浅析住房反向抵押贷款定价的理论基础

□文/张璟霖

（中国人民银行海口中心支行 海南·海口）

住房反向抵押贷款又称“以房养老”，是一种以住房为抵押的借贷，并以此为核心，拉动养老、保险、房地产等多项活动。其对象为有住房所有权的老年人。老年人在不必搬离住房情况下，通过反向抵押贷款将住房资产转换成现金，作为房屋的维修、日常生活、长期护理或其他费用等，所有债务（包括本金、利息及费用）将在住房出售、房主永久搬离或借款人死亡时支付，借款人也可以选择在任何时候自愿偿还所有款项。住房反向抵押贷款将于2014年1季度试行推广，而如何定价是其核心内容之一，本文主要剖析住房反向抵押贷款定价的各种理论基础。

一、生命周期理论

生命周期理论认为，一个理性的消费者会在整个生命存续期内安排自己的消费和储蓄行为，使一生中的全部收入在整个生命期内达到配置最佳，从而实现效用最大化。因此，影响一个理性消费者行为的主要因素不是当期收入而是一生中的收入总和。按照边际效用递减规律，要使消费者一生中的总效用最大，应该合理安排一生中的全部财富，在生命周期的不同阶段根据收入的不同采取不同的策略。刚参加工作时经验匮乏现金收入少，以后随着经验的积累，收入逐渐增加，到中年阶段收入最大，退休后收入逐渐减少。因此，为了实现整个生命期内效用最大化，理性人要根据其过去积累的财富、现在的收入、将来的收入、可预期的支出以及退休时间等因素对消费和储蓄做出全面安排，当收入大于支出时进行储蓄，当收入小于支出时反储蓄，以实现生命周期内总收入与总支出的均衡。

对多数家庭而言，住房是家庭最大的一笔资产，但由于它属于不动产，由于过去缺乏涉及不动产的金融工具使得住房变现困难，因而以往在根据生命周期理论统筹安排储蓄与消费时，只涉及金融资产不考虑住房，常常把住房作为遗产留给后代。住房反向抵押贷款的推出将使住房这种不动产资源也进行优化利用，从而开辟了生命周期理论的新领域。在青年阶段，通过在约定期限内按揭贷款的方式取住房的全部产权；当退休后，由于收入下降，可以把住房反向抵押给金融机构，从而获得一定数额的资金用于养老，这样实现了生命周期中效用的最大化。

二、保险精算理论

保险精算理论最基本的原理可简单归纳为收支相等原则和大数法则。所谓收支相等原则就是使保险期内纯保费收入的现金价值与支出保险金的现金价值相等。由于寿险的长期性，在计算时要考虑利率因素，可分别采取三种不同的计算方式：一是根据保险合同期末的保险机构保费收入的终值及支付保险金的终值实现平衡；二是根据保险合同成立时的保险机构保费收入的现值和支付保险金的现值实现平衡；三是根据在保险合同某一时点时保险机构的保费收入和支付保险金的终值或现值实现平衡。在运用保险精算理论时往往是有大量的数据作为基础的，对于大量的随机现象（事件），由于偶然性相互抵消，因此保险精算理论的前提是大数定理。

住房反向抵押贷款是一种保险业务，投保老人是用住房所有权向保险机构购买养老保险。它主要通过市场运作，用保险精算的办法进行定价，最终获取利润。对保险公司来讲，住房反向抵押贷款现金流量与传统的人寿保险的现金流量恰好相反，传统抵押贷款是保险公司将收取的保费投资，用投资收益补偿有损失的投保人并实现保险公司的利润；而住房反向抵押贷款则先要保险机构事先向投保人提供资金，利润要等到保险期结束以后保险公司取得抵押房产的全部产权并将其出售后才能获得。对于保险公司来讲，只要对投保人的信息充分了解，建立完备的数据库就完全可以实现运用保险精算法实现住房反向抵押贷款产品的定价。

三、期权理论

期权是以期货为基础衍生的一种金融工具，期权又称为选择权。期权的实质是在金融活动的过程中将义务和权利分开定价，具体操作过程是在规定时间内权利的受让人决定是否交易以行使其权利，只要受让人决定执行期权义务方必须履行。在期权的交易的过程中，出售期权的叫做卖方，买入期权的叫做买方。期权的标的资产属性具有多样性，可以是实物商品，也可以是金融资产。按持有者所享有权利的差别，期权分为买方期权和卖方期权。在签订期权合同时双方约定的成交价格称为期权执行价格，期权持有者的收益是执行时标的资产的市场价格与执行价格之差。持有者为获得期权付出的成本是期权费。

住房反向抵押贷款业务中的借款人在贷款到期时拥有潜在的选择权，可以选择到期后还清已经取得贷款以及利息后重新获得住房所有权；也可以选择将房产交由贷款人结束双方的借贷关系，这种选择权就是期权。该期权的标的物是用于抵押的房产，执行价格是借款人获得借款本息和，执行时间为借贷双方约定的时间。因此，借款人可以选择先观察房地产市场行情的走势，如果房地产市场繁荣，在贷款结束时借款人的继承人放弃期权，偿清已经获得反向抵押贷款的本息和重新获得标的房产的全部产权，此时借贷双方都没有损失；如果房地产市场不景气，价格下跌，借款人的继承人选择执行期权，放弃赎回抵押房产的所有权的选择，双方借贷关系结束。因此，住房反向抵押贷款不仅可以帮助投保老人获得资金、保障生活开支，而且可以有效地降低他们面临的风险。

四、产权分割与资产流动性理论

产权是所有权、使用权、处置权、收益权、转让权的统一体，核心和基础是所有权，实质是收益权。组成产权束的所有权、使用权、处置权、收益权、转让权等可以分解或转让，也可以和其他产权束中的权利重组。虽然资产不可分割但资产的产权却可以分割，产权适当分割并由多元化的主体分别行使可以提高资产的运营效率。和别的资产一样，住房是所有权、收益权、使用权、处置权、转让权等权能的集成体，这些权能通过产权分割可以在不同主体之间进行流动。资产发挥作用的前提是资产流动性。住房作为不动产在物质形态上是不可移动的，但它的价值形态是具有流动性的。房主由自己的实际需要可以将住房的所有权或使用权进行转让以实现住房在实物资产和金融资产之间自由流动。出售和出租两种形式是最典型的住房资产流动方式。出售将房产的价值一次性全部收回彻底实现的资产变现，但住房的所有权和使用权转让给新的所有权人。因此可见，出售住房实现了住房资产流动性，但房主失去了该房屋的所有权。住房出租通过出让使用权在一定时期内来换取租金收益，虽然该房屋的所有权仍然归房主所有，但在出租期内房主失去了该住房的使用权。出售房产出租房产这两种方式虽各有优势，但两者都不能使得老年人居住在房屋内的前提下提高房产流动性。住房反向抵押在确保老年人仍居住在自己的住房的前提下充分利用它的使用价值；同时充分发挥住房融资的派生功能，将住房转化为一种流动性比较强的资产，激活住房的经济价值，统一住房的居住性、流动性和收益性等功能，满足老年人居家养老的前提下，实现住房最大限度的流动性。

五、家庭资源优化配置理论

家庭资源优化配置理论是研究如何配置和利用国家、社会、企业、单位乃至家庭资源，使得资源带来的效用达到最大化的理论。社会的细胞是家庭，如何合理利用家庭经济资源是近年来广泛受到关注的问题。对大多数家庭而言，消耗资金量大、支出持续时间长的家庭支出主要有购置房产费用、家庭养老费用、抚养子女以及教育的费用三大项。除去抚养子女以及教育的费用，购置房产和养老费用这两项筹集资金伴随着家庭存在全过程。

住房反向抵押贷款将购置房产费用和家庭养老费用有效结合，解决了两个家庭难题。考虑时间的不同和资产价值的转换，住房反向抵押贷款使得购置的房产在人的生命存续期内实现优化配置。住房反向抵押贷款的基本运作流程是在青年阶段通过抵押贷款的方式购置房产，在退休之前（一般都是60岁）还清全部贷款，退休以后把房产抵押给相关机构获取养老金，这种做法也叫做“60岁前人养房，60岁后房养人”。

六、代际财富传递理论

代际财富传递理论也称作收入代际转移理论或财富代际转移理论，它揭示的是子女和父母之间有关财富传递及因财富传递而对子女和父母产生影响的人际关系理论。该理论认为：基于父母对子女的供养、子女对父母的赡养而产生的自然意识，家庭的经济活动需考虑如何使得家庭财富在父母与子女之间实现最优配置。现在我国的代际财富传递是由父辈向子女转移，基本上还是处于“养儿防老，遗产继承”单向继承模式的状态，即父母抚养子女，子女成人后赡养年老的父母直至去世并获得父母财产的继承权。住房反向抵押贷款在很大相当程度上切断了财富在父母和子女之间的传递、子女对父母的赡养和子女继承父母遗产的通道。老年人用自己的房产养老，减轻了父母晚年对子女的依赖，同时削弱了子女对父母财产的继承权，这培养年轻人积极上进的素质他们激发自主独立的能力，最终形成与市场经济相适应的新型财富代际关系。■