国际石油贸易的结算货币问题研究

于永达，药 宁

(清华大学公共管理学院，北京 100084)

国际石油贸易的结算货币问题研究

于永达，药 宁

(清华大学公共管理学院，北京 100084)

2012年5月，伊朗宣布与我国部分石油贸易将采用人民币结算，引发广泛关注。本文从理论和实证两方面分析石油贸易现行的美元结算机制对我国影响:先估算国际铸币税损失;再用Granger因果检验和ECM模型，以2001年1月－2012年6月的月度数据分析美元币值与国际油价关系，并以扩展后的TRM理论做解释;最后基于“新格里芬悖论”框架分析其对国际货币体系的影响。结论认为，美元结算对经济发展有消极作用，我国需要渐进式地解决该问题，保障经济安全。

石油安全;宏观经济;结算货币;国际货币体系

一、引 言

石油资源是现代工业体系的核心要素之一，国际石油贸易问题一直是学界的焦点。2012年5月7日，伊朗政府宣布与我国的部分石油贸易将采用人民币结算［1］，这再次吸引了世界的目光。为使我国的政策选择更有依据，我们需要对结算货币问题做深度分析。

当前石油贸易中，无论是国际石油市场上的期货、现货合同，还是产油国与消费国之间的双边、多边石油贸易协议，都只能以美元作为唯一结算货币，石油价格以美元为报价单位，贸易支付以美元支付完成。该结算机制始于20世纪70年代。在此之前，石油贸易结算货币先后经历了多元货币、美元与英镑竞争、美元单一货币和储备货币篮子等多个阶段［2］。直到1973年第一次石油危机后，美国与沙特阿拉伯签订协定，规定从沙特出口的所有石油均以美元结算。由于沙特是当时世界最大的石油出口国，也是石油输出国组织(OPEC)的核心成员，对国际石油贸易有很强的影响力，它的这种结算机制在美国的推动下很快成为国际统一标准，并一直延续至今［3］。然而，在地缘政治与国际贸易高度耦合、金融资本在全球范围内快速流动的今天，这种机制已经对世界经济发展和国际金融秩序造成了不利影响，对我国经济的长期稳定发展产生了威胁。

本文将从铸币税收益的直接损失、币值波动传递的间接作用和国际金融秩序的潜在风险等三个方面，分析国际石油贸易的美元结算机制对我国造成的影响，并提出相应的政策建议。

二、直接影响:国际铸币税损失

对我国而言，使用美元结算所带来的直接影响是失去了获取“国际铸币税”的机会，是一种潜在收益的损失。

所谓铸币税，是指“政府通过垄断货币印制的权力而获得的收入”［4］，即货币的印刷成本和货币所能换取商品服务的价值差。经济全球化使部分国家的货币可以在世界范围内流通，当一国的政治环境稳定、经济实力较强、政府信用程度较高时，其货币的贬值风险和违约风险较低，国际社会的认同度较高，国际贸易中更多地使用该货币，形成了对该货币的国际需求。此时，货币发行国就可以不断输出印刷成本低廉的货币，换取具有实际价值的商品和服务，也就是通过发行“国际货币”而获得了“国际铸币税”收入。根据政治经济学家Cohen的观点，国际铸币税收入的多少，取决于这种货币是否具有垄断地位，“当一种货币恰好是完全的垄断者时，国际铸币税净收入将是巨大的”［5］。在国际石油贸易中，美元是唯一结算货币，处在完全垄断地位，美国也就相应地获得巨额国际铸币税收入。

具体来看，美国获取铸币税的过程可以简化为图1中A所示。当石油进口国想购买价值为V的石油时，首先需要向美国输出价值为V的商品和劳务，换取票面价值为V、实际印刷成本为v的美元，然后用这些美元从石油输出国购买价值为V的石油。石油输出国获得这些美元(被称为“石油美元”)后，将会出现“石油美元回流现象”(petro－dollar recycling)，即石油输出国将收入中的一部分［记做(1－p)］用于购买美国国债和其他投资品，或直接在美国的商业银行系统中储蓄，使这部分美元回流美国。美国在这个循环中将获得收益(1－p)×(V－v)。根据实际贸易数据估算，美国每年能够获得的国际铸币税收益将超千亿美元①2010年OPEC国家对非美元国家的石油贸易收益为6200亿美元，其中约一半回流美国。而面值100美元的货币成本仅4美分，由此可粗略估算当年国际铸币税收入超过3000亿美元。。

图1 不同结算货币制度下石油贸易过程分析

以上分析表明，如果在我国石油进口贸易中使用包括人民币在内的货币篮子作为结算货币，则我国就能分享国际铸币税收益。如图1中B所示，我国可以直接输出印刷成本较低的人民币而换取具有实际价值的石油资源，同时通过“石油人民币”的回流，补充国内市场的流动性。基于相同逻辑，我们对2007年至2011年我国石油进口中国际铸币税的潜在收益做估算，潜在国际铸币税IR为:IR=(1－p)×(V－v)。我们取回流比例参数与美元相同(美联储估算为40%，即1－p=40%)，石油进口量参数取实际进口数据②进口总额数据来源:国际统计局网站 (www.stats.gov.cn/tjgb).汇率及利差数据来源:中国人民银行网站(www.pbc.gov.cn/publish)。。在人民币占结算货币篮子不同份额的场景下，我国可以获得的国际铸币税估算值如表1所示。

表1 不同结算货币下我国国际铸币税收入估算

以上结果表明，如果人民币成为我国石油贸易的唯一结算货币，则年均收益将达到3437亿元;即使是以人民币仅占20%的货币篮子结算，年均收益也将达到687亿元，相当于当年GDP的0.2个百分点。因此，在当前结算制度下我国损失的潜在铸币税是巨大的。

三、间接影响:美元币值波动的作用

除国际铸币税收入的直接损失外，美元作为石油贸易的唯一结算货币，其自身币值的波动将不可避免地影响到国际石油贸易，造成石油价格的波动;而石油价格的波动又将对我国宏观经济带来冲击。这就是美元结算机制带来的间接影响。

(一)石油价格对宏观经济的影响

自1973年第一次石油危机以来，石油价格波动对宏观经济的冲击一直是学界的热点。Hudson et al的研究建立了包含10个经济部门和13种输入品的美国宏观经济增长广义均衡模型，证明石油价格波动导致GNP、能源消耗量、资本存量和就业水平等宏观经济指标都显著下降［6］。Berndt and Griffin et al的研究将能源作为生产函数的投入要素，讨论劳动力、资本和能源要素之间的相互替代关系，认为石油价格波动将导致低效的要素替代过程，抑制经济增长［7－8］。该结论得到了基于经验数据所得实证研究结果的支持［9－10］。Hamilton在前人研究的基础上，较为全面地分析了石油价格波动的宏观影响，以实证的方面证明石油价格波动是美国第二次世界大战后六次经济衰退的重要原因［11］。Mork et al的研究证明石油价格对宏观经济影响具有不对称性，即价格上升对宏观经济的负向效应显著，价格下降对经济影响没有显著正向结果，因此价格波动总体效果是不利的［12－15］。

进入新世纪以来，Jimenez－Rodriguez等学者的研究将石油价格与宏观经济关系的研究样本扩展到其他国家和其他时间区间内，证实了价格波动冲击具有普遍性［16－19］。我国自1993年成为石油净进口国以来，国际油价与国内经济的关联性不断加强，油价波动对宏观经济的冲击作用逐步显现。特别是近几年来，我国石油对外依存度连续上升，到2011年已经达到56.7%①数据来源:国土资源部《2011中国国土资源公报》.，有学者开始分析石油价格波动对我国宏观经济的冲击问题。覃东海等认为石油价格上涨将带来成本推动型通货膨胀压力，导致国民经济增长受到抑制［20］。张宇燕和唐衍伟等人的研究表明我国石油进口的购买溢价高，价格波动带来利润风险较大，对下游企业影响尤为强烈，将抑制国民消费，降低经济产出［21－22］。最近几年的实证研究基于可计算的一般均衡模型(CGE模型)，分析石油价格对商品供给、产出、GDP增长、就业水平和要素回报等多维度经济变量的冲击效应，结果表明油价波动对我国经济的冲击作用日益显著［23－26］。

综上所述，国际石油价格波动是影响我国宏观经济稳定发展的因素之一。而该价格本身又是多方面因素的共同作用，其中，以美元结算机制为途径，美元币值的波动将传导到石油价格上，影响其稳定性。下文对美元币值与石油价格的长期和短期关系做分析。

(二)美元币值与石油价格的长期关系:Granger因果检验

我们以Granger因果检验分析石油价格与美元币值的长期关系。我们以国际货币基金组织(IMF)的标准货币篮子——特别提款权(SDR)作为基准，以美元对SDR的汇率(SDR/美元)为汇率指标;取西德克萨斯轻质原油(WTI)的实际价格作为衡量油价的指标，取2001年1月到2012年6月的月度数据作为样本数据。首先以单位根的ADF检验、DFGLS检验和KPSS检验分析序列是否平稳，所得结果如表2所示。在1%的显著性水平下石油价格和美元币值均不是平稳序列，而一阶差分为平稳序列，即两序列为I(1)序列。我们继续使用 Engle－Granger两步法［27］检验协整关系，协整回归后残差稳定性检验结果如表3所示，残差序列为平稳序列，证明石油价格和美元币值存在协整关系，可以做Granger因果检验。根据AIC最小准则选取3阶滞后所得Granger因果检验结果如表4所示，在5%的置信水平上，我们可以拒绝“汇率不是石油价格Granger原因”的零假设，不能拒绝“石油价格不是汇率Granger原因”的零假设。因此，从长期趋势看，美元币值的变化会影响石油价格波动。

表2 时间序列平稳性检验结果

表3 残差项平稳性检验结果

表4 Granger因果检验结果

(三)美元币值与石油价格的短期关系:误差纠正模型(ECM)

Granger因果检验分析的是美元币值与石油价格的长期关系，下面以误差纠正模型(ECM)分析其短期关系。根据Engle－Granger两步法，第一步以石油价格对数与美元币值为变量，构造带有AR(2)的协整方程:

其中pricet表示实际石油价格，exrt表示当期美元币值，ut表示回归误差项，ut－1和ut－2表示误差项的滞后项，对方程(1)用最小二乘法分析得到回归系数以及回归残差。第二步以油价对数的一阶差分对美元币值的一阶差分值做回归，并以滞后1期的回归残差^ut－1为误差纠正项Et，所得ECM方程为:

对方程(2)以最小二乘法估计，所得结果为:

从ECM方程可知，短期内美元币值的波动同样会造成石油价格的变化，美元币值下降0.1 SDR/美元，石油价格上涨近30%。

(四)理论解释:对“目标收益理论”的扩展

以上实证结果表明，美元币值对石油价格波动有直接影响，我们用扩展后的经典“目标收益理论”(Target Revenue Theory，TRM)来做解释。TRM理论认为，石油输出国在石油贸易中的收益可粗略表示为石油出口量和单位价格的乘积，石油输出国的生产目标是获得稳定的收益，会在每个生产周期开始时制定“目标收益”，并根据国际油价来调整出口量，使石油出口量与油价的乘积稳定在该收益［28－29］。TRM 提出于美元相对稳定的时期，没有考虑币值的影响。我们将美元币值因素引入分析中:石油输出国的最终目标并不是名义收益，而是这些收益所能够购买的实际商品和服务，即“目标购买力”(Target Purchasing Power);当美元价值降低时，即使货币名义收益不变，实际购买力仍会降低，石油输出国为获得目标购买力，必须增加出口量或提高石油价格，以完成购买力目标。由于当前国际石油生产的备用产量很低，出口量调整的难度较大，提高价格就成为主要的政策手段。因此，在美元结算的机制下，国际石油价格就随着美元币值变化而反向变动。

综上所述，国际石油价格的波动会对我国宏观经济产生负面作用，而美元币值的变化又会影响到国际石油价格。由于美国政府的货币政策和财政政策将对美元币值产生直接影响，我们可以由该逻辑链条得出结论:以国际石油贸易结算机制为链接点，美国政府的货币政策和财政政策将引导国际石油价格走势，进而对我国国家经济安全产生间接影响。

四、潜在风险:对国际货币体系的威胁

石油贸易是国际贸易中最活跃、最有影响力的部分之一，石油贸易以美元作为唯一结算货币，将自然地扩展美元在全球的使用范围，为美元的国际储备货币地位提供支持，而这种“石油支撑”［3］的储备货币将为全球货币体系带来风险。

(一)外汇储备贬值风险

外汇储备贬值风险是被广泛讨论的一个话题。美元作为国际储备货币，在各国外汇储备中占有一定份额，截止2012年第一季度，各国官方外汇储备(COFER)中的公开储备为5.70万亿美元(总储备10.42万亿美元)，其中美元储备为3.55万亿，占62.28%①数据来源:International Monetary Fund，IMF(2012).International Financial Statistics。。当美元贬值时，外汇储备价值将随之降低。我国是外汇储备大国，即使按照国际平均水平计算，我国外汇储备中的美元价值也超过1.98万亿美元②根据国家外汇管理局《中国外汇储备—2011年》数据，截止2011年12月，我国外汇储备总量为3.18万亿美元。，美元汇率(以美元/SDR计算)每下跌1个百分点，外汇储备损失将超过100亿美元。同时，我国的美元储备主要是以美国财政部长期债券(U.S.Treasury Bond)形式所持有，当我们想“调整”美元储备份额而在国际资本市场抛售美国国债时，市场供求关系将使债券价值下跌，这将造成我们持有部分的总价值缩水，甚至超过抛售所获得的收益本身，即“调整成本”十分高昂。因此，在当前储备结构下，我国无法在短期内降低外汇储量，只能继续承受储备贬值风险。

(二)对国际货币体系的整体性威胁

除此之外，更严重的风险在于对国际货币体系的整体性威胁。我们认为:当前货币体系重现上世纪70年代的“特里芬悖论”(Triffin's dilemma)问题，而石油贸易的美元结算机制在一定程度上掩盖了该问题的严重性，导致整体性风险不断积累。

根据Triffin的理论，上世纪70年代“美元价值与黄金挂钩，成员国货币价值与美元挂钩”的国际货币体系中，美元是各国发展国际贸易所依赖的结算和储备工具，美国政府需要增发货币和保持贸易逆差来为国际市场注入流动性。与此同时，为了维持美元的信用程度和保持核心货币地位，美国又必须在货币供给上更为谨慎，控制货币发行总量，而且必须是长期贸易顺差国。这就形成了美国政府在管理国际收支上的两难选择，使货币的信用风险不断积累，最终必将会随着黄金量不足以支撑货币总量而使整个货币系统崩溃［30］。特里芬悖论的核心理念是任何单个经济体都不足以支撑整个国际经济的发展，任何单一主权货币都不应该在国际货币体系中占据过于强势的地位，否则就会有天然的系统风险。

上世纪70年代布雷顿森林体系的解体证明了特里芬悖论的预言，此后《牙买加协定》虽然放弃了美元的“纸黄金”地位，但美元在国际货币体系中仍占据支配性地位。随着亚洲新兴市场国家外向型经济的快速发展，与美国的贸易顺差不断增大，大量美元再次以国际货币的形式流入亚洲，并作为储备货币在亚洲迅速沉淀，造成后凯恩斯学派经济学家Kregel所称的“新特里芬悖论”［31］。该问题自提出至今已有十多年，但始终并没有得到重视和解决，其中一个重要的原因是:石油的美元结算机制为石油出口国带来了大量的石油美元，这些美元以储蓄和投资的形式向美国本土回流，在短期内减缓了海外美元的沉淀速度，减弱美元大量输出的影响，维持系统的运行，使新特里芬悖论问题并不显现。但长期来看，仍无法改变新特里芬悖论的矛盾。这种短期内的掩盖反而造成了风险的积累，给未来埋下更严重的危机。

具体来看，首先，美元回流的比例毕竟是有限的，美国联邦储备局对美元回流的比例估算为40%①数据来源:The Federal Reserve.“Flow of Funds Accounts of the United States”in Federal Reserve Statistical Release(2012)。，仍有60%的美元沉淀在海外。而美国自金融危机后经济发展长期不振，投资收益率和基本利率不断降低②根据美联储数据，自2008年10月以来，美国联邦基金利率跌至1%以下，并仍在不断降低，到2012年6月，联邦基金利率为0.16%。，对石油美元的吸引力在下降，预计未来在海外沉淀的美元将会进一步增加。其次，对美元输出的激励是长期存在的，货币供给方可以通过输出美元获得国际铸币税，货币需求方可以持有和使用美元来进行国际贸易，只要美元仍是石油贸易等主要国际贸易的结算货币，这种对双方的激励就会继续存在，美元的输出就会继续增加，这是一个核心要素。第三，美国未来经济发展状况能否为美元的信用程度提供足够支持值得质疑。根据货币理论，一国货币在国际上的信用程度最终取决于货币发行国本身的经济实力，美元在国际上的地位与美国经济的强势密切相关。但美国经济自金融危机以来的表现令人担忧，经济复苏步伐缓慢，失业率居高不下，2011年9月又爆发反对金融高管的“占领华尔街”示威活动，2012选举年中民主党的总统与共和党控制的国会之间摩擦加剧，这些都为未来发展蒙上阴影。更为严重的是，当前美国的国家债务水平不容乐观，政府赤字难以控制，在2011年4月和8月甚至两度面临联邦政府关门的尴尬局面，这给美元的储备货币地位带来更大压力。

综合以上三点我们可以看到，一方是海外沉淀的美元规模愈加庞大，需要美国经济能够给予强势支持，维持美元的信用程度;另一方是美国并不乐观的经济前景，对货币支撑能力值得担忧。这两方的矛盾如果不能解决，一旦美元失势，国际货币系统将会受到严重影响，全球经济也会出现严重问题。我们知道，经济发展本身是有其周期性规律的，我们无法要求美国经济长期保持繁荣态势，那么要解决该问题只能从另一方入手，也就是从解决美元在海外的大规模沉淀入手。我们认为，解决问题的关键一环在于逐步消除对美元输出的激励因素，从根本上减轻美元作为全球储备货币的压力，因此对国际石油贸易的结算制度改革也就成为自然的选择，这也就是我们政策建议的根本出发点。

五、政策建议

国际石油贸易的美元结算机制对我国造成多方面影响，需要有效的政策手段应对。当前的国际经济环境仍处于二次衰退期，任何激进式的政策措施都可能加剧全球经济的不稳定性，造成更大的损失。因此，我们认为需要以渐进温和的政策手段，分阶段地解决该问题。

(一)短期政策

短期内，政策目标仍是减弱国际油价波动对国内经济的冲击，主要的政策建议包括以下三点。第一，要继续坚持2009年5月通过的国内成品油定价机制，严格按照“当国际市场原油连续22个工作日移动平均价格变化超过4%时，可相应调整国内成品油价格”的规定对国内油价做调整，缓冲国际油价波动冲击，为个人消费和企业投资创造相对稳定预期，为生产创造有利条件。第二，要积极参与世界石油市场上的石油期货贸易，不仅期货贸易当作调整短期供给缺口的工具，更要利用期货的套期保值功能，将期货合同作为应对美元贬值的有效对冲工具。第三，要将我国更多的金融机构引入到国际石油贸易中。我国目前在国际石油市场上的主体仍是以中石化和中石油为代表的石化企业，这些企业是石化技术方面的专家，但金融投资经验相对不足，难以有效利用金融工具处理价格风险。我国应积极鼓励更专业化的金融投资机构进入到石油市场，更有效地参与投机和套保，应对价格冲击。这是我们近2～3年内在操作层面可以进行的改革，主要是涉及经济因素的政策。

(二)中期政策

中期内，政策目标应着眼于建立灵活有效的石油供给体系，既要争取国际石油价格的定价权，又要开发多元化的供给模式，政策建议有以下三点。第一，加强我国石油期货市场的建设，努力争取在国际油价上的话语权。早在2004年8月，我国的燃料油期货产品就已经在上海期货交易所上市，但8年来对国际油价的影响很有限，缺乏必要的金融支持体系是其发展缓慢的重要原因。因此，建立以实货市场、远期市场、期货市场和场外交易市场的四级市场为核心，以投资石油金融工具的主权基金为支持，以金融立法为保障的完整金融支持体系，将有助于我国在国际市场上争取价格话语权［32］。第二，在开源方面做文章，加大对海外石油资源开发的直接投资力度，不买石油而买油田，将我国与石油出口国的“石油贸易”过程，转变为我国在拥有开采权的海外油田进行“石油生产”的过程，摆脱美元结算的环节，避免国际铸币税的支付和美元汇率波动的影响。第三，逐步推进美元外汇储备向石油储备的转变过程，进一步合理外汇储备结构。在国际金融市场上利用掉期交易等金融工具将美国国债与石油期货合同做互换交易，在减少外汇储备风险的同时，为石油供给提供助力。这是我们近5～8年内在结构层面可以进行的改革，涉及政治、经济、外交等多方面因素。

(三)长期政策

从长期来看，推动国际石油贸易结算制度改革，并以此为突破口逐步打破美元在国际货币体系中的主导地位应该成为我们的长期战略选择。一方面，要避免对我国现有储备货币结构的激进式改革，防止大量抛售美债引起美元贬值和我国外汇储备价值缩水。另一方面，要积极推动国际石油贸易的结算制度改革，推进以包括人民币在内的货币篮子取代美元，从源头上减少石油美元的形成和回流。在这一点上，可以从与我国关系密切的石油出口国的双边贸易协议入手，逐步增加以贸易国货币结算的石油份额，并以双边货币互换协议为支持，最终在实现石油贸易货币多元化的同时，推高人民币在国际经济中的地位，2012年伊朗政府改革结算货币的提议就是重要契机。更为重要的是，要以合作而非对抗的态度与美国共同解决当前的问题，因为美国同样面临着美元作为储备货币所带来的压力和大量石油美元回流导致的风险［33］，改革国际石油贸易结算制度对双方都是有价值的，中美从长远来看在该问题上存在共同利益，可以实现双赢局面。这是我们近10～15年内在制度层面可以进行的改革，涉及的因素更为复杂，是关乎我国经济发展前景的重要战略选择。

六、结 论

本文从理论和实证两方面入手，分析了国际石油贸易的美元结算机制对我国经济发展和经济安全的影响，提出了相应的政策建议。从本质上来看，当前的结算机制反映了西方经济发达国家在全球经济体系中掌握着规则制定权和话语权，是以“全球化”、“标准化”名义推行“西方化”规则的具体体现。随着欧债危机蔓延和新兴市场国家经济实力的不断提高，在未来以中国和印度为代表的新兴市场国家所要求国际权利的会越来越多。本文所讨论的对国际石油贸易结算机制的改革，就是新兴市场国家挑战传统经济强国经济霸权的一种尝试，也是对现有全球经济体系做局部改善的一种探索。

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A Study on the Currency of Payment in International Oil Trade

YU Yong－da，YAO Ning
(School of Public Policy and Management，Tsinghua University，Beijing 100084，China)

In the May of 2012，Iranian government announced that it would shift the currency of payment from US dollars to RMB in its crude oil trade with China，and this raises more concerns about the payment currency around the world.This paper analyzes its effects on Chinese macroeconomy by both theoretical and empirical approaches.This paper makes a direct calculation of potential gains for China following the logic of international seigniorage，empirically tests the long－term and short－term relationship between U.S.dollar's value and the real crude oil price in international oil market based on the monthly data from January 2001 to June 2012，and makes a theory expansion from Teece's Target Revenue Model(TRM)to explain the empirical results.Finally we analyze the link between dollar－based payment system and the possibility of a collapse of current international monetary system following the framework of the“New Griffin's dilemma”.This paper concludes that the ongoing dollar－based payment mechanism has a very significant negative effect on China's economy.And Chinese government should design and implement more effective policies to protect China's economic security.

Oil Security;Macroeconomy;Currency of Payment;International Monetary System

A

1002－2848－2012(06)－0055－08

2012－08－31

本研究得到中国工程院重大项目“中国可持续发展矿产资源战略研究”(2012－ZD－10)和清华大学文科纵向项目(20125660109)基金资助。

于永达(1952－)，山东省龙口市人，清华大学公共管理学院国际战略与发展研究所所长，教授，博士生导师，国家商务部首席经济学家，美国乔治梅森大学客座教授，澳大利亚悉尼大学客座教授，研究方向:国际经济战略与政策，集聚优势理论，领导力;药宁(1985－)，山西省长治市人，清华大学公共管理学院，博士研究生，研究方向:国际经济，公共政策。

责任编辑、校对:郑雅妮