我国创业板市场发行审核制度简析

谭志平

摘要：我国创业板市场运行总体运行平稳，为自主创新企业及其他成长型创业企业提供了融资途径和成长空间，但同时应该看到，创业板市场也是良莠不齐，笔者通过对比研究创业板市场的发行审核制度，并对我国创业板发行审核制度进行了分析，提出了一些完善建议。

关键词：创业板市场；注册制；核准制；完善

一、创业板市场主要的发行审核制度比较

创业板市场发行审核制度，是创业板市场的监管部门对首次公开发行的公司的有关材料进行实质或形式审查并决定其能否发行的遴选制度。创业板市场发行审核制度主要有以下两种形式：注册制、核准制。

1.注册制及其评价

注册制，也叫完全公开主义， 指证券发行申请人依法将与证券发行有关的一切信息公开，制成法律文件送交主管机关审查，主管机关只负责审查发行申请人提供的信息和资料是否履行了信息披露义务的一种证券发行审核制度。 。注册制作为一种市场化的发行审核制度，其价值理念反映了市场经济的自由性、主体活动的自主性和政府干预经济的规范性和效率性。注册制的优点表现为：该制度体现了市场的力量，由市场做出自主选择；监管部门由于只对申请文件作形式审查，因此工作量少，证券监管的效率提高；从长期看，注册制有利于提高投资者的投资判断能力，有利于成熟投资者的培养。然而注册制亦有弊端，该制度假设前提是市场上的投资者都是理性且成熟的，而事实上这一假设并非完全成立，大多数投资者是一群并不具备证券投资知识和经验、不能独立承担市场风险的投机者，注册制会使得创业板市场的上市公司良莠不齐，使得市场风险得到放大。

2.核准制及其评价

核准制，又称实质性审核制度或优劣管理制度， 是指证券发行不但要满足信息公开的条件，而且还必须符合法律规定的实质条件，证券监管部门对证券发行进行实质审查，并有权核准或不予核准证券发行申请的发行审核制度。

核准制具有以下优点：由于监管部门对证券发行采取形式和实质的双重审查，这样可以最大限度地排除质地差的公司进入证券市场，从而减少市场风险，弥补公众投资者在个人能力上的不足，从而减少投资者的投资风险，避免中小投资者权益受到过度损害；监管机构还可以通过对证券发行的节奏与时机的把握，可以保证证券市场的发展与国家宏观调控政策的一致性。核准制的缺陷比较突出：不利于提高效率，从申请到核准再到发行，时间周期较长，导致市场效率降低；扩大了证券监管部门及其相关人员的寻租空间，容易产生权钱交易的腐败行为；审核机构能力的有限性导致在某些情况下可能会出现核准失误；由于监管部门进行实质审查，容易给投资者产生一种误解，认为监管者对该公司股票的投资价值作出了实质性判断，从而疏于进行自我判断，不利于投资者的健康成长。

二、我国创业板市场的发行审核制度分析

《证券法》对我国证券市场发行审核进行了统一的制度设计，即核准制，创业板市场作为我国证券市场的有机组成部分，当然适用这一制度安排。《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》（以下简称《管理暂行办法》）对创业板市场发行审核制度采用核准制予以了进一步的明确，确定中国证监会为我国创业板市场发行审核的主管机关。综上所述，核准制为我国创业板市场发行审核之法定制度。

1.创业板发审委

创业板市场发行审核制度的核心是创业板发审委制度。为了控制创业板市场发行审核风险，保证创业板市场发行审核工作顺利进行，提高发行审核的工作效率及工作质量，中国证监会修订并颁行《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（以下简称《发审委办法》），增设了创业板发审委这一机构设置。中国证监会以规章的形式确定了创业板发审委的法律地位，并明确创业板发审委依法负责对发行人的发审申请和中国证监会的有关职能部门的初审报告进行审核并提出审核意见。较之主板发审委，创业板发审委具有如下特点：

（1）人员独立性。《发审委办法》规定，中国证监会设立主板发审委、创业板发审委和并购重组委，以上三个机构相互独立且人员不得相互兼任。机构的独立设置保证了创业板的审核力量，有利于创业板市场发行审核工作的顺利开展。

（2）创业板发审委在编制上，比主板发审委多出10人。《发审委办法》规定，创业板发审委委员编制为35人，其中来自中国证监会的委员5人，来自中国证监会以外的委员30人；相比而言，主板发审委的委员编制为25人，其中来自中国证件会的委员为5人，来自中国证监会以外的委员为20人，这样创业板发审委在委员编制上较主板多出10人。

（3）创业板发审委委员在人员构成上，与主板发审委有所不同。《发审委办法》规定，发审委委员由中国证监会的专业人士和中国证监会以外的专家组成。考虑到创业板所涉行业的特殊性，创业板发审委委员拟在会计、法律等专业人士基础上，适当吸收熟悉行业技术和管理方面的专家，切实把好市场准入关。

2.创业板市场发行审核的程序性规定

申请及受理。发行人向中国证监会提出发行申请，中国证监会在五个工作日内做出是否受理的决定，受理阶段主要审查发行人提供的申报文件是否齐备，是否符合法定的形式规定。

中国证监会相关职能部门的初审。中国证监会受理发行人的申请文件后，由中国证监会的相关职能部门对申报文件进行初审，并对发行人所涉法律、会计等问题提出反馈意见，发行人、保荐人及相关证券服务机构对中国证监会的反馈意见进行答复。

创业板发审委审核。创业板发审委依据发行人提供的文件和相关部门的初审报告，通过召开发审委会议的形式进行审核。创业板发审委会议由创业板发审委七名委员组成，委员以投票的形式进行表决，同意票数达五票为审核通过，未达五票则意味着审核未通过，中国证监会再依据创业板发审委的审核意见做出核准发行或不予核准发行之决定。

创业板发行核准决定的撤回。如果查实发行人存在不符合发行条件事项的情形，中国证监会有撤回核准决定的权力。对于核准发行决定的撤回，中国证监会鲜有实施，立立电子发行核准的撤回为我国证券发行核准撤回的先例。

三、我国创业板市场发行审核制度的完善

1.我国创业板市场发行审核制度存在的问题

虽然我国创业板市场发行审核制度符合国情，弥补了市场选择之不足，为保证创业板市场健康发展提供了制度保证，但是中国创业板发行审核制度亦存在以下问题：

（1）发行审核结果不具有预期性，即使发行人满足法定的发行条件，但是能否通过创业板发审委审核，也是存在巨大的不确定性。情况基本相同的两个公司，可能会因为不同的创业板发审委委员之好恶或者其他不合理因素，得到不同的审核结果，因此，中国的证券市场被业内人士称为“政策市”而不是“法治市”，创业板市场亦是如此。

（2）发行审核所需时间具有不确定性，有时审核时间过长，不符合证券监管效率的要求。假设中国证监会不会暂停创业板市场新股发行，从申报材料到通过发行审核的期限也是不可预测，短则通常半年，长则遥遥无期，等发行人拿到募集资金，市场环境可能已经时过境迁，发行人的募投项目可能已经没有什么实际意义了。创业板市场对效率的要求比主板高，效率低下的发行审核制度无法满足创业板市场发行人快速融资的需求。

（3）创业板发审委拥有对发行人“生杀予夺”的权力，但却几乎不承担什么实质性的义务或责任，不能体现权责相统一的法治原则。创业板发审委是否勤勉尽责，只有道德上的要求而没有有效的法律约束，人们常说创业板发审委“干好干坏都一样”，因此，该制度设计可能会导致创业板发审委缺乏责任感和使命感。

不仅如此，中国证监会及其创业板发审委在发行审核过程中有推卸责任的嫌疑，处理问题似“踢皮球”，不愿独立地作出对事物的判断，不愿承担责任。如发行人存在某一法律问题，中国证监会会反复出具反馈意见并要求保荐人或律师回复该法律问题构不构成法律障碍？如果中介机构作出咬紧牙关作出否定的回复，则中国证监会就会放过此类问题，中介机构等市场力量没有发挥应有的作用，在某种程度上只是减轻中国证监会及其创业板发审委道德责任“盾牌”，正如业内人士指出的那样：“上市公司出了问题，发审委不承担任何责任”，这就是我国创业板发行审核制度之真实写照。

创业板发审委不仅没有责任感来完成发行审核任务，而且没有能力来完成任务。按照中国证监会颁布的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第29号-首次公开发行股票并在创业板上市申请文件》规定，中介机构上报给中国证监会的法律文件，通常有5本之多，每本差不多有10厘米之厚。申报文件如此之多，而审核力量如此之单薄，且由于创业企业所涉各行业非常多，这些行业处于不同的景气周期，单凭审查书面材料和几次见面会，创业板发审委就要对一个企业的好坏作出判断，即不科学也不严肃。

创业板发审委委员拥有否决权，发行人都畏惧且急于亲近这种权力，中国证监会发审委工作处原副处长王小石为发行人“跑腿”公关一案，说明发行人公关发审委委员是存在着可能性和必然性，发行人游说公关创业板发审委委员，是业内不争的潜规则，于是发行人及中介机构和发审委委员的见面会、交流会就为权力寻租创造了条件，这是权力失控的表现。

2.中国创业板市场发行审核制度的完善对策

（1）从短期来看，在现有体制下，应该增加创业板发审委委员人数，提高发行审核的速度。现有数量的创业板发审委委员显然无法应对当前创业板发行审核工作，因此要增加创业板发审委的人数，至于增加多少人为宜，尚需研究调查确定。

（2）从长期来看，应该改变现有的发行审核制度，重视中介机构等市场力量的作用，逐步建立市场化的发行审核制度，由核准制向注册制过渡。发行人只要满足法定的发行条件且履行了完全的信息披露义务就应该允许发行人发行股票，发行审核的标准只有法律规定，而不去考虑一些其他法外因素，使发行监管过程真正实现法治化。

随着创业板市场的发展成熟，应该把中国证监会的发行核准权与交易所的上市核准权合二为一，通过立法形式把发行上市核准权统一授权于交易所，中国证监会保留最终的核准权；且上交所和深圳证券交易所均开设创业板市场，使之形成有效的竞争，避免“干好干坏”都一样的局面，逐步提高发行效率，满足市场发展要求。

（3）加强对中国证监会发行核准权的监管，减少或防止权力寻租现象发生。应该在立法或制度设计上尽量使发行审核公开化，尽量减少发行审核工作隐秘操作的可能性。明确创业板发审委委员为“国家工作人员”范畴，对发审委委员在行使权力过程中的违法犯罪行为依照刑法相关规定追究刑事责任。

参考文献：

[1]李东方：《证券监管法律制度研究》，北京大学出版社2002年版，第114页.

[2]徐兆宏：《中国证券法学》，上海财经大学出版社2000年版，第60-61页.

[3]洪伟力：《证券监管：理论与实践》，上海财经大学出版社2000年版，第134页.