股利分配政策的研究

邓雅楠 李华

摘 要：社会主义市场经济建立以来，我国的证券市场逐步发展，上市公司股利分配政策越来越成为公司财务管理的重要内容。股利分配政策是上市公司对当期利润分配的决策，股利的分配是股东实现投资回报的重要方式，他不仅关系到公司的内部价值和长远发展，同时也影响着股东的经济利益。论文首先分析介绍了影响上市公司股利分配政策制定的影响因素，结合影响因素全面，客观的分析了我国上市公司股利分配所存在的问题，从而提出了一些相应的建议。

关键词：上市公司 股利分配 影响因素 问题 建议

中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1672-3791（2014）04（a）-0216-02

股票是股东对上市公司的一种所有权凭证，股利是上市公司对股东投资的回报形式之一。股利分配政策是关于上市公司是否发放股利、发放多少股利以及何时发放股利等多方面的方针和策略。股利分配政策作为公司财务管理的一项重要内容，一直是理论界和实务界所关注的焦点。它不仅影响着股东的现期收益与公司的未来发展，关系到不同股东群体之间的利益均衡，同时上市公司和证券市场以及国民经济是否能够健康、稳定的发展在一定程度上也取决于股利分配政策的选择。因而股利分配政策成为分析上市公司投资价值时的关键所在。由于我国上市公司绝大多数是由原有的国有制企业改革演变而成，我国股市仍然是一个新兴的资本市场，处于同西方国家完全不同的制度背景下。因此，无论是在法律体系建设上还是在制度监管上都存在不少的疏漏。因此，结合我国独特的资本市场制度背景，研究中国公司股利分配政策的影响因素，全面、客观地揭示其存在的问题。对于保护广大投资者的利益，优化我国上市公司的股利政策，改善上市公司治理以及进一步完善法律保护体系和外部监管促进上市公司的科学管理以及证券市场的健康、可持续发展都有着重大的理论与现实意义。

股利政策是公司经理们所面临的重要的财务决策，同时它也是经济学家们关注的重要问题。1956年，哈佛大学教授约翰.林特纳（John Limner）首次提出了公司股利分配行为的理论模型，而1961年米勒和莫迪利亚尼所提出的著名“股利无相关假说”，则成为股利政策理论的基石。此后的近40年里。股利政策理论得到了进一步的丰富和发展，并逐渐成为企业金融学的重要内容之一。对股利分配政策理论的了解有助于我们更好地理解上市公司股利政策的实践。本文参考了姜凤云的《上市公司股利分配当前现状分析研究》，乔海燕，刘成禄的《浅析股利分配政策》以及郑琛誉的《完善我国上市公司股利分配政策研究》等多篇文献，在阅读并分析各篇论文的同时，总结完善自己的观点，发现大多数论文首先从股利分配政策的相关理论入手，然后通过对股利分配政策的种类介绍作为论文研究的基础。考虑到大多数学者都对股利分配政策的种类有详细的介绍研究。本文将研究思路转变到不同的方向。首先是分析股利分配政策作为企业财务管理的一项重要内容对现代企业长期、稳定发展的现实意义。其次分析总结制定股利分配政策过程中的不同影响因素，包括法律、公司本身、股东，以及其他因素。在影响因素中发现我国上市公司现阶段股利分配政策中出现的种种问题，最后针对不同问题各个击破，提出相应的解决建议。本文综合考虑了影响上市公司股利分配政策制定的影响因素，结合影响因素全面，客观的分析了我国上市公司股利分配所存在的问题，从而提出了一些相应的建议。

1 影响股利分配政策制定的因素

1.1 法律因素

为了保护债权人和股东的利益，有关法规对公司股利分配有如下限制：（1）资本保全的限制，规定公司不能用股本和资本公积发放股利。（2）企业积累限制，为了制约公司支付股利的随意性，按照法律规定公司税后利润必须先提取法定盈余公积，提取法定盈余公积后的利润净额才可以用于支付股利。（3）净利润的限制，公司年度累计净利润为正数时才可以放放股利，以前年度的亏损必须足额弥补。（4）超额累计利润的限制，公司不得超额累计利润，一旦公司的保留盈余超过法律认可水平，将被加征额外税额。（5）无力偿付的限制，基于对债权人的利益保护，如果一个公司已经无力偿还负债，或股利支付会导致公司失去偿债能力，则不能支付股利。

1.2 股东因素

代表股东利益的董事会最终决定公司的股利政策。因此，股东的要求十分重要。这些要求对股利分配往往产生不可忽视的影响。（1）稳定的收入和避税，一些股东的主要收入来源时股利，他们往往要求公司支付较高的，稳定的股利。但是一些不依靠股利为主要收入来源，且股利收入较多的股东出于避税的考虑，往往反对公司发放较高的股利。（2）控股权的考虑，公司发放股利越多，就会更多的稀释股东的控制权。这是公司拥有控制权的股东所不愿看到的。（3）规避风险的考虑，出于对风险的考虑与预测，公司往往采取较高的股利分配率。

1.3 公司因素

公司的经营能力及经营情况影响公司的股利分配。（1）盈余的稳定性，盈余相对稳定的公司，往往会采取较高的股利支付率，盈余能力较低的则相反。（2）公司的流动性，较多的支付现金股利会使公司资金的流动性降低，而公司保持一定的流动性，是公司经营所必需的，也是实施股利分配方案是权衡的因素。（3）举债能力，具有较强举债能力的公司，可以及时筹措到所需的资金，采取高股利政策；而举债能力较弱的公司，往往会多留存资金，采取低股利政策。（4）投资机会，拥有良好投资机会的公司，需要大量资金作为选择投资项目的基础，这就要求它采取低股利政策；而缺乏投资机会的公司，不需要大量的闲置资金，往往会采取高股利分配政策。（5）资本成本，如果公司有扩大资金的需要，应采取低股利分配政策。

1.4 其他因素

除上述因素外，还存在其他因素对制定股利分配政策的影响。（1）债务合同的约束，公司的债务合同，特别是长期债务合同中会有限制现金支付的相关条款。这使公司会采取低股利分配政策。（2）通货膨胀，在通货膨胀时期，货币的购买能力下降，公司股利政策往往偏紧。

2 我国上市公司股利分配所存在的问题

随着资本市场的快速发展，我国上市公司的数量越来越多，数量的增加并未带来上市公司股利分配政策的改变。我国上市公司股利分配涌现出一系列严重的问题。

2.1 不分配股利的上市公司仍然占比重较大

在2010年4月30号之前，沪深两个城市的1718家上市公司发布了2009年的年报，它表示在这两个市的上市公司中有687家上市公司是不进行股利分配的，占了40%。其中在2008年里，有480家上市公司虽然实现了盈利但是没有派发现金红利，也没有提出公积金转增股的方案。有353家的公司连续三年未向投资者给与回报，大概占了上市公司的总数的21%左右，被戏称为“铁公鸡”公司。连续5年以上的没有分配任何鼓励的有239家，占15%左右。连续十年的有48家，占了3%左右。这样的分配水平远远低于美国、日本、德国等世界上30余个主要国家和地区的平均水平。因此，可见改善这种不良现象，将我国的股利分配水平提高到与美日等发达国家和主要地区的同一水平线上，必然是一项长期而又艰巨的任务。

2.2 股利分配中现金股利分配所占比例较低，股票股利占有重要地位

我国股市是一个新兴的资本市场。与西方国家处于一个不同制度背景之下。西方国家的上市公司很少采用股票股利形式分配股利，而是主要采用现金股利，衡量公司经营管理水平及成长的重要标志是公司支付现金股利的数量和稳定性。而在我国大量上市公司采用非现金分配方式，如：送红股、派又送、送又转等方式，很少有上市公司采取现金股利分配方式。因此，股利分配比例存在严重的畸形状态。

2.3 大股东的意愿支配股利分配政策

我国上市公司受大股东的影响较大，与中小股东相比大股东对上市公司具有决定权，股利政策的制定受大股东影响较大，董事会和监事会形同虚设，没有形成有效的制衡，大股东以自身利益为第一优先，不考虑中小股东的情况，造成上市公司中小股东的合法权益不能得到有效保护。在证券市场中大股东买卖股票造成中小股东权益受损的例子不胜枚举。再融资驱动的股利分配特征从某个角度上说明了上市公司股利分配取决于大股东的想法。

2.4 股利政策不稳定且随意性较大

我国的上市公司股利分配的主要形式有现金股利、股票股利、既派现又送股等等，而有一些上市的公司在宣告股利政策的同时会有配股和转增股本等的股本扩张行为。而根据各种的数据发现上市公司的各年的股利政策都是不稳定的。在我国，上市公司股利政策的不稳定性，在以下两个方面表现尤为突出：第一，股利政策的随意性大。我国大多数上市公司没有制定明确合理的股利政策目标，缺乏科学性。同时，我国的股利分配形式呈现多样化的特点。也因多样性的分配方式也产生不稳定的现象。第二，股利政策缺乏连续性。在我国，目前来看连续三年分配股利的上市公司数量占比还相当低，连续五年以上进行分配的上市公司数量占比就更少，有些甚至于不分配。

2.5 股利分配时透明度较低

与国外资本市场相比.我国A股市场上市公司股利分配透明度较低。国内上市公司存在严重的信息不对称现象。采用年度分红和半年度分红的上市公司占大多数，投资者无法根据市场信息自己进行事先预知。只能等到上市公司公布年报或半年报之后才能够了解。而国外上市公司大多数采取季度分红。分红政策和分红目标都具有较好的透明度。投资者很容易了解各家上市公司每年、季度分红水平，从而相机制定投资计划。

2.6 我国股市是一个新兴资本市场，相关法律存在疏漏

成熟的资本市场条件下，股票的市场价格是以股票的内在价值为基础波动的。股票的内在价值，与公司的经营管理水平和盈利水平密切相关。而股利政策是检验公司行为的一块试金石，它反映公司的经营管理及其稳定性的一个重要标杆。我国的股市处于新兴阶段，在我国的股票市场上，投资者更多是通过资本利得来获利，对现金股利并未表现出过多的关心，另外，我国落后的证券监管手段，不能与证券市场的发展速度相协调。税收和股票回购等相关法规措施都过于简单，未能做出明确的规定，为部分上市公司不分配少分配股利有机可乘。

3 规范我国上市公司股利分配的建议

3.1 规范股利分配政策，扩大现金分红所占股利分配比例

我国应改善上市公司融资环境，扩大融资渠道，积极发展我国的证券市场，加强对上市公司的资金支持，使各种融资手段的成本趋于合理。我国大量上市公司采用非现金分配方式，大多数公司都是轻分红重融资，因此针对这一现象，我国上市公司应加大现金股利分红，改变股利分配以股票股利为主的格局。现金分红能够使保障投资者的根本利益，同时也是投资者乐意接受的一种股利分配方式。因此规范股利分配政策，扩大现金分红比例显得十分必要。

3.2 完善公司治理结构，提高上市公司质量

一般说来，股利政策规范的公司，其行为也必然是规范的。由于公司股权结构的不合理，导致公司治理结构的不合理。因此，完善的公司治理结构，规范的上市公司运作既可以提升公司管理控制水平，使代理成本降低。而且对保护股东权益有重要作用。首先将独立董事制度引入到公司治理结构中，既可以起到制约内部控股股东利用控制地位做出不利于公司和外部股东的行为的作用，又可以监督公司管理层，减轻内部人控制带来的损失。其次，规范和强化监事会的作用，建立有效的激励约束机制对高层管理人员的行为进行监督。另外，不要忽视外部监控机制，从而使中小投资者也能参与公司的监督，保护自身的权益。

3.3 建立“制度化”股利分红机制，增强股利分配的透明度

建立透明、完善的分红制度。改变以年度分红或半年度分红为主的现象，向国外资本市场学习，建立上市公司利润分配预披露制度.公布分配方案.分配来源和支付比例。使投资者能够事先预知，并制定合理的运行机制。稳定投资者心态得到长期、稳定的现金分红回报。为培育和形成长期价值投资理念形成重要意义。

3.4 稳定股利分配政策，杜绝随意性

我国上市公司派现普遍缺乏稳定性和持续性，这是与国外成熟资本市场的最大差别之一。一个好的上市公司应该既具有稳定的盈利能力和成长性，同时也应该是治理结构规范、高度重视广大投资者利益的上市公司。成熟资本市场的上市公司一般根据自己的发展情况，结合实际。在不同的发展阶段制定与本阶段相适应的股利分配政策。上市公司制定明确合理的股利政策目标，既可以提高政策的科学性，又能保障上市公司分红的连续性和稳定性。

3.5 树立中小投资者正确的投资意识，培育机构投资者

投资是建立于对公司财务状况、经营业绩的有正确的分析基础上的，不应热衷于投机炒作企图去获取资本利得。因此中小投资者应树立正确的投资意识，避免盲目投资，选择理性投资。培育机构投资者，对于公司治理完善和公司经营业绩提高有重要意义。培育机构投资者，采取创新性思路，实现机构投资者的超常规发展。要加快投资基金的发展，以具有更强活力的开放式投资基金为主，拓宽投资基金的资金来源渠道，扩大投资基金的总体规模。

3.6 完善相关的法律制度，利用税收对股利分配政策的进行调整调整

应尽快成立专门的证券投资者保护机构，专门负责投资者的诉讼请求；同时完善证券民事赔偿制度，建立中小股东集体诉讼机制，以监督与制止大股东恶意股利套现等违规行为。应该有目的、有计划地加快相关的法制建设进程，为中国证券市场的规范发展奠定基础。建立完备的监管体制，明确具体监管部门，制定切实可行的监管措施和处罚条例，对不分红的上市公司严厉惩处，就可以杜绝随意性。从立法的角度，进一步完善上市公司关联交易制度，强化大股东或实际控制人与上市公司关联交易的信息披露。使公司利润不被侵蚀或操纵，确保上市公司有利可分。

4 结语

在我国，部分盈利情况较好的上市公司，仍然存在不分配的或者分配数量过低的现象，漠视投资者的利益。针对这一现象国家可以加强税收对股利分配政策的调整。具体做法是当上市公司达到一定的盈利水平后。如果仍旧未向投资者分配股利，就其未分配利润税务机关可以进行征税。同时，监管部门也可以出台相关的法规，使分红与再融资相挂钩，如果企业不分红就不允许再融资的行为出现。这样就会迫使上市公司重视股利分配，从而对保护投资者利益。树立企业良好形象都能起到一定的作用。从而调整企业股利分配政策，改善不分配或少分配的现象，促进企业长远，稳定发展。

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