我国工业行业资本配置效率差异分析

刘丽亚 雷良海

摘要：本文利用我国39个行业2005～2010年的面板数据为样本，借鉴Jeffrey Wurgler (2000)提出的行业投资弹性系数模型，对我国工业行业内部资本配置效率差异进行研究。研究发现：中国资本配置效率整体较低且波动较大；工业内部各行业的资本配置效率差异大，大部分行业资本配置效率较低，甚至为负，出现资本配置效率无效率现象。

关键词：工业行业资本配置效率行业差异Jeffrey Wurgler 模型

一、引言

20世纪70年代以来,金融发展与金融创新为经济全球化的发展和新经济的兴起提供了更加发达、有效的市场环境。工业经济作为国民经济的支柱产业，也有了长足的进步，国民经济也随之飞速发展，但由于工业行业受到市场环境、行业状况、企业运营以及产业结构调整等因素的影响，使其资源配置效率出现低效率甚至无效率的情况。提高资本配置效率，推进产业结构优化升级是目前国家对工业行业亟待解决的问题。本文利用我国39个行业2005～2010年的面板数据为样本，借鉴Jeffrey Wurgler (2000)提出的行业投资弹性系数模型，对我国工业行业内部资本配置效率差异进行研究。宏观地评价中国90年代工业各个行业的投资增长与利润增长之间的关系，并尝试分析相关联的资本市场的问题与成因,从而为金融评价与诊断，进而为金融市场的进一步完善与发展提供研究的素材。

二、 文献综述

国外学者对资本配置效率进行的研究较多，国外研究主要采用了两种不同的衡量方法。一是边际产出均衡法。这种方法认为，资本在具有不同效率的行业间流动时，将使各行业的资本边际产出率趋于相等。因此，可用各行业的资本边际产出率的差别程度来判断一国的资本配置效率。按照这一方法，Atsuku(1999)研究了韩国促进重化工业发展的产业政策对行业内资本配置的影响。二是弹性系数法。这种方法认为，金融体系资本配置效率的提高意味着在高资本回报率的行业（项目）内继续追加投资，在低资本回报率的行业（项目）内适时撤出资本。这样，就可以用资本对于行业（长期）盈利能力的敏感性作为衡量社会资本的配置效率的主要指标。Jeffrey Wurgler (2000)从这一思路出发，对资本配置效率进行了测度，认为资本的最优配置取决于投资增长与工业企业产值增长的相互协调程度，在产值增加的行业追加投资、在日趋衰退的行业减少投资，是资本配置效率高的表现。因此，投资变动对工业增加值变动的弹性系数能较好地反映资源配置效率。循着这一思路，Jeffrey对65个国家在28个行业中的资源配置情况进行了研究，其结论是，那些金融体系较为发达、更注重保护中小投资者权益的国家，其资源配置效率较高。

近年来，我国学者也对资本配置效率进行了研究，主要采用了两种方法。一是Jeffrey的弹性系数法。如韩立岩和蔡红艳计算了中国90年代各个年度的资本配置效率，发现1991-1999年我国资本配置效率的平均值在0.0311-0.0375之间，属于很低的水平；刘赣州对中国工业行业的资本配置效率进行度量，发现中国资本配置效率不仅很低，而且有下降的趋势；韩立岩、王哲兵(2005)对我国资本配置效率的整体水平、动态变化及行业差别进行了研究，发现我国资本配置效率处于较低水平，投资除受工业价值增加影响外，对国家宏观政策等外部因素也较为敏感，各行业除市场配置的资金外还有部分自发投资。二是边际产出均衡法。沈能（2006）对我国地区间的资本配置效率差异进行了实证研究，发现东西部边际产出资本效率差距逐步上升。因此，创新和完善制度安排，使资本配置由“政府主导型”向“市场主导型”转变，是促使资本配置效率更为合理化的重要举措。

国内外前期的研究成果为后期的研究提供了可借鉴的理论价值和实践价值，促进了资本配置效率领域的研究进展，但是已有的研究主要侧重整体及区域角度研究资本配置效率问题，从工业行业内部的角度研究资本配置效率的很少，尤其是从工业行业的内部差异角度研究资本配置效率。本文将采用Jeffrey的弹性系数法，从工业内部行业层面来研究我国的资本配置效率，包括全国总体资本配置效率和各行业的资本配置效率，并对造成各行业资本配置效率差异的原因进行分析。

三、 区域资本配置效率实证分析

(一)我国工业行业的总体资本配置效率

对于工业资本配置效率的测定，本文借鉴Jeffrey Wurgler（2000）提出的资本配置效率模型，基本思路是：最优的资本配置效率应该是增加对成长型工业的投资，减少对衰退型行业的投资。即：

ln=■=αj+ηj ln■+εijt （1）

其中，I 为行业固定资产净值年均余额，V为工业增加值，下标 i 表示行业，j表示国家，t为年份，ηj衡量投资对工业增加值变化的敏感程度，可表示为资本配置效率。

本文选取国有及规模以上非国有工业企业2005-2010年39个工业行业的固定资产净值年均余额和利润总额指标，所采用的数据来自《中国统计年鉴》。根据面板数据的随机影响变截距模型，可以得到下面的结果：

ln=■=0.1097+0.2258ln■

t-value(P-value) 7.9152(0.0000)6.9184(0.0000)

上式表明，我国2005-2010年整体的资本配置效率为0.2258（F=48.1145，D.W=1.9477）。从模型（1）的回归结果中我们可以看到，我国2005-2010年的资本配置效率为0.2258。

而Jeffrey Wurgler（2000）考察的65个国家中，各国的平均资本配置效率为0.429。资本配置效率最高的为德国（0.998），其次为新西兰、瑞士、日本、美国。资本配置效率高的国家几乎都是发达国家。相比之下，发展中国家的资本配置效率普遍较低，有些甚至显著为零。同Jeffrey Wurgler(2000)（表1和表2所示）的研究结果相比较，我国的资本配置效率明显低于各国的平均水平，可见我国的资本配置效率还处于较低水平。

（二）中国工业内部各行业的资本配置效率

在面板数据中，对于不同的个体，当其解释变量的回归系数存在显著性差异时，可以建立回归系数不同的面板数据模型。因此,本文假定工业的资本配置效率存在行业差异，测定资本配置效率的行业差异，本文采用固定影响变系数模型，运用eviews统计软件,可得到下面的结果，如表3所示：

从表中我们可以看出，各个行业的资本配置效率是不一样的。从具体的行业来看，资本配置效率普遍较低，有些行业甚至为负。本文认为，产生上述结果的直接原因是投资与利润创造的不匹配。一些传统制造业的利润增长率低，但是投资仍然在不断增加，最明显的是废弃资源和废旧材料回收加工业。改变投资与利润创造不匹配的状况，必须让市场在要素配置中发挥基础性作用 ,通过市场使资本要素从利润创造力弱的传统制造业流向利润创造力强的高科技产业，而利润创造能力强的装备制造业也能通过市场吸引大量资本流入，在资本充足条件下加快发展。

（三）我国动态资本配置效率回归结果

接下来我们对2005-2010年我国39个工业行业共234组固定资产净值年平均余额增长率和工业增加值增长率数据进行动态分析，得出我国2005-2010年各年度动态资本配置效率值，结果如下图1所示：

从表中可以看出，我国工业行业资本配置效率近年来波动程度较大，呈“U”型。2006年我国工业资本配置效率为0.5607，处于一个较高的水平，2008年下降为0.1263;2009年我国工业的资本配置效率为负，为-0.0571，反映出资本配置的无效率；2010年资本配置效率开始好转，资本配置效率达到0.6074，处于比较好的水平。这一结果说明我国工业的资本配置开始向投资回报率高的行业流动，资本配置的优化有利于工业的发展。我国工业资本配置效率的提高与市场化进程的加快有关。资本在市场化条件下可以在投资回报率的引导下自由流动，由市场实现资本优化配置。目前，中国的市场化进程在逐步加快，但是，资本配置在一定程度上还受政府的干预，因而在一定程度上影响了资本的优化配置与配置效率的提高。

四、结论

我国工业资本配置效率整体较低且波动较大，工业内部各行业的资本配置差异较大，大部分行业的资本配置效率较低，有些行业资本配置效率甚至为负，出现无效率的现象。并且由于资本市场化及政府干扰的影响，使近年来我国工业行业资本配置效率出现较大波动，呈“U”型。

因此在我国资本配置效率低的情况下，国家可通过制定合理的产业政策、高新技术指导方针等促进我国产业结构的调整。上述研究结论给我国提高工业的资本配置效率提出如下启示：(1)加快市场化进程，充分发挥市场的要素配置作用，使资本按照回报率高低自由流动，实现资本优化配置；(2)缩小行业差异，政府在放开配置决策权的同时要合理引导资本流向，降低行业之间资本配置倾斜幅度；(3)资本配置效率问题与金融市场的发达程度紧密相关，因此要大力促进金融市场特别是信贷市场的规范发展；(4)企业作为资本营运的主体，要不断提高管理能力和资本运营能力，提高企业核心竞争力。（5）针对影响资本配置效率行业差异的因素，相关部门可以采取差别对待的政策，努力将有着不同成长性的行业区分开来，使成长性好的行业以及缺少资金的新兴行业能够得到足够的资金，而使日趋淘汰的行业缩减企业规模，占用有限的资金，以实现资本的最优配置及我国资本配置效率整体水平的提高。由于数据的时间跨度较短，结论的可信度还需进一步的跟踪检验。

参考文献：

[1] Jeffrey Wurgler. Financial Market and the Allocation of Capital [J] . Journal of Financial Economics ,2000 , (58) :187 - 214.

[2] Atsuku Ueda.Measuring Distortion in Capital Allocation -the Case of Heavy and Chemical Industries in Korea [J].Journal of Policy Modeling ,1999 ,21 :427 - 452.

[3] 韩立岩 ,王哲兵.我国实体经济资本配置效率与行业差异[J ] .经济研究 ,2005 , (1) .

[4] 刘赣州.资本市场与资本配置效率:基于中国的实证分析[J ] .当代经济研究 ,2003 , (11) .

[5] 沈 能 ,赵建强.我国资本配置效率的区域差异分析及成因分解[J ] .当代经济科学 ,2005 , (11) .

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