中国房地产上市公司偿债能力分析

张广柱

【摘要】 近几年中国房地产发展迅速，商品房的价格也节节攀高，为中国经济的增长作出了贡献，但同时房地产业也积聚了巨大的风险。政府及时采取调控政策，控制房地产业过度投资和投机行为，确保房地产业的健康持续发展。文章主要通过抽取沪深两市131家房地产上市公司中的54家公司作为样本，然后根据这些样本公司的财务报表数据计算反映偿债能力的财务指标，分析这些财务指标，评价中国房地产上市公司的偿债能力。

【关键词】 房地产； 偿债能力； 通货膨胀

2008年，中国政府在美国次贷危机背景下放宽对房地产业的调控政策，由调控转为刺激房地产业的发展。2008年9月16日到12月23日央行百日内连续5次降息，10月22日财政部发文《继续加大保障民生投入力度切实解决低收入群众基本生活》等等。在一系列宏观政策的刺激下，中国房地产业飞速发展，房价一路飙升，地产泡沫越吹越大。2009年的下半年，中国政府为了使房地产业健康平稳的发展，抑制房地产业的投机行为，开始出台一系列调控政策。2009年12月，国务院为遏制炒房现象将个人住房转让营业税征免时限由2年恢复到5年。2010年1月，国务院出台“国十一条”严格二套房贷款管理首付不得低于40%等等。房价在2011年开始出现松动，一线城市的房价有所回落，地产企业的库存增加，资金紧张，企业的偿债能力受到影响。

一、样本的选取

目前中国沪深两市房地产板块中的A股上市企业131家，本文抽取2011年12月31日资本额在80亿以上的54家房地产企业2006—2011六年的报表数据，选取样本公司2011年资产总额1.58万亿元，占整个房地产上市公司资产总额的85.65%。选取的公司如表1。

二、数据的计算

根据样本公司财务报表数据，计算结果见表2。

三、数据分析

（一）资产负债率居高不下

根据表2的数据作图1，从图中可以看出房地产企业的资产负债率从2006年的66%左右持续增加到2011年的74%，六年间一直上升，同时房地产企业的资本规模也一直增长，说明房地产企业这6年中的超速增长得益于政府宽松的货币政策。但是，伴随中国政厉的房地产调控政策，地产企业从银行融通资金的能力逐渐下降，售市场的资金回笼下降，房地产企业的财务风险越来越大。这些预期，从股票市场上房地产行业股票价格走势可得到印证。

（二）负债结构不合理

根据表2中数据作图2，从图2中可以看出：（1）房地产企业短期负债占整个负债的比率从2006年的80%左右下降到2009年的67%左右，而又增加到74%左右，这样的变化与中国政府的房地产调控政策相符合，中国政府在2008年世界金融危机的背景下抛出了4万亿元的经济刺激计划，同时放宽了对房地产企业的调控政策。在宽松的货币政策下，房地产企业能够获得较多的长期贷款，因此短期贷款的比例有所下降，而后在2009年的下半年房地产政策又开始趋于紧张，房地产上市公司的短期债务开始上升；（2）有息债务比率，2008年最高73%，这与中国政府的宏观调控有直接关系，2008年中国政府的宽松货币政策增加了地产企业的信贷资金比重，刺激房地产企业的迅速发展，为中国经济在世界金融危机中的持续增长做出贡献，同时房地产企业的财务风险也在增加。

（三）经营活动产生的现金净流量不足

根据表2中的数据，房地产上市公司在2006—2011这6年中，只有2009年的经营活动产生的现金流量是正的，其他年份均为负值，而且呈逐年上升趋势，这说明我国地产企业这6年中一直在借助银行贷款超速发展，因为其自身产生的现金流无法满足扩张的需要。至于2009年的情况，主要得益于中国政府的经济刺激计划和宽松的房地产政策，但是房地产价格的过快增长和房地产行业的过度投机行为导致中国政府房地产政策的迅速改变，这无疑对过度扩张的房地产行业是一个极大的考验。

（四）速动比率较低

根据表2中数据作图3，从图中能够看出：（1）流动比率、速动比率和现金比率的变动趋势基本一致，2009年最高；（2）流动比率较高，而速动比率和现金比率较低，说明企业流动资产中变现能力较差的存货比例较高；（3）2006—2011这6年间，存货的比例基本保持没变，短期偿债能力财务指标的变动原因主要是变现能力较好的资产比例变动所致；（4）从图3中的趋势所示，房地产上市公司2011年的短期偿债能力指标最低，预示房地产上市公司2012年的短期偿债能力会更差。

综合以上样本数据的状况，可以说中国地产行业整体的偿债能力较差，整个行业的发展过度依赖政府的货币政策和房地产政策。

四、房地产企业偿债能力恶化成因分析

（一）融资渠道单一

一般来说房地产业的投资规模大、开发周期长、资金回笼慢，投资一般要3年的时间才能收回，这些特点决定了房地产业的发展需要巨额资金的支持，而中国目前的金融环境决定了银行是房地产企业融资的首选。

沪深两市共131家A股房地产上市公司，根据样本计算2011年房地产企业平均资产负债率约为74%，相对2010年整个行业资产负债率增加的一个百分点，扣除无息债务2011年资产负债率也达到44%，而且短期负债比例占整个负债的74%。这说明房地产上市公司过度依赖银行信贷资金和预售资金扩张，而且过度依赖短期信贷资金，如此单一的融资渠道必然承担巨大的财务风险，在货币市场发生变化时，企业的资金链条必然出现紧张。同样作为房地产企业的香港四大地产商，在融资渠道上就显得更多样化，资产负债率仅为20%左右。在其年报中可以看出香港四大地产商对经营活动中现金流的重视，更注重内部资金供给，而不是仰仗外部的资金来源，因此在多次的经济危机中都能平安的度过。

（二）政府严厉的房地产调控政策

2011年1月26日，国务院召开常务会议，宣布共计八条政策措施（简称“国八条”），以巩固前期房地产调控效果，促进房地产市场健康发展。地方政府纷纷制定实施细则，取得了明显的成效：（1）各大中城市商品房交易量大幅度下降，交易价格保持平稳；（2）个别城市土地出让明显减少，部分土地拍卖出现流拍；（3）商业地产明显升温。这些变化直接影响房地产企业的销售收入增长速度，影响企业资金的回笼，表2中，2010年和2011年的经营活动现金流量均为负值，2011年比2010年要好些，原因是2011年房地产企业的开工项目下降所致，同时2010年的销售资金开始回笼。

（三）预期持续的通货膨胀

中国已经进入通货膨胀时代，农副产品的价格上涨、基础材料的价格上涨、人工费用上涨，必然带动房地产企业生产成本的上升，使开发商的资金压力和资金成本上升；另外现在房地产企业存在大量的预售房，较高的通货膨胀必然降低企业的收益，开发商对通胀的损失很难通过自己的内部消化渠道来化解，它只能通过简单的成本转移，最终由消费者承担，但是政府的调控政策未见松动，房地产的价格上涨缺乏空间，进而影响房地产上市公司的偿债能力。

（四）主营业务过度集中

中国房地产上市公司主要业务集中在商品房开发与销售、土地囤积增值，其中商品房的销售收入能占到其整个收入的70%以上。由于土地资源的有限性，地产行业比较容易被炒作形成虚拟的泡沫经济，这在日本、美国、东南亚等国都出现过，特别是日本20世纪90年代地产泡沫破灭的影响一直延续到现在，中国政府必然进行宏观调控使其适应经济持续增长的需要，避免重蹈其他国家的覆辙，这种情况下中国房地产企业过度集中的业务必然带来巨大的财务风险。

五、改善偿债能力的建议

（一）拓宽融资渠道

虽然中国人民银行再次降低准备金率，但政府在多家媒体公开表示2012年房地产政策不会放松，由此可以预见2012年下半年中国房地产企业的资金压力依然很大。从目前情况看，房地产上市公司应该采取以下措施：第一，房地产上市公司应该增加股权资本，降低资产负债率，这样才能增加公司抵御各种风险能力，才能保证公司的生存；第二，与有实力的建筑承包商合作，采用承包商垫款方式开发；第三，充分利用房地产投资信托这种融资方式。

（二）改善负债结构

中国房地产上市公司短期负债比率一直比较高，2011年在74%左右，因此中国房地产上市公司负债结构的调整，应该减少短期借款、预收款比例，增加长期借款的比例。长期负债相对稳定，一般在未来几个会计年度之后才偿还，公司面临的流动性不足风险较小。这样对于需要长期资本的房地产企业来说，更能保证其健康持续发展。

（三）降低扩张速度改善现金流结构

目前中国的商品房空置率已经远超过国际公认的10%危险警戒线，房地产公司应该降低扩张速度，减少预售商品房数量。预售商品房虽然可以解决开发商暂时资金紧张的问题，但后续开发会需要更多的资金，另外我国预期高通货膨胀率必然增加后续商品房开发的成本，减少房地产公司的利润。

另外，房地产上市公司现金流量结构从2006年到2011年一直不合理，经营活动产生的现金流量除2009年外均为负值，说明公司快速扩张主要依靠外部的资金，主要是银行贷款和预售款，这种扩张缺乏自身产生现金流量的支持难于持续，因此房地产上市公司要长久的生存发展，必须控制好扩张的速度，要与自身创造现金流量的能力相匹配。

（四）开展多元化经营业务

香港四大地产商历经数次金融危机而长盛不衰，其秘诀在于业务相对多元化，主要包括物业销售收入，物业租金收入，酒店经营收入，其他业务收入。从这些业务的构成中可以看出，香港四大地产商都十分注重多元化业务组合以保持合理的现金流，采用其他相关业务来弥补房地产流动性弱的不足，而避免过高的资产负债率。我国房地产上市公司可以借鉴香港房地产公司的经验，进行多元化业务的经营，避免由于政府调控商品房的价格过快增长而带来巨大财务风险。

【参考文献】

[1] 周霞，陈光明.后金融危机时代房地产企业财务风险控制分析[J].会计之友，2012（1）.

[2] 徐策.对新一轮房地产调控政策的思考[J].中国市场，2011（16）.