收益法在煤矿企业价值评估和矿业权价值评估应用中的思考

■ 邓 泽 华

根据相关统计，作为国家大型煤炭云贵基地的重要组成部分，贵州有各类性质煤炭企业（集团）1441个，其中，规模以上煤炭企业集团有59个。按照计划，到2013年底，贵州将建成一个年产5000万吨的特大煤炭旗舰企业集团，两个年产3000万吨以上的大型煤炭企业集团，三个年产1000万吨以上的大型煤炭企业。使年产500万吨以上的煤炭企业集团产量达到全省煤炭总产量的60%以上。贵州煤炭行业的整合将给贵州资产评估行业带来新的发展机遇，也带来了新的评估研究课题。

一、煤矿企业价值和矿业权收益法评估模型

（一）煤矿企业价值收益法评估模型

《企业价值评估指导意见》中的收益法，是指通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估思路。

我们在实践中一般采用现金流折现方法（DCF）进行评估，现金流折现方法（DCF）是通过将企业未来预期的现金流折算为现值，估算企业价值的一种方法，即通过估算企业未来预期现金流和采用适宜的折现率，将预期现金流折算成现实价值，得到企业价值。企业价值减去有息债务，得到股东全部权益价值。其价值模型如下：

企业自由现金流=息税前利润×（1－所得税率）+折旧及摊销-资本性支出-营运资金增加额

企业价值=营业性资产价值+溢余资产价值+非经营性资产价值＋对外长期投资价值

股东全部权益价值=企业价值-有息债务

营业性资产价值=明确的预测期期间的现金流量现值+明确的预测期之后的现金流量现值

（二）矿业权收益法评估模型

根据中国矿业权评估准则《收益途径评估方法规范》（CNVS12100-2008），收益途径评估方法包括折现现金流量法、折现剩余现金流量法、剩余利润法、收入权益法和折现现金流量风险系数调整法五种。

实践中采用较多的是折现现金流量法，即DCF法。矿业权评估中的折现现金流量法是将矿业权所对应的矿产资源勘查作为现金流量系统，将评估计算年限内各年的净现金流量，以与净现金流量口径相匹配的折现率，折现到评估基准日的现值之和，作为矿业权评估价值。其评估模型如下：

矿业权评估价值=净现金流量现值之和

净现金流量现值=净现金流量×折现系数

净现金流量=现金流入量-现金流出量

现金流入量=销售收入+回收固定资产净残（余）值+回收流动资产

现金流出量=后续地质勘查投资+固定资产投资+无形资产投资（含土地使用权）+其他资产投资+更新改造资金（含固定资产、无形资产及其他资产更新投资）+流动资金+经营成本+销售税金及附加+企业所得税

二、煤矿企业价值和矿业权收益法评估模型的比较

（一）评估模型的内涵一致

两个评估模型为现金流折现方法（DCF）的不同反映模式，从形式看，好象差异较大，其实质完全一样，有异曲同工之效。

煤矿企业价值收益法评估模型对现金流的计算比较含蓄，以息税前利润为基础，剔除应流出的企业所得税，加上非付现的折旧及摊销，减去新增投资、生产经营中资产的正常更新投资及营运资金增加额得到企业自由现金流，算出了企业营业性资产价值。然后通过减去有息债务（即基准日账面上需要付息的债务，包括短期借款、带息应付票据、一年内到期的长期借款、长期借款等）得到股东全部权益价值。

而矿业权收益法评估模型，对企业自由现金流的计算相对直接一些，直接通过现金流入量减去现金流出量得到净现金流量。现金流出量中既包含了煤矿企业价值收益法评估模型中企业所得税、新增投资、生产经营中资产的正常更新投资及营运资金增加额内容，更以经营成本的方式直接将折旧及摊销、财务费用等非付现、非经营支出排除在外，起到与煤矿企业价值收益法评估模型相同的净现金流量效果。

（二）关于评估模型参数的选取

1．对收益年限的确定处理方式不同

煤矿企业的功能是开发矿产资源，矿山企业的收益源于对矿产资源的开发利用。当矿产资源开采完毕、矿山闭坑，基于开发利用矿产资源的企业收益途径就不存在。因此，理论上，煤矿企业的收益年限，直接取决于资源储量的大小，资源储量大，矿山服务年限长，企业收益年限长。但在实务中，估算的生产能力与服务年限得出的评估利用矿产资源储量超出已采取缴纳价款方式（或类似方式）有偿取得矿业权所对应的（或者经批准可动用的）资源储量时，需根据不同的评估目的，采用不同的处理方式确定收益年限。例如，对作价出资、企业改制设立公司等经济行为目的的评估时，确定或估算的生产能力与服务年限得出的评估利用矿产资源储量不应超过已采取缴纳价款方式（或类似方式）有偿取得矿业权所对应的（或者经批准可动用的）资源储量；而对出售、合作、非货币性资产交换、债务重组为目的的评估，如估算的生产能力与服务年限得出的评估利用矿产资源储量超过已采取缴纳价款方式（或类似方式）有偿取得矿业权所对应的（或者经批准可动用的）资源储量，根据国家法律、法规应当有偿处理，进而评估结论可能含负债性质应交矿业权价款的，虽然收益年限选取服务年限，但应当在评估报告中披露该事项，提醒委托方和相关当事方在确定出售价格、合作权益、非货币性资产交换补价、债务重组对价等时考虑。

2．对评估基准日已形成资产扣减口径不一致

企业价值收益法评估模型中对评估基准日前已形成的固定资产投资、无形资产投资，不再视同评估基准日后现金流出量，而仅对新增投资、生产经营中资产的正常更新投资视同现金流出量。而矿业权收益法评估模型不仅将评估基准日前已形成的固定资产投资、无形资产投资视同评估基准日后现金流出量，同时也考虑新增投资、生产经营中资产的正常更新投资支出。比较而言，后者现金流出量的范围更大一些。

3．折现率取值方式不一致

企业价值收益法评估模型折现率一般采用国际上通用的WACC模型进行计算。

其中：E：权益的市场价值

D：债务的市场价值

Ke：权益资本成本

Kd：债务资本成本

矿业权评估模型的折现率根据中国矿业权评估准则《收益途径评估方法规范》（CNVS12100-2008）介绍，包含无风险报酬率和风险报酬率。但在实践操作中，《矿业权评估收益途径评估方法修改方案》建议现阶段推荐采用区间指标8%－10%。勘探及生产矿山取低值，详查及以下取高值。对一些高风险、价格波动大的矿产，可以不限于上述区间范围，根据评估项目的具体情况合理分析确定。对需要向国家缴纳矿业权价款的矿业权出让评估和国家出资勘查形成矿产地的矿业权转让评估，由国土资源部发布具体折现率指标。

前者通过合理取值计算得到折现率，后者虽然也可以计算取值，但限定在一定的范围取值之内，实践中取值一般比前者低。

三、煤矿企业价值和矿业权收益法评估模型与现行法规的冲突

目前评估实践中，不管是在煤矿企业价值收益法评估模型中计算息税前利润，还是在矿业权收益法评估模型中计算经营成本，都遵循以下原则计算维简费和安全费用：

（1）对采矿系统固定资产，按财政、税务行政主管部门规定的方法和标准，以原矿产量为基础计提维简费，其他固定资产计提折旧。

（2）煤矿企业按原煤产量提取安全费用。

（3）煤矿可按扣除井巷工程基金（井巷费用）后的维简费的50%作为更新性质的维简费，以更新性质的维简费及全部安全费用（不含井巷工程）基金作为更新费用列入经营成本。

但该原则是建立在税务部门默认计提的维简费和安全生产费用税前可以扣除的前提下。而近日，国家税务总局发布《关于煤矿企业维简费和高危行业企业安全生产费用企业所得税税前扣除问题的公告》（国家税务总局公告2011年第26号），就颇有争议的煤矿企业维简费和高危行业企业安全生产费用企业所得税税前扣除问题做出明确，对企业以前年度按国家有关部门规定计提的维简费和安全生产费用税前扣除予以认可，同时，对自2011年5月1日起计提的这两项费用不再允许税前扣除。该文件的出台对2011年5月1日以后上述评估模型在实务中处的理提出了新挑战，笔者认为其将对企业所得税现金流出的计算将带来实质性的影响，在保持其他假设条件不变的情况下，将导致煤矿企业价值及矿业权评估值出现较大的波动。