我国中小企业集合票据融资模式浅析

张银华

摘 要：集合票据的发行为解决中小企业集群融资困境提供了帮助。文章从分析集合票据的特点入手，通过分析集合票据发行找出存在的问题，分别从政府角色转化、市场化担保机制、企业信息透明化等方面针对性地提出解决措施，为集合票据的发展提供帮助。

关键词：中小企业 集合票据 融资模式

中图分类号:F275文献标识码:A

文章编号:1004-4914（2012）08-258-02

2009年11月12日，《银行间债券市场中小企业金融企业集合票据业务指引》的发布，标志着中小企业多了一条直接融资渠道，成为了继短期融资券、中期票据之后的又一个非金融企业债务融资工具。自首批三只中小企业集合票据发行以来，集合票据融资模式对缓解中小企业集群融资压力起到了积极作用。

一、集合票据融资模式的特点及现状

作为一种直接融资渠道的中小企业集合票据，以统一产品设计、统一券种冠名、统一信用增进、统一发行注册方式共同发行，每家发行企业对自身发债所募集资金负有偿付义务。与在交易所内发行企业债相比，其募集资金用途更加多元化，可以用于固定资产投资、补充营运资金、偿还银行贷款、优化资金结构等多方面。第二，不需要由国家发改委专项审批，只需要在交易商协会注册就可以发行，缩短了发行时间，提高了发行速度。第三，发行费用相对较低，通过统一信用增进，中小企业集合票据享有了与大型企业债券同等水平的发行利率。同时，银行间市场交易商协会也对中小企业发行集合票据给予注册费减免等优惠。第四，通过集合票据融资降低了中小企业的融资成本，保持了企业原有的财务结构，为企业长期资金的需要提供了帮助。

中小企业集合票据从发行以来得到了长足的发展。就发行量从纵向来看，2009年中小非金融企业集合票据的发行额为12.65亿元，到2010年猛增到46.6亿元，2011年全年共发行52亿元，呈现出了“井喷”行情；从横向来看，2011年我国债券发行规模尽管较前几年有所缩小，公司信用类债券发行规模却大幅增加，增幅为38.8%；而集合票据增幅仅为12.02%；2010年集合票据占公司信用债券发行总额的0.3%，2011年仅为0.236%，和其他债券相比发行规模小。如此小的发行规模，主要由是银行间市场的机构投资者投资，加之集合票据发行期限短，大多数投资者都将其持有到期，导致集合票据流动性较弱，

二、集合票据融资模式发展的难题

1.融资优势难以凸现。发行费用包括承销费用、审计费用、法律咨询费用、公正费用、评价费用和担保费用等，加总起来相对于银行贷款的优势不明显。某家企业集合票据的发行费用是这样的：票据票面利率5.4%，银行承销费率0.3%，担保费率1.2%，由于担保费是政府补贴，实际财务成本5.7%，如果政府不补贴，则财务成本能达到6.9%，而当时3年期贷款的基准利率为6.4%。2011年11月发行的规模为2.2亿元，期限为2年的晋江市中小企业集合票据，发行利率高达8.30%；同期发行的潍坊市中小企业集合票据，发行利率亦达到8.10%，均远超6.65%的同期限基准贷款利率。

2.中小企业的需要难以满足。在中小企业集合票据的发行过程中，政府发挥着关键作用，渗透到了集合票据发行的整个过程。政府是集合票据的牵头人和协调人，同时又是筛选人，主要选择成长性好、有发展潜力的企业参与，这种筛选虽然提高了发行企业的总体质量，为成功发行提供了保障，但同时阻碍了集合票据的发展，特别发行逐渐进入正轨后，非市场化问题会大大限制集合票据的进一步发展。

尽管同企业银行间债券市场中小企业债务融资相比较，集合票据对单个中小企业融资来说门槛是最低的，但是对于那些小型甚至是微型企业来说，仍然是高不可攀。湖北江城发行的中小企业集合票据，要求企业净资产不低于2500万元，成立时间满3年，而且要连续3年盈利等，这些条件令不少中小企业望而却步。

3.担保瓶颈难以突破。相较于大型企业来说，大部分中小企业资产规模小、营业收入少以及可用于抵押的资产有限，因此信用级别较低。同其他外源性融资方式银行贷款、一般企业贷款等相比，集合票据发行机制较完善，具备信用增级措施和相关的风险分担机制，通过采用统一信用增信的方式提高参与企业的信用等级。但是在操作中还是存在一些问题:（1）担保方式制约企业。中小企业集合票据采取了统一增进信用的措施保证票据顺利发行，最主要的外部信用增进方式就是寻求担保公司担保和再担保。在实际操作中，担保公司都要求反担保，现行法律规定单纯的知识产权质押是不可以的，必须有实物资产。实物质押就必须要有相关证件，而且相关政策规定，土地证加上房产证才可以抵押，单独拿土地证不能抵押，这些担保方式都限制了中小企业融资。（2）欠缺担保资源，信用级别难以提高。尽管为了提高集合票据的增信等级，政府已经专门成立了中债信用增进投资公司，但是资金是有限的，虽然还有一些地方担保机构也在从事此类业务，但还是杯水车薪。同时，我国的担保公司资质普遍不高。这种情况下企业向提高信用等级受到阻碍，发行成本随之增加。

三、推进集合票据融资模式的措施

1.政府角色的转变。集合票据发行的核心因素是拥有较低的融资利率，而这主要归功于政府，政府不仅在政策上给予引导，而且提供了财政补贴，才使企业募集到了低成本的资金。政府通过行政手段直接参与债券发行影响到了票据市场自身的正常发展，同时消耗了过多的公共资源，使市场调节力量变得微弱。因此，转变政府职能，更多从宏观上支持集合票据的发行更有利于集合票据长久的发展。（1）政府应当致力于集合票据的相关市场环境建设，尽快完善与集合票据有关的政策制度和法律法规，如建立担保行业标准，提高担保机构职业水平等，为中小企业的发展提供良好的成长环境；建立健全监督制度，从源头控制做起降低市场运行风险。（2）降低发行成本。导致交易成本的增加主要体现在:集合票据不同于纯信用融资的短期融资券和中期票据，其需要担保和反担保，从而会实际增加企业的融资财务成本；由于一只集合票据的发行至少涉及政府（行业）主管部门、主承销银行、信用评级机构、信用增进担保机构、反担保机构、律师事务所、会计事务所等多家机构，企业需要不断接待政府主管部门、商业银行、信用评级机构、担保机构以及反担保机构、会计师、律师等人的各类考察、访谈、调研等等,为此产生高昂的额外公关接待成本支出,影响了企业的正常生产经营活动，直接增加集合票据的交易成本。为此，政府应该简化工作程序，提高融资效率，降低融资成本。同时，鼓励中介机构降低服务成本，合力解决集合票据成本瓶颈问题，进一步推动集合票据融资模式的发展。

2.市场化担保机制的建立。（1）增加担保机构的数量。在提高政策性担保机构的基础上大力发展商业性担保机构，引导、调动服务于中小企业的担保机构的积极性，引入更多的甚至是国外的信用增进机构提高集合票据的信用级别。（2）提高担保机构的质量。完善担保信用体系，通过对担保公司实施信用评级、资产审计等政策，优胜劣汰，确保担保机构的质量，保证集合票据顺利发行和兑付。

3.企业财务信息的透明化。发展中小企业集合融资必然要将企业经营相关信息对外披露。对于企业本身的情况，中小企业本身问题比较多，由于中小企业的财务状况不透明、不规范使得银行贷款对其关闭了大门。如果这种状况继续下去，对投资者传递了不确定的风险信号，会导致投资者对集合票据产生不信任，影响集合票据的发行，阻碍中小企业集合融资的实现。选择企业主要从两方面来考察，一个是第一还款来源，主要是企业自身的情况；第二要看的就是其所处产业和产品是否符合国家的产业政策。另外，要看公司治理结构是否完善，财务方面是否规范，特别是中小企业的税务问题。很多中小企业是在县里，审计、税务等问题不是特别规范。因此，要发行集合票据就要将企业的财务信息规范化、透明化。

中小企业的财务问题可以通过以下途径实现：第一，企业可以定期找第三方资质评价机构对其进行审核，主动发布信息。第二，增信机构通过建立严格的评审制度，保证融资业务的顺利进行。第三，通过建立相关机构帮助、引导、规范中小企业的财务管理工作，尽可能达到相关机构的要求。

4.增强风险管理。集合票据的风险主要来自于以下方面：第一，来自于发债企业的风险。发债企业带来的风险一方面是由于发债企业内部经营管理为题所致；另一方面是因为企业之间的责任划分。截至到目前发行的集合票据采用的是按份责任，分别负债的形式，一旦未来集合中某一企业出现偿债问题时。第二，来自于票据监管方，如果监管力度不够，导致虚假和违规操作，会直接影响集合票据的发行及兑付。第三，来自于担保人的风险。在当前国内担保行业不健全的情况下，如果担保公司出现问题，不仅会波及担保发行的集合票据的信用，同时可能导致银行间债券市场出现小幅波动，影响投资者的权益，严重的可能导致因为没有担保，集合票据面临难以发行的局面。

提高集合票据的流动性，就要让投资者对集合票据产生信任，加强风险管理，创新产品是增加其信誉的手段之一。具体措施：（1）优化产品设计。一方面实行分层设计产品。满足不同投资者需求的同时惠及资金需求者，由市场共同分担部分风险。（2）降低行业集中程度。发行企业的选择尽量跨行业、跨地域，尽可能的降低发行企业之间的违约相关性。（3）政府从制度法规的制定、实务操作的指导等方面入手建立风险控制机制，加强集合票据发行的风险管理。

[本文系河南省政府决策研究招标课题（课题立项号：2011B126）的阶段性研究成果；河南省科技厅软科学研究项目中小企业生命周期与融资研究（编号：112400450108）阶段性研究成果]

参考文献：

1.邱兆祥，安世友.我国集合票据业务存在的主要问题及对策研究.

2.曾江洪，俞岩.我国中小企业集合债券融资模式探讨.

3.杨爱君，张玉华.我国中小企业新型融资工具探析.

（作者单位：珠海城市职业技术学院 广东珠海 519000）

（责编:贾伟）