的固定汇率制受到动摇，汇率理论自然开始关注固定与浮动汇率制度孰优孰劣的问题。

2.主要的理论观点

汇率制度的成本――收益论

金德尔伯格（Kindleberger）等一些学者认为汇率固定可以减少汇率波动风险，从而让国际经贸往来有一个稳定的价格环境，由此可以获得更高的国际资源配置效率，推动相关各国的经济增长。而浮动汇率制下的价格波动则会加深国际经贸往来的不确定性，扭曲价格信号和资源配置，本币的竞争性贬值还将因为棘轮效应的作用，使国际物价水平不断上升。

而弗里德曼（Friedman）则认为，固定汇率会导致汇率严重高估或低估，造成国际收支失衡，而浮动汇率制能提供有效的国际收支调节体系。米德（Meade）的研究则进一步把浮动汇率对经济的好处归纳为：汇率浮动不但可以灵活地调节国际商品的相对价格，而且可以为私人部门投机资金提供灵活高效的调节手段。约翰逊（Johnson，1973）在题为“实行浮动汇率制的理由”的论文里总结了浮动汇率制的优点，他认为外汇市场规模相对较小，因此外汇市场的波动不会对整体经济产生重大影响，只要经济基本面是健康的，汇率风险可以通过避险工具来分散，暂时的偏离会被套利行为所纠正；除此之外，浮动汇率制下，货币当局可以自主选择货币政策，调节价格水平和就业水平。该理论的核心观点是，汇率变化是对经济总体情况的反映，汇率只是一个相对价格，汇率变动可以解决经济结构失衡问题。

（二）20世纪60年代：关注汇率制度选择与区域经济一体化的关系

1.历史背景

这一时期，对国际货币体系的变迁有重大影响的事件有两件，一是美元危机导致美元地位动摇，二是欧洲的一体化进程的加快和欧洲的崛起。

由于20世纪60年代的两次美元危机，美元-黄金的固定比价已难维持，1968年3月，美国不得已实行“黄金双价制”，仅向各国央行按固定价格兑换黄金，不再维持市场金价。

同样是发生在20世纪60年代，德、法、荷、意、比和卢六个欧洲国家于1965年4月签署了《布鲁塞尔条约》，将原有的“煤钢共同体”以及欧洲经济共同体和原子能共同体整合为欧洲共同体，实行相同的关税政策和农业政策。由于欧洲融合进程的加快，促使这些国家必须在货币体系上也要寻求适应这种融合趋势的更优的汇率制度。

2.主要的理论观点

（1） 汇率制度与宏观经济政策协调论

蒙代尔（Mundell,1960,1963）发表了两篇开创性的论文，第一篇是《固定与浮动汇率下国际调整的货币动态分析》，第二篇是《固定与浮动汇率下资本流动与稳定政策》，这两篇论文开创性地探讨了在开放经济条件下，货币政策与财政政策相互协调搭配的可能性。此后，Fleming（1962）在其发表的《固定与浮动汇率下国内财政政策》一文中对这一理论进行了补充和发展，由此形成了现在所称M-F模型。该模型没有单纯考虑汇率制度的优劣，而是将汇率制度选择与其他宏观目标结合起来，关注不同汇率制度下货币和财政政策的作用。该模型认为当经济冲击主要是名义冲击时，汇率固定可以有效减小产出波动，而当经济受到实际冲击时，汇率浮动可有效隔绝冲击。

（2） 最优货币区理论（Optimum Currency Area, OCA）

欧洲经济一体化进程的加快，使欧洲各国开始探讨统一欧洲货币的可能性。在这一背景下，蒙代尔（Mundell,1961）提出了“最优货币区理论”。这一理论没有将两种汇率制度的好坏直接进行对比分析，而是着重探讨了在一个地区实行固定汇率制甚至是单一货币所需的具体条件。

OCA理论认为，缺乏弹性的商品价格和工资使得国际价格体系对全球经济的调节作用减弱，周期性的国际收支危机成为经济体系的内在特征。在这一前提下，按照要素的流动程度组成最优货币区可以使货币区内各国获得更好的经济绩效（收益），而“货币区”内的汇率必须被固定；生产要素流动性与汇率的弹性具有替代关系，国际收支的均衡可以通过汇率变动来实现，也可以通过生产要素的流动来实现。区域内相关国家的生产要素流动性越高，则越适于组成统一的货币区。

在蒙代尔之后，一些学者研究了最优货币区的具体确定准则。罗纳德·麦金农强调以一国的经济开放程度作为最优货币区的确定标准；彼得·凯南（Peter Kenen）则强调应将各国出口商品的差异化、标准化程度作为最优货币区的选择标准；詹姆斯·英格拉姆（James Ingram）则强调应将相关国家金融市场一体化的程度作为确定最优货币区的准则，等等。

（三）20世纪70年代：关注布雷顿森林体系崩溃后发展中国家的汇率制度选择

1.历史背景

20世纪70年代初，以美元“双挂钩”为核心的布雷顿森林体系因多次美元危机而最终崩溃，导致国际货币体系进入“无体系”时代，各国可以合法地选择和决定本国的汇率制度和汇率政策。这一时期，美元虽然同黄金脱钩，但是国际贸易和国际金融体系仍然需要一个可以确定各国货币比价的价值标准，在这种情况下，美元转身成为国际货币体系中的“关键货币”，仍然处于主导地位。而发展中国家，由于经济和贸易结构、经济规模、金融体系完善程度等方面存在着诸多问题，在选择汇率制度时面临着更加复杂的环境。

2.主要的理论观点

（1） 经济结构论

基于最优货币区的理论基础，罗伯特·赫勒（Robert Heller）扩展了汇率制度选择所需考虑因素，他将5个关键维度作为选择汇率制度的决定因素：第一是经济总量，第二是经济对外开放度，第三是本国国际贸易的产品结构和贸易伙伴地区分布，第四是国内金融市场体系的完善程度和开放程度，第五是国内通货膨胀程度。根据赫勒的理论，一国的经济开放程度高同时经济规模又相对较小，那么该国应实行固定的或盯住的汇率制。反之，如果一国的国际贸易伙伴地区分布分散，进出口的商品种类多样，且该国经济开放程度相对较低，国内通胀周期与主要国际货币发行国不同步，则应实行浮动的汇率制。

（2） 依附论

提出和发展该理论的主要研究发展中国家经济问题的学者。这些学者研究认为，发展中国家不具备实行浮动汇率制的客观经济条件和基础，在汇率上将本币盯住主要的国际货币是可行的选择。在确定盯住何种货币时，则需要根据其在地缘政治、经贸往来上对某个关键货币发行国的“依附”情况作为选择。“依附论”认为盯住币值稳定的关键货币是发展中国家的可选方案，虽然放弃了将汇率作为宏观管理的政策手段，但可以稳定通胀。

（四）1980～1990年代：关注汇率制度与通胀的关系

1.历史背景

这一时期，发达国家在“石油危机”的冲击下，经济停滞，通胀严重。如何解决“滞胀”成为经济学研究的热点，这种趋势反映到汇率制度理论研究上则表现为：关注开放条件下如何利用汇率制度管理宏观经济,同时，理性预期等因素被引入汇率制度分析，使汇率制度理论向动态化发展。

2.主要的理论观点

（1） “名义锚”理论

“名义锚”理论由Bruno（1991）提出，主要针对如何解决20世纪80年代出现的高通胀问题。该理论的核心观点是：汇率作为基本经济变量应当具有稳定性，不应随意变动。名义汇率稳定可以为其他经济变量提供一个价格参照系，像“锚”一样起到稳定经济的作用，并对货币当局的财政政策进行约束，由此获得市场公信力，以达到控制通货膨胀的宏观政策目标。该理论的本质是通过汇率固定换取货币政策的公信力和财政外部约束，汇率政策成为实现货币政策目标的工具。

（2） 公信力假说

“名义锚”理论以“公信力效应”为内核。“公信力效应”理论以合理预期为基础，认为如果一国政府在市场中具有公信力，当该国政府将汇率作为其他名义变量的“锚”时，无论是宏观管理者还是微观经济主体都将受到纪律约束，而且微观经济主体的通胀预期将下调。最佳的状况是将本币盯住通货膨胀较低的国家的货币，凭借“盯住”将本国经济周期与关键货币国同步，以此来降低本国通胀（Giavazzi and Giovannini,1989）。

1997年亚洲金融危机的爆发，使得实施盯住汇率的国家受到投机冲击，这些国家的政府所承诺的汇率水平因难以维持而最终大幅贬值，这样的现实使得名义锚理论和公信力假说受到较多质疑。

（五）20世纪90年代以来：关注汇率制度与金融危机的关系

1.历史背景

20世纪90年代前后，许多国家放松对金融的管制，金融自由化程度不断提高，伴随着全球经济金融一体化程度加深，金融危机也在全球范围传递。这一时期先后爆发了四次地区性的危机：欧洲货币体系危机（1992年）、墨西哥金融危机（1994年）、亚洲金融危机（1997年）、拉美金融危机（1999年）。金融危机的频繁爆发和危机在全球的传递促使汇率理论研究转向危机的生成机制和预防措施。

2.主要的理论观点

（1） 货币危机理论

到目前为止，按照对货币危机产生机制的不同描述，共有三代货币危机模型。

第一代模型以克鲁格曼（Krugman, 1979）、弗拉德和伽伯（Flood和Garber, 1984）的研究为基础，也称为KFG模型。该模型分析指出，采用盯住汇率制的国家，如果其政府的政策与维持盯住汇率不一致，外汇市场中的汇率波动预期就会形成，并导致国际货币投机和套利，最终引发货币投机攻击。该模型实质是揭示了固定汇率制度下汇率政策与国内扩张性经济政策的内在矛盾。

提出第二代模型的奥伯斯法尔德（Obstfeld，1994，1996）将政府成本收益函数加入其对货币危机的分析，其目的是为了解释1992年欧洲货币危机发生前欧洲各国财政政策并非扩张，且第一代KFG模型不能预测投机攻击时点的问题。第二代模型将货币危机解释为货币当局与市场主体博弈的结果，模型假设货币当局会根据维持特定汇率的成本高低来决定是否采取措施，而私人部门对货币当局的预期也会影响政府的决策行为，最终博弈的结果会形成多个均衡点。

第三代模型则是在20世纪90年代形成的。20世纪90年代发生的墨西哥比索危机、亚洲金融危机以及阿根廷金融危机中，过度借贷、资产价格暴跌、资本外逃等成为危机的新特征。奥伯斯法尔德、麦金农和皮尔（McKinnon和Pill，1998）、Chang和Velasco（1998）、克鲁格曼（Krugman，1999）、米什金（Mishkin，1999）、多恩布什（Dornbusch，1999）等在这一时期的研究形成了第三代模型。第三代模型有两类，其一是道德风险理论。该理论将政府、央行等机构对银行金融体系的担保视为微观主体放松风险管控，过度借贷进行过度投资的主因。同时，由于金融体系不健全和缺乏监管，当冲击来临时资产价格暴跌，引发金融机构资产抽回资金和银行挤兑。其二是资产平衡表理论。该理论又分为两种分析视角，一类研究银行金融机构的资产平衡表，分析银行从事本外币借贷过程中的货币错配和期限错配导致货币危机的机制；另一类以研究企业资产平衡表，分析投资骤停和资本外逃导致货币危机的机制。第三代模型有一个共同的前提假设，就是新兴经济体的本国货币属于弱币，不能用于国际借贷和结算，因此必然存在货币错配和借贷期限上的错配。

（2） “两极”论与中间制度消失论

“两极汇率论”或“中空汇率论”认为在资本高速流动的条件下，一国的汇率要么完全固定，要么完全自由浮动，维持其他的汇率制度都会因为资本的高速流动而显得成本过高或是完全不可能。提出这种理论的艾肯格林（Eichengreen，1994，1998）、奥伯斯法尔德和罗格夫（Obstfeld，Rogoff，1995）、萨默斯（Summers，2000）和费希尔（Fischer，2001）等人认为，只有完全浮动或如货币局制度这样的完全固定的汇率才有可能长期维持，其他的汇率制度维持成本都过高且应消失，当中间汇率制度消失后，则会形成一个“中空”地带。

（3） 原罪论

所谓“原罪”，是指发展中国家的金融市场不完全性，使其不可能用本国货币在国际市场上发行债务，甚至不可能在本国资本市场上发行长期债务，从而导致的一种固有缺陷。

原罪论由艾肯格林（Eichengreen，1994）和豪斯曼（Hausmann，1999）提出。该理论核心思想是：由于新兴国家的国内金融体系不够完善，其本币不能在国际借贷中作为借贷货币使用，与此同时，其国内的金融机构不愿为本国企业提供长期项目的风险融资。在这种情况下，该国企业要么从国外金融机构融资，这样做则会面临货币错配的风险；要么从国内金融机构进行短期融资，并将短期融资用于长期投资，这样做则会面临期限错配的风险。这些风险又因为金融市场的不完善无法得到对冲，最终的结果将是，汇率或利率变动都会使企业的成本上升，并通过债权债务链条传导到整个经济。“原罪”的存在使得政府和企业都不愿意汇率变动，更不愿意贬值，致使政府无法运用贬值或利率政策来应对投机攻击。

（4） 恐惧浮动论

该理论是由Calvo和Reinhart（2000）提出来的,认为那些声称本币汇率自由浮动的新兴经济体，多数并没有真正浮动，而这主要是由于政府害怕汇率浮动而有意干预造成的。“恐惧浮动”产生的原因是多重的，贸易条件有利时，由于担心不利于其产品的国际竞争力和出口多样化，这些国家害怕本币升值。贸易条件不利时，这些国家又担心本币贬值会导致经济衰退，还可能造成通胀，损害政府信誉。“恐惧浮动论”最终得出结论：解决新兴经济体因结构性缺陷造成“浮动恐惧”的最好的办法就是放弃本币，实行“美元化”。

三、汇率理论演进的原因分析：基于经济全球化视角

相对于货币这一存在了5000多年的经济现象，汇率问题的出现只是近千年的事。与汇率有关的理论虽然取得了很大的进展，但相比经济学的其他传统领域，汇率经济学还没有形成一个统一的、完整的理论体系，其中的争议也难以在短期内分出对错，特别是在今天全球化的背景下，汇率理论所分析的现实世界正在发生深刻变革，由此，汇率理论也将长期处于演进和完善中。

（一）汇率决定理论的演进原因

汇率决定理论研究的是本币币值变化的原因，而影响本币币值的因素也一直在变化，特别是全球化进程的深入，不同时期有不同的因素成为影响本币币值的主因，而汇率决定理论的发展变化，实质就是将全球经济一体化进程中的各个时期主要的方面纳入分析范畴，并用以解释汇率的波动，因此，汇率决定理论的发展在思想渊源上一定带有特定时期经济全球化历史印记。回顾汇率决定理论的发展过程，其脉络可以梳理成“国际收支决定论”“购买力平价理论”“利率平价理论”和“资产市场理论”四个阶段。四个阶段中，经济全球化的特点也发生了变化，一个显著特点就是经济全球化从以商品贸易为主发展成以金融和投资为主，相应地，汇率决定理论也反映了这种趋势。在金本位时期，金融市场相对商品市场而言规模很小，这一时期经济全球化主要体现在规模日益增加的全球商品贸易上。在“重商主义”的思想影响下，参与贸易的各国都希望通过国际贸易的顺差积累黄金储备，当时人们普遍认为黄金是衡量财富的标准，国力就体现在获取黄金的多少上。在这种背景下，“国际收支理论”能够很好地解释各国币值黄金含量变化的原因。20世纪初，金本位制崩溃后各国发行的货币主要是不兑现的信用货币，币值缺少金本位制时期的本位约束，通胀成为影响汇率的一个重要因素。这一时期，第一次经济全球化浪潮也发展到了高点*通常认为，1870年～1914年是近代经济全球化的开始时期，这一时期在以英镑为主的国际货币体系下，以贸易、资本流动、劳动力转移为主要特征的经济全球化有了十分深入的发展。，全球贸易达到了二战前的最高水平，商品贸易的高度发达为利用“购买力”解释汇率变化提供了现实的经济依据，而“相对购买力平价”理论对通胀因素的引入也推动了汇率决定理论的发展。二战后，全球资本流动加快，国际货币市场兴起，资本跨国流动成为经济全球化的新形式，这一时期汇率决定理论将“平价”思想引入资本市场，利用资本利差的平价过程解释资本流动与汇率的互动机制，从而形成了“利率平价理论”。从20世纪70年代开始，随着金融工具的现代化，金融市场全球一体化成为经济全球化的新特征，金融自由化也成为西方各国提升国家竞争力的普遍手段。金融全球化使得金融资产规模超过了商品贸易规模，成为影响汇率的主要因素，而金融资产价格迅速变化的特点，推动了“汇率超调理论”的出现；不同金融资产证券化组合对于货币需求的影响则推动了“资产组合理论”的出现，这两者又可归入“资产市场理论”。

（二）汇率制度选择理论的演进原因

汇率制度选择理论的发展也同样体现着经济全球化不同时期的特点。从制度选择角度分析，经济全球化改变了世界经济格局，也改变着各国选择汇率制度的宏观环境。不同汇率制度选择又会带来不同的绩效表现，因此，汇率制度选择理论的发展演进实际上也是对经济全球化不同阶段，各国面临的汇率影响因素变化的分析。例如，“最优货币区理论”分析的就是经济全球化进程中区域经济一体化的汇率条件和汇率选择；而“依附论”则从经济全球化导致的地缘政治格局变化来解释汇率制度与经济格局的关系；经济全球化中金融全球一体化导致的危机的国际传递成为“货币危机理论”研究和解释的对象。“原罪论”和“恐惧浮动论”则是描述了新兴经济体未能充分分享经济全球化成果的原因。

四、对人民币国际化的启示和借鉴

综上所述，汇率决定理论和汇率制度选择理论都还处于发展完善中，汇率既是多种经济因素的结果，同时受多种因素的影响，汇率相比其他经济变量更加复杂多变。一个国家在不同时期需要不断调整汇率制度和汇率政策，尤其是在当今经济高度全球化的条件下，汇率制度的调整一定需要结合时代特点，特别是金融全球化的发展趋势，选择适宜的汇率制度。人民币目前正在朝着国际化的目标快速前进，回顾汇率理论的发展脉络可以更好地认识当前人民币国际化面临的挑战，更好地进行国际化路径的选择。

第一,从盯住关键货币到成为关键货币，需要有良好的宏观管理能力。人民币过去采用盯住美元的策略，为维持出口提供了条件。但在全球经济进行结构调整的大背景下，人民币与美元的脱钩也成为我国经济结构转型的必然选择。从盯住关键货币到成为关键货币，人民币需要助力国内的经济转型，只有当经济由外需转为内需推动后，管理层对人民币汇率的干预才失去了动力。而这一过程需要有良好的宏观管理能力支撑，这是一个涉及货币政策、金融市场改革等多个方面的综合宏观管理能力。

第二,应从金融安全的角度认识人民币币值稳定的意义。从汇率理论可知，规模几倍甚至几十倍于商品贸易的金融资产交易是影响汇率的重要短期因素。我国虽然资本项目尚未全面开放，但各类金融机构的外汇头寸，以及民间日益增长的持汇规模对于央行干预人民币汇率的能力形成了潜在的挑战。市场预期成为影响人民币汇率的重要因素，2015年7、8月份人民币汇率的大幅波动正是市场预期力量的一次证明。人民币国际化需要让汇率由市场决定，但币值的基本稳定又是本币国际化的前提，国际货币既是交易货币也是避险货币，币值相对稳定是成为避险货币的前提。因此，从这个角度看，人民币国际化仍然需要处理好自由浮动和金融安全的微妙关系。

第三,人民币国际化与资本项目开放的矛盾需要逐渐化解。本币国际化需要在贸易项下通过逆差的形式向国外输出本币，同时配合资本项目的顺差实现本币的全球流通。而我国经常项目多年顺差，资本项目尚未完全开放，汇率改革滞后于经济发展。这一问题的解决既需要经济结构的全面调整，也需要加快资本项目开放。而资本项目的开放又需要国内金融市场的完善，各项改革互为前提，因此国际化的过程必然是一个渐进的过程，而不可能一次到位。

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[22]Mundell, R.A. 2000. Currency Areas, Volatility and Intervention. Journal of Policy Modeling, 22（3）: 281～299.

[23]Obstfeld, M. 1994. The Logic of Currency Crises. Cahiers T Economiques et MonTetaires, 43: 189～213.

[24]Obstfeld, M., & Rogoff, K. 1995. The Mirage of Fixed Exchange Rates. Journal of Economic Perspectives, 9（4）: 73～96.

[25]Paul Krugman, Currency Crisis, NBER Conference Paper, October 1997.

[26]Ronald I.Mckinnon, Huw Pill, International Overborrowing: A Decomposition of Credit and Currency Risks, World Development, 10, 1998.

[27]Roberto Chang,Anders Velasco,the Asian Liquidity Crisis,NBER Working Paper,1998,No.6796.

〔责任编辑：黎 玫〕

A Review on the Historical Evolution of Modern Exchange Rate Theory and Its Implication to the Internalization of RMB

YANG Qi1,WANG Xu2

（1.Lijiang Teachers College, Lijiang， 674100, Yunnan, China;2.School of Economics, Yunnan University, Kunming， 650091, Yunnan, China）

Exchange rate theory is the core part of open economics and macroeconomics, but compared with other economic theories, the exchange rate theory has not yet formed a more unified and complete theoretical system. It has been developing with the times and continues to change. In this paper, we describe the evolution of exchange rate theory from the perspective of economic and historical logic. The motives behind the development are also analyzed and reviewed.

exchange rate theory; historical logic; theoretical evolution

云南省社科规划项目 （QN2013020）；云南省教育厅科研基金重点项目（2013Z056）；云南大学2013年人文社科项目（13YNUHSS007）

杨 琦，男，丽江师范高等专科学校副教授，经济学博士，主要从事宏观经济研究； 王 旭，男，云南大学经济学院讲师，经济学博士，主要从事宏观金融研究。

F820

A

1006-723X（2015）12-0064-07