政府干预、股权结构与企业绩效关系的实证

毛剑峰，杨 梅 ，王佳伟

（1.江西财经大学 会计发展研究中心/会计学院，南昌 330013；2.景德镇陶瓷学院 工商学院，江西 景德镇 333403）

在党中央作出中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定以减少政府干预、推进市场化改革的背景下，结合我国上市公司股权结构具有高度集中的现状，那么我们不禁要问，减少政府干预对企业绩效有什么影响？我国上市公司高度集中的股权结构对其有没有调节的作用？这些都是值得深入探讨的问题，也是本文的研究所在。

1 理论分析与研究假设

政府干预与企业微观经济的关系是近年来国内外学者研究的热点问题之一。由于政府干预的目标是为了公共治理或是官员个人利益等，而企业经营的目标是企业价值最大化。当政府干预的目标与企业经营的目标一致时，政府干预就表现为“支持之手”；当政府干预的目标与企业经营的目标不一致时，政府干预就往往就表现为“掠夺之手”。然而，在大多数情况下，政府干预的目标与企业经营的目标并不一致。国有企业的出资者是政府部门，受到政府部门的干预比非国有企业会更大，即使在市场化进程较好的地区，国有企业仍会受到政府部门较多的干预。因此，本文提出如下假设：

H1：在限定其他因素的情况下，减少政府干预有助于提高企业绩效，并且非国有企业效果优于国有企业。

我国上市公司股权结构具有一股独大、股权集中的特点，当企业的股权越集中，控股股东在减少政府干预提高企业绩效中受益就越大。因此，本文提出如下假设：

H2：在限定其他因素的情况下，股权集中度对减少政府干预提高企业绩效具有正向的调节作用。

2 研究设计

2.1 研究数据、样本选取和研究方法

本文选取2006～2012年深沪两市A股上市公司为初始研究样本，并参照如下标准对样本进行筛选：首先，剔除金融保险类上市公司；其次，剔除在研究期间为ST和*ST的公司；最后，剔除数据缺失值、异常值和极端值。筛选后最终确定7982个观测值，其中2006年有862个，2007年有893个，2008年有970个，2009年有1033个，2010年有1162个，2011年有1431个，2012年有1631个。本文“政府干预”的数据来源于樊纲、王小鲁编制的《中国市场化指数——各地区市场化相对进程报告（2011）》中“市场化总得分”、“政府与市场的关系”和“产品市场的发育程度”得分，其他数据均来源于CSMAR数据库。构建计量经济学模型，采用描述性统计、相关分析、OLS回归分析等实证研究方法，采用EXCEL和SPSS19.0统计分析软件进行实证验证。

2.2 模型构建与变量说明

表1 变量定义

本文构建如下模型以检验本文所提出的假设。

3 实证分析

3.1 描述性统计与相关系数分析

表2 描述性统计

如表2所示，企业绩效(ROA)的均值为0.04587，标准差为0.04834，但极小值与极大值之间的差异较大，这初步说明了对我国上市企业绩效进行分析的必要性。政府干预（GC1、GC2、GC3）的均值分别是8.8288、8.923、8.287，标准差分别是1.97473、1.1097、1.12334，而且极大值和极小值之间的差异迥然，这表明我国各地区政府对经济的干预程度存在较大差异。股权集中度（CR）的均值0.35992，这说明我国多数上市公司的股权较集中，“一股独大”的现象普遍存在。董事会规模（BOARD）均值为8.97，独立董事比例（OB）均值为0.36378，最低比例为0.0909，最高比例为0.6，相差较大。成长性（DEV）均值为0.19235，资产负债率（LEV）平均值是0.46107，表明样本上市公司处于稳步成长阶段，但财务风险较大。

表3中显示了本文模型中研究变量之间的相关关系，企业绩效（ROA）与政府干预（GC1、GC2、GC3）之间的相关系数分别为0.101、0.077和0.075，且都在1%的水平上显著，这初步表明政府干预对企业绩效有负面影响，这与本文的研究假设一致。企业绩效（ROA）与股权集中度（CR）之间显著正相关，表明股权集中能提高企业绩效。衡量政府干预的3个指标之间，由于存在较强的共线性，因此，在后面的多元回归分析中每次仅代入一个变量值。此外，其他变量之间的相关系数都比较小，说明模型不存在严重的多重共线性问题。

表3 相关性分析

3.2 多元回归分析

从表4可以看出，模型1回归结果中GC1的系数是0.062，且在1%的水平上显著，这表明政府干预对企业绩效具有显著的负面影响，与本文的研究假设完全一致。即政府向企业伸出的是“掠夺之手”。政府对企业的干预更多地出于公共治理等政府的需要，使企业价值最大化不再是企业唯一的目标，违背了企业经营的自身规律，从而降低了企业绩效。

通过表5可以发现，非国有企业和国有企业GC1的系数分别是0.067和0.036，显著性水平分别是1%、5%。这表明市场化水平越高，政府干预就越小，非国有企业的绩效好于国有企业，这与本文的研究假设一致。这是由于国有企业受政府的控制，国有企业中政府有更强的动力将公共治理等政府的需要内化于企业经营活动之中。同时，国有企业的控股股东为政府，政府对国有企业的干预是直接的。但非国有企业受政府干预往往是间接地，对企业绩效的影响相对较弱。

为考察股权集中度对政府干预和企业绩效相关性的调节作用，本文在模型1的基础上引入了交乘项CR×GC1。从表4回归结果中可以看出，CR×GC1和GC1的系数分别是0.059和0.03，且分别在1%和5%水平上显著。说明企业股权结构对政府干预和企业绩效相关性有正向调节作用，即第一大股东持股比例越高，政府干预对企业绩效的负面影响有所减弱，这与本文研究假设一致。这是因为当企业股权越集中时，企业控股股东在减少政府干预提高企业绩效中受益就越大。在控制变量方面，高管持股比例、公司规模、成长性、资产负债率和董事会规模对企业绩效具有显著的影响，但独蕫比例与企业绩效负相关，表明我国独立董事制度并没有发挥其应有的作用。

3.3 稳健性测试

为增加研究结论的稳健性，我们采用市场化进程中的子得分“政府与市场的关系”（GC2）和“产品市场的发育程度”（GC3）衡量政府干预，做进一步的分析和检验，以考察本文研究结论的可靠性。从表4可以看出，GC2、GC3的系数分别是0.058、0.05，且都在1%的水平显著，这说明政府干预抑制企业绩效，与假设一致；CR×GC2、CR×GC3的系数分别是 0.061、0.064，且都在1%的水平显著，这表明股权集中在一定程度上抑制了政府干预对企业绩效的负面效应，与假设一致。从表5可以看出，非国有企业的GC2、GC3的系数分别是0.064、0.071，且在1%的水平上显著；国有企业的GC2、GC3的系数分别是0.039、0.021，GC2在1%的水平上显著，GC3不显著，这表明政府干预越弱，非国有企业的绩效优于国有企业，这与本文测试部分的研究结果一致。

表4 多元回归结果

4 结论

目前，国内学者研究政府干预对企业绩效影响并不多，且几乎没有看到股权结构对政府干预对企业绩效的影响有没有调节作用的研究。本研究针对这一不足，以2006～2012年中国境内A股非金融类上市公司为研究样本，通过区分国有和非国有两种不同所有制的上市公司，研究了政府干预对企业绩效的影响，并考虑了股权结构对其的调节作用。研究结果显示，在政府干预程度越高的地区，企业绩效越差，在国有企业较非国有企业更为显著，同时发现股权集中对其有正向的调节作用。

企业所处地区的市场化水平越低，企业受到的政府干预程度就越高。政府之所以向企业伸出的是“掠夺之手”，这是因为政府对企业的干预更多地出于公共治理等政府的需要，使企业价值最大化不再是企业唯一的目标，违背了企业经营的自身规律，从而降低了企业绩效。同时，由于国有企业受政府的控制，国有企业中政府有更强的动力将公共治理等政府的需要内化于企业经营活动之中。但非国有企业受政府干预往往是间接地，对企业绩效的影响相对较弱。我国上市公司股权结构一股独大、股权集中的特点，当企业的股权越集中，控股股东在减少政府干预提高企业绩效中受益就越大，导致企业股权结构对政府干预和企业绩效相关性有正向调节作用。

表5 多元回归结果

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