产业投资基金他山有“石”

秦海林

8000亿元铁路产业投资基金、1200亿元集成电路产业投资基金，近期政府主导、投向基础产业的投资基金吸引了大众的眼球。产业投资基金到底是何种形式？该如何进行运作？欧美日韩等国的产业投资基金经验，无疑将给我们一些启示。

继4月初，国务院总理李克强在国务院常务会议上明确将设立铁路发展基金，吸引社会资本投入铁路建设后，6月24日，国务院发布《国家集成电路产业发展推进纲要》，再次确定在集成电路产业领域设立国家产业投资基金，吸引大型企业、金融机构以及社会资金，重点支持集成电路等产业发展，促进工业转型升级。一时间，产业投资基金再次成为备受各方关注的热门名词。

到底什么是产业投资基金？它将以何种形式运作，以及如何运作？本文将主要介绍产业投资基金运作较早的美英日韩等国的经验，以此为鉴，结合我国的具体国情， 提出发展我国产业投资基金的几点思考建议。

何谓产业投资基金

产业投资基金是将金融与产业发展相结合，将实体经济与虚拟经济相融合的现代金融投资方式，是推动产业结构调整优化的重要工具。

在美国、英国、日本、韩国等国，产业投资基金已发展成为影响广泛、规模庞大的金融工具，对经济发展起到至关重要的作用。在我国，产业投资基金兴起时间较晚。

产业投资基金是我国特有的称谓，这个概念来源于创业投资基金及私募股权投资基金。产业投资基金是一种借鉴市场经济发达国家创业投资基金的运作经验，结合我国具体实际，在严格遵循国家产业政策与法规的前提下，以市场、收益为投资导向，通过发行基金受益券，将投资者的资金集中起来，对国家产业政策和区域发展政策倾斜的未上市公司进行组合投资，提供经营管理服务或从事产业投资、企业重组投资和基础设施投资等事业投资的利益共享、风险共担的集合投资制度。

产业投资基金倾向于对具有高增长潜力的未上市企业进行股权或准股权投资，并参与被投资企业的经营管理，以期所投资企业发育成熟后通过股权转让实现资本增值。

依据组织形式的不同，产业投资基金可分为公司制产业投资基金、有限合伙制产业投资基金、契约制产业投资基金等。其中，契约制产业投资基金已不常见。

国外产业投资基金发展经验

美国称得上是产业投资基金的集大成者，其产业投资基金市场化程度较高。

美国产业投资基金大多是以机构投资者为主体、多元投资主体参与的组织架构，其运作模式以有限合伙制为主。其主要融资渠道是通过私募股权融资，其最重要的中介机构是有限合伙制企业，它们管理着大约80%的产业投资基金。就投资群体而言，美国公共与公司养老基金是最大的投资者群体，总共拥有大约40%的私募股权投资余额，为产业投资基金提供近50%的新资金。

另外，多元化的退出渠道和顺畅的退出机制是美国产业投资基金的重要特征，也是其发展迅速的主要原因。美国产业投资基金可以通过IPO、管理层收购、收购和兼并及破产清算等方式实现退出。

纵观美国产业投资基金的发展历程，其市场的参与者、结构特点伴随着美国国内宏观经济、金融环境的变化发生了演变，朝着更加适应产业与金融方向发展。

欧洲创业投资与美国相比，欧洲创业资本的投资项目中主导产业占了较大比重，对高科技产业的投资不足20%。英国是欧洲产业投资基金的主要代表，它具有以下几个特征：

主导产业投资比重较大。英国产业投资基金的投资项目主要选择主导产业，对高科技产业的投资比重不足20%，对比而言，美国的产业投资基金投资高科技产业的比重达到90%。

银行资本是投资主体。英国及欧洲其他国家产业投资基金主要来自银行，有部分也来自外国资本，但是由于银行投资期限较短，从而影响了创业投资的类型和性质。欧洲大部分国家产业投资基金的发展由于资金来源的局限性阻碍了自身的发展。因此，英国对国外投资人投资的基金有一定的鼓励政策，国外资本成为主要资本来源。

产业投资基金注重自律。在欧洲，大多数国家对行业自律和监管比较重视，如英国为了规范本国金融业的发展，于1986年制定了《金融服务法》，施行金融服务的两级监管，并设立了直接管理组织“英国创业投资基金协会”。

除了美英，亚洲以日韩为代表的产业投资基金也颇有特色。

从资金主要来源看，日本的产业投资基金的资金主要来源于证券公司、银行、保险公司等金融机构。如日本国内最早的6家创投公司均由三菱银行、野村证券和第一券业银行等大财团出资设立。

从投资领域来看，日本产业投资基金所涉及的领域较广，但对高新技术企业投资比例较低，日本产业投资基金投资创业不满5年的企业比例仅为16%，5年至10年的企业比例为21%，10年至20年的企业比例高达36%。

这与美国产业投资基金形成鲜明对比，美国产业投资基金投资不满5年的企业比例接近30%，主要是因为美国企业平均年限达6年以上即可进行股票上市交易，使美国产业投资基金愿意进行初创期投资。

韩国产业投资基金的发展则以政府的大力推动和支持而闻名。

首先，韩国政府持续加强投资体制建设，妥善处理政府与市场的关系。在政府资金的投入和运作方面，韩国政府很注意正确处理政府与市场的关系：一是政府资金主要起引导作用，但政府仅限于一般意义上的股东身份；二是严格界定政府支持和市场运作的界限，政府采用无偿资助的方式支持创业的企业数量较少，政府的参与主要是为了弥补长期投资基金相对不足的局面。

其次，韩国政府利用基金重点支持创业企业的发展。韩国税法规定，创业企业可减免2年内50%的国家税、所得税和法人税，全免2年内的地方税、取得税和注册税。

对风险投资公司/基金的税收优惠主要有：收入按来源不同，实行分离课税、减免证券交易税和地方税。此外，对在韩国创业投资企业工作的外国专家也给予5年的个人所得税减免。endprint

对风险投资者的税收优惠有：个人投资者所得税减免30%，资本利得税减免100%，法人出资者通过费用认定进行抵免。

再次，韩国政府充分调动民间创业资本发展的积极性。

韩国民间资本对风险投资的发展作用不容忽视。自从1999年以来，民间资本大量投入投资领域，民间资本或与政府合作共同组建投资基金，或独立成立投资基金公司，或与大企业、大银行、证券公司开展投资基金业务。

最后，韩国政府逐步建立了较为完善的投资基金市场，这为投资基金的退出形成了完善通路。

韩国建立了完备的资本交易市场体系，有传统的证券交易所、创业板市场、第三市场、场外市场和并购市场等，为韩国投资基金的并购、回购、转让、退出提供全方位的服务平台。1999年创业企业开始在科斯达克（KOSDAQ）上市，韩国政府建立KOSDAQ市场的主要目的是为高新技术产业（特别是中小型创业企业）创造一个直接融资的渠道。2010年底，已有582家创业企业在KOSDAQ上市，其中得到投资基金支持的创业企业为389家，占比为66.8%。

国外经验对我国的启示

目前， 我国产业投资基金发展还存在着许多制约条件， 例如： 产业投资基金相关管理法规尚未出台， 社会信用环境还不够理想， 专业性的组合投资管理机构和高素质人才还很欠缺， 多层次的资本市场尚未形成以及投资退出渠道较少等等。

借鉴国外成熟国家产业投资基金发展的成功经验， 同时结合中国的具体国情， 发展我国产业投资基金应从以下几个方面加以考虑。

第一，基础设施应是产业投资基金发展的重要方向。

基础设施资产具有收益稳定、周期长以及能抵御通货膨胀风险等优势， 同时具有一定的垄断性， 投资额巨大， 需要专业管理， 对于一般的投资者而言， 要进入这个领域有一定困难。目前， 基础设施领域的资金来源大多来自银行贷款， 在国内发展基础设施产业基金既能解决股本短缺问题， 又能化解银行贷款过度集中的风险。同时， 未来基础设施基金上市， 不仅有利于稳定股市，也能够使我国大众投资者分享经济发展成果， 促进公平分配和社会和谐。

第二，专业化产业投资基金应予以鼓励。

目前，国内获特批的主要产业投资基金， 大都带有明显的区域化特征， 体现了国家支持重大区域发展的战略目标。但从国外发展经验来看， 产业投资基金应主要具有专业化特征而不是区域特征， 如麦格理机场基金、高盛不动产基金等。专业化基金一方面能够积聚资金， 进入资金壁垒较高的行业；另一方面也发挥了基金管理人在特定领域内的专业优势， 有利于控制投资风险并提高投资效率。而区域化基金一方面受投资区域的限制， 难以从更广阔的范围内配置资产、分散风险， 还容易被地方政府掌控， 不利于宏观调控。

第三，产业投资基金上市应是其增值退出的重要途径。

对于传统产业投资基金而言， 通常的运作模式是通过将基金所投资的项目上市实现基金的获利退出， 主要以资本利得为投资者提供回报。而基础设施基金持有能产生长期稳定现金流的基础设施资产，通常基金可以自身上市来为基金的初始投资者提供流动性和带来可观的上市溢价收人。因此， 在国内产业基金产品设计初期，应该从法律框架、结构设计等各个方面做好私募转公募的准备， 为基金将来能够上市留下足够的空间。

第四，产业投资基金募集方式应多样化。

从成熟国家经验来看， 无论是对法人还是自然人均倾向于私募方式。因为以私募方式设立基金， 投资者与基金经理之间的关系便主要是一种基于相互了解和信任而达成的委托——代理关系， 基金运作压力要小一些， 从而有利于基金实施长期投资战略，实现基金资金的收益和安全。当然， 考虑到目前我国投资者不够成熟， 采取私募方式不利于基金的规范化运作和确保投资者利益， 在某些行业也可采用公募的方式形成规范的产业投资基金， 将社会闲散资金转化为投资， 消化银行的风险。

第五，产业投资基金的相关制度环境还需进一步完善。

从宏观法律环境来看，《公司法》、《证券法》、《信托法》以及《合伙企业法》等的修订和完善， 包括《创业投资企业管理暂行办法》的出台， 已扫除了产业投资基金设立和运作的许多阻碍。但对于谁是合格的投资者， 谁是合格的管理者， 都还缺乏规范；审批、核准或备案的程序还需要制定；基金如何通过杠杆融资、可否上市以及税收政策都还要明确。因此， 当前可借鉴国际产业投资基金的运作经验， 并结合我国产业投资基金运作的自身特点， 可以先修订出台《产业投资基金管理暂行办法》， 规范产业投资基金的运作， 切实保护投资者利益。

（作者为赛迪智库财经研究所所长）endprint