现金流量检验企业价值

摘要：判断企业价值的方法有很多种，但是在目前的信息披露环境中，仍难以依靠传统的利润指标来衡量检验企业的真正价值。本文从传统的企业价值分析存在的弊端入手，从现金流量的角度来寻找挖掘企业内部发展真实信息的科学方法，对现金流量的机理及优势进行深入分析，以现金流量判断企业长期经营价值的持久性与一致性。研究发现，我国企业现金流量信息是据以判断检验企业价值，作为投资依据的有效工具之一。

关键词：现金流量 企业价值 盈利质量

资者在对上市公司的盈利水平进行判断时，往往会采用企业财务报表中的指标，如每股收益、净利润、净资产收益率等来实现价值发现，从而确定股价状态并做出投资决策。然而这些利润指标存在很多问题：假设在盈利指标计算过程中数据都精确的情况下，能否保证应得利润转化为现金或者真实的收益？如果存在意外，则说明传统的利润指标在反映发现企业价值的作用中是存在瑕疵的。笔者认为，从企业的现金流量入手，充分挖掘企业的真实经营与盈利信息，以更加具体的数据反映企业过去、现在以及未来的经营管理状况，可以为最终判断企业价值提供更具说服力的依据。

一、现金流量分析的必要性及优势

在实现企业价值发现的过程中，企业的投资者与经营者主要关注的是企业的真正盈利能力，以量化的数据计算出一段时间内企业赚取利润的高低，以利润表各项财务指标对比衡量，以较为直观、粗放的方式反映企业整体的运营与盈利状况。每股收益、每股净资产、净利润、净利润增长率、净资产收益率、资产负债比等几个指标可以大致反映出企业的盈利水平。

然而，盈利的质量却是另一个概念，很好的盈利水平不代表盈利质量也很高。盈利质量指的是基于现金流量表，以收付实现制而不是权责发生制为计算基础，以真实发生的现金流作为计算数据，修正和检验企业实际实现的盈利结果。盈利质量要求有现金流入实现的实际盈利，能够排除那些可能存在的虚假盈利或者实现不了的盈利的影响，从技术手段上可以对企业盈利状况进行多视角、全方位综合分析，从而发现企业利润本质，以质的角度剖析企业盈利水平，因此对企业进行现金流量分析是十分有必要的。

事实上，投资的决策与经营的策略往往着重考虑盈利量的方面，而对现金流量的分析不够重视。首先，现金流量分析没有应用权责发生制计算财务结果失衡的弊端，能够减少收入与费用的主观判断，在计提固定资产折旧、存货计价标准、收入确认分类等方面的缺陷得以控制，而真实产生的现金流入、现金流出和现金结余情况是保持客观真实的，所以直接的现金流量信息比间接计算结果更真实可靠。其次，现金流量分析考虑了违约风险和通货膨胀的因素，一方面，以应计收入与应计费用统计的利润结果带有很强的主观臆断性，现实状况不可能达到百分之百的账面利润，实现的过程需要较长的时间与成本；另一方面，在计算存货与债权时按照历史成本原则，造成虚假利润的存在，会导致最终信息的失真。现金流量分析以真实发生的收入、费用为基础，完全避免了这些缺点。另外现金流量比利润更加准确地表现企业当前的偿债与支付能力，企业的竞争对手、合作伙伴在制定发展战略时会更加注重财务的流动性与健康性，现金是变现能力最快、流动性最强、支付能力最强的资产，因此现金流量才是企业实力与竞争力的有效保证。

二、 现金流量分析的方法和思路

在应用现金流量分析时，为更加准确深入地挖掘财务信息，有必要与利润表进行比较，寻找存在差异的原因，揭开财务表象，从“质”的角度对“量”进行检验，具体来说，可以从以下三个方面进行分析：

（一）利润真实性分析

利润的真实性是以现金流量来实现的，其反映指标可选为收益现金比率，计算方法为：收益现金比率=每股现金流/每股收益。其中，每股现金流=现金净流量/流通股股数；每股收益=净利润/流通股股数。如果会计期间内存在未收回全部的利润现金，则收益现金比率肯定会小于1；以企业连续经营角度来看，本期实现的收入包含上期中的应收却未收到的现金，也有可能下一期的收入提前实现，现金流量分析不考虑固定资产折旧，在企业的经营未出现大幅波动的情况下，每股现金流量通常高于每股收益，即收益现金比率大于1。但是从我国目前的证券市场上来看，绝大多数上市公司的收益现金比率相当低，但其信息披露中的净利润、每股收益很高，每股现金流量却很低，而人为因素不会带来净现金的流入，说明我国的上市公司财务报表存在很高的造假成分。投资者往往会被这种利润水平高、每股收益高的假象所欺骗，忽略了在现实中真实存在的现金流才是一个企业繁荣发展的标志。

（二）经营稳定性分析

虚假利润的另一个特征是经营不稳定，在报表中突然出现较高的利润，却无法保持稳定的变化节奏，因此对利润的稳定性判断是检验利润质量的重点，具体可以通过现金流入量结构比率指标来反映。现金流入量结构比率=经营活动产生的现金流入量/现金流入总量。

在不出现特殊情况时，企业的经营活动是相对稳定的，因此经营活动产生的现金流入量维持在稳定的水平。因此从这个指标可以看出企业经营活动的健康性，如果该结构比率较高，则说明该企业的经营活动是企业现金流的主要来源，企业的经营发展是稳健的，正常运转有良好的支撑，盈利的质量高；如果结构比率较低，说明该会计期间内企业的财务基础出现了较大的变化，现金流入可能依靠的是如筹资或者投资运营而不是正常的生产经营。

（三）利润充足性分析

实现的利润需要现金来支持，从现金流量的角度可以来对利润的保障性进行分析，这是由企业利润的层次性与组合性来决定的。

1.净利润现金充足水平分析。对账面的净利润质量最直接的检验就是看现金含量多少，通过净利润现金比率计算而来：净利润现金比率=现金及现金等价物净增加额/净利润。

在经营期内实现的净利润很高的时候，回收的现金量不一定很高，因此需要用该指标进行检验，如果该现金比率较高，说明净利润得到了很好的回收，企业可以充分利用经营期获得的现金进行下一期的运作；如果回收比率较低，说明企业的利润并未全部收回，企业可能会因现金不足而面临资金困境，甚至会导致资金链断裂。endprint

2.主营业务利润现金充足水平分析。具体可以通过销售收现比率来反映。销售收现比率=销售商品、提供劳务收到的现金/主营业务收入。以销售商品、提供劳务得到的现金收入与主营业务收入进行比较，可以直观地反映企业主营业务收入的变现能力，销售收现比率越大，则销售的质量越高，资金回收的速度越快。比率维持在1的水平，则反映本期销售现金与收入实现基本相等，资金周转迅速，未形成呆坏账；大于1，说明本期的销售变现能力受到上期的影响，企业收到了前期的应收款项；比率小于1，说明账面收入要高于实际收入，主营业务中存在应收未收到的款项，如果这个比例非常低，那说明企业存在大量的应收账款，利润的质量和真实性需要验证。

3.营业利润现金充足水平分析，用来检验营业利润中现金回收的比重，用营业利润现金保证率指标来反映。营业利润现金保证率=（经营活动产生的现金净流量+应加费用-应减费用）/营业利润。

应加费用一般包含需要调整的税收项目，应减费用指的是资产减值准备、固定资产折旧等项目，以及投资或筹资中必要的财务费用。如果保证率大于1，说明现金收入实现了营业利润，营业利润有足够的现金作保证，质量很好；如果小于1，则营业利润中的现金含量较高，企业的营业利润变现能力较好；如果保证率小于0.5，则营业利润只有很少的一部分变现，质量较差；当保证率小于0，企业只是在账面上存在营业利润，并未有现金流入，利润的保障性极差。

4.投资收益现金保障水平分析。由于投资业务在上市公司中的地位日渐重要，投资性收益的现金保障也值得重视。一般的，我们通过下面的指标分析：投资收益现金回报率=投资活动产生的现金/投资收益。

现金回报率越大，说明企业的投资收益变现能力越强，投资活动产生的现金流越多，投资活动有效健康，一般来说，对于股权投资，投资收益的确定会受到确定方法的影响，收益可能是已回收的现金股利，也可能存在被投资公司已实现收益却未收回现金股利的情况。

三、现金流量分析企业价值的应用建议

1.应用现金流量分析要建立在资产负债表、利润表的基础之上。虽然现金流量分析有着诸多其他工具无法实现的功能，但是就如同收付实现制不能否认权责发生制的科学性、合理性一样，现金流量分析的重点还是要落在检验盈利的质量上面，即应用现金流量方法对企业的经营质量状况、企业创造利润能力的真实性进行特别的检验，只有结合另外两张报表实现的现金流量分析才是真实有效的。

2.应用现金流量分析要考虑所考察企业所处的发展阶段、行业特性、产业特点以及发生的特殊事项等因素，进行较为全面的研究，对现金流量的变化以及发生的原因进行追踪和探索，以发现企业的真正发展动力与盈利趋势，从而对企业的价值做出客观公正的判断。同时考虑所处的经济环境与同业环境，在检验企业本身的盈利质量的同时可以发现企业在行业中的地位以及行业发展动态。

3.应用现金流量分析最好建立动态的考核系统，从时间、结构、内容等多个维度对企业的盈利质量进行深入的考察。在某一期的财务报表中，应用现金流量对企业的经营利润质量检验是没有问题的，但是在建立动态的考察机制之后会发现很多的问题。在同一会计报告期内各种指标比率可以波动明显，但如果相应的其他报表也发生类似的变化，或者与往年同一时期相比出现非常异常的变化，则需要谨慎对待，考察企业内部经营是否发生变化，企业的财务报表是否存在虚假信息，在这种情况下进一步的深入挖掘是十分有必要的。J

作者简介：

夏志华，男，中国建筑第三工程局西北分公司财务总监，香港理工大学工商管理硕士，总会计师，高级会计师。endprint