风险投资机构对创业企业的管理模式——行业专长与不确定性的视角

董 静，翟海燕，汪江平

(1.上海财经大学 国际工商管理学院，上海 200433；2.上海金融学院 工商管理学院，上海 200135)

风险投资真的重要吗？风险投资能影响创业企业的绩效表现吗？风险投资机构是在挑选成功者还是在塑造成功者？风险投资机构对创业企业的管理方式重要吗？从20世纪80年代起，随着对风险投资研究的兴起，上述问题成为国际理论界和实践界共同关注的主题。

不同风险投资机构对所投创业企业的管理模式不尽相同。即使是同一家风险投资机构也可能对所投的不同项目采取不同的管理模式。有的风险投资机构强调对所投企业的风险进行严格监督和控制，有的则设法动用自身资源和能力协助创业企业制定战略、开拓市场、招募员工等。从现实来看，并不存在一种适合所有风险投资机构和所有创业企业的唯一最佳管理模式。可是，什么时候风险投资机构更应注重对创业企业的激励和约束？什么时候更应强调协助创业团队做好内部管理和外部开拓？何种管理模式在哪种情况下更为适用？目前，国内外对这些问题的探讨还非常有限，本文即是在这一领域的探索性研究。本文在梳理和分析风险投资与创业企业发展之间的关系、创业投资的风险及监控机制、风险投资机构的资源能力及增值服务这三个领域相关研究的基础上，从行业专长和不确定性角度提出风险投资机构对创业企业管理模式的选择机制。

一、风险投资与创业企业发展

风险投资的介入与创业企业发展之间的关系可以拆分为三个相关联的问题：第一，有风险投资支持的企业与无风险投资支持的企业在发展和绩效表现上是否存在显著差异；第二，风险投资是在挑选成功者还是在塑造成功者；第三，风险投资机构对创业企业的介入方式是否重要。

1.有风险投资支持的企业与无风险投资支持的企业在绩效表现上是否存在显著差异

对这一问题的研究并没有完全一致的结论。一些研究表明风险投资支持的企业绩效要好于无风险投资支持的企业。例如，Brav和Gompers(1997)发现，与没有风险投资支持的企业相比，有风险投资支持的企业表现出更高的长期绩效。Barry 等(1990)的实证研究表明，与无风险投资支持的企业相比，有风险投资支持的企业在初次上市时，企业成立的时间更短，资产账面价值更大，权益比率更高，上市后经营业绩、市盈率、市价账面比率以及投资者的投资回报率也更好。Hellmann和Puri(2000)对硅谷新创企业的研究发现，风险投资的参与能够缩短被投资企业将产品投放市场的时间。个别研究的结论则刚好相反，例如Amit等(1990)认为能力欠佳的创业者才会设法引入风险投资，因而风险投资支持的企业在绩效表现上不会超过无风险投资支持的企业。有些研究则发现有无风险投资支持对企业绩效没有显著影响(Brau等,2004)。这些研究结论的显著差异，一方面反映了所选研究样本本身存在的特殊性，另一方面也有研究方法的差异。总体来看，风险投资的介入与创业企业绩效表现的正相关关系得到了更多认同。

2.风险投资是在挑选成功者还是在塑造成功者

如果有风险投资支持的企业表现更好，那么到底是因为风险投资机构擅长挑选更容易成功的创业企业，还是因为风险投资机构擅长培养成功的创业企业？Barry等(1990)认为有风险投资支持的企业比没有风险投资支持的企业的质量高，由此提出“筛选说”。但是他们也承认，即使在风险投资加入之前这些企业不一定比其他企业质量更好，但是在风险投资加入之后，风险资本家的监管作用也能使得这些公司的质量得以提升。虽然创业企业的自身特征(知识产权和人力资本等)在吸引风险投资和支撑企业发展中起到关键作用，但是风险投资机构所提供的经验和专长确实是创业企业不可或缺的。研究者普遍认为，风险投资机构通常采用比较相近的标准(例如行业前景、技术和核心竞争力、团队、企业家声誉等)挑选可投资的创业企业，因此，创业企业在绩效表现上的差异说明风险投资的作用在更大程度上是投资后的培养而不是前期的挑选(Fitza等, 2009)，挑选成功者的作用仅在创业企业的早期阶段(如第一轮融资时)比较明显(Clercq等, 2006)。Colombo和Grilli(2010)以意大利数据所做的研究也证明风险投资机构主要发挥的是“辅导者”而不是“挑选者”的作用。

3.风险投资机构对创业企业的介入方式是否重要

如果风险投资机构是在塑造成功者，那么风险投资机构对创业企业的介入方式显然是十分重要的。Lou和MacMillan(1988)发现风险投资机构对创业企业管理的参与程度与企业绩效表现没有显著联系，但是在不同的参与程度(放任型，中度介入，深度介入)上，不同类型的参与活动与创业企业绩效呈现不同的相关性。Higashide和Birley(2002)证明风险投资家参与的程度和被投资企业绩效之间负相关，他们解释，当风险投资家对被投资企业的绩效感到不满意时，他们对被投资企业管理活动的参与就会增加。同时他们认为，风险投资家应该尽量不要干预被投资企业目标和政策的制定，因为双方意见的不同有可能削弱参与对绩效的积极影响。Brau等(2004)认为没有证据表明一些风险投资机构比另一些做得好。言外之意，风险投资机构对创业项目的介入方式是不重要的。但是，Fitza等(2009)的研究发现不同的风险投资机构确实可以给创业企业提供不同的价值，因而介入方式是有意义的。从创业企业的角度来看，风险投资机构所提供的管理投入应该是十分重要的，否则企业家们会选择不用放弃股权的银行贷款(Bettigneis and Brander, 2007)。

二、创业投资的风险及风险投资机构的监控机制

创业投资的风险将直接影响风险投资机构对创业企业的监管方式。

1.创业投资的风险

创业投资的最大特征之一就是具有较大的风险和不确定性。创业项目的风险和不确定性将影响风险投资的项目选择和管理。

从来源来看，与创业投资有关的风险主要来源于信息不对称和委托代理关系(Schmidt,2003;殷林森等，2007)。从类别来看，创业投资中的风险主要由代理风险、市场风险和执行风险构成。第一，代理风险。代理风险也称作管理风险，被定义为创业企业家采取违背风险投资家意愿的行为的可能性(Sapienza和Gupta,1994)。当创业企业家的能力未知，创业企业的运作难以观察和监控，在行动和资金使用上有更多自由裁量权时，代理问题更加突出。这类不确定性也被称作内部风险。当内部风险较高时，道德风险问题、逆向选择风险以及未来发生利益冲突的可能性上升(Kaplan, 2004)。代理风险中最突出的是道德风险。不少研究认为道德风险是双边的，创业企业家的道德风险包括：偷懒、追求个人利益、凭借有限责任从事冒险项目、为获取继续融资而采取“窗饰”行为、违背契约私自与其他企业结盟等。风险投资机构的道德风险包括：偷懒、同时投资于同行业的竞争性创业企业、窃取创意和技术、太多干涉并影响创业企业家努力程度、联合投资中的搭便车行为、以停止投资的威胁来要求更高利润分成比例等等(殷林森等，2007)。第二，外部风险。外部风险被定义为创业企业的竞争环境造成的创业企业投资回报的不确定性。这类风险对风险投资家和创业企业家均具有不确定性。例如，处于早期阶段的新兴市场，具有产业边界不清晰，主导产品和服务不明朗，风险和不确定性高的特征(Kaplan和Tripsas, 2008)。Santos和Eisenhardt(2009)将这一状态定义为含糊不清(ambiguity)，认为这是一种就特定的事件或处境缺乏明确意义的状态。“含糊不清”的根源是事物的因果关系不明，缺乏制度化的关系和行动模式。含糊不清将导致困惑和对事物的多重解释。不确定性(uncertainty)主要指不能判断特定结果发生的可能性。在一个契约不完善的世界里，外部不确定性可能会增加不可预见的或有事件的发生概率，并引发风险投资家和创业企业家之间的冲突(Fiet, 1991)。第三，执行风险。当决策环境非常复杂时，当决策者拥有的信息过少时，当创业企业活动的因果关系不明朗时，执行风险将非常高。这类不确定性既不完全属于内部也不完全属于外部。风险投资家可能对创业团队的工作比较满意，而且大家都认为产品开发出来后会有很大的市场，但是却很难实施相应的技术或战略。这类风险往往与项目复杂性和创业企业家的人力资本有关(Kaplan和Stromberg,2004)。Sapienza和Gupta(1994)认为执行风险高低是创业企业发展阶段和业务创新程度的一个函数。

2.风险投资机构对创业风险的监控

综合来看，创业投资风险主要有三个应对机制：合同治理、信息机制、社会资本与信任。

第一，基于合同治理的风险投资监控机制。该视角的研究构成了目前创业投资监控机制研究中的主要部分。Williamson(1985)认为治理机制是为了保护参与经济交易的各方不受不可预见的事件或机会主义行为的侵害。在构造创业投资契约时，风险投资家分配各种控制权以便于进行投资后的监控活动和最小化已识别风险因素的影响。具体而言，契约中的现金流要求权(cashflow right)、投票权(voting right)、控制权(control right)和未来融资权(future financing)可以根据可观察到的创业企业的财务和非财务绩效而相机调整(contingence)。投票权、董事席位、偿付权的设置，通常可以使风险投资家在创业企业绩效很差时获得对企业的全面控制。当企业绩效改善时，创业企业家获得更多控制权。非竞争(incompetition)和股权保留条款(vesting provision)，将使创业企业家离开企业的成本很高，以此来减轻企业家和投资家间潜在的敲诈(holdup)问题。风险投资家与创业企业家之间的控制权分配是契约中的核心问题，这表明不管契约规定得多详细，还是无法避免其固有的不完备性。代理风险与投资契约中的许多激励和控制机制显著相关。市场风险常常伴随着更多的风险投资机构控制权和相机报酬机制，并且与风险投资机构清算权和分阶段注资显著相关。执行风险与许多合同条款呈现较弱的负相关关系，但是与创业者的股权保留条款正相关(vesting provision)(Kaplan和Stromberg,2004;Sine和Mitsuhashi,2006；姚铮等，2011；Hirsch和Walz，2013)。

第二，基于信息机制的风险投资监控。信息机制包括风险投资机构对创业企业的尽职调查和风险评估，创业企业的战略和业务规划活动，分阶段的资本注入机制，风险投资家和创业企业家联合决策机制等。分阶段的资本注入有利于风险投资家获取信息并监控创业企业的发展情况。资本注入轮次之间的时间间隔越短，风险投资家对创业企业家的监控就越频繁，信息收集的效果就越好(Gompers, 1995)。此外，当创业企业面临的市场和任务不确定性上升时，风险投资家和创业企业家联合决策机制中的信息处理能力必须提高，以便于决策的作出。因此，风险投资机构与创业企业之间的互动频率对企业应对不确定性具有积极意义(Sapienza和Gupta,1994)。

第三，基于社会资本与信任的风险投资监控。不少研究认为，当风险投资家与创业企业家之前共享一种正面的社会或商业关系时，双方更有可能达成合作关系。Batjargal和Liu(2004)以中国为样本的研究非常具有启发性。他们发现企业家的社会资本(主要指与风险投资机构的直接与间接联系)对风险投资机构的投资选择决策具有重要影响。因为在高不确定性条件下，社会关系成为风险投资应对潜在风险的一种工具。Clercq和Sapienza(2006)也发现风险投资机构与创业企业之间的关系资本将影响风险投资机构对创业企业的投入程度，进而影响其对风险和绩效的判断。李闯和叶瑛(2010)进一步研究了风险投资家和创业企业家之间的信任对新创企业绩效的影响，以及双方信任关系不对称性的潜在根源。Lu等(2006)对新加坡的样本研究发现，风险投资机构对代理风险的控制与其报复能力密切相关。报复能力与社会资本有关。外资风险投资机构在报复能力上较本土机构弱，因为本土风险投资机构有更强的社会资本。当风险投资机构对创业企业代理行为的报复能力较低时，他们将花更多精力进行前期的尽职调查。

三、风险投资机构的资源能力及其对创业企业的增值服务

新创企业通常资源缺乏，组织认同感低，影响力有限，缺乏广泛而稳定的外部网络联系，缺乏健全的内部组织系统，缺乏成熟企业所具有的信誉和合法性(Hallen,2008)，这些特征可以被统称为新生者不利条件(liability of newness)。因此，风险投资机构除了向被投资企业提供资金外，还将基于自身的资源和能力向企业提供增值服务，主要包括：帮助企业建立社会资源网络、评估和制定经营战略、为管理团队物色合适人选、促进人际沟通、提供融资顾问、充当CEO智囊团、协助建设组织和激励体系、选择其他专业服务(如法律等)、提供营销和工程技术方面的咨询等(Barney,1996)。通过风险投资机构所构建的网络，创业企业可以从外界取得资金、信息、知识、技术、信任等发展所必需的资源(Stam和Elfring, 2008;Lu等，2013)。

风险投资机构是否向创业企业提供增值服务，提供何种服务以及提供到哪种程度，与风险投资机构的背景和相应的资源及能力有关。钱苹和张帏(2007)发现国有背景风险投资机构投资回报率明显低于非国有风险投资机构，这其中除了机制原因外，还与不同背景风险投资机构的资源和能力差异有关。此外，不同的行业和从业背景也会使风险投资机构具有不同的能力结构(苟燕楠和董静，2014)。从结果上来看，风险投资机构为其所投资的创业企业提供了广泛的社会网络和资源。例如，与无风险投资支持的创业企业相比，有风险投资支持的企业更容易建立战略联盟和技术授权等合作性的商业关系(Hsu，2006；Gu和Lu，2014)。从能力理论来看，企业的资源和能力决定其边界和权力(Peteraf,1993)。风险投资机构与创业企业间资源与能力的格局及其演变也将决定双方在控制权和利益分配中的地位(Boeker和Wiltbank,2005)。

四、风险投资机构对创业企业管理模式的选择

虽然对风险投资与创业企业绩效之间关系的研究大大深化了理论研究者和实践管理者对风险投资作用的认知，但面对众多结论迥异的实证研究结果，我们依然无法清晰地回答风险投资提升创业企业绩效的机制和路径是什么？基于代理风险和道德风险的契约治理研究虽然有助于我们深入理解创业投资风险防范，但是契约是不完备的，创业投资天生的不确定性特征使契约无法成为充分有效的治理机制。基于资源能力理论的增值服务论虽然获得广泛的认同，但是却缺乏全面充分的实证验证。要深入剖析风险投资与创业企业绩效间的关系，我们还必须回答以下问题：第一，风险投资机构应如何选择对创业企业的管理模式？第二，何种管理模式能更有效地推动创业企业的发展和风险投资的绩效表现？

1.一般理论模型构建

(1)风险投资机构对创业企业的管理模式是重要的。不同的创业企业项目需要不同的管理模式。不同的管理模式对创业企业发展以及风险投资绩效有不同影响。并不存在适合所有风险投资机构和所有创业企业的唯一最佳的管理模式。(2)风险投资机构对创业企业的管理有两种基本手段：一种是基于合同和财务机制的控制与激励手段；另一种是基于行业经验和业务专长的增值服务手段。这两种手段均具有相应的管理成本。(3)风险投资机构对创业企业管理模式的选择主要受两大类因素的影响：一是风险投资机构在创业企业所属领域的行业专长；二是创业企业的风险和不确定性水平。风险投资机构应根据这两大因素组合使用上述两种基本管理手段。本文构建的一般理论模型如图1所示。

图1 风险投资机构对创业企业管理模式选择的理论模型

2.风险投资机构对创业企业的管理模式

风险投资机构对创业企业的管理有两种基本手段：一种是以行业专长和经验为基础提供增值服务；另一种是以合同和财务为基础建立激励约束机制。

(1)增值服务导向的管理，是指风险投资机构以协助创业企业提升业务能力、完善运营和管理水平为目的，通过提供专业知识和资源对创业企业进行管理。风险投资机构向所投的创业企业提供的增值服务包括：协助制定战略计划、帮助企业建立社会资源网络、充当管理团队的参谋、招募CEO或CFO等高层管理人员、帮助联系潜在客户、开拓市场、充当融资顾问、协助建设企业内部激励体系、提供营销和技术方面的咨询等。我们初步认为风险投资机构向创业企业提供的增值服务的程度和种类与风险投资机构及风险投资家个人的行业经验和专长密切相关。

(2)激励约束导向的管理，是指风险投资机构以激发创业团队的积极性、抑制机会主义行为为目标，通过机制和合约对创业企业进行管理。激励(incentives)和约束(bonds)机制可以被定义为，当创业团队达到或不能达到约定目标时所得到的一种奖励或处罚(Cable和Shane, 1997)。在特定的股权结构下，风险投资机构可以通过一系列协议或机制对创业团队进行激励约束。具有代表性的有：①对赌协议。这是一种相机治理条款，可以根据创业业绩情况调整风险投资机构和创业团队的现金流量权、投票权和决策权等。例如，当企业达不到约定的业绩目标时，创业团队将放弃部分股权，反之，将得到股权奖励。②反稀释条款(anti-dilution)。当创业团队引入新投资者时，不得减少前一轮投资者的股权比例，这意味着创业团队必须通过放弃自己的股权来引入新投资者。③股权保留条款(vesting provision)。创业团队的可支配股权数与其在企业中的服务时间挂钩，如果未到期而离开，将损失相应的股权。④分阶段资本注入(staged capital input)。风险投资家根据创业企业达到阶段性目标的情况，分批注入承诺的投资额。⑤非竞争条款(non-compete clauses)。创业企业家不得在同一行业建立另一家企业。⑥聘用合同(employment contract)。聘用合同可以承诺在特定时间段内不得解聘企业家，但是也可能允许投资者解雇企业家。⑦抵押条款(mortgage clause)。创业团队以个人资产或者企业资产为投资者的投入资本做抵押。需要特别指出的是，由于我国社会文化和法律制度的特殊性，上述部分条款(例如分阶段资本注入)的使用并不是非常广泛。

风险投资机构对创业企业的管理并不是单一的激励约束或者增值服务，而应根据创业企业项目特征选择不同程度的激励约束和增值服务管理组合。因此，“高增值服务+高激励约束”、“高增值服务+低激励约束”、“低增值服务+高激励约束”、“低增值服务+低激励约束”这四种类型的管理模式各有其适用的条件。

值得关注的是，信息是风险投资机构实现对创业企业有效管理的基础条件。无论是激励约束导向的管理还是增值服务导向的管理，风险投资机构要发挥相应的作用必须掌握充分的信息。因此，本文认为信息和沟通机制是有效实施管理的基础条件。这包括风险投资机构是否建立了信息收集机制和渠道，并积极收集与创业企业相关的信息，定期分析、讨论和评价企业发展状况；创业企业和风险投资机构之间的交流沟通是否通畅，风险投资机构是否能及时全面的了解企业内部状况。因为双方具有天然的信息不对称，具有信息优势的创业企业家可能隐藏信息和行为，这将增加风险投资机构对创业项目管理的难度。因此，是否建立了有效的信息机制是风险投资机构实施其管理的重要基础。

3.创业企业的分类

我们可以根据风险投资机构在创业企业所处行业的经验和专长以及创业企业项目的风险和不确定性程度对创业企业进行分类。

(1)专长的维度。经验和专业化程度在风险投资机构的项目选择和项目管理中发挥着重要作用。风险投资机构在创业企业所处行业的经验和专长具有绝对性和相对性。从绝对性角度来看，风险投资机构的经验和专长是指通过从业背景和投资活动等在特定行业或领域积累起来的知识、经验、资源和网络等，主要表现为在该行业的累计投资项目数和投资金额，建立的业务、资源和关系网络等。从相对性角度来看，风险投资机构的经验和专长需要与创业团队的经验和专长相比较。有更多行业经验的创业团队可能对风险投资机构提供的建议和指导的重要性评价较低。如果创业团队在当前行业的经验较少，风险投资机构的建议和指导就显得十分重要。

(2)不确定性的维度。创业企业的风险和不确定性程度将严重影响风险投资管理模式的选择。对风险投资机构而言，创业企业的不确定性由外部不确定性和内部不确定性构成。外部不确定性与政策法规、产品市场、资本市场、原材料供应、技术路线等外部环境中企业无法控制的因素的变动有关。内部不确定性与创业团队的道德风险、合作等因素有关。不确定性的存在可能会使创业企业的初始产品和市场计划不可行，使企业盈利水平和投资回报率远低于预期，但也可能因不确定性带来的重大机会而使企业业绩远高于预期。因此不确定性对企业业绩的影响并不完全是负面的。创业企业的不确定性水平与以下因素密切相关：①创业企业的发展阶段。处于发展早期阶段的创业企业面对的不确定性更高。②资产的专用性程度。创业企业资产的专用性程度越低，即可转让(alienable)性越高，面临的风险和不确定性越低。③信任与认同。风险投资家对创业团队的信任和相互的认同将降低其对企业内部不确定性的判断。信任与双方的背景有关，例如风险投资家对那些多次进行创业并具有成功经历的企业家往往比较信任，也与双方的沟通交流有关。从认同(identity)的视角来看，组织内部及组织间成员的认同感将影响组织判断和决策(Tripsas和Gavetti, 2000)。④尽职调查的质量。一般而言，风险投资机构在做尽职调查时所花的成本越高，信息越充分，对风险和不确定性的判断更准确。若迫于时间等原因没有进行高质量的尽职调查，则创业项目的不确定性水平将相对提高。

可以根据风险投资机构的经验和专长以及创业企业的风险和不确定性将创业企业项目分为“高专长+高不确定性”、“高专长+低不确定性”、“低专长+高不确定性”、“低专长+低不确定性”四个大的类别。

4.风险投资管理模式与创业企业类别间的对应关系

先前的研究表明风险投资机构对创业企业的管理和介入程度差异很大，有些偏好放任自流，有些则认为要获得高的投资回报必须深度参与，并不存在适合任何创业企业项目的唯一且最佳的管理模式。风险投资机构对创业企业管理模式的选择必须根据自身专长和项目不确定性来决定。

根据研究和分析，本文提出：“高专长+高不确定性”项目适用“高增值服务+高激励约束”管理模式，“高专长+低不确定性”项目适用“高增值服务+低激励约束”管理模式，“低专长+高不确定性”项目适用“低增值服务+高激励约束”管理模式，“低专长+低不确定性”项目适用“低增值服务+低激励约束”管理模式。

依据资源能力理论，风险投资机构在特定行业的经验和专长越突出，其所能提供的增值服务就越多；反之，当风险投资机构的专业化程度低，经验分散时，其对处于特定行业的创业企业所能提供的增值服务较少。有研究表明，行业专业化程度低的风险投资公司更多运用财务专长对创业企业进行管理，并且偏好投资于对增值服务需求较低的处于发展后期的创业企业(Dimov等，2007)。

风险和不确定性是创业投资的重要挑战。在高不确定性条件下，风险投资家会设计控制机制，以便在出现意外事件时能够控制局势。在创业企业具有高不确定性时，为应对信息不对称并最大限度地调动创业团队的积极性和能动性，风险投资机构会设法采用高激励约束机制。当创业企业具有低不确定性时，通过激励约束进行管理的力度将下降。因为，在发展前景较为确定的情况下，对创业企业过高的控制和约束，可能导致双方的不信任和合作的破裂，同时，过高的激励条款又会使风险投资机构的管理成本大大提升。

除了行业专长与不确定性外，还有一些因素会影响风险投资机构对创业企业管理模式的选择。例如，风险投资机构在创业企业的持股比例、双方的谈判能力、风险投资基金的制度设计、风险投资机构和创业企业家的职业声誉等。此外，虽然风险投资机构对创业企业的管理模式在整个投资周期会保持某种基本的格局，但也可能随时间的推移、企业的发展、环境的变化和特殊事件的触发而发生演变。

当风险投资机构对特定类型的创业企业采用了对应的、适当的管理模式时，该创业企业将有更高可能性取得较好的发展和绩效表现，风险投资机构也将有更高可能性获得较好的投资回报。

五、结论与展望

本文从风险投资机构的行业专长和创业企业的不确定性角度，开创性地提出了风险投资机构对创业企业管理模式的选择模型。该选择模型包含了由不同程度的增值服务和激励约束所组成的四种基本管理模式，并指出并不存在适合所有风险投资机构和所有创业企业的唯一最佳的管理模式，风险投资机构对创业企业管理模式的选择必须根据自身专长和创业项目不确定性来决定。本研究一方面深化了资源能力理论在充满不确定性的创业投资领域中的应用和拓展，另一方面拓展了创业投资研究领域中的风险和不确定性管理理论。

展望未来，作者将在后继研究中对本文提出的风险投资管理模式与创业企业类型对应关系理论模型进行实证检验，分析理论假设的有效性。此外，基于案例和大样本的实证研究还可能揭示更丰富的内容。例如，与西方相比，由于特殊的历史、社会、政治、法律和经济环境，中国创业投资领域中的风险投资机构和创业企业间的管理和互动模式具有其特殊性。研究发现，中国本土风险投资机构对所投企业的监控力度不强，对创业企业家决策的影响力较弱，提供的增值服务较少等(Tan,Zhang和Xia,2008)。这些特殊性都将使我国的风险投资机构在对创业企业进行管理时采取可能不同于西方的方式和机制。因此，相关的实证研究在检验共性理论假设的同时，还可能揭示中国的特殊性，为相关领域的研究提供跨文化的多元化视角。

此外，从现实来看，不同国家法律及法律执行效率的差异将限制风险投资机构和创业企业所能采用的契约类型及契约的真实约束效果。当处于法律效力较高的环境中时，高约束力的合同是应对创业投资风险的有效选择；而在法律效力较低的情况下，风险投资家与创业企业家间信任关系的重要性更为凸显。因此，将法律、信任等社会因素纳入后继研究，也将对这一主题有更为深入的理解。

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