试论商业银行如何运用套期保值方法防范利率风险

【摘要】随着利率市场化改革的不断深化，商业银行将面临利率市场风险，本文就如何运用套期保值原理防范利率风险作一些简单的论述。

【关键词】利率市场化 利率风险 风险管理 套期保值

我国利率管理体制改革的目标是：建立以中央银行利率为基础、以货币市场利率为中介，由市场供求决定金融机构贷款利率水平的市场利率体系和形成机制。2013年7月20日，金融机构贷款利率管制全面放开，9月24日，市场利率定价自律机制成立，10月25日，贷款基础利率集中报价和发布机制正式运行。随着利率市场化改革的不断深化，包括存贷款利率全面放开的利率市场化己愈行愈近。商业银行应全面认识利率市场化带来的经营风险，并努力寻求控制风险的措施。本文就如何运用套期保值原理防范利率风险作一些简单的论述。

一、套期保值原理的内涵

所谓套期保值是指一个已存在风险暴露的实体力图通过持有一种或多种与原有风险头寸相反的套期保值工具来消除该风险，因此也叫对冲。有多头套期保值和空头套期保值。其基本原则为：当银行在现货市场上有多头头寸（如银行的浮动利率资产）时，如要防范利率下降带来的风险，可进行多头套期保值，即买进有关利率期货。当然，这也会丧失利率上升而带来的收益；同样，当银行在现货市场上有空头头寸（如银行的浮动利率负债资产）时，如要防范利率上升带来的风险，可进行空头套期保值，即卖出有关利率期货。当然，这也会丧失利率下降而带来的成本减少。

二、运用套期保值原理防范利率风险应注意的事项

（一）应该事先制定套期保值的目标

套期保值目标应根据银行业务的风险暴露情况来确定。保值目标一般有：达到一个越大越好、越小越差的财务结果；达到一个越小越好、越大越差的财务结果；达到一个有最低限的目标财务结果；达到一个有最高限的目标财务结果；维持现状。

（二）根据利率风险暴露情况和套期保值目标选择不同的衍生工具

几种利率风险防范衍生工具的特征比较见表1。

表1

*当期权被行使时适用。

（三）利用衍生工具防范利率风险应进行成本、风险分析

任何利率风险防范都是不免费的，都必须付出一定的成本。因此必须对利率风险防范的效果和付出的成本进行评价。同时，也应评价利率衍生工具本身的风险。

（四）利率风险防范的效果，只能依据套期保值的目标，以事前的观点来评价，而不能以事后的观点来评价

三、运用套期保值原理防范利率风险的方法

（一）用期货防范利率风险

利率期货是指在交易所内对未来某一时点的标准规模的利率期货合约的交易。利率期货合约是标的资产价格仅依赖于利率水平的期货合约。利用利率期货来防范利率的变动，既防范了利率的不利变动，也防范了利率的有利变动。此中的利率风险是广义的利率风险，因此应用利率期货来防范利率风险能实现“维持现状”的保值目标。

1.利用利率期货防范利率风险的原理。由以下分析可知，利率期货利用套期保值原理防范风险的关键在于建立对冲组合，当利率发生变化时，使对冲组合的净价值保持不变。

设n1、n2分别是对冲组合中风险暴露资产A1、期货合约A2的比例，V为组合的净价值，有V=n1×A1+n2×A2

当利率X发生变化时，使组合的价值V尽可能不变。即有

aV/ax=n1×aA1/ax+n2×aA2/ax=0

所以，利率期货套期保值效率的关键在于n1和n2的确定。设

HR=n2/n1

式中HR为利率期货套期保值比率

2.利率期货套期保值比率。利率期货按其对应标的资产的种类可分为货币利率期货和债券利率期货。两类利率期货套期保值比率的确定方法是不同的。

（1）短期货币利率期货套期保值比率的确定。

短期货币利率期货主要是三个月的利率期货，其标的资产为各种主要货币，包括美元、日元、英镑、欧元、瑞士法郎等。此外，还有芝加哥期货交易所的30天利率期货、芝加哥商品交易所的一个月伦敦同业拆放利率期货。利率期货合约都是标准化的，对期货的交易单位、交割月份、交割日期、最后交易日、最小变动价值等都有标准化的规定，另外，对合约的结算和保证金等也都有规定。绝大多数情况下，银行的利率风险暴露在数量、期限、到期日等方面与利率期货合约的标准不相符。这意味着银行的利率风险暴露和用于保值的特定的期货合约之间会在很多方面存在差异。见表2。

表2

确定套期保值比率的目的就是消除银行的利率风险暴露和特定的期货合约间的差异。因此，套期保值比率应根据以上六个方面的差异来确定。以下我们介绍一种套期保值比率计算公式：

HR=HRbasic×HRadvanced

其中：HR为最终的套期保值比率

HRbaxic为根据受险本金和风险暴露期进行调整的套期保值比率的组成部分。HRbasic=HRprincipa1×HRperiod，式中HRprincipa1为根据受险本金进行调整的基本套期保值率的组成部分，HRperild为根据暴露期进行调整的基本保值率的组成部分。

HRadvanced为根据风险基差、结算金和保证金流量进行调整的基本套期保值率的组成部分。HRadvanced=HRcxpbasic×HRsettlcment×HRmargin，式中HRcxpbasic为根据风险基差进行调整的高级套期保值率的组成部分；HRsettlcment为根据结算金进行调整的高级套期保值率的组成部分；HRmargin为根据保证金流量进行调整的高级套期保值率的组成部分。

上述HRpincipal、HRperiod、HRcxpbasic、HRsettlcment和HRmargin的五個方面参数值的估计，都有一套计算公式和估算方法，这里不作叙述，详细内容可参见文献[1]

（2）债券期货合约的套期保值比率。

对债券组合的套期保值也是对利率风险进行套期保值。其期货的标的资产一般有美国的国库券、中期国债、长期国债以及银行承兑汇票等。从债券期货合约的定价原理可知，债券期货合约总是追随最便宜交割债券，即期货空头总是倾向于交个最便宜的可交割债券。银行持有的债券多种多样，并不都是最便宜的可交割债券，即使持有最便宜的可交割债券，由于转换因子等因素的存在，也会使目标债券价值和期货合约价值变动不一致。债券期货合约的套期保值比率受以下两个方面因素影响：①目标债券与交割最便宜的债券相比的相对波动率；②交割最便宜的债券与债券期货合约相比的相对波动率。

其套期保值比率为：

N=NOMTGT/NOMFOT×RVTGT→CTD×RVCTD→CTD

式中，N为套期保值比率；NOMTCT为目标债券的名义价值；NOMFOT为期货合约的名义价值；RVTGT→CTD为目标债券与交割最便宜的债券相比的相对波动率；RVCTD→CTD为交割最便宜的债券与期货合约相比的相对波动率。

当目标债券和交割最便宜的债券均为政府债券，其各自的收益率将趋于同步变动。可利用久期（Duration）来计算套期保值比率。

N*=NOMTGT/NOMFUT×DTGT/DFUT

式中，N*为基于久期的套期比率；DTGT为期货合约的标的资产的久期；DFUT为目标债券的久期。

若目标债券不同于交割最便宜的债券，则可使用回归分析来估算相对波动率。

（二）用期权防范利率风险

运用期权防范利率风险，既可防范利率不利变动带来的损失，又可获得利率有利变动而带来的收益。因此，运用期权来对利率风险进行套期保值，可达到前面所述除“维持现状的财务结果”以外的其他四个保值目标。当然，期权不是免费的，必须支付相应的费用，该费用就是期权的价格。这样，对此风险防范的策略进行成本一一风险的分析是必要的。

用来防范利率风险的期权种类比较多，包括单个期权和期权组合，一般地说，运用单个期权防范风险，只能抵消银行短期内风险暴露（互换权除外）。其主要包括交易内交易的利率期权，如长期国债期货期权、中期国债期货权和欧洲美元期货期权等；场外交易的利率期权有利率保证和利率互换权等。运用这些期权防范利率风险可达到“结果越大越好，越小越差”或“结果越小越好，越大越差”的保值目标。其防范利率风险的基本原理为：当银行在现货市场上有多头头寸（如利率敏感性资产），应购进看跌期权来防范利率下跌带来的损失；当银行在现货市场上有空头头寸（如利率敏感性负债），应购进看涨期权。

运用期权组合防范利率风险，能抵消长期内的利率风险暴露。主要有利率上限、利率下限和领形组合。

利率上限是为了保证浮动利率贷款的利息率不超过某一利率水平而设计的。银行采用利率上限可以防范其负债成本由于利率升高带来的风险，而且当利率降低时，还可以降低负债成本。因此，利率上限可使银行实现“达到一个有最高限财务结果”的保值目标。

利率上限策略见下图。

利率下限是一个具有与利率上限相反头寸的期权组合，其效果也与利率上限相反。银行可运用利率下限策略来防范风险暴露资产由于利率下降而带来的风险。而且，当利率上升时还可获利。领形组合由卖出约定利率低的下限和买入约定利率高的上限组成。它是在较长时期内防范利率风险常用的工具，能将借款人的借款利率锁定在一个借款人可以承受的范围内。从其组成来看，领形组合为银行提供了一个在利率风险防范和降低成本之间合理协调的金融产品。因此，如果利率上限和下限的约定利率制定得合理，就有可能产生零成本的领形组合。

此外，还有利率互换期权，嵌入债券期权等可用来防范利率风险。

（三）用互换防范利率风险

利率互换，实质上是一种合约交易，双方规定在合约载明的期限内，对一系列款项的支付进行交换。当与一项资产或负债结合起来时，利率互换可以通过对净现金流量的改变来改变这项资产或负债所承担风险的性质。互换合约是场外市场交易的工具，可以对其进行定做以满足使用者的需要和基本风险暴露的特征。运用利率互换防范利率风险可使银行实现“维持现状财务结果”的保值目标。利率互换的利用主要分为两种，一种是负债相关型互换，包括浮动利率对固定利率互换、固定利率对浮动利率互换、固定利率对浮动利率对固定利率互换、交叉货币浮动利率对浮动利率互换等；二是资产相关型互换，包括浮动利率对固定利率的互换、固定利率对浮动利率对固定利率的互换。此外，还有非标准化的利率互换。利率互换货币主要有美元、英镑、瑞士法郎、日元、加元、港元、法郎和比利时法郎等。

银行在利用利率互换防范利率风险时，可降低固定利率或浮动利率筹资成本，保持负债的流动性；在与负债相关型互换中，银行从浮动利率互换为固定利率，可防范利率上升带来的风险；并且，利率互换属于表外业务，对银行资产负债表无影响。

参考文献

[1]格利茨，金融工程学，唐旭等译，北京：经济科学出版社，2010.

作者简介：廖德芳（1965-），女，湖南湘鄉人，中国工商银行湘潭分行，经济师，主要从事银行金融管理工作。