储备货币的通货膨胀风险与中国的应对策略

刘 群，宋智一，赵登峰

（深圳大学经济学院,广东 深圳 518060）

一、引 言

2008年全球爆发金融危机以来，世界经济对中国外汇储备有着重大影响的事件莫过于美国为解决自身经济困境而实施的量化宽松货币政策，这一政策的后果使得全球金融市场美元流通量迅速扩张，美元贬值和美元所代表的经济利益在全球范围内的重新配置，而这一切，都会影响到中国的经济利益与经济安全——主要是中国外汇储备能否保值与增值所体现的经济利益与经济安全。基于此，可以说当今世界正在进行着一场没有硝烟的货币战争。

货币作为一种资源，与其他资源一样，也面临合理配置问题。当一个国家把他国货币充当自己国家的储备货币时，则表明他国的这种货币参与了自己国家的资源配置，并且这种资源的配置还会使得自己国家的经济利益发生向他国单方面的转移。当然，只有强势的他国货币才具有配置自己国家资源的能力。

将他国的货币作为自己国家的储备货币，既解决了自己国家在国际经济交往中用于交易的货币支付问题，又给自己国家带来了由他国货币参与自己国家资源配置的风险问题，这就是利用他国货币充当自己国家的储备货币不得不面对的客观现实。因此，中国作为一个风险承受国，尤其是作为一个风险承受大国，有必要对这种风险作出客观分析。

我们认为，他国货币充当自己国家的储备货币不可避免地存在通货膨胀风险，因为在信用货币制度条件下，由于货币本身的属性特点决定了物价水平上升具有某种必然性，因此，货币贬值就是一个不可逆转的客观过程。

二、储备货币的通货膨胀风险

（一）可测性贬值与不可测性贬值是现代经济条件下任何货币币值的必然表现

在现代经济条件下，再没有比货币更能够明确地表达人们对于财富所拥有的权利了。然而，当货币走上了由金属货币演变为信用货币的不归路以后，货币就再也不能够像金属货币时期那样具有稳定的内在价值了。货币价值的不稳定性与不确定性就成了货币的一对孽生，而货币一定程度上的内含泡沫就是货币内生因素和外生因素共同发生作用的复杂表现，世界各个国家的货币都具有这种表现。基于这种原因，当各个国家货币之间的比价已不是由过去的内含贵金属量来决定，而是以经常变动着的各国货币的购买力平价以及它们的供求关系来决定时，货币本身就成了一种难以准确地加以观察、测定、分析和预见的一般等价物了。这样，从其价值形态上来说，金属货币就演变成了一种信用货币，而任何信用形式的货币其内在价值的贬值就会成为一种必然，且这种贬值的必然又具有可测性贬值与不可测性贬值的双重表现。

可测性贬值是指统计意义上可以计量的、即许多国家每年公布的通货膨胀指数；不可测性贬值是指不可计量的 （由于时间因素的原因变得难以计算），即货币的币值具有像水一样会自然蒸发而流失缩水的特征，笔者把货币这种不可测的像水一样会自然蒸发流失缩水的贬值特征称之为货币贬值的隐性特征。

就我国情况而言，人民币币值的变化同样具有上述特征。例如，在中国人民革命军事博物馆里，收藏着雷锋于1961年9月9日在辽宁省抚顺市中国人民银行七百储蓄所存入的一张100元定期储蓄存单。假设这张定期储蓄存单以1961-2011年我国银行利率最高档次的1989年的17.64%作为该时期的年均名义利率来计算其利息①，那么，今天这张定期储蓄存单的单利是：本金×利率×期限，即：

利息：100×17.64%×50＝882元

本利和是：100＋882＝982元

这也就是说，雷锋当年100元存款现在的名义价值是982元。

又假设名义利率弥补通货膨胀率后实际利率为零，则名义利率就是通货膨胀率，就是经弥补了通货膨胀损失后的本金的今天实际价值。1961-2011年的50多年来我国的年均通货膨胀率是3.25%②，则雷锋当年100元存款的今天实际价值就是：

本利和是：100×（1＋3.25%）50＝494.88元

这也就是说，今天的494.88元（因我国通货膨胀率是用环比表示，故此数据是用复利计算得出）等同于50多年前的100元。果真如此吗？

可以说，在50多年来的岁月中，尽管价格的变化由于时间因素变得极为复杂，而不同时期价格的比较更为复杂，如果再将这些价格转换为可比价格更为复杂；尽管价格是综合了食品、衣着、日用品等多种基本生活资料的指数，使得笔者难以计算出50多年前雷锋那张定期储蓄存单今天的可比价格，但可以肯定的是，50多年前的那张100元的定期储蓄存单的名义价值绝对不是今天982元可以比拟的，其实际价值更不是今天494.88元可以比拟的。因为在当时，一个大学毕业生的月工资收入只有50元左右，而当时人民币的购买力价值从我国已故著名作家刘绍棠1957年花费2500元人民币在北京府右街光明胡同购得一座四合院就可以略见一斑[1]。虽然这种比较只是管中窥豹或有所偏颇，但是，人民币自然贬值的隐性特征却凸显出来。这就如同水库里的水，虽然没有流失，却会在自然界蒸发的道理一样，货币的币值虽然剔除了通货膨胀的因素但仍会随着岁月而流失缩水，并且，这种流失缩水具有不可抗力，是不以人的意志为转移的。

同理，当今世界最大的储备货币——美元，其币值也具有像水一样会自然蒸发随岁月流逝缩水的特征。例如，1973年至2009年，美国的联邦基金利率年均约为6.5%[2]，而美元贬值则从1973年布雷顿森林体制崩溃时每盎司黄金价格为42.22美元增长到2009年9月的突破1000美元，期间，美元对黄金贬值95.77%，或者说美元对黄金通货膨胀2268.54%，年均美元对黄金贬值8.42%，年均美元对黄金通货膨胀9.2%；而同一期间，美国劳工部劳动统计局公布的美国通货膨胀率为487.22%，年均通货膨胀为4.5%[3]。这里，美国的联邦基金年均利率和美国劳工部劳动统计局公布的美国年均通货膨胀率都不足以弥补和抵消美元对黄金的贬值（当然，黄金价格的变化并不代表物价指数的变化，也不等同于美元的变化，这里只是把黄金作为一般等价物来描述）。可见，信用货币币值的不可测性贬值是自1973年布雷顿森林体制崩溃以后世界各国货币制度区别于之前的银本位制、金本位制、金汇兑本位制、布雷顿森林体系货币制度的一个重要特征，也是今后在一个相当长的时期里世界各国货币制度不可逆转的一个重要特征。

（二）可测性贬值与不可测性贬值导致了储备货币的通货膨胀风险

从统计意义上说，可测性贬值是可以计量的。例如，通货膨胀损失可以通过银行利率收益来弥补，也就是说银行的名义利率扣除了通货膨胀率就是实际利率，实际利率为正就是正收益，实际利率为负就是负收益。利率是一个国家的货币政策工具，一个国家的利率未必一定是按照“正利率规则”行事，即如果实际利率为负利率，则意味着使用资金的人的资金实际成本为负，这必将刺激经济主体过度借贷，信贷过快增长和出现资产泡沫化倾向，因此，保持“正利率”被视为一个国家货币政策应该遵循的一般规则。但是，恰恰是国家货币政策的需要，国家必须因时而动，适时地调整利率政策，或者实施正利率或者实施负利率。例如，2007—2008年，我国的存款实际利率就是负利率，因为在这个时期，由于流动性过剩原因，我国需要利用负利率这一货币政策工具来促使储蓄从银行体系分流，以达到促进消费推动经济发展的目的。同理，别的国家在利率工具上也会因时而动，或将利率制定为正利率或者负利率。从不可测性贬值方面说，货币自然贬值的隐性特征是个非常复杂的货币现象，而且这种现象也非银行利率收益所能够弥补。正因为如此，当自己国家持有他国货币时，就不可避免地要承受这种他国货币实际利率为负或因其自然贬值的隐性特征所造成的损失，这就是利用他国货币充当自己国家的储备货币的通货膨胀风险。

当今，我国是世界上外汇储备最多的国家，至2011年末，我国拥有外汇储备31811亿美元。而从通货膨胀风险的角度分析，即仅计算外汇储备的可测性通货膨胀，2008年（之所以不用2009年及以后的数据，是因为2009年及以后是美国历史上政府干预经济最强的时期）我国拥有外汇储备1.95亿美元，同年，美国联邦基金利率是1.92%[4]，通货膨胀率是3.8%[5]，按照名义利率扣除通货膨胀率为实际利率-1.88%来计算，也相当于我国外汇储备2008年缩水366.6亿美元，或者说，充当我国外汇储备的储备货币发行国家2008年把366.6亿美元的货币贬值的损失转嫁给了我国。另外，货币的不可测性贬值比货币的可测性贬值缩水更甚，而可测性贬值掩盖了不可测性贬值的真实性（例如，现实中人们并非都用所谓“实际利率”进行决策，有的是用名义利率，即便实际利率不动，名义利率的变动也足以促使经济主体改变其行为，这就是在神秘面纱掩盖下的“货币幻觉”对人们行为的影响），恰恰是可测性贬值的原因，使得货币贬值的隐性特征没有得到反映。而如果把货币贬值的隐性特征考虑进去，或者再把时间的因素考虑进去，那么，我国外汇储备受货币贬值影响造成的实质损失将会更大。

三、中国消除和化解储备货币通货膨胀风险的对策

（一）人民币国际化是根本消除储备货币通货膨胀风险的惟一选择

面对美国实施的量化宽松货币政策给储备货币国家带来的影响，储备货币国家除了无可奈何地承受着本不应该由自己承担的损失外，只能呼吁要求改革现行的国际货币体系，而人民币国际化则有助于改善国际货币储备体系结构，支持储备货币向多极化方向发展。

人民币国际化就是人民币成为世界各国的国际储备资产，而当人民币成为国际储备资产时，人民币也就有了对世界资源的计价、结算、购买与支付的能力，有了使中国在对外经济往来方面以及中国公民出国旅游、探亲、公差、购物等方面尽可能多地使用人民币进行国际结算的能力，这样，不管汇率发生什么变化，使用人民币计算的价值不变，因而中国就可以减少在对外经济活动中因使用他国货币造成的财富贬值损失。

然而，人民币国际化必须得到国际社会的广泛认可，其中最重要的必须是在非中国居民愿意长期持有人民币的条件下才能够实现。因而，为了得到国际社会的广泛认可，为了增强非中国居民愿意长期持有人民币的信心，中国除了应当始终把提高国家整体经济实力、保持人民币币值稳定放在第一位外，还必须实施“走出去”的金融发展战略，推动和加快人民币国际化的进程。

1.培植国际化的金融机构主体，开拓各种国际金融业务，朝着实现金融机构设置的国际化和金融业务的国际化方向努力。金融机构的国际化可以极大地便利一国与其他国家和地区之间的贸易和非贸易结算，促进国家与国家之间的信息交流和经济发展。西方发达国家在推进金融国际化的进程中，大多是以广设国外分支机构为其发端的。我国要实现金融国际化，也应在海外增设金融分支机构，形成一个遍布全球的金融网络。在此基础上，努力开拓各种国际金融业务，实现金融业务的国际化，以此带动人民币国际化。

2.在对外经济交往中主动使用人民币。虽然人民币今天已经在周边国家和地区受到了普遍的欢迎，但是，人民币在这些国家只是发挥着结算功能的作用，而要加快人民币国际化的步伐，人民币还必须在更大范围内发挥投资功能和储蓄功能的作用。

第一，重视用人民币对周边国家和地区以及其他国家和地区的直接投资，通过人民币的直接投资，进一步加强我国与这些国家和地区的经济联系，促使人民币在这些国家和地区已经广泛使用的基础上，实现人民币由结算功能向投资功能和储蓄功能的扩展。

第二，鼓励我国企业在各种对外贸易、对外经济交往中更多地使用人民币进行计价、结算和支付，扩大跨境人民币业务范围与品种，提高人民币在进出口贸易和非贸易结算中的使用程度，逐步发挥人民币作为国际支付手段和国际记帐单位的作用，推动人民币朝着世界更远的地方流通发展。

第三，要允许国内金融机构向国外发放人民币贷款，增加人民币出口信贷业务，海外金融分支机构要开展就地吸收人民币存款和发放人民币贷款业务。对个人而言，适当的时候，还要进一步放宽个人携带人民币出入境的限制，允许人民币自由进出我国的国境和关境。

3.加快实现人民币资本项目可兑换。今天，我国已经实现了人民币经常项目下的可兑换和资本项目部分可兑换，但人民币国际化最终必须以人民币资本项目的完全可兑换为前提，这是国际资本流动对人民币国际化的最基本的技术性要求。因为人民币国际化以后，人民币金融资产的变现能力、人民币本金的安全性和回报率等，都是非本国居民所最关心的问题。人民币如果不实行资本项目完全可兑换，最终必然制约人民币在我国与外国之间的流动。因此，人民币只有实行资本项目的完全可兑换，才能够成为既可以购买世界上任何商品，又可以随意兑换成其他货币的理想价值载体，才能够成为受国际欢迎和接受的货币。

（二）当前化解储备货币通货膨胀风险的选择

就我国目前情况而言，由于外汇储备过于充裕，因此需要解决的问题是加大外汇储备的消化力度，尽量减少由于外汇储备过多而给国家带来的风险。

首先，可以从以下几个方面考虑持有外汇储备：第一，偿付外债。截止2011年9月末，我国外债余额为6971.6亿美元，其中，短期外债余额为5076.3亿美元[6]，即使对短期外债保持100%的偿债准备，5000亿美元足矣；第二，应对进口。按照国际惯例，一个国家国际清偿力的警戒线一般是应保持相当于3个月进口额的外汇储备，如果考虑到政策调整或突发事件等不确定因素的变化，可以再宽算3个月进口额的外汇储备。我国2011年进口总额为17435亿美元[7]，依此推算，我国应对进口的外汇储备则约需8500亿美元左右；第三，支付外资收益。主要是指支付外商直接投资收益。1979—2010年，我国共利用外商直接投资为10483亿美元[8]，若利润按10%计算并汇出境外，则约需1000亿美元左右。第四，个人购汇。2007年2月1日，国家外汇管理局规定，我国境内个人年度购汇额度由2万美元提高至5万美元。2011年中国公民出境总人数为7025万人次[9]，在这些人次中，有相当部分在境外尤其是在周边国家和地区仅使用人民币而不使用外汇。在这里，我们仍然以总人数的每人每次购汇1500美元来计算，那么，其总量1000亿美元足矣。因此，综合起来，中国保持12000亿到16000亿美元 （即人均900－1200美元）的外汇储备即可。

其次，可将过多的外汇储备进行分流。至2011年末，中国拥有外汇储备为31811亿美元，可以考虑从以下几个方面将过多的外汇储备进行分流：第一，补充国有资本。借鉴国有银行改革经验，以一定量的外汇储备注入一些关键行业和企业；第二，购买战略资源。即以一定量外汇储备购买战略性资源；第三，扩大海外投资。以一定量的外汇储备增加在国际组织的份额或用于海外商业性投资；第四，购买外国债券。以一定量外汇储备购买外债，既可外流美元，也能提升人民币国际地位；第五，鼓励民间持汇。建议国家财政以外汇转移支付方式，解决国内住房、教育、养老等民生领域欠账问题。

再次，由于中国的外汇储备需求锐减，使得原有的出口生产能力势必转为内需生产能力，因此，如何解决内需问题就成了解决诸多问题的关键。内需可分为投资需求和消费需求两大类，而投资需求又可分为生产性投资需求和非生产性投资需求，在扩大内需中，应把扩大非生产性投资作为解决内需不足的重中之重，着力提高非生产性投资的占比，因为只有非生产性投资增长了，才能有长期公共消费能力的提高，才能为扩大消费需求、优化消费结构和提高消费水平创造更好的条件。

四、结束语

经济全球化使得国际社会进入了一个国家间相互依存度日益提升的发展阶段，一方面，世界经济在这个发展阶段实现了前所未有的相互融合与快速发展；另一方面，这种相互融合与快速发展也使得许多发展中国家为之付出了沉重的代价。在这个发展阶段，经济落后国家本应更需要得到经济发达国家的经济援助，但是恰恰相反，许多经济落后国家为了自身经济的发展，不得不牺牲自己国家的经济利益，甚至是用自己国家的经济利益来服务于经济发达国家（例如，储备货币国家不能用自己的外汇储备来为自己的经济建设服务，不得不用这些外汇储备来购买储备货币发行国家政府的债券）。可见，世界经济的相互依存性是复杂的，其影响是不均衡的，而储备货币正是这种复杂性和不均衡的集中体现。因此，在本轮金融危机爆发、蔓延且至今还没有明显复苏回暖迹象的形势下，笔者探讨储备货币的通货膨胀风险，希望能更清晰地揭示储备货币国家与储备货币发行国之间的相互关系，为储备货币国家在经济全球化条件下更好地保护自身经济利益提供认识上的思考，以使储备货币国家尽量免遭或减少金融危机对自身经济的破坏和影响。而中国要化解和消除这些破坏和影响或使破坏和影响降到最低，唯有尽量减少外汇储备，早日实现人民币国际化。

注：

①50年来我国银行存款利率最高档次是变化的，在这个期间经过多次调整，如：1961年的最高档次是三年期的整存整取利率6.504%，之后的1965年—1979年都低于这一利率，1980年的五年期的整存整取利率是6.84%，之后逐年有所调高，最高年份是1989年的八年期的整存整取利率17.64%，之后又逐步下调，期间开办过两次保值储蓄，直至今天的最高档次是2011年的五年期的整存整取利率5.50%。参见国家统计局：《中国统计年鉴1962-2011》。

②年均通货膨胀率根据《中国统计年鉴1986—2011》有关数据计算得出。

[1]杨建民，刘绍棠.经济因素及创作方式选择[DB/OL].凤凰网http：//www.news.ifeng.com/2011-09-06.

[2]美国联邦储备委员会.1954—2008联邦基金利率[DB/OL].美国联邦储备委员会网http://www.federalreserve.gov/2011-06-16.

[3]美国劳工部劳动统计局城市消费物价指数[DB/OL].http:// www.dol.gov/2011-06-19.

[4]美国联邦储备委员会.1954—2008联邦基金利率[DB/OL].美国联邦储备委员会网http://www.federalreserve.gov/2011-06-19.

[5]美国劳工部劳动统计局.城市消费物价指数[DB/OL].美国劳工部网http://www.dol.gov/2011-06-19.

[6]中国人民银行.2011年第四季度中国货币政策执行报告[DB/OL].中国人民银行网：http://www.pbc.gov.cn.

[7]中华人民共和国国家统计局.中华人民共和国2011年国民经济和社会发展统计公报[DB/OL].中华人民共和国国家统计局网：http://www.stats.gov.cn.

[8]国家统计局.中国统计年鉴2011[M].北京：中国统计出版社，2011.240.

[9]田虎.中国客成各国旅游业“救星”[DB/OL].人民网http：// www.peop le.com.cn/h/2012-03-22.