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中国企业部门杠杆率高企

彭文生：中金公司首席经济学家

我国政府、居民、非金融企业三个部门的债务对GDP的比例分别为53%、18%、113%。其中，非金融企业债务占总体债务的比重最高。与发达国家相比，中国的政府、居民和金融机构的债务对GDP比例都较低，但非金融企业债务对GDP比例超过了发达国家水平。各国经济结构和金融市场发达程度的差异，使得非金融部门债务率跨国比较的意义不大。对一国而言，其非金融部门债务率的波动更能说明问题。从这个角度看，过去几年企业和地方政府的债务率快速增加显示杠杆率上升较快。

非金融企业负债率高，主要是国有企业负债率高，且过去几年上升速度快。非金融企业杠杆率高和融资结构有关。中国的企业融资主要依赖于债权类工具，权益融资不发达。近年来，社会融资总量中非贷款融资比重上升，但其中大部分仍是债权融资。

从非金融企业内部看，房地产企业债务率较高，同时国有及国有控股企业债务率较高。地方政府融资平台属于地方国有企业，因此不少地方政府债务是以企业债的形式出现的。过去几年，国有企业负债率（负债/资产比例）上升幅度较大，而非国有企业负债率则持续下降。

政府总负债率不高，但地方政府债务增长快。截至2012年底，全国政府负有偿还责任的债务余额19万亿元，占当年GDP比重为36.7%。加上政府的或有债务共计27.8万亿元，占GDP比重的53.5%，显著低于2011年发达国家平均87%的政府债务率。尽管政府总体债务水平不高，但2009年以来，地方政府性债务增长较快引发担忧。

居民负债水平较低，但近几年上升较快。中国居民部门杠杆率远低于发达国家水平，居民部门负债主要为银行贷款，2012年末为16.1万亿元，占GDP比重31%，其中包括5.7万亿元经营性贷款。

除银行贷款，居民部门负债还包括民间借贷。对于民间借贷有不同的估计，央行2011年调研显示，当时的全国民间融资有3.38万亿元，占当年GDP的7.1%。西南财经大学2013年的《银行与家庭金融行为》调查报告估计中国民间借贷总额8.6万亿元，相当于2012年GDP的16.6%。即便采用西南财大较高的估计，包含民间借贷在内的居民部门负债对GDP比例也只有48%，仍大幅低于发达国家的平均水平。

从上述分析来看，我国金融机构的风险主要体现在企业和地方政府债务的快速扩张。虽然政府债务总量占GDP的比重不大，但由于地方政府债务并不具有国债的信用，很大一部分是通过融资平台公司借债，在性质上属于企业债。而且我国地方政府债务主要用于长期的基础设施投资，其期限错配程度比一般的企业债更大。在地方政府债务真正获得国家财政的信用支持以前，其债务扩张对金融机构的风险与企业债类似，甚至更大。