基于华夏300ETF的沪深300套期保值实证研究

【摘要】本文主要运用OlS模型和ECM模型，基于期货和现货市场真实交易数据，对华夏300ETF与股指期货最优套期保值比率进行实证分析，发现回归结果中最优套期保值比率接近于1。理论上，当被保值的资产与期货的标的资产一样，且期货到期时间与保值期限到期时间一样时最小方差套期保值比率等于1。研究表明，我国股指期货市场套期保值效果较好，在实际操作中能满足市场参与者，特别是机构投资者回避股市系统风险的强烈需求，是一种有效的风险管理工具。

【关键词】ETF 沪深300 OlS模型 ECM模型 最优套期保值比率

一、引言

股指期货是指以股价指数为标的物的标准化期货合约。股指期货具有发现价格规避股市系统性风险丰富投资组合增强股市稳定性和流动性等重要作用。2010年2月20日中国证监会有关部门负责人宣布，证监会已正式批复中国金融期货交易所沪深300股指期货合约和业务规则。2010年2月22日9时起，正式接受投资者开户申请。公布沪深300股指期货合约自2010年4月16日起正式上市交易。由于我国期指市场虽然起步较晚，目前仍然发展不成熟，市场的弱有效性使得系统性风险占全部风险的比重很高，股票价格极易受到外部冲击和宏观政策变化的影响。因此股指期货的推出改变了我国证券投资单边交易的格局使投资主体和投资模式多元化，为投资者提供更灵活的管理资产组合的途径，为其规避现货组合的系统性风险提供了新的金融工具。

二、最优套期保值理论

到目前为止，学术界和实务界已经提出了多种估计最优套期保值比率的方法，比如最小方差套期保值比率。

所谓最小方差套期保值比率，就是指套期保值的目标是使得整个套期保值组合收益的波动最小化的套期保值比率，具体体现为套期保值收益的方差最小化。可以看到对期货来说，无论是多头套期保值还是空头套期保值，套期保值收益的方差σ2Π均为：

σ2Π=σ2H+n2σ2G-2nσ2HG=σ2H+n2σ2G-2nρHGσHσG （1）

式中：σ2Π与σ2G分别为现货价格变化ΔH与ΔG远期（期货）期货价格变化的方差，σHG为ΔH与ΔG的协方差，σHG为ΔH与ΔG的相关系数。

在最小方差套期保值比率方法下，最小方差套期保值比率必须使得σ2Π最小化。因此σ2Π对n的一阶导数需等于零，而二阶导数必须大于零。

从（1）式可得：

=2nσ2G-2ρHGσHσG

=2σ2G>0

令，可以得到令套期保值收益风险最小的最小方差套期保值比率为

n=ρHG （2）

也就是说，期货最小方差套期保值比率等于ΔH和ΔG之间的相关系数乘以ΔH标准差与ΔG标准差的比率。

三、华夏300ETF与股指期货套期保值的实证分析

首先，选取套期保值期限从2014年6月3日至2014年7月15日的数据，建立普通OlS模型

ΔH=a+bΔG+ε

ΔH=0.048093+0.997447ΔG+ε

t=（4.1644）（60.6994）

R2=0.9922 F=3684.417n=31

令其残差为 t，现在建立误差修正模型，把不显著的常数项剔除后得到回归方程：

D（ΔH）=0.997453D（ΔG）-0.456097 t-1

R2=0.9946 DW=2.476

经检验该回归方程可决系数较高，回归系数均具有显著性。对样本量为31，一个解释变量的模型，5%的显著性水平，查DW统计表可知dL=1.363，dU=1.496，而模型中DW=2.476>dU，所以该模型没有自相关。该误差修正模型表明股指期货市场对现货市场的影响为正且较为显著。而误差修正项 t-1的系数为负且显著，说明它在短期内对现货和期货市场起到一个负反馈作用，并制约着二者的长期变化以达到协整关系。这里运用误差修正模型测算的最优套期保值比率为0.997453。

四、结论

股指期货交易给市场引入了做空机制，使得投资者的投资策略从买入股票、等待股票价格上升、卖出股票的单向获利模式变为双向投资模式，让投资者在行情下跌的过程中也能有所为而非被动等待。股指期货交易完善了组合投资方式，有利于投资者根据自己的风险偏好构筑不同收益/风险水平的投资组合，合理配置资产，为投资者提供了根据期货市场和现货市场价差进行指数套利的机会。本文通过运用沪深300股指期货对代表指数型基金华夏300ETF进行套期保值实证分析。通过对比套保前后的资产组合市值可得出现货市场ETF市值亏损2896342元期货市场股指期货盈利3350426元两者相抵最后投资者总共盈利454084元，资产组合总市值超过不进行套期保值时的3061423.34元。通过以上研究分析，表明用沪深300股指期货对华夏300ETF基金进行套期保值的效果非常明显。

风险管理是金融投资的重中之重，股指期货是规避股票市场系统性风险的重要工具，如何更加有效的利用这一工具尤为重要。进行股指期货套期保值目的在于保值而不在于增值。股指期货引入了做空机制增加了影响市场走势的因素，投资者的思维模式和投资策略也必须与时俱进，逐渐由单向思维转向双向思维。本文中的套期保值策略是在大盘下跌的情况下做的，如果现货市场的华夏300ETF是价格是上涨的，进行股指期货套期保值策略反而会降低现货市场的盈利。因此，套保者应当明白，不是进行套保就一定可以降低风险，而是应当选择合适的时机，选择合适的套保比率，在进行套期保值之前必须明确套期保值的必要性及套期保值的方向，到底应该是做多还是做空。另外，套期保值所需的合约数量也关系到套保是否成功的关键因素，因此确定适当的套期保值比率是投资者盈利保证的重要环节。

参考文献

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[4]高辉，赵进文.沪深300股指套期保值及投资组合实证研究[J].管理科学，2007，4：82-92.

作者简介：余鹏飞（1994-），男，安徽省金寨县，安徽财经大学本科学生，研究方向：金融工程。