发展中国家的金融发展、FDI与经济增长

陈伟　徐剑　唐含宇

摘要：引进外资是许多发展中国家发展经济的一项重要举措，但各国引进的FDI对经济增长的作用却并不相同。文章以两个典型的发展中国家——巴西、韩国为例，通过对两国经济、金融发展历史和1975年～2009年相关数据的回归分析，指出两国不同的金融发展程度是导致FDI对经济增长的作用出现差异的重要原因。文章的分析表明，在一个更加有利的环境中，FDI对经济增长的促进作用也更大。这就启示发展中国家，要着力提高本国金融发展的水平，以更好地发挥所引进的FDI对经济增长的作用。

关键词：FDI；金融发展；经济增长

一、 引言

为了促进经济发展，许多发展中国家都十分重视引进外资，特别是FDI。因为FDI的流入不仅提高了国内可供投资的资本，有利于固定资本的形成，而且也为东道国特别是发展中国家带来先进的技术和管理方法等，即能够产生溢出效应。但实证研究结果表明，不同的发展中国家，引进FDI并不必然可以促进本国的经济增长；有些发展中国家收到了FDI对经济增长的积极效应，另外的一些则没有或者不显著，甚至还有消极影响。

FDI没有促进东道国经济增长的原因，从已有研究上看，主要原因在于FDI效应受到东道国自身环境和条件（即吸收能力）的制约。主要表现在政府管理、基础设施、人力资本、市场结构等。近几年，金融发展成为研究东道国FDI经济增长效应的一个新视角，日益受到学者们的关注。理论分析和实证检验表明，一国的金融发展程度能通过各种渠道和机制对其利用外资的水平产生影响，进而影响到FDI对东道国经济增长的溢出效应。

二、 文献综述

以往学者研究FDI对经济增长的影响，通常会忽视金融市场的作用。但是，随着各国经济和金融的不断发展，金融市场的重要性也受到了越来越多的关注。目前的研究已经触及了这一研究视角，得出一些有价值的研究成果。

Jeannine N.Bailliu（2000）较早地考虑了金融因素与包括FDI在内的资本流动的关系。他构建了一个简单内生经济增长模型来刻画这一关系，并对40个发展中国家的数据进行了实证分析，得出了包含FDI的私人资本流入对经济增长有益的结论。Omran.M和Bbolbol.A（2003）对阿拉伯国家数据的实证分析也得出了类似的结论，并且指出FDI对经济增长的积极作用取决于一国技术吸收能力的可获得性，宏观管理能力和基础设施建设水平是重要的影响因素。Niels H和Robert L（2003）区别了金融体系有效率和无效率的国家并进行了对比分析。结果表明，非洲次撒哈拉地区国家由于金融体系的极不成熟，FDI没有对经济增长发挥积极作用；而亚洲国家却受益于国内金融体系的高效率，FDI是推动经济增长的重要因素。在检验发展中国家的FDI作用方面，Jansen（1995）研究了泰国的相关数据，Muhammad Arshad Khan（2007）研究了巴基斯坦，结果发现金融深化有助于出口导向型国家发挥FDI对私人投资的促进作用。

对金融发展水平在FDI促进经济增长中的重要影响进行实证分析的文献很多，进行对比分析的也不在少数。但从现有的文献来看，大多数实证研究明显具有以下特点：

（1）已有研究很多是基于整体层面的分析，而从具体国家层面进行的讨论则很少。现有文献中大多是将发达国家或是发展中国家作为一个整体，甚至将全球作为一个整体对象进行考察，这样虽然可以找出某些共同规律，但由于忽视了各个国家的特殊性，得出的结论不一定恰当。特别是，将许多发展中国家作为一个整体，得出由于这些国家的金融发展程度很低，FDI对经济增长的作用就不显著的结论未免有失客观。因为“发展中国家”这个概念相当宽泛，其中包含的各个国家经济发展水平迥异，金融发展程度也是千差万别；其中某些相对发达的国家，例如韩国，金融发展程度并不低，FDI对经济增长是存在明显促进作用的，因此不能一概而论。但依笔者看，除了少数文献外，从具体国家着眼的研究却并不多。

（2）进行实证研究所做的对比分析，多是将发达国家与发展中国家进行对比，而在发展中国家内部所做的对比则较少。诚然，由于美、英、日等发达国家的金融发展水平远高于发展中国家，得出与金融发展因素相关的结论也会更显著；但在在发展中国家中进行类似的对比分析，同样具有重要的研究意义：①各个发展中国家的金融发展程度差别也很大，即使只在发展中国家内部进行对比分析，同样可以得到相似的结论；②对不同的发展中国家，特别是经济发展状况迥异的典型国家进行对比，有利于解释为什么不同发展中国家利用FDI的效果会有所不同，从而为陷入“中等收入陷阱”的某些国家的发展提供一些有益的启示。

正是基于以上考虑，本文选取两个吸引FDI数量较多，金融发展水平迥异的发展中国家——巴西和韩国，通过考察两国经济和金融发展历史，并利用两国1975年～2009年相关数据进行回归分析，对比两国FDI对经济增长的作用并找出存在差异的原因。

三、 巴西与韩国经济、金融发展情况

1. 经济发展情况。韩国和巴西都是新兴的经济体，两国都曾在一定时期内实现了经济的迅速增长—韩国是“亚洲四小龙”之一，巴西也曾是缔造“拉美奇迹”中的重要国家。然而，在一定时期的高速增长之后，两国的经济状况却出现了明显的差异：巴西的经济几十年停滞不前，是陷入“中等收入陷阱”的典型国家；而韩国的经济则继续保持较高增长，是国际上公认的超越“中等收入陷阱”的杰出代表。1975年，巴西的人均GDP为2 881.9美元，韩国的人均GDP为2 595美元，巴西人均GDP高于韩国；而到2009年，巴西的人均GDP为4 418.5美元，韩国的则为15 443.6美元，不仅远远高于巴西，而且相差极其悬殊。

在引进FDI方面，巴西与韩国都是吸引FDI的大国。巴西是南美地区吸引FDI最多的国家，2008年实际吸引FDI350.58亿美元，占2008年世界吸引FDI的1.8%。韩国是亚洲地区仅次于中国、新加坡的第三大FDI输入国，2008年其实际利用的FDI为377亿美元。

2. 金融发展情况。韩国的金融市场发展总体上较为顺利。自20世纪60年代货币市场出现以来，韩国政府采取了一系列措施，对社会闲散资金进行了集中利用；同时，一系列法律条规也相继颁布，使货币市场和证券市场迅速发展起来。特别是自20世纪80年代初起开始的资本市场国际化改革，相继催生了各类新金融工具，极大地加速了韩国证券市场的发展。例如，韩国的股市总市值（或市场资本总额）从1985年后年年翻番。20世纪90年代中期以来，金融衍生品市场也在韩国政府的大力支持下得到了迅猛的发展。例如，韩国2006年股票指数期权交易的规模已经达到全球第一。韩国的金融体制改革，尽管曾被东南亚金融危机所影响，但一直在逐步推进，并取得了明显的成效。

与韩国相比，巴西的金融市场发展就较为缓慢。进口替代战略的失败使巴西开始了金融改革，目标是通过设计更为有效的信贷政策和新建金融机构来控制严重的通货膨胀。但是在改革过程中，政府对金融市场的干预加强，但通货膨胀却并未消除。虽然“雷亚尔计划”的实施在一定程度上改善了巴西的国内金融市场状况，但是频发的金融危机和经济动荡，是巴西的股票市场一直难以获得大规模的发展。后期卡多佐政府采取的银行并购等措施使巴西的金融市场受制于国外银行，由于独立性的丧失而难以自立发展。

3. 衡量金融发展程度的指标。与各类研究金融的相关文献一样，如何测度金融发展水平是无法避免的难题。在现有的文献中，King和Levine（1993）为衡量金融发展程度，构建了四个相关指标。第一个指标是流动性负债（LLY）。该指标考虑了各类金融机构（包括中央银行）的负债情况，在具体计算上等于广义流通货币与GDP的比值。第二个指标是银行贷款（BANKCR）。该指标考虑了私人金融机构吸纳银行资金的能力，在计算上等于私人部门所获得的所有银行贷款除以GDP。第三个指标是商业银行资产（BTOT）。与第二个指标不同，该指标考虑的对象是商业银行分配储蓄的能力，在计算上等于商业银行资产除以银行总资产（即商业银行资产与央行资产之和）。最后一个指标是私人部门贷款（PRIVCR）。给指标与BANKCR类似，考虑的也是私人部门，但资金的来源由银行贷款扩大为金融中介，在具体计算上等于金融中介对私人部门的贷款除以GDP。

通过以上对指标的说明不难看出，商业银行资产（BTOT）这个指标只考虑商业银行与央行的关系，而对金融发展程度的定义过于狭窄；银行贷款（BANKCR）和私人部门贷款（PRIVCR）实际上都是考虑私人部门，两个指标完全可以互相替代。基于这种考虑，本文选择LLY和PRIVCR作为衡量金融市场发展水平的指标。Levine和Zervos（1998）认为金融机构的规模越大，金融深化的程度相应也越高，因此LLY是衡量金融发展水平的一个可靠指标；King和Levine（1993）也指出了私人部门贷款（PRIVCR）这一指标作为金融发展程度的指标具有较大合理性。

以LLY和PRIVCR为衡量金融发展水平的指标，本文对巴西与韩国金融发展的水平进行了对比。除个别年份外，韩国的金融发展程度一直高于巴西；巴西高于韩国的年份（1989年和1993年），正好是距离巴西国内进行金融改革较近的年份，改革在一定时期内效果显著，因此相应年份的LLY和PRIVCR会特别突出。

四、 实证分析

2. 数据说明。文中各个变量的选取和度量方法说明如下：（1）被解释变量为logPRGDP，其中PRGDP为人均真实GDP，以2000年不变美元价格计算。参照通常做法，对其做自然对数的转换。（2）解释变量中：FDI：外商直接投资强度，在具体计算上等于FDI的净流入与同期GDP的比值。PRIVCR：私人部门贷款强度，在具体计算上等于金融中介对私人部门的贷款与同期GDP的比值。LLY：系统流动性负债，以广义货币（M2）与同期GDP的比值计算，衡量金融发展水平。（3）其他控制变量（contrjt）包括：控制物质资本增长的变量inv，等于国内总投资与同期GDP的比值；控制政府干预程度的变量gov，等于政府最终消费支出与同期GDP的比值；控制对外开放程度的变量trade，等于进出口贸易总额与同期GDP的比值；控制城市化水平的变量urban，等于城市人口与总人口的比重。

本文选取巴西和韩国1975年～2009年的数据，金融中介对私人部门的贷款除与同期GDP的比值、M2与同期GDP比值的数据都来自国际货币基金组织（IMF）IFS数据库，其他数据均来自世界银行世界发展指数数据库（World Development Indicator Database）。对数据的处理上，个别数据的缺失，用插值法补齐。

3. 实证结果。本文使用stata11.0分别对回归模型（1）和（2）进行回归，在表1、表2中给出了回归结果。

由表1和表2可知，韩国的FDI显著为正，且系数较大，而巴西的则为不显著的负数，表明FDI对韩国的经济增长有明显的促进作用，对巴西的则有明显的负效应。这与许多实证研究的结果相同，说明不同的发展中国家吸引外资对经济增长的影响是不同的。

从金融发展程度上看，以PRIVCR作为衡量指标，则金融发展对两国的经济增长均有促进作用（尽管系数没有通过显著性检验），但韩国的系数明显高于巴西；同时，以LLY来衡量，则韩国的系数变得显著，而巴西的系数则变为不显著的负值。出现差异可能是由于衡量金融发展的两个指标其含义不同，PRIVCR只与私人部门的贷款有关，而LLY则与经济整体的流动性有关。尽管如此，还是可以看出，由于韩国的金融发展状况优于巴西，因此更有利于促进经济增长；巴西受制于低金融发展水平，金融制度不健全，在一定程度上制约了经济的发展。

FDI与PRIVCR、LLY的交叉项，表示FDI通过金融渠道对经济增长的影响，因此是本文重点考察的对象。由表1、2可以看出，无论以哪种指标衡量金融发展程度，韩国的交叉项系数都为正，且都通过了5%显著性水平的检验；而巴西的交叉项系数虽然也为正，但系数不显著，t值较小。而且从系数的大小上看，韩国的系数也要高于巴西的系数。因此有理由认为，由于韩国的金融市场发展较好，FDI能够更好地发挥促进经济增长的作用。

另外，其他控制项上，投资（inv）对两国的经济增长都有促进作用，不难理解；两国对外开放度（trade）的系数都显著为正，这与其他实证研究的结果类似，即表明对外开放度的提高对经济增长有促进作用。在政府支出项（gov）和城市化项（urban）上，两国呈现出明显的差异。巴西的政府支出项和韩国的城市化项显著为负，表明巴西政府支出的增长和韩国的城市化程度的提高分别不利于其国内经济的增长。

4. 对回归结果的进一步讨论。由以上分析可以看出，韩国与巴西相比，金融发展水平较高，因此FDI通过金融发展可以显著促进经济增长。这也与其他实证研究的结果相吻合，因为许多实证研究都表明金融发展水平只有达到一定的水平，即“门槛值”，才能吸收到FDI对经济增长的正效应。那么，金融发展程度影响FDI的经济增长效应的具体机制是什么？

对此，许多研究（例如曾慧，2010）进行了分析和总结，并得出了有益的结论。综合来看，金融市场提升FDI积极作用的渠道可以被归纳为四个方面：支持技术创新、促进人力资本积累、推动产业联系、提升投资效率。具体阐述为：

（1）FDI倒逼国内企业进行技术创新，而高效的金融市场是技术创新的外部融资保障。发展中国家大多处于技术落后的阶段，因此模仿创新对发展中国家的经济发展至关重要。然而，创新需要高物质投入，大量的资金需要很多时候无法用企业自有资金来满足。而一国的金融市场越发达，越是有利于外部融资顺畅地到达急需资金的企业，也就越能把技术创新的作用落到实处。

（2）FDI对发展中国家有人力资本溢出效应，而健全有效的金融市场能为人力资本投资提供国内融资支持。FDI对发展中国家来说，不仅意味着物质资本，也意味着人力资本。没有一定基础的人力资本支持，一国经济几乎难以实现增长目标。但人力资本的建立需要支付较大初始固定成本。金融市场无疑是解决资金问题的重要途径，因此在FDI与一国人力资本，进而一国经济发展之间承担重要桥梁和纽带作用。

（3）FDI对发展中国家具有产业关联效应，而关联效应的大小则与该国金融发展程度紧密相关。FDI与东道国供应商及相关单位进行生产、销售等经济来往的过程中会发生技术溢出，形成产业前后向关联效应。而FDI企业所需要的诸如资金汇兑、收付、转移等各类服务则是由东道国金融市场来满足的。通过这条途径，金融市场的发展程度在FDI的经济增长效应中会扮演重要角色。

（4）FDI作为发展中国家可利用资金的一部分，其实际利用效果天然会依赖于该国金融市场发展。对于具有不同经济特征的发展中国家来说，投资效率都会取决于资金的融通与配置，即取决于金融发展程度。FDI与其他类型资本一样，只有在完善的金融市场环境中才能顺利转化为有效投资，进而推动东道国经济的发展；否则会使FDI的利用效率大打折扣。

五、 结论

由本文的分析可以看出，发展中国家要使所引进的FDI对本国的经济增长发挥积极作用，就必须着力提高本国的金融发展水平，改善国内的金融环境，提高基于金融渠道的FDI吸收能力。对于金融发展程度不高的发展国家，必须深化金融改革，提高金融体系配置资金的能力。特别是要加强金融机构对技术创新、人力资本投资的支持，使FDI的溢出效应能够得到有效发挥。同时，要对金融市场制度设计进行调整，扩大外资进入资本市场的范围，创新利用外资的模式，在不放松有效监管的基础上提升外资的利用效率。当然，鉴于各个发展中国家的国情不同，要提高金融发展的水平，各国还必须使改革措施与本国的实际情况相结合，才能收到较好的效果。

参考文献：

1. 宋逢明.我们从韩国金融改革经验中学习什么.中国货币市场，2006，（1）.

2. 曾慧.FDI与经济增长：基于东道国金融市场的分析.商业研究，2010，（7）.

3. Omran M.Bbolbol A.Foreign Difeet Invest- ment.Finance Development and Economic Growth：Evidence from Arab Countries.Review of Middle East Economics and Finance，2003，（3）：231-245.

4. Niels H，Robert L.Foreign direct invest- ment， financial development and economic growth.The Journal of Development Studies， Taylor and Francis Joumals，2003，（40）：142-163.

5. Jansen K.The macroeconomic effects of di- rect foreign investment：The case of Thailand.World Development，1995，（23）：193-210.

作者简介：陈伟，中国人民大学商学院博士后；徐剑，通讯作者，中国人民大学汉青经济与金融高级研究院硕士生；唐含宇，中国人民大学商学院博士生。

收稿日期：2014-05-16。