企业集团构建的行业动因

摘要：针对企业集团这一普遍存在于新兴市场的经济组织，文章实证考察了企业集团构建的行业动因。研究发现，在资本密集型行业，企业集团更为普遍；对于高成长性行业，集团经营的模式被更多地采用；随着行业经营风险的增加，构建企业集团的动机增强；最后，行业的弱竞争也有助于企业集团的形成。文章的研究表明，集团经营模式的采用是对外部经营环境的一种反应，行业特征是影响企业集团构建的重要因素。

关键词：企业集团；成长性；风险；竞争

一、 引言

作为一种基于市场与企业间的经济组织，企业集团广泛存在于世界经济，特别是新兴市场。据Khanna和Yafeh（2007）关于世界各国的统计，集团企业占上市公司市值多的地区达到2/3，少的也有1/5；Claessens，Fan和Lang（2002）关于东亚国家的统计比例更高，近70%的上市公司隶属于企业集团。企业集团在我国经济中也扮演着重要角色。截至2006年底，我国共有年营业收入和总资产均在5亿元以上的企业集团2 856家，其年度销售收入总和达到17.3万亿元。

利用内部市场取代外部交易，企业集团将更多的市场交易转移到企业内部。在一个完全竞争的市场——没有市场交易成本时，企业集团的构建显得没有必要，因为集团经营不利于专业化和增加了内部组织成本（Milgrom和Roberts，1988）。那么，广泛存在于各国经济的集团企业又作何解释？什么因素影响了企业集团的形成？现有的理论准备和研究创新还未能予以很好回答。为此，本文在理论分析的基础上，利用经济普查数据，基于行业特征的视角，实证分析了企业集团构建的动因。

中国转轨经济的实际为我们从行业层面分析企业集团的形成提供了有利条件。首先，作为世界最大的转型经济体，中国各制度方面的建设相对落后（Montinola，Qian & Weingast，1995；Allen，Qian & Qian，2005），还是一个新兴市场，集团经营的模式非常普遍。其次，企业集团在中国经济中占据着重要地位，以2006年为例，集团企业年收入总和达到国内生产总值的82%。经济地位的重要有利于我们从行业角度分析企业集团的形成。最后，Khanna & Yafeh（2005）指出，许多国家企业集团的形成都是突进的，如日本、印度、韩国和东欧等 ，而我国企业集团的生成遵循一个渐进的过程（辛清泉、郑国坚和杨德明，2007），由此方便了我们对企业集团的成因进行分析。

针对企业集团这一广泛存在于新兴市场的经济组织，本文从行业层面探究了集团经营模式的选择，对认识我国企业集团的形成具有重要的启发。而且，有别于已有研究较多关注集团企业的绩效，行业动因的分析为认识企业集团的生成提供了经验上的证据，增进了我们对企业集团这一组织经营模式的理解。最后，本文的研究也加深了对我国行业经济结构的认识，从集团经营的视角深化对各行业组织结构的了解。

文章后面的结构安排如下。第二部分在回顾现有文献的基础上，提出本文的研究假说。第三部分利用经济普查实证考察了企业集团构建的行业成因，第四部分对全文进行了总结。

二、 理论分析和假说发展

企业集团被看作是“同一管理权威控制下的在不同市场经营的一组公司的集合”（Leff，1978）。尽管直接或间接持股是通用的集团组合方式，但Granovetter（1994）指出企业集团的构建也常依赖非正式的网络，如血缘、宗族、友情等。理论上，关于企业集团为什么存在，有着不同的解释。如，由于惩罚成本增加，集团经营有利于减少机会主义行为（Leff，1976）；企业集团的内部资本市场可以缓解股东的财务约束，尤其是股权金字塔和交叉持股的使用（Almeida & Wolfenzon，2006）；当资本、产品和劳动力市场不发达时，通过构建企业集团可以弥补外部制度环境的缺陷（Khanna & Palepu，1997）；企业集团的形成还受到政府监管和税收政策的影响（Morck，2005）。然而，上述论述都未涉及行业因素的讨论。迄今，我们并不知晓，集团经营在各行业的中是否存在差异，这种差异又由何行业特征引起，等等。下面，我们就从行业特征角度对企业集团的构建进行分析。

当企业处于资本密集型行业时，厂房、设备的投资较大，融资需求相应提高。Myers（1977）指出，由于信息不对称及代理问题的存在，外部融资的成本通常较高。在新兴市场，由于金融市场不发达，这一问题变得更为严重。此时，组建企业集团可以形成一个内部资本市场，实现各分部间资金的相互借贷，由此减少了外部融资需求和降低了企业融资成本。因此，对于资本密集型行业，为降低资本成本，集团经营的模式被更多地采用，此为本文的研究假说1。

假说1：在资本密集型行业，企业集团更为普遍。对于高成长性行业，原材料的供应相对紧张，行业产出规模也比较大，企业面临的不确定性由此增加。此时，为保证原材料供给和拓宽销售渠道，企业产生了涉足上下游产业的动机，即自己制造原材料和消费生产的产品。当越来越多的交易由市场转移到企业内部时，企业集团渐渐形成。另一方面，当行业的高成长给企业带来更多的现金流时，由于代理问题的存在，经理人的利益并不与所有者一致（Jensen & Meckling，1976），公司富余的现金流被管理者用于追求个人私有，如“帝国建造”（Jensen，1986），此时企业集团也更易生成。基于此分析，我们提出研究假说2。

假说2：在高成长性行业，企业集团更为普遍。

Amihud和Lev（1981）指出，经理人的个人财产大都集中于其经营的企业，因此具有很强的分散企业风险的动机。当企业处于经营风险较高的行业时，为避免遭受损失，经理人有很强烈的降低公司风险的动机，其中构建企业集团就是一种方式。首先，通过涉足多个行业，集团经营降低了企业经营单一业务时易受行业经济周期波动的风险。其次，集团内各分部间的相互补贴降低了单一经营企业的破产风险（Meyer，Milgrom & Robert，1992），这一效果在各经营分部的现金流负相关时更为明显。因此，我们预期，随着行业风险的提高，构建企业集团的动机增强，此为本文的研究假说3。

假说3：在高风险的行业，企业集团更为普遍。

最后，我们讨论行业竞争对企业集团构建的影响。一方面，当行业竞争较弱时，企业更易形成垄断优势和攫取高额利润，这为经理人的“帝国建造”创造了条件，通过涉足多个行业和领域，集团经营的模式变得普遍。另一方面，激烈的行业竞争会加剧原材料供应的紧张，提高市场交易的成本和企业面临的不确定性，企业经营的风险也随之增加，由此增强了构建企业集团的动机，表现为行业竞争对企业集团生成的促进作用。基于上述分析，行业竞争与企业集团构建的关系成了一个待检验的经验命题，我们在此不作预测，而是通过后面的实证检验加以分析。

三、 实证分析

1. 数据。本文用到的企业集团数据取自2004年《中国大企业集团》，该年鉴列示了各行业企业集团的资产、收入和就业数据。之所以选取2004年为观测期是因为该年国家统计局进行了一次经济普查，我们可以得到各行业的总资产、收入和就业数据。

2. 变量。为衡量企业集团的行业重要性，我们构造了变量Group，等于企业集团收入占行业总收入的比值。利用中国工业企业数据库，我们构造了如下行业特征变量：资本密集度指标等于企业固定资产与总资产比值的行业中值；行业成长性变量为1999年～2003年一行业企业销售收入年增长率的行业中值；行业风险等于1999年～2003年行业内所有企业销售利润率（ROS）的标准差；最后，行业竞争度指标为行业企业收入的Herfindahl指数。

3. 模型。为分析各行业因素对企业集团构建的影响，我们构造了如下模型，

Groupi=？茁0+？茁1Intensityi+？茁2Growthi+？茁3Riski+？茁4Competitioni+？着（1）

其中，Group是企业集团变量；Intensity是行业资本密集度变量；Growh衡量行业成长性；Risk是行业风险变量；Competition是行业竞争度指标。

4. 回归结果。表1是行业层面企业集团的描述性统计。企业集团行业总收入的均值为1 521亿元，表明企业集团占据行业的较大经济规模，但这种经济规模在各行业间差距显著，集团企业收入最多的行业达到14 488亿元，而少的却为零。企业集团行业重要性指标的统计分析显示，集团收入占行业总收入的均值为23%，由此说明集团企业在我国经济中具有举足轻重的地位。当然，企业集团的经济重要性在各行业间也差异显著。举例来说，企业集团占航空业收入的比例为98.4%，而在邮政业的比例却为零。

表2是相关回归结果。模型1显示，资本密集度变量Intensity的回归系数为1.362，在1%水平显著，表明资本密集行业更易构建企业集团。回归结果说明，对于资本密集行业，内部资本市场的建立有助于降低企业融资成本，集团经营的模式被更多地采用，验证了假说1。模型2考察了行业成长性对企业集团构建的影响，其中行业成长性变量Growth的回归系数显著为正，由此表明，在成长性越高的行业，企业集团更为普遍，假说2得到验证。模型3的回归结果显示，出于管理者降低公司风险的考虑，在风险越高的行业，企业集团更易形成，为假说3提供了证据支持。模型4是关于行业竞争对企业集团构建影响的回归结果，结果显示，行业竞争性变量Competition的回归系数为4.392，在5%水平显著，表明行业的弱竞争有助于企业集团的形成。最后，我们把四个行业特征变量纳入一个方程进行回归，结果显示，行业成长、风险和竞争度指标的回归系数均在统计意义上显著，而行业资本密集度变量Intensity的显著性降低是受到行业变量间相关性的影响。

四、 研究结论

基于行业特征的视角，利用经济普查数据，本文考察了影响企业集团构建的行业因素。研究发现，对于资本密集型行业，集团经营的模式被更多地采用；在高成长性的行业，企业集团更为普遍；行业经营风险的增加提高了构建企业集团的动机；最后，在竞争性较弱的行业，更易组建企业集团。本研究的一个重要启示是，企业集团的构建是对外部经营环境的一个反应。为降低融资成本，内部资本市场的建立变得有吸引力；为减少市场交易的不确定性，企业有很强的涉足上下游产业的动机；为规避企业面临的风险，经理人倾向于经营多个现金流不相关的行业；行业竞争性的降低，为管理者的“帝国建造”创造了条件等等，这些都促成了企业集团这一组织经营模式在新兴市场的广泛存在。

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作者简介：张天舒，上海财经大学博士后流动站博士后。

收稿日期：2013-03-20。