浅谈期权在中国的发展

袁世冉 王永茂

摘 要：随着经济的发展，金融衍生品越来越多。期权是金融衍生品的一種，在金融衍生品中占有重要的位置。期权是西方经济的产物，典型的“公司请客，市场买单”，而中国更加习惯用分红激励员工。然而随着中国资本市场的发展，期权开始活跃在中国市场。期权的特点，决定了期权在国外的发展历史。通过搜集国内期权市场发展相关数据，分析期权市场的发展，研究期权在中国市场的优势和劣势，展望期权在中国的发展前景。

关键词：期权；市场发展；股指期权

中图分类号：F830 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2014）10-0118-02

绪论

近年来，随着金融衍生品市场的迅速发展，金融衍生资产作为保值和避险工具在金融市场上广为应用[1]。期权定价是现代金融数学研究的核心问题之一，期权定价理论得到了很大的发展。1900年法国数学家Louis Baehelier介绍了布朗运动，并将期权的定价模型建立在绝对的布朗运动之上。20世纪60年代，Sprekle将对数分布引入股票价格，得到了看涨期权的定价公式。后来Boness和Samnelson在Sprekle模型的基础上提出了新的模型。1973年Black和Scholes提出Black-Scholes股票期权定价模型[2]。Black-Scholes模型的提出是期权定价理论的重大突破，促使期权真正地进入市场。1979年，罗斯、考科斯和罗宾斯坦等人提出了二项分布期权定价模型。期权定价理论的成熟，使得期权得以在市场中进行交易，现在期权在国外是很常见的金融产品，并且不断地有新型期权运用到实践中。

20世纪50年代的美国，股票期权成为企业管理中一种激励手段，七八十年代走向成熟，被西方大多数公众企业采用。中国的股票期权计划开始于上世纪末，但都是处于政策不规范前提下的探索阶段，直到2005年12月31日，中国证监会颁布《上市公司股权激励管理办法（试行）》，有力地推动了中国股票期权计划的发展[3]。

一、期权的基本理论

（一）期权的定义及分类

首先了解一下什么是期权。期权是一种选择权，它赋予期权的持有者（买方）有权在将来某个约定的时间或在此之前的一段时间内以约定的价格买入（或卖出）一定数量标的物的权利。

期权主要有三种分类方式。一种是按交易方式分为看涨期权和看跌期权。前者又称为买入期权，是指期权的买方具有在约定期限内按协定价格买入一定数量标的物的权利。后者又被称为卖出期权，是指期权的买方具有在约定期限内按协定价格卖出一定数量标的物的权利。一种是按履约时间的不同分为欧式期权、美式期权和百慕大期权。欧式期权只能在期权的到期日执行，美式期权则可在期权到期日或到期日之前的任何一个交易日执行。百慕大期权可以在到期日前的一系列时间执行。另外一种是按期权合约上的标的物，可分为股票期权、股指期权、利率期权、商品期权以及外汇期权。

（二）期权的价值

一个期权的价值可分成两部分：内在价值和时间价值，期权的价值为二者之和[4～5]。内在价值即为内涵价值，是指执行期权时可获取的收益，它反映了期权的执行价与标的物的市场价之间的关系。时间价值是指随着时间的延长，标的物价格的变动可能使买方持有的期权增加的价值，同时也表现为期权的卖方为将来可能承担的风险而接受的那部分期权价格。

从内在价值的角度，可以将期权分为三类：如果内在价值为正，则称为价内期权；如果内在价值为0，则称为平价期权；如果内在价值为负，则称为价外期权。由于一般标的物的价格是变动的，因此同一期期权在不同的时刻可能属于不同的类。对美式期权来说，生效时的时间价值最大，此刻期权一般没有内在价值，即使低于内在价值，也会低于期权费，否则交易者立即执行期权就可获利。

二、期权在中国的发展

（一）期权的历史

期权思想萌芽可追溯到公元前1800年的《汉穆拉比法典》，期权交易在公元前1200年的古希腊和古腓尼基国的贸易中出现[6]。期权的快速发展是从上世纪才开始，20世纪初，美国出现了场外进行交易的股票期权，由于当时的交易并不完善，面临问题较多，例如流动性差，存在较高的违约风险，这阻碍了期权的发展。1973年4月，芝加哥交易所建立了芝加哥期权交易所，这个新的交易所专门从事期权交易。芝加哥期权交易所也成为世界上最大的期权交易场所。期权开始场内交易，合约逐步标准，管理逐渐规范，极大地推进了期权的发展。1975年，美国股票期权交易所（AMEX）和费城股票交易所（PHLX）也开始进行期权交易。相继又有太平洋交易所进行期权交易。2000年，国际债券交易所开始以全电子交易的形式交易期权。

（二）期权在中国的发展进程

由于中国经济发展的制约，最开始进入中国的是权证。权证类似期权。期权的双方一般而言都是普通的投资者，约定的标的物是某种权益凭证。权证，是上市公司跟一般投资者之间的约定。期权市场可运用的策略远较权证市场丰富。投资者参与期权投资，除了可以像买卖权证一样买入认购（或认沽）期权，还可以卖出认购（或认沽）期权，赚取权利金；而在权证市场，只有发行人才可以卖出备兑证收取权利金，投资者只能付出权利金买入认购证或认沽证。期权成交的数量可以是无限的。而单只权证的发行量通常会在发行文件中给出一个上限，在一定的条件下可以增加发行量。2008年有多家股份有限公司将权证上市，丰富了中国的金融市场，但是基于当时的经济情况，以及一些突发情况例如四川地震等，影响到权证的持续发展，所以2008年南航认沽权证结束，2010年江西铜业股份有限公司的认股权证中止上市，2011年四川长虹电器股份有限公司将“长虹CWB1”认股权证中止上市。

伴随着权证的尝试，人们积攒经验，逐步地开始认识期权。2013年衍生品市场又掀起了一轮新热潮，国内各证券期货交易所加快了期权筹备工作的步伐，其中包括合约、交易规则的设计以及交易系统的建立和完善。目前市场上还未正式推出期权，但是各大机构、投资者和有风险对冲的现货企业都给予了高度关注，并已积极参与其上市前的筹备阶段。

（三）期权在中国市场的优势

期權的收益特征是下有保底上不封顶。与股指期货不同，使用股指期权避险等同于买“保险”，更加简便易行，在锁定下跌风险的同时，不会使投资者错失市场上涨获利的机会，有助于鼓励机构投资者增加持股时间与持股稳定性。威廉·鲍莫尔、马尔基尔等专家起草的《南森（Nathan）报告》，其中对期权市场的功能作用进行了分析研究，认为期权交易有助于平抑股票市场波动、增加股市流动性。

随着期权市场的发展投资者变得更加成熟专业，对股票市场的分析更加积极。市场对新信息的反应速度更快、更有效。对于期权买方，期权具有高杠杆性、投机性，买入期权者使用较少的权利金就可获得无限盈利的可能性，符合风险回避者的投资要求。对于期权卖方，其交易模式可以分为两种：一种以做市商形式获得稳定收益；另一种是使用卖出期权进行资产配置。积极的期权卖方投资方式可利用期权进行资产配置，合理卖出期权可以提高组合资产的最终净值。

同时中国现在引入期权也是必然的。一期权是完善中国资本市场风险管理体系的关键举措。完整的资本市场风险管理体系应当包括期货市场和期权市场。二期权可以改善股市投资文化。中国资本市场已取得举世瞩目的巨大成就，但目前仍处于新兴加转轨的发展阶段，市场波动较大、系统性风险偏高，投资者往往难以实现长期稳定的投资收益，反过来又使得投资者更加不敢长期持有股票，加剧了短线交易行为和市场波动。从而导致价值投资、理性投资的股市文化难以形成。三期权推动金融机构的理财产品创新，统计数据显示，2013年，中国内地市场183家银行发行理财产品共44 805只，而挂钩股票和商品类的理财产品仅有2 202只，占比不到5%，绝大多数理财产品都是利率、信贷类产品。股票类理财产品的匮乏，不仅难以满足广大投资者多元化投资的实际需求，亦不利于中国金融体系的结构调整与资本市场的投融资功能发挥。推出股指期权能够为宏观决策提供可靠的参考指标。

（四）期权的发展前景

香港交易所对2006—2011年历年投资者的进行调查，结果显示股指期权投资者进行套期保值的比例均大幅高于股指期货投资者中所占比例。期权产品的市场价值已得到社会各界的广泛认同。作为金融衍生品家族的重要成员，2014年期权的上市将为期货公司等金融机构开创新的财富管理领域。目前，不少期货公司已将资管业务的产品线拓展到期权类产品的设计开发上。

据了解，在国泰君安期货资管的新产品规划中，期权工具扮演着十分重要的角色。“在合规前提下创设产品，与机构进行柜台衍生品交易，是委托资产在未来的一种重要的交易模式”，国泰君安期货资产管理部高级总监金士星表示，在此模式中，场外交易的风险可以方便地使用场内的期权进行对冲平盘。

国内股指期权的推出不仅弥补了衍生品市场重要品种的空缺，更是将金融市场权益类产品设计推上了更加具备专业性、挑战性与创新性的金融服务核心竞争的舞台。

结论

随着中国资本市场的快速发展，实体经济对多元化投融资的需求加大，对风险管理服务的需求日益增强，很多学者开始研究实物期权等新型期权。整体来看，市场对期权产品的需求强烈，迫切需要期权产品来完善市场风险管理体系，改善投资者交易行为，推动金融产品创新，满足广大投资者“保本理财”需求。

参考文献：

[1] 姜丽丽，梁向前，贾莉莉.指数O-U过程下两种期权的保险精算法定价[J].山东理工大学学报，2010，（4）.

[2] Black F，Scholes M.The Pricing of Options and Corporate Liabilities.Journal of Political Economy，1973，81（3）.

[3] 潘永明，耿效菲，胥洪.中国上市公司股权激励与企业业绩关系的实证研究[J].辽宁师范大学学报，2010，（2）.

[4] 胡雄鹰，汪琳，王祖山，严也舟.期权的时间价值对执行或出售期权决策的影响[J].特区经济，2009，（5）.

[5] 韩旭.中国职工股票期权的计量研究[J].中国商贸，2013，（20）.

[6] 罗开位，候振挺，李致中.期权定价理论的产生与发展[J].系统工程，2000，（6）.

[责任编辑 吴明宇]