第三方财富管理“野蛮”生长

陈宇

当销售成为核心,

财富管理基本成为一句空话

诺亚财富的兴起,在国内引领了很大一股风潮,他在某种意义上打破了金融产品大多通过金融机构主要是银行代销的传统认知。同时诺亚财富的上市,也使得财富管理成为一个非常时尚和热门的概念。

但是回归到财富管理本质来看,诺亚财富的模式其实并不能算是财富管理。财富管理的本质是帮助客户在众多金融领域里,结合客户的实际提供纷繁复杂的金融产品配置。按照配置方式的不同,产生出两种概念:一种是通过资讯或者建议的方式,一种则是实际的资金受托的方式。前者主要是金融顾问中介机构,包括了诺亚在内的第三方财富管理,理论上该划在这个范畴。后者则是信托、基金管理公司、私募机构、资产管理公司等,在这个领域里有些机构进行财富管理,有些进行资产管理。

第三方财富管理最早成型于美国、加拿大,他们的主要特点是由相对独立的理财顾问机构所设立的综合性财富管理机构,设立方往往都不是跟资金实际受托方相关的机构,因此他们的立场相对独立,能基于中立的立场,不代表任何机构,如保险公司、基金公司、银行等,也不仅仅代表单个消费者的利益。

在成熟的混业经营的金融市场里,第三方财富管理公司往往是大量缺乏理财经验人群的首选理财顾问机构,而这些理财机构在不同的跨金融区域都具备非常丰富的经验,能较好地为客户提供理财建议,也能就客户的自身情况做出相对客观的配置建议。从某种意义上讲,成熟金融市场的第三方财富管理公司还变相承担了财富在不同金融资产区域配置的重任。第三方财富管理是金融服务市场发展到一定阶段必然出现的金融业态。他的本质是一种金融经纪业务,确保交易双方达到较好的资源匹配和撮合是其本质,在双方交易过程中,经纪方的独立性是交易达成的核心点。没有独立性作为基础,经纪业务就没有生存的价值。

在中国,野蛮生长的第三方财富管理公司已有两千多家,仅2011年就成立了上千家这样的机构,他们打着客观、专业、独立的旗号,进行着所谓的财富管理工作。但是这些财富管理公司,并不能称为财富管理公司,只能称为金融产品的销售公司。诺亚也好,恒天财富也好,好买也好,都只是某一个领域内较好的金融产品分销商,或者称之为渠道商,并不是所谓的财富管理公司,因为他们首先都不具备起码的独立性。

判断是否有独立性,从盈利模式上就可以看出来。国内所有的财富管理公司的收费结构都来自于金融产品商的销售佣金以及绩效提成,这个盈利模式可以推翻所有的独立性的基础性判断。一般来说,收谁的钱,自然就听谁的话,区别仅在于多听点还是少听点。

仔细翻看诺亚财富一季度的报表就可以很清晰地看出,他的盈利模式主要是通过销售信托产品获得超过一半的交易收入。另外一大部分是销售私募股权基金的佣金。诺亚是国内迄今为止唯一一家可以被证明是成功的财富管理公司,诺亚尚且如此,别的公司就更不用说了。

这种在销售基础上形成的财富管理公司,使得国内的财富管理公司形成了商品社会里销售代理商的制度,类似于批发零售性质的贸易公司。一些大的、有实力、有资源的财富管理公司成为了总代理,可以拿下较好的理财产品资源,然后部分直销给终端客户,另一部分则分销给其他的二级代理或者三级代理,他们赚取差价。销售成为了核心的核心之后,就使得在具体的财富管理过程中很多决策更多考量的是收益行为,而不是投资人的切身利益,财富管理基本上就是一句空话。

国内没有真正意义上的第三方财富管理公司,而只存在理财产品的销售公司的主要原因就在于上述的逻辑。这种在佣金和风险度之间寻求平衡点的销售行为,必然会出现许多不利于财富管理发展的现象,让财富管理走入一条死胡同。

没有销不出去的金融产品,

只有给不了的销售佣金

金融产品的销售其实跟普通商品的销售在某种程度是一致的。我们仔细观察商品流通领域,可以发现几个很有意思的现象:如果商品非常不错,在具备垄断性、排他性的情况下,渠道其实是很廉价的,能成为这些商品区域总代理的,基本上都赚得盆满钵满。类似在前些年的汽车代理行业,宝马、奥迪、奔驰的一个区域总代理,光代理费可能就需要上千万,但是拿下代理权之后,很快就能赚回来。许多形成品牌的领域也都是如此,渠道其实是没有价值的,资源都掌控在商品的生产商手里。对于那些产品竞争非常激烈,同质化几乎白热化的行业,渠道会立刻转身,于是,渠道为王的口号也就出来了。最典型的业态就是家电业。家电业是一个任渠道宰割的行业,国美、苏宁就是利用渠道资源,在很长一段时间纵横捭阖,在消费者和生产商之间,游刃有余。

金融领域也是如此,金融产品跟商品流通领域的规律是一样的,好的金融产品,由于具备极强的口碑度和社会认同效应,在销售过程中,是不需要财富管理公司介入的。阳光私募业内的神话般人物徐翔所发的基金,在当年想买的人挤破了脑袋也买不到。信托鼎盛时期,中信信托等一些大型信托产品,基本提前一月预约,才能购买到,还要根据时间顺序,先来后到。在这种情况下,财富管理公司的作用基本被弱化,更不用提佣金这回事了。

什么金融产品会成为财富管理公司的供应商呢?那些没有明显亮点的,或者结构设计有瑕疵的,以及存在一些重大的潜在风险的金融产品,都会成为财富管理公司的供应商。对于这些产品,财富管理公司的确应了渠道为王的口号。2011年,财富管理公司的开价,在固定收益产品里基本上都开到四个点的佣金,甚至更高。什么概念?一笔一百万的理财产品成交,光渠道费就要给予四万元,而且必须是现金支付。假设这款固定收益理财产品的收益率是8%,这款理财产品就要高于12%,再加上金融产品设计商的利润空间,最终拿到资金的客户的成本该是多少?我始终认为,超过15%拿资金的客户,基本属于高风险区域。庞大的资金压力也会使得原本的低风险演变成高风险。

在阳光私募的销售领域则更加赤裸裸。2011年的阳光私募领域,发行一款阳光私募的成本是多少?假设发行一个亿,那么首先就要交给信托200万的通道费,其次要支付渠道费大概2—3个点。剩下还要将盈利部分提取的绩效分4成给渠道。也就是盈利部分的8%给渠道,12%给自己。

私募股权就不细说了。在过去的一两年时间里,财富管理公司利用手里的客户对产品供应商进行大面积杀戮是业内不争的事实。反过来说,这种杀戮行为不仅仅是财富管理公司干的事情,作为国内最大的渠道——银行,在过去几年里,开始收取基金管理费,最高比例甚至可达50%。

所以,销售佣金跟财富管理公司本身是没有关系的,他的出现,本质是由于金融产品的供应商自身未能体现出较好的产品优势,迫使议价能力转移到了渠道身上。而在这种情况下,渠道的价值体现为两个方面:其一,能做更多的宣传推广和产品包装;其二,拥有一定程度上对其信赖的客户。

但是无论从哪个方面而言,可以得出的两个结论:第一,好产品不会进入渠道,因为不需要,即使进入,也不会给予高佣金,所以渠道对于这类产品的推介动力是不足的。第二,进入渠道的金融产品未必一定是不好的产品,但总体而言,正规的渠道一般都是在风险评价和佣金收益之间做一个平衡点,而一般的渠道,则是唯佣金论。

业内曾有名言:没有销不出去的金融产品,只有给不了的销售佣金。也就说再烂的金融产品,只要有足够的销售佣金,都能通过渠道杀鸡取卵式的销售模式营销出去。这两种情况都给业内形成了不好的影响,也掩盖了一个极大的风险不确定性,即客户所在财富管理公司获得的投资建议是不全面和不充分的,他们在渠道里所能获得的产品是那些对财富管理公司收益较高,而对客户却未必是最佳配置的理财产品。

这种独立性丧失的纯销售模式在一开始就违背了财富管理本来该有的特征,也使得原本很混乱的财富管理市场越加无序和野蛮。在销售上,现在财富管理的销售模式,比起口碑极差的保险营销模式,有过之而无不及。而在风险控制上,目前的财富管理,大抵都基本不太加以约束,因此也极大地加剧了金融市场的不稳定,进一步影响了财富管理本来该有的发展路径。

财富管理的核心不是卖一时的产品,赚一时的利润

美国的金融业历史,也经历了野蛮生长的时代。1980年,美国依靠返还佣金的比例大概在34%左右,没中国这么不靠谱,但也是相当大的一个数字。美国属于混业经营的市场,人才的培养、金融产品的可比较性乃至投资机会都比中国大很多,但这也限制了纯金融产品代理的模式在美国的发展。所以,至今美国销售佣金返还的比例大概在4%左右。从美国的实证学来看,金融产品代销的模式在金融业态不断发展的情况下,其实是很难走通的。

很多人质疑,如果撇开财富管理,纯粹走金融产品的销售模式在中国能否作为一种金融业态持续存在?我的观点是:考虑到中美金融的差异,其实是有可能的,但是难度很大。将这个命题直接换算成:诺亚是否具备持续发展的可能性?我的答案是否定的。诺亚如果坚持以销售作为其战略核心,未来的发展前景会很迷茫,这点跟金融产品的特性是有一定关系的。

金融产品跟商品流通在销售上虽具有一致性,但是在商品性质上还是有很大不同。暂且撇开金融销售管制的政策因素,单从销售本质看,由于一般产品的销售以销售完毕为终结点,即使有客服,也最多是三包等一些概率很小的售后服务。但是金融产品的销售确切地说是以销售完毕作为起点,到产品生命周期的结束才是终结点。可以理解为销售类公司如果在一年销售过程中,销售了大量的伪劣商品,那么第二年,就没有人愿意在你这里再买东西了。

销售公司的核心点在于能持续地获得好产品的供给,才能让你的客户不断买到好东西,确保他们持续购买。很多销售公司可以通过加大销售团队,提高销售佣金,以及扩大品牌宣传等模式获得快速的销售增长。但是反过来看,如果销售团队快速做大的销售额的产品,在未来的时间段不能持续被证明是好的产品,销售规模越大,日后的存续就越难。

就如同某家财富管理公司在2009年销售了大量的二级市场为标的的理财产品,客户的亏损基本上都在30%左右甚至更高的,那么这家财富管理公司2009年销售额做的越大,就必然使他的口碑越差,也会让更多的客户逐渐远离他,改变这种形象的代价也就越大。财富管理的核心是持续为客户创造价值,而不是卖一时的产品,赚一时的利润。所以,金融产品的销售其实是双刃剑,如果你能持续不断的提供好产品,销售额的提高会不断加大公司的能力和客户群,但反之,则必然流失客户。

金融行业,不关注其他的财富管理空间是其弊端

诺亚起步的阶段,恰恰是中国经济发展速度最快的几年,经济的高速的发展,使得大量资产管理方的产品并没有遭遇太大的风险考验,并且掩盖了很多深层次的矛盾。过去几年,以信托为代表的资产管理方,没有受到很大的考验,并不能说是其资产管理能力有很大的提高,而是在经济形势较好的情况下,只要能力不是特别差,都能在市场里存活下去。因此代销信托产品,理论上属于无风险考验。这种情况下,专业能力在财富管理范畴里就一直处于被弱化的领域,很多财富管理公司闭着眼睛外销产品,都不会有太大问题出现。

但是,随着经济形势的急剧变化,在未来五到十年,则是沧海横流尽显英雄本色的时候,能力会越来越重要。前些日子我在微博里说,包括银行在内的一系列金融机构,未来的竞争更多是同业之间的竞争。改变了以往由于经济增速较大,使得所有的金融机构都可以盈利,无非是盈利多少的问题。以后一家金融机构的增长,必然伴随着另外一家金融机构的衰退,因为整体增长的幅度放缓了,内斗就会很惨烈,洗牌时刻来临了。

与之相关的财富管理公司也一样面临着洗牌。以往闭着眼睛卖产品的好日子一去不复返,专业性显得越来越重要,不能筛选有效的金融产品,屏蔽可能的市场风险的财富管理公司无论是做销售,还是做财富管理,都将失去客户信任。

但无论是销售金融产品,还是财富管理,都需要有基础的核心点,即专业的财富管理判断能力。在此基础上,两者产生的区别无非是金融产品销售以推介好产品给不特定的客户为特征,而财富管理则以为特定的客户推介好产品为特征。

专业的财富管理能力的门槛其实是极高的,无论是推介产品还是为客户配置产品,都需要对各类金融产品进行很大层面的研究和数据的整理,这需要建立起很庞大的研究团队。而最关键的是,中国并不具备培养财富管理人才的基础。主要原因是,在中国分业经营的形态下,各个金融领域是分割的、片面的,中国很少有适合跨金融领域的金融人才产生的土壤。这也就能理解,为什么中国的金融产品都处于同质化竞争的状态?因为金融没有有效交叉所形成的金融区域内的创新,都在自己的领域里各自为阵,所谓的专家都不具备大的视野和角度。而金融实际上是互相不可分割的一个整体,尤其在财富管理领域,离开了不同金融领域的配置,去谈财富管理其实就是扯淡。

而现实中,我们的财富管理就是如此现状,卖股票的永远谈股票有多好,不断分析股票里哪些基金好、哪些私募好、哪些股票好。却忘记了,股票在某一个周期里可能都不好,你再牛逼也都不好,就如同整个股票处于下行通道、长期底部的时候,行业分析的再好,也只能是少亏点,要实现很好的盈利,难度很大。这个时候财富管理的配置就要脱离该行业,要看到更高层面。金融行业分业管理,不关注其他金融区域的财富管理空间,是我国一直欠缺的。当然,这一点的突破是有现实难度的。

专业性人才是第三方财富管理公司的核心价值

从单纯的人才培养角度来看,在第三方财富管理发展较为成熟的国家或地区,具有10年以上从业经历是成为理财规划师的一项重要标准。我国财富管理行业在各自的行业里其实是有较好的人才储备的,但是这些可能会成为各自行业里较好的销售人员或者行业研究员,成为不了财富管理人员。我国的财富管理的历史不到五年时间,人才的极度缺乏也是实情。从现有的数据来看,美国有注册理财会计师以及注册金融顾问四万名左右,这个数字对美国庞大的理财市场而言是很少的,实际具备理财能力的人应该远小于这个数字。

对于专业能力的培养,没有办法用量化数据进行探讨,从业时间能说明一定的问题,但也需要大的金融环境得到有效突破,这两点缺一不可。从全球范围来看,很多第三方财富管理的顾问机构,走到最后都是合伙人制度,因为专业性人才是公司的核心价值所在,只有合伙人制才能捆绑人的能力和公司的能力。这些合伙制公司服务于特定的大型机构和一些财富家族,主要因为财富管理能力无法批量复制,而个人精力也相对有限,因此服务边界是有限制的,支撑不起太大层面的服务群体。

金融市场本质上不允许出现渠道为王的情况,现在最大的渠道是银行,这是特定历史条件下形成的。随着银行业竞争激烈,加上各自资产管理公司会逐步特定形成一定的客户群体,都会在一定程度上降低渠道一枝独大的情况。从成熟金融市场体系来看,各金融业态都聚集了一部分高净值客户,但所占比重都不大。

从诺亚的结构来看,信托和PE股权投资占诺亚财富销售的大部分,这两类产品的主要发售方,信托和私募股权机构,都在铺天盖地建立各自的渠道。信托建立财富团队已有多年,最近昆吾九鼎也建立了三百人左右规模的财富管理团队,开始了私募股权机构自建团队的序幕。第三方真正的优势在独立,一旦跟返点挂上钩,也就失去了独立性,失去了独立性的第三方,销售竞争优势也会逐步失去。跟信托公司和私募股权机构自建的销售团队相比,逐步丧失优势也是迟早的事。

从实际情况来看,销售类财富管理公司面临的难题还有客户忠诚度转移的问题。如果第三方财富管理的核心不是建立在客户基础上的一种交易策略,而仅仅只是快速销售的模式下,那么忠诚度转移和业务飞单都是非常普遍的事。作为一种纯撮合匹配的居间业务,中介方的优势是不明显的,客户在成交环节中,很容易绕开中介方,这就是传说中的飞单。

而成交之后,客户就从第三方手里转移到了资产管理方手中,只要资产管理方的管理能力还行,客服也不错,基本上会被资产管理方通过各种方式留住。如果资产管理方的资产管理能力不行,作为销售的财富管理公司,也一样无法留住客户,因为客户选择了不好的资产管理方,无论做的好或者不好,受伤的都是第三方财富管理。所以,纯销售类的公司生存难度很大。

诺亚财富自然理解到自身的困境,所以一直在走转型之路。他的转型之路很有意思,逐步离开第一个层面的财富管理范畴,进入到第二个层面的财富管理行业,致力转型成为一家资产管理公司。

从行业层面来看,诺亚财富的优势是他比其他资产管理公司更了解客户的需求,理论上更能设计出适合的理财产品。缺陷在于欠缺具备资产管理能力的人才,这些人才无论是对外招聘也好,对内培养也好,都不是短期能形成的。再加上转型之后,诺亚也就成为了一家资产管理公司,对于所有的金融机构而言,其销售上的优势也就会逐步失去,和以前上游的产品供给方某种意义上来说成为了竞争对手。

对资产管理公司而言,最核心的是资产管理能力,这种能力虽然不能量化,但却成为了维系资产管理的核心。对于资产管理能力而言,这种能力要跟规模相匹配,并不是规模越大越好。规模大了,管理能力跟不上,反而会大大拉低盈利可能,甚至可能会亏损。很多资产管理公司,在一定金额的资金下,可以管理的很好,但是随着资金不断庞大,最后却落得一塌糊涂,显然,他们高估了自己的管理能力。

资产管理能力是需要长期的、不断的实践才能积累的。诺亚财富其实是在跟时间在赛跑,如果不能在销售优势丧失之前,快速形成资产管理的能力,也就意味着转型的失败。

上市迷局

“中国民营旅行社第一股”背后的盈利之忧

据证监会公布的资料显示:众信国旅已经于7月18日过会,正在积极筹备上市。而根据公开披露的信息显示:众信国旅将在中小企业板上市,拟发行1700万股,筹集资金1.49亿元。众信国旅能否摘得“中国民营旅行社第一股”的桂冠或许已经是意料之中的事情,然而,即使可以顺利上市,众信国旅仍然面临着譬如盈利模式单一、盈利能力不足、行业混乱等诸多问题。

行业乱象影响盈利能力

今年年初,自众信国旅首次出现在证监会待审企业名单上以来,就受到媒体的持续关注。作为一家以经营出境游为主营业务的公司,相比国内游,众信国旅面对的挑战更多。从行业趋势来看,根据一项资料统计:近几年来,出境游节假日价格每年都以10%-15%的幅度递减,而到了出境游淡季,出境游价格甚至要下降一半以吸引游客,由此可见,旅行社盈利能力正逐年下降。

通过研究众信国旅的招股书,记者仍然可以发现一些潜在的风险在影响着众信国旅的盈利预期。“首先是公司收入增长放缓风险。”据媒体报道,国家旅游局此前发布的《中国旅游业“十二五”发展规划纲要》显示,到2015年我国出境旅游人数将达到8800万人次,年均增长率为9%。这与2011年出境旅游人数22%的增长率相比,增速有较大幅度放缓。众信国旅招股书上显示,2009年—2011年公司综合毛利率分别为:7.83%、9.37%、9.07%。其中2011年综合毛利率环比下降0.29%。 此前有媒体报道称,近三年来,众信国旅的净利率,即净利润占营业收入的比例均不到3%,分别为2.03%、2.97%和2.85%,而已在A股上市的中国国旅过去三年的数据分别为:5.1%、4.2%和5.4%。这是否意味着众信国旅的盈利能力严重不足?

其次,公司的成本控制风险较大。从损益表可以看到,营业成本占营业收入的比重非常高,因而营业利润的安全边际很低。此外,在股权安排上,第一大股东冯滨的控股比例很高,势必影响小股东的决策权行使,进而导致公司的治理风险较大。“2011年,随着出境游市场的进一步快速发展,市场供求关系继续发生变化,上游资源,特别是机票成本增加较多,使得综合毛利率略有下降,但仍保持较高水平。”众信在其招股书上解释道。此前,曾有分析称,过去三年众信国旅的净利率始终在3%以下,盈利能力不足将成为其上市的拦路虎。

PE幕后,福之祸兮 ?

目前,全国旅行社市场几乎被中国国旅、中青旅、港中旅等几家国有企业牢牢把控。即便是在民营企业中,也有凯撒、捷达、春秋等佼佼者群雄逐鹿。行业利润率低,且市场竞争激烈,众信为何选择在此时激流勇进?

根据众信国旅的招股书上显示:“公司本次募集资金投资项目的实施,将会进一步增加公司的资产规模、服务能力和市场份额。有效地提升公司的竞争力和行业地位。”公司本次募集资金投资项目拟用于境内旅行社实体营销网络建设、旅游电子商务建设、商务会奖分公司建设等项目。

在众信国旅的招股书中,记者还发现公司目前第二大股东为一家PE机构——北京嘉俪九鼎投资中心,属于昆吾九鼎投资管理有限公司(简称九鼎投资)旗下基金。“九鼎系”也被业界誉为近几年来PE江湖上蹿起最快、风头最劲的公司。

2010年11月19日,九鼎投资和自然人翁洁按每股12元的价格,分别出资人民币2800万元和400万元认缴公司 233.3334万股和33.3333万股新增股份,其中266.6667万元增加公司注册资本。增资完成后,控股股东冯滨持股49.37%,第二大股东九鼎投资持股8.75%。 实际上,PE借助拟上市公司IPO圈钱已经成为业界公开的潜规则。近几年来,IPO的密集发行,其背后潜伏的PE公司也收获颇丰。

然而,以“利益”为最终目的的PE的介入,能否使众信国旅在上市之后,顺利的实现上市前对股民的承诺,一切都还只是未知数。

众信国旅正面形象亟待提升

旅行社夸大宣传、擅自改动旅游自费项目、强迫游客消费、导游态度差、推卸责任等问题层出不穷,给整个行业蒙上了一层阴影,游客对旅行社的不信任感日渐增加,众信国旅更是问题多多。

记者通过调查发现:众信国旅长期做出境游批发业务,相比国内游,因语言不通、地域不熟等因素,出境游纠纷更是时常发生。

众信国旅澳大利亚 “至尊之旅”索赔案,更是将众信国旅的形象跌入谷底。因携家人参加澳大利亚、凯恩斯9日至尊之旅旅游过程中发生翻车事故受重伤,但北京众信国际旅行社拒绝赔偿,40岁的王先生将北京众信国际旅行社股份有限公司告上法院。王先生说,发生事故之前,导游曾拿出全英文小单子要求旅客签字,导游解释为方便统计人数,因语言不通旅客都签了字,但后来得知之前签的单子是免赔条款。

众信国旅更是发生过令人震惊的威尼斯“甩团”事件。据京华时报报道,19名欧洲团游客由于不满北京众信国际旅行社预定的豪华列车“缩水”为普通慢车,与导游在威尼斯一停车场僵持近8小时,最终与旅游团分开。游客称导游偷偷溜走并关机,而旅行社表示是导游强行脱团。

“欺客”事件层出不穷,导致了游客对旅行社的不信任感日渐增加,自由行也逐渐成为旅客主要的旅行方式,这极大地削弱了旅行社的盈利能力,也成为众信国旅最大的“拦路虎”。