以新思维统领外汇储备管理改革

吴念鲁++杨海平

全球金融危机以来，国际金融形势不确定性增加。国际社会要求改革以美元为主导的、不合理的国际货币体系，从而逐步解决全球经济失衡、外汇储备失衡问题的呼声不断增多。因为这一问题关系到世界经济格局的重构，因而得到了空前的关注。对于中国而言，外汇储备管理体制改革关系到解决内外部失衡的问题，关系到我国可持续发展战略的落实。为了更好地指导外汇储备管理改革，我们必须摒弃原有的外汇储备管理思维模式，树立外汇储备管理新思维。

内外部形势要求中国树立外汇储备管理新思维

就面临的国际环境而言，国际经济、国际金融市场、国际资产价格的复杂性增加了储备管理的难度。第一，金融危机之后，全球经济在震荡中复苏，期间欧债危机爆发，主权国家债务的偿付问题引起了广泛关注。而各国之间货币政策的协作与博弈，则成为影响经济形势的最重要的因素。第二，金融危机造成了全球金融市场的重创，为了修复金融市场信心，各国监管部门对监管法规进行了较大规模的反思与修订，这些监管规则的变化，直接影响今后储备资产的营运方式。第三，金融危机的爆发引发全球金融资产价格深幅下跌，而期间表现出的各类金融资产价格波动的复杂性，以及国际金融市场上风险传染的复杂性，也增加了外汇储备运用的难度。当前，我国外汇储备资产的构成以美国国债为主，受到的直接损失较小，但中国储备管理者正在引导中国外汇储备改变管理模式，扩大投资范围，面临后危机时期经济金融政策的复杂变化，今后外汇储备保值增值的难度较大。第四，金融危机引起了各国储备管理者对本国外汇储备的充足性、流动性、安全性、收益性的深入思考与评估。由于后危机时期国际金融领域不确定性增加，对于外汇储备的预防性需求增加，因而对流动性的要求提高，这就对储备管理者提出了新的挑战，即在整体流动性提高的前提下，如何实现外汇储备的通盘营运。或者说，后危机时期的不确定对储备管理者如何精确计量预防性需求提出了相当大的挑战。

就面临的国内环境而言，改革开放升级版带来的外汇储备管理相关领域的巨大变革，可能大幅度增加中国储备管理的难度。第一，中国共产党十八届三中全会将开启经济领域的许多重大改革，直接的内容包括财税政策的改革，发展民营经济，推进城镇化等。这些变革迸发出更大的活力，同时也意味着会释放出巨大的消费潜力，释放更加巨大的改革红利。党的十八届三中全会也将带来更深刻的变革，那就是中国经济发展方式将会得到较大幅度的矫正，逐步跳出高投资保高增长的窠臼；中国经济结构会发生较大幅度的变化，内需在经济增长中的作用将会更大，今后我国对外贸顺差的依赖将会降低，国内经济失衡的问题将得到一定程度的缓解。因而，储备管理者不仅要重视国际经济和国际市场的变化，还要研究国内经济结构和国内市场的变化。第二，党的十八届三中全会提出，要使市场在资源配置过程中发挥决定性作用，这说明在利率和汇率等重大领域将会出台一系列改革措施。如果允许人民币汇率在更宽的范围内波动，则会同时对外汇储备的需求和供给产生影响。从需求看，如果允许汇率在更大幅度内波动，则外汇储备管理需要持有的用于干涉市场、维持汇率的外汇储备就会缩小。从供给看，汇率波动幅度的扩大，将会对经常项目和资本项目均产生影响，从而影响到外汇储备的供给。同样，在资本项目可兑换方面，以及在人民币国际化方面都将迈出新的步伐，也会同时从供给、需求两个方面对外汇储备产生影响。

国内外经济形势的变化对储备管理者提出了全新的课题，促使我们认真审视外汇储备从产生到应用的全过程管理，认真审视并努力革新曾经深刻影响我们的外汇储备管理思维方式。

统领外汇储备管理转型与创新的新思维

中国外汇储备管理新思维的主要内容就是，要正视当前的现状与格局，树立战略思维，树立发展思维，勇于借鉴，勇于创新，努力推动外汇储备管理走向精细化。

以实事求是为指导理念的思维

外汇储备的问题是国际失衡问题的反映，也是国内经济失衡的反映。当前我国外汇储备管理领域的许多问题，是由于特定时期采取的特定政策造成的。客观地说，这些政策在一定的经济环境下是不得已的选择。在当时的社会经济环境下，这些特定的政策确实发挥了重要的作用，为中国筹集建设所需要的外汇发挥了重要的作用。在中国经济地位越来越高，经济发展形势发生根本性变化的今天，应结合国内外经济环境，冷静客观、实事求是地梳理中国外汇储备产生的机制，评估、总结外汇储备相关的问题，深入思考外汇储备管理的未来发展。中国外汇储备的管理者应在尊重历史、尊重现状的前提下，推动外汇储备管理的创新与变革。既考虑到历史的形成，又考虑改革开放的深化；既考虑国际经济形势，又考虑中国作为第二大经济体的现实；既考虑中国经济发展的潜力，又考虑经济政策、经济增长方式的不足；既考虑中国外汇储备的优势，又考虑外汇管理政策的缺陷和问题，正视外汇储备管理领域的问题，在充分评估的基础上，积极寻求优化外汇储备管理的措施。

战略管理与顶层设计的思维

外汇储备是国家的财富，应该服务于国家战略，服务于国家的富强、百姓的安康。如果在外汇储备管理这个问题上缺乏大战略、大思路，不仅有损于以往改革开放的成果，还将对今后改革开放的进程产生不利影响。中国目前正处在大国崛起的关键时机。就国内经济环境而言，在增长速度换挡期、结构调整阵痛期、旧经济刺激政策的副作用消化期三期叠加的时间节点，我国迎来了重要的改革契机。其主要任务是调结构、促转型，增加消费在国民经济中的作用，减弱我国经济对出口的依赖（特别是低端产品的出口）。就面临的国际环境而言，中国处于第二波国际化的战略机遇期，其主要任务是，改变以往以低端生产、低劳动力成本融入国际分工的状况，实现在全球价值链上的提升。外汇储备作为国家全体劳动者创造的财富的独特形式，长期以来，中美特殊的经济关系——即美国大量进口我国大量廉价商品，以支持其国内消费，而我国用美国支付的美元大量购买美国国债，这种特殊的经济关系事实上是中国借款给最富有的国家，而仅得到较低的利率，使其坐享铸币税收益，这显然是不符合我国的国家利益的。在过去近三十年改革开放取得巨大成果的基础上，今后的中国经济发展势必会更加广泛和更加深入地融入到全球经济的运行之中。因此，更加积极、主动地运用全球的资源来为中国的经济发展服务，或者说，着眼于全球经济运行来规划中国的资源配置战略，应当成为中国经济进一步发展的立足点，也应该成为外汇储备管理的重要出发点。要树立外汇储备管理的新思维，首要任务就是要使外汇储备能够在国家战略中发挥促进作用，使外汇储备服务于实体经济，服务于我国长期的战略利益。endprint

要想实现外汇储备的战略作用，就需要结合国家的经济发展战略，对外汇储备进行顶层设计，并将外汇储备管理的转型与创新嵌入到国家战略中。具体而言，外汇储备相关政策及外围政策的制定要考虑国家战略；外汇储备形成机制设计要考虑国家战略；对管理体制、管理范围、管理目标的安排，对外汇数量、结构的管理，对运营过程、风险管理过程的设计都应考虑到国家战略，与其他经济政策保持协调；对外汇储备的应用应考虑到我国的国家战略，特别是对外开放战略，运用两个市场、两种资源，实现由商品输出向生产输出和资本输出转变的战略目标。

发展性储备的思维

发展性储备，是指为了保障国家持续健康发展而建立并运用的储备。目前，有很多经济体在脱离了外汇储备匮乏的阶段之后，至少在部分外汇储备的应用方面，对于流动性、安全性的要求有所淡化，这部分外汇储备就会在发展性储备理念的指引下，以提高国家整体经济竞争力为目的开展营运。例如，一些石油输出国家为了解决资源诅咒的问题，防止伴随资源枯竭而发生的产业空白和贫困化现象，着眼于资源枯竭后的经济发展和人民福祉，运用石油输出后回流的资金，设立产业基金，购买重要技术和原材料，发展新型产业，确保在资源枯竭后，国内经济仍能够持续、健康地发展。新加坡在评估本国经济、人口以及资源的特点后，为了保证本国能够长期从海外获取收益，开始积极使用本国外汇储备在海外投资。因此，对我国这样一个拥有丰富外汇储备的国家而言，动用外汇储备来助推国内实体经济增长是一个可选择的方向。这就需要我们认真地评估我国的产业基础、资源结构与经济发展前景、经济发展的比较优势和长期战略以及人口情况等，运用发展性储备的思维，规划外汇储备的应用，助推实体经济持续、健康地向前发展。

积极管理和主动管理的思维

纵观中国外汇储备发展的历史，在外汇储备相对匮乏的时代，为了筹集经济发展过程中所需要的资金，我国政府坚持以出口创汇为纲的思想，千方百计地促进外汇储备的增长。对于外汇储备的应用，也只是秉承消极管理的思路，重点保证外汇储备的流动性和安全性，将外汇储备主要应用于国债类资产，收益率比较低。

当前，中国已经摆脱外汇储备匮乏的历史。外汇储备作为极其重要的战略资源，必将在我国的国家战略和经济发展过程中发挥出更重要的作用，必将在中国更深入地融入世界经济的过程中发挥出重要作用。为此，我国政府应借鉴新加坡、挪威等国家的相关经验，推动外汇储备管理从消极管理向消极管理与积极管理相结合的模式转变。更加主动地规划外汇储备的形成和积累，更加主动地规划外汇储备的应用，更加积极主动地推动外汇储备管理体制的变革。

市场化和专业化的思维

在领先国家的经济发展实践中，储备管理机构充分利用有效的市场做好外汇储备管理。在IMF指南中，将参与市场做好储备管理作为一条重要原则。在运用市场的过程中，发达国家的储备管理机构发展出了委托其他市场主体管理等模式。并且，在此过程中将外汇储备管理的专业化提升到很高的水平。

中国的外汇储备管理要充分借鉴这些国家的经验，运用市场化、专业化的思维，谋划外汇储备的管理。市场化，就是要通过研究市场，运用市场化的手段和思维，去管理外汇储备的来源及形成机制、数量及结构、投资及应用，用市场化的思维考虑外汇储备的收益和风险。专业化，就是要利用专业的机构、专业的人员、专业的手段、专业的工具，对外汇储备进行专业化的管理和应用。

精细化管理的思维

中国外汇储备的管理应摒弃以往那种相对粗放的模式，向精细化转型。对国际经济形势、国际金融市场形势进行精细化的分析，对于储备管理的组织架构、储备管理机构的组织结构进行精细化的管理，对投资决策过程、实施过程进行精细化分析和管理，对投资的风险和收益进行精细化的计量，对投资的情况进行精细化的考评。

藏汇于民的思维

从一个国家外汇储备在政府和民间的分布情况来看，中国居民部门持有的外汇储备只占政府外汇储备的极小部分。而日本居民部门持有的外汇与官方外汇储备相比，该比例则要大得多。这样的外汇分布格局反映了国家经济开放程度的不同，同时也反映了政府对于经济管理角色的定位不同，更主要的是反映出了对外汇管理的根本理念的不同。藏汇于民不仅可以满足企业、居民日常用汇的需求，又可以降低国家持有巨额外汇的风险，是解决我国外汇储备过量问题的有效途径。

实行藏汇于民政策的具体做法有：强化意愿性结售汇制度，增加企业、居民的用汇自主权；以现有外汇储备成立境外投资基金，同时允许境内居民以人民币购买，间接实现藏汇于民；完善外汇市场，允许企业、机构和个人能够更多地进入外汇市场，并推出更多的外汇交易品种和工具，不断地扩大资金流动效率。实施藏汇于民战略，涉及的重大课题是中国如何加速推进资本项目开放的进程，放手企业和居民进行海外投资，这就意味着中国外汇管理当局需要积极做好相应的准备。

借鉴与创新的思维

各国在外汇储备的管理实践中已经探索出很多行之有效的管理措施与体制、机制。我国在进行外汇储备管理体制改革的过程中可以对此进行学习与借鉴。这些管理措施与体制、机制主要有：一是积极管理的理念，就是对于外汇储备不再是被动地接受，以安全性、流动性为目标进行管理，而是主动对外汇储备进行管理和选择，特别是对于超过日常需要的外汇储备，完全以收益性为目标进行投资。二是在充分尊重现实的基础上，积极研究、探索财政部在外汇储备框架中的作用。三是对外汇储备根据持有目的和要求的不同，进行分类管理。四是至少就超额外汇储备而言，应充分借助市场化的运营手段进行管理。

系统推进的思维

外汇储备是对外经济关系的反映，因而在对外关系领域，很多政策都与外汇储备的管理相关。要优化外汇储备管理，必须将外汇储备管理体制改革与相关政策优化进行统筹考虑，处理好改革与政策优化之间的关系。一是要将外汇储备与汇率政策进行统筹考虑。在固定汇率制度与浮动汇率制度下，对外汇储备的需求是不一样的。在爬行浮动的情况下，若浮动的浮动区间不同，则对外汇储备的需要也是不一样的。二是将外汇储备与货币政策、财政政策进行统筹考虑。至少在目前的情况下，外汇储备的形成过程对货币政策的影响较大，外汇储备的应用过程又与财政政策有关。因而，外汇储备管理体制的优化与货币政策、财政政策协调密切相关。三是将外汇储备管理与国际收支管理政策进行统筹考虑。国际收支管理的政策直接影响到外汇储备的规模和结构，因而，为了有效地管理外汇储备，必须对国际收支的相关政策进行调整。四是将外汇储备管理政策与人民币可兑换进程进行统筹考虑。在人民币可兑换之后，外资通过资本项目进入国际收支平衡表的可能途径大大增加。因而，外资与国内经济的互动进一步增强，国际收支平衡的管理难度增加，外汇储备管理就需要考虑更多的可能性。

总之，我国外汇储备管理改革是一项复杂的、综合化的系统工程。外汇储备的形成涉及国内外众多经济主体的利益，而外汇储备的管理应用又涉及宏观经济发展的众多层面。外汇储备改革的推进，不仅会影响到外汇储备本身的成本、风险和收益，而且还会影响到众多经济体的利益。对此，改革的设计者必须对改革过程中可能出现的各种问题予以高度重视。在下一期，我们会进一步提出关于外汇储备管理转型与创新的具体建议。endprint